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1、财务困境上市公司治理失败的实证研究 内容摘要良好的公司治理结构是保持公司财务健康的必要条件。本文通过实证探讨来阐明财务逆境企业治理结构的特征，从治理结构层面找寻使企业陷入财务逆境的缘由，引导企业对治理结构进行重新支配和设计，使其向着高效、健康和合理的方向发展。关键词财务逆境;治理失败;治理结构发生财务逆境的公司，往往表现为企业因现金流严峻不足而导致企业无偿付实力或者资不抵债。在以公司为主体的现代经济中，良好的公司治理结构是保持公司财务健康的必要条件，而不完善的治理结构可能使企业的财务趋于恶化。本文将通过实证探讨比较逆境公司和非逆境公司的治理行为，分析财务逆境公司的股权结构特征及公司治理失败的缘
2、由。一、实证方法设计(一)探讨假设持股比例较高，而相应的非逆境公司法人股持股比例则较低。从股权集中的角度来看，财务逆境公司第一大股东持股比例较低，而且股权集中系数较低;而非逆境公司具有较高的股权集中系数，第一大股东持股比例也较高。财务逆境公司的董事会结构同样具有显明的特征。正是由于财务逆境公司董事会治理无效率，干脆导致公司治理弱化甚至失败，最终使公司陷入财务逆境。大规模的董事会将奢侈许多精力和时间在组织的协调过程中，并且可能因董事会的拖沓和决策延误给公司造成损失。在董事会领导结构方面，两职分别的领导结构有利于降低代理成本，董事会可以更有力地监督经理层。因此财务逆境公司倾向于实行两职合一的管理结
3、构，而非逆境公司倾向于设置两职分别的领导结构，使董事会更好地监督经理层。理论分析的结果表明，董事会活动频繁，恰是公司陷入逆境的反映，董事会是灭火装置，被动地反映出公司经营不佳，可能陷入财务逆境的状况，即逆境公司董事会会议频率明显高于非逆境公司。董事会成员持股可以有效地激励董事对经理层进行监督，提高董事参加公司战略制定、监督和评估经理业绩的主动性，有利于防止董事的短期化行为。理论分析表明，董事会成员持股有利于提高董事会的监督主动性，避开公司财务状况恶化。逆境公司的董事会成员持股比例明显低于非逆境公司，其陷入财务逆境的缘由之一。在上述分析基础上，提出如下探讨假设：假设1：国家股持股比例较低的公司，
4、比较简单陷入财务逆境。假设2：法人股持股比例较高的公司，较简单陷入财务逆境。假设3：股权适度集中的公司，不简单发生财务逆境。假设4：董事会规模偏大的公司，比较简单陷入财务逆境。假设5：外部董事比例高的公司，董事会独立性较高，不简单发生财务逆境。假设6：董事长和总经理两职合一的公司，较简单发生财务逆境。假设7：董事会会议频率较高，董事会活动频繁使公司陷入财务逆境。假设8：董事会成员持股比例较高的公司，不简单陷入财务逆境。(二)样本选择与变量定义1.样本选择。样本共包括278家上市公司，选择其2023—2023年三年间的834个样本视察值。为了剔除IPO头两年的影响，样本的选择范围是1
5、998年12月31日前在沪深两市上市交易，并且在2023-2023年间公布了年报的全部只发行A股的上市公司。依据我国上市公司的实际状况，采纳被特殊处理的公司作为财务逆境公司的代表。在选择ST公司的过程中，依据探讨的须要，剔除了金融行业公司，以及同时发行B股或者H股的公司。针对选出的154家被特殊处理的公司，逐个考察其被特殊处理的缘由，剔除因其他状况异样而被特殊处理的公司6家，又剔除数据不足三年的公司8家，将剩余的139家特殊处理公司作为本文的逆境公司(Distressedfirm)样本。将前述的139家逆境公司作为财务逆境组，相应选择了139家与财务逆境组样本规模和行业分布相像的非ST公司作为
6、对比组。两组样本相应的视察值有834个。2.变量定义。全部的变量定义反映在表1中。依据我国上市公司的实际状况，本文选取如下变量为限制变量：(1)公司规模LNSIZE。国内外的许多探讨表明，规模较大的公司，由于其资金实力雄厚，抵挡财务风险的实力也较强。因此，相较而言，小规模公司更简单陷入财务逆境。因此将该变量作为本文的一个限制变量纳入模型，以上市公司总资产取自然对数计量。(2)负债比率DEBT。负债比率的凹凸往往严峻影响到企业的财务状况，当公司拖欠债务过多的时候，公司更简单周转失灵，陷入财务逆境中。负债比率过高可以作为企业财务状况出现问题的一个信号，因此该变量也作为限制变量纳入模型。(3)净资产
7、收益率ROE。净资产收益率除了衡量公司的获利实力外，还可以很好地反映公司的财务状况。当公司获利实力下降甚至出现负值的时候，恰是公司财务逆境的前兆。净资产收益率高的公司，不易陷入财务逆境。(三)模型设计采纳Logit回来模型来分析财务逆境与公司治理结构之间的关系，模型设计如下：DISFIRMit=β0+β1STATE%it+β2COR%it+β3H5it+β4BOSIZEit+β5OUT%it+β6DUALit+β7MEETit+β8DIR%it+β9LNSIZEit+β10DEBTit
8、+β11ROEit+εit?其中，下标it表示第i个公司第t年的指标。DISFIRM代表公司是否属于财务逆境公司，逆境公司取1，非逆境公司取0。β1—β11表示logit回来的系数。εit表示残差。二、实证过程为了检验两个样本组的均值之间是否存在显著差异，对两组样本数据的全部变量进行配对样本T检验。每一配对(Pair)是以逆境公司的变量值减去非逆境公司的相应变量值。采纳SPSS进行配对样本T检验结果如表2所示。从表中可以看出，全部变量配对样本的均值都是显著不同的。可以拒绝配对样本T检验的零假设：两总体均值之间不存在显著差别。逆境公司的变量与非逆境公司的全部变量均值显著不同。