《欧洲主权债危机启示及中国面临的挑战.ppt》由会员分享，可在线阅读，更多相关《欧洲主权债危机启示及中国面临的挑战.ppt（27页珍藏版）》请在taowenge.com淘文阁网|工程机械CAD图纸|机械工程制图|CAD装配图下载|SolidWorks_CaTia_CAD_UG_PROE_设计图分享下载上搜索。
1、欧洲主权债危机-启示及中国面临的挑战余永定2010年6月6日，40人论坛，北京引言2007年8月次贷危机浮出水面2008年9月雷曼兄弟倒闭全球金融/经济危机中国外部环境急剧恶化美国政府的反危机政策取得成功，美国金融市场恢复稳定，经济恢复增长。其他各主要国家的经济也恢复良好增长势头中国在4万亿带动下，率先实现V型反弹，2010年3月经济增长速度达到11.9%2010年希腊主权债危机突然爆发，主权债危机在欧洲国家扩散。欧元持续贬值。全球经济形势突然变得扑朔迷离，中国经济的外部环境不确定性急剧上升中国对外部经济形势的变化应采取何种应对之策？美国次贷危机与欧洲主权债危机的演进次贷违约率上升次贷相关债券
2、价格下降货币市场流动性短缺新债代替旧债连续发行（rolling-over)中断信贷紧缩去杠杆化，导致金融机构压缩资产负债表金融机构破产资不抵债实体经济陷入衰退政府收购有毒资产-稳定金融市场扩张性的财政、货币政策（数量宽松和零利息率）希腊财政赤字突然突然上涨到GDP的14%左右希腊债券出现违约危险难于通过发新债还旧债旧债流动性短缺公共部门去杠杆化紧缩财政实体经济陷入衰退传染效应：西班牙、爱尔兰等国同时遭受信用危机。受影响国家GDP占欧元区GDP37%左右资金外逃、货币市场流动性短缺、利息率上升欧元贬值EU和IMF救市（bail-out),购买希腊国债，保证希腊政府不至于违约（default)紧缩
3、性财政政策、货币政策并未放松数据来源：实际值实际值来自来自IMF,IFS,2010.预测值预测值来自来自：NATIONAL STRATEGIC REFERENCE FRAMEWORK:2007 2013,Ministry of Economy and Finance,ATHENS,OCTOBER 2006,Page 11,TABLE 1-Forecasts/projections of macroeconomic figures for 2007-2013.数据来源：GDP数据来自IMF,IFS,2010.政府债务余额，来自希腊财政部，Economic Data&Reports，2010。数据
4、说明：债务余额仅指Greek Government Bonds,T-Bills and Euro-Commercial Papers 这三类债务。这些是政府债务余额的主体，但并不是全部。而且，这还不包括政府担保的债务。制表：徐奇渊。希腊主权债危机的原因希腊由于突然发现财政赤字过高（转折点 在07年以后），出现违约危险（没钱偿还国债）福利制度（“百万富翁想亿万富翁那样生活”、逃税）全球金融危机之前借贷太多希腊之类的国家在加入欧盟时，资本自由流动+固定汇率，大量资金流入，公私债务大量增加。不但存在大量财政赤字而且存在大量经常项目逆差与德国的劳动生产率差距扩大劳动市场僵硬，劳动生产率差异扩大，无法通
5、过劳动力的自由流动，缩小差异全球金融、经济衰退的影响马约关于财政赤字的规定未得到严格遵守、欧盟也无有效监管机制（一体化和主权的矛盾）高盛假账，掩盖了已有问题财政出现问题后没有有效政策手段加以解决当一国由于经济增长速度下降使财政赤字增加时扩张性货币政策（降息等）刺激经济增长，税收增长，减少赤字货币贬值，刺激出口，刺激经济增长，税收增长，减少赤字紧缩性财政政策，但要注意紧缩政策对增长的负面影响但由于希腊没有本国货币和独立的货币政策，既不能执行扩张性货币政策又不能贬值。只有财政紧缩一条政策。政治困难、效果难料德国等其他国家迟迟不肯施以援手欧洲的救援措施7500亿欧元救市（EU预算中出600亿欧元，6
6、900亿欧元作为贷款担保）欧洲央行可能购买国债，避免国债价格下跌法律禁止欧洲中央银行直接购买国债，但可以迂回买入，且不进行对冲已经买入165亿欧元（203.9亿美元）政府债券 不排除该行首次启动收购国债的可能性。向货币市场注入流动性降低欧洲央行贷款的抵押标准考虑恢复短期低息贷款增加再融资操作（相当于美国的公开市场业务）力度结果如何？希腊在未来两年的国债已经有钱偿还，不会违约传染效应暂时得到控制但资金仍从欧洲流出、欧元贬值，欧洲主权债务危机并未结束希腊和其他国家债务前景希腊和其他欧洲国家能否解决债务问题？在未来几年内使财政赤字将为零，即在今后数年内使财政赤字/GDP比大幅度下降在未来几年内使国债
7、余额-GDP之比停止增长或下降到可以接受的水平这些国家国债余额-GDP之比的动态路径取决于经济增长速度和国债实际利息率的对比关系（见下页）债务余额占GDP比的动态路径=基本财政收支余额为正基本财政收支余额为正(e-t0)、经济增长率大于实、经济增长率大于实际汇率际汇率(n-i+pi)是债务余额是债务余额/GDP趋于稳定值的条件趋于稳定值的条件对对许许多多欧欧洲洲国国家家的的偿偿债债能能力力发发生生怀怀疑疑欧洲国家财政负担沉重的政策取向使国债余额/GDP比稳定且下降的条件是经济增长速度经济增长速度-利息率（国债收益率）利息率（国债收益率）-通货膨胀率通货膨胀率0可以想象，欧洲公共债务负担沉重的国
8、家一定会尽力争取较高的经济增长速度（扩张性货币政策）降低利息率（宽松的货币政策）容许较高的通货膨胀率？财政紧缩（紧缩性财政政策）否则长期利息率会上升希腊债务余额/GDP比趋于稳定并逐渐减少是有困难的希腊经济增长速度可能小于国债实际利息率。例如，如果希腊经济增长速度小于3%，而实际利息率大于3%，希腊的债务/GDP就会不断上升如果希腊不能保证基本财政收支平衡（剔除经济波动因素）希腊的债务/GDP也不能逐渐减少（而实现这一平衡依靠希腊的结构改革）这类问题也存在于许多欧元区国家和OECD国家欧元区和欧元的前景欧元是否会持续贬值，欧元区是否会解体？答案应该是否定的。贬值应该是暂时的。欧洲的国际收支状况
9、明显好于美国。政治代价过高，而欧洲的经济能力应该能够解决目前的问题。关键是德国的态度。德国民众的态度与统治阶层态度欧盟将会削弱还是加强？欧盟和欧元区扩张速度太快是否可以考虑退出或除名机制？危机可能导致深化欧元区的一体化进程，不但有统一货币而且有统一，或近乎统一的财政（美国联邦和各州的财政关系）进一步打破各种要素流动的障碍（如劳动力的流动）推动劳动生产率的趋同强大的欧洲经济和强大的欧元符合中国的利益欧元贬值为中国外储分散化，提供了条件（过去欧元太贵）中长期的真正威胁发达国家的双逆差、及国债和外债的累积四种组合财政赤字、经常项目顺差财政赤字、经常项目逆差财政赤字、经常项目逆差财政黑字、经常项目顺差
10、财政黑字、经常项目逆差徐高先生绘制基本财政赤字-GDP比From UBSOECD国家的财政状况From UBS欧元区财政状况的长期前景2011年国债/GDP大于90%主要发达国家财政状况From UBS美国财政状况的长期前景十分堪忧在中长期，美国发生国际收支危机+财政危机的可能性不能排除。2015年国债/GDP大于100%。在长期看不到改善的前景（下图）美国社会保险基金和医保基金资金缺口的变化趋势pay-as-you-go制度。Entitlement spending 的现值 美国的总债务（包括隐形债务）美国人的公共债务负担 2007谁来购买国债，特别是美国国债全球巨额公共债务2009年33.
11、225万亿美元2010年38.332万亿美元2011年43.453万亿美元谁来购买政府债券以保证不出现违约？本国居民（日本、欧元区）外国居民（美国）如果新债券无人购买、旧债券无法ROLLING-OVER国家破产违约印钞票结果必然是通货膨胀全世界正在进入借新债换旧债（从有剩余储蓄的国家借钱）和中央银行印钞票的时代没有通货膨胀的原因中国等国继续购买美国和欧洲的债券（减少了印钞票的压力）商业银行的运转依然没有回复正常美国依然是世界金融稳定的最大威胁欧洲从总体上看，只有国债问题，外债问题尚不严重（德国NIIP是正的）欧元区国际收支是基本平衡的，在这点上，欧洲强于美国美国既有巨额财政赤字又有巨额外债。美国国债的50%以上依靠外国投资者美国在双赤字情况下能维持金融稳定，很大程度是由于美元的国际储备货币地位。但随美国双赤字的恶化，美元的地位终将削弱日本、中国、德国具有较强的财力购买美国国债。但希腊危机和世界各国财政状况的普遍恶化，使日本、德国购买美国国债的能力下降。谁来买单？美国的视线转移战略美国对国外资金的依赖克鲁格曼中美战略对话升值上的让步换取开放市场的让步洛家辉关于中国市场经济地位的讲话升值的话题还会重提政治需要什么是中国的真正利益在美元陷阱中还会陷多深？谢谢！