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1、第7章 股票价股票价值的估的估计v影响股价的主要因素：n公司的利润水平公司的利润水平具体公司的股价具体公司的股价 n市场的利率水平市场的利率水平整个市场的股价整个市场的股价 v红利折价模型的提出n威廉姆斯威廉姆斯 19381938年年 投资价值理论投资价值理论 一、红利折现模型YOUR SITE HERE威廉姆斯的投资理论威廉姆斯的投资理论F威威廉廉姆姆斯斯(1902-1989)(1902-1989)本本科科在在哈哈佛佛主主修修数数学学和和化化学学。19231923年年毕毕业业转转入入哈哈佛佛商商学学院读院读MBAMBA，毕业后他进入证券公司作证券分析师的工作。，毕业后他进入证券公司作证券分析
2、师的工作。，F他他认认为为要要想想成成为为好好的的证证券券分分析析师师就就必必须须首首先先是是一一位位好好的的经经济济学学家家。因因此此，19321932年年他他又又回回到到哈哈佛佛攻攻读读经经济济学学博博士士学学位位。熊熊彼彼特特建建议议他他研研究究股股票票的的内内在在价价值值。论文在答辩之前印刷出版，即论文在答辩之前印刷出版，即投资价值理论投资价值理论。F投投资资价价值值分分析析时时应应运运用用数数学学，他他的的观观点点与与格格雷雷厄厄姆姆的的看看法法很很相相似似，认认为为投投资资者者应应进进行行基基本本面面的的分分析析，根根据据股股票票发发行行公公司司的的业业绩绩及及公公司司未未来来预预
3、期期的的收益来决定购买什么股票。收益来决定购买什么股票。F投投资资者者购购买买股股票票是是期期盼盼着着股股价价上上涨涨，但但更更是是由由于于股股票票会会给给他他带带来来股股息息。因因为为预预测测股股票票会带来股息比预测股价会上涨要有把握些。他用了大量篇幅说明估计未来股利的方法。会带来股息比预测股价会上涨要有把握些。他用了大量篇幅说明估计未来股利的方法。F他他认认为为投投资资者者在在选选择择股股票票时时应应先先对对公公司司未未来来的的股股利利支支付付作作长长期期的的预预测测，并并对对预预测测的的正正确确性性进进行行检检定定，据据此此判判断断出出股股票票的的内内在在价价值值，然然后后与与股股票票的
4、的市市场场价价格格进进行行比比较较，再再作作出出投资的决策。投资的决策。F本书在理论界被认为是评价金融资产的权威著作，至今还有巨大的影响。本书在理论界被认为是评价金融资产的权威著作，至今还有巨大的影响。YOUR SITE HEREv持有一期：V0=股价 D1=红利 P1=期末的股价v K为市场对该股票收益率的估计，称为市场资本率 nV V0 0=(D=(D1 1+P+P1 1)/(1+k)/(1+k)v持有两期：nV V0 0=D=D1 1/(1+k)+(D/(1+k)+(D2 2+P+P2 2)/(1+k)/(1+k)2 2v持有N期:nV V0 0=D=D1 1/(1+k)+D/(1+k)
5、+D2 2/(1+k)/(1+k)2 2+(D+(DN N+P+PN N)/(1+k)/(1+k）N Nv无限持有：nV V0 0=D=D1 1/(1+k)+D/(1+k)+D2 2/(1+k)/(1+k)2 2+D+D3 3/(1+k)/(1+k)3 3+n红利不变时：红利不变时：V V0 0=D/k=D/kn这就是红利折现模型这就是红利折现模型(dividend discount model,DDM)(dividend discount model,DDM)二、红利折现模型的推导YOUR SITE HEREv根据这个模型，如果股票从来不提供任何红利，这个股票就没有价值。v中国股市有许多上市
6、公司就是不分红，亏损不分红，赢利了也不分红，只是一味地配股、圈钱，在这样的市场中，投资者很容易都成为投机者。v长期持有对他们来说没有什么意义，只有正值的资本利得才是追求的目标。二、红利折现模型的含义YOUR SITE HERE红利固定增长的折现模型(constant-growth DDM)：g=固定增长比率DN=DN-1(1+g)V0=D0(1+g)/(1+k)+D1(1+g)2/(1+k)2+D2(1+g)3/(1+k)3+V0=D0(1+g)/(k-g)=D1/(k-g)同方的k值为18.6%，D1为4元，g值为6%，V0=4元/(0.1860.06)=31.75元 三、红利固定增长模型的
7、推导YOUR SITE HEREv当红利增长比率不变，股价增长率等于红利增长率：nP P1 1=D=D2 2/(k-g)=D/(k-g)=D1 1(1+g)/(k-g)=D(1+g)/(k-g)=D1 1/(k-g)(1+g)=P/(k-g)(1+g)=P0 0(1+g)(1+g)v当股票的市场价格等于其内在价值，预期持有期收益率为：nE(r)=E(r)=红利收益率红利收益率+资本利得率资本利得率=D=D1 1/P/P0 0+(P+(P1 1-P-P0 0)/P)/P0 0=D=D1 1/P/P0 0+g+gv这个公式提供了一种推断市场资本化率的方法：n股票以内在价值出售，有股票以内在价值出售
8、，有E(r)=kE(r)=k，即，即k=Dk=D1 1/P/P0 0+g+gn因此可以通过观察红利收益率，估计资本利得率计算出因此可以通过观察红利收益率，估计资本利得率计算出k kn西方国家的政府在确定公用事业价格时常常运用这个公式西方国家的政府在确定公用事业价格时常常运用这个公式 四、红利固定增长模型的推广YOUR SITE HEREv公司增长前景与分红比率v例两公司资产都为5亿元，各有1000万股，市场资本率k=4%v平均收益公司（股权收益为4%）n将全部收益作为红利，股价为将全部收益作为红利，股价为nP P0 0=D=D1 1/k=2/k=2元元/0.04=50/0.04=50元元 n如
9、果将如果将50%50%的收益用于再投资，则的收益用于再投资，则g=0.04g=0.04 0.50=0.020.50=0.02，而股价仍然等于，而股价仍然等于nP P0 0=D=D1 1/(k-g)=1/(k-g)=1元元/(0.04-0.02)=50/(0.04-0.02)=50元元 v高收益公司（股权收益为6%）n如果将收益的如果将收益的50%50%用于再投资，则用于再投资，则g=0.06g=0.06 0.50=0.030.50=0.03，股价为，股价为nP P0 0=D=D1 1/(k-g)=1/(k-g)=1元元/(0.04-0.03)=100/(0.04-0.03)=100元元五、红利
10、折现模型的应用（1）YOUR SITE HEREYOUR SITE HEREv公司增长前景与分红比率n可将预期股价表达为零增长下的价值加上增长机会可将预期股价表达为零增长下的价值加上增长机会的折现值：的折现值：nP P0 0=E=E1 1/k+PVGO/k+PVGOn公司的股本增长并不重要，重要的是公司要有高收公司的股本增长并不重要，重要的是公司要有高收益的项目。只有这时公司的价值才会提高。益的项目。只有这时公司的价值才会提高。n“现金牛现金牛”：这些公司产生的现金应全部分配给股：这些公司产生的现金应全部分配给股东，让股东去寻找更好的投资机会。东，让股东去寻找更好的投资机会。五、红利折现模型的
11、应用（2）YOUR SITE HEREv不同阶段的模型选择 n在在不不同同的的周周期期阶阶段段，公公司司的的红红利利增增长长率率是是不不同同的的，从从而而红红利利政政策策应应有有区区别。别。n在在公公司司处处于于创创业业和和成成长长的的高高增增长长阶阶段段，运运用用红红利利折折现现模模型型来来预预测测股股票票的的价价格格；在在公公司司处处于于成成熟熟的的稳稳定定增增长长阶阶段段，运运用用红红利利固固定定增增长长模模型型来来预预测测股票的价格股票的价格n n创业阶段和成长阶段，增长率较高，红利的分派率应较低创业阶段和成长阶段，增长率较高，红利的分派率应较低n成熟阶段，增长率稳定，红利分派比率应提
12、高，也可以全部分掉。成熟阶段，增长率稳定，红利分派比率应提高，也可以全部分掉。五、红利折现模型的应用（3）YOUR SITE HEREv市盈率(price-earnings ratio,P/E)n每每股股价价格格占占每每股股盈盈利利的的百百分分比比，也也就就是是每每股股价价格格除除以以每每股股盈盈利利所所得得的的商商，如如果果P P为为股股价价，E E为为每每股股盈盈利利，市盈率则等于市盈率则等于P/EP/E。六、股价估计的市盈率方法YOUR SITE HEREvP0=E1/k+PVGOvP0/E1=1/k1+PVGO/(E1/k)v如果股票收益的增长率为零，市盈率是该股票市场资本率的倒数。如
13、果股票收益的增长率较高或很高时，市盈率就会陡然上升。v可以说，高市盈率看上去表示公司有广阔的增长前景。七、市盈率与增长前景（1）YOUR SITE HEREv将D1=E1(1-b)，g=股权收益率(ROE)再投资比率(b)，代入模型P0=D1/(k-g)，有：nP P0 0=E=E1 1(1-b)/(k-ROE(1-b)/(k-ROE b)b)n即即P P0 0/E/E1 1=(1-b)/(k-ROE=(1-b)/(k-ROE b)b)v表明市盈率随股权收益率的增长而增长。因为股权收益率高就意味着有利于市场资本率的再投资，从而会带来更高的红利，因此，会有更高的市盈率。v当股权收益率超过k时，市
14、盈率将随b的增加而增加。当公司有好的投资机会时，如果将更多的盈利用于再投资，市场将回报给它更高的市盈率。七、市盈率与增长前景（2）YOUR SITE HEREv再投资率对增长率和市盈率的效应（假定市场资本率为9%）v再投资率越高，公司收益的增长率就越高。而高再投资率并不意味着高市盈率。只有当公司收益率比市场资本率更高时，高再投资率才会增加市盈率。这时提高投资率才会增加投资者的收益。如果公司收益率低于市场资本率时，再投资率越高越损害投资者的利益，因为那意味着更多的资金被投入到收益率较低的项目上。七、市盈率与增长前景（3）YOUR SITE HEREvP0/E1=(1-b)/(k-ROEb)vP/
15、E=(1-b)/(k-g)v如果公司的风险很高，其应得收益率也会高，因此k值会较大，市盈率就会较小。v但是，市盈率过高，往往也是风险较大的标志。因为，可能投资者过高地估计了股票未来的收益增长率，实际上公司达不到这样的增长率。八、市盈率方法的应用YOUR SITE HEREv由于市盈率的分母是会计收益，因此，它在某种程度上会受会计准则的影响。v市盈率水平与经济周期密切相关。市盈率概念隐含地假设了盈利以固定速度上升，一定要认真考虑公司的长期增长前景。v不同行业的市盈率会有很大的差别。九、市盈率的准确应用YOUR SITE HERE九、一些国家市盈率水平YOUR SITE HEREYOUR SITE
16、 HEREv这是一种简单的股票估价方法，它认为股票的理论价格应该是每股的帐面价值。v其计算方法为公司的净资产除以公司的股份数。v帐面价值没有考虑公司的历史、商誉、增长的前景，又因为公司有时会维持着早已发生无形损耗的设备和毫无价值的存货，一般不等于其股价。十、账面价值估价法YOUR SITE HEREv一般认为这是一种计算公司股价底线的方法。清算价值是指公司破产、出售资产、清偿债务后用于分配给股东的剩余资金的价值。v这是公司最后实际拥有的价值，如果股价低于清算价值，就会出现套利的机会。v用公司资产负债表中的资产减去负债得到的值称为重置成本(replacement cost)。理论上说，公司的价值
17、应为重置成本。市场竞争会让公司的市值在重置成本上下波动。v公司的市值与重置成本的比率称为托宾q(Tobins q)，市值对重置成本的这一比率会趋于1。实证研究表明多数时期这个比率显然不等于1，也许是因为重置成本的观点没有考虑投资者对股票未来前景的预期。十一、清算价值估价法YOUR SITE HEREv由CAPM模型，当股价处于均衡时，预期收益率为rf+ErM-rf。可以运用这个模型计算出股票的理论收益率。v用k表示应得的收益率，如果股票定价准确，其预期收益率将等于应得收益率k。十二、CAPM估价法YOUR SITE HEREv内在价值(intrinsic value)指的是投资者从股票上所能得
18、到的全部现金回报(包括红利和最终售出股票时的损益)用正确反映了风险调整的利率k折现所得的现值。v如果股票的内在价值高于市价，就认为这个股票被低估了，因而具有投资价值；如果股票的内在价值低于市价，就认为这个股票没有被低估，如果投资者没有这种股票，不应投资购买它，如果投资者已持有这种股票，应考虑适时售出。十三、内在价值估价法YOUR SITE HEREvMM理论：在MM条件下公司价值与资本结构无关。v根据MM理论，红利折现方法和市盈率方法，还有自由现金流方法的效用都相同。v自由现金流是指公司股东拥有的不算新投资的税后营业现金流，即公司在作了各项扣除后拥有自由支配权的现金额。v自由现金流估价法是在自
19、由现金流的基础上，运用红利折现模型来计算公司股权的现值：nV V0 0=C/(k-g)=C/(k-g)十四、自由现金流估价法YOUR SITE HERETHE ENDYOUR SITE HERE中国股市市盈率中国股市市盈率“中国股市泡沫中国股市泡沫论”频频见诸媒体，随着股指升高，媒体，随着股指升高，泡沫泡沫论越喊越响，有些人甚至使用了越喊越响，有些人甚至使用了“这个市个市场已已疯狂狂”、“非理性亢非理性亢奋”等字眼。等字眼。YOUR SITE HERE判断股市是否有泡沫的判断股市是否有泡沫的标准是什么？准是什么？尽管股市泡沫尽管股市泡沫论充斥媒体，但什么是股市有无泡沫的判充斥媒体，但什么是股市
20、有无泡沫的判别依据和衡量依据和衡量标准准？对这一基本一基本问题却一直没有一个明确的、大家公却一直没有一个明确的、大家公认的、令人信服的定的、令人信服的定论。绝大多数大多数论者把者把20倍市盈率作倍市盈率作为股市是否有泡沫的唯一股市是否有泡沫的唯一标准，若准，若问及理由，及理由，则仅仅是因是因为这是欧美市是欧美市场长期以来判期以来判别股市有无泡沫的股市有无泡沫的标准。准。以以26年作年作为一个考察周期，比一个考察周期，比较一下美国和日本股票市一下美国和日本股票市场市盈率的情况。市盈率的情况。26年年应该是一个足是一个足够长的考察周期，任何一个股票市的考察周期，任何一个股票市场，其泡沫和，其泡沫和
21、萧条不可能持条不可能持续26年，因此以年，因此以26年的平均市盈率作年的平均市盈率作为一个股市的合理市盈率，即判一个股市的合理市盈率，即判别是是否有泡沫的否有泡沫的标准，从准，从现实上上应该是能是能够令人信服的。令人信服的。YOUR SITE HERE美日美日对比比市盈率市盈率美国：从美国：从1981年到年到2006年的年的26年年间，美国，美国标准普准普尔500的平均市盈率的平均市盈率为20.1倍，最高倍，最高为40.3倍，最低倍，最低为8倍。倍。这的确的确证明美国股市的合理市盈率亦即判明美国股市的合理市盈率亦即判别美国股市是否有美国股市是否有泡沫的市盈率泡沫的市盈率标准是准是20倍左右。倍
22、左右。日本：日本：1981年至年至2006年，年，东京股市京股市(主板主板)的平均市盈率的平均市盈率为87.5倍，最高倍，最高为614.1倍倍(2003年年)，最低，最低为21.1倍倍(1981年年)。目前是日本股市从。目前是日本股市从长期大期大萧条的谷底条的谷底刚刚开始复开始复苏的的阶段，日段，日经226指数指数18000点左右点左右对应的市盈率大致是的市盈率大致是38倍倍(2007年年6月月26日日)。值得注意的是，得注意的是，这26年中，美国的年中，美国的GDP增速增速为年平均年平均3.1%，而日本，而日本仅为2.3%(1981-2005)，远低于美国。尤其低于美国。尤其20世世纪90年
23、代以后，年代以后，这种差距更大：美国年均种差距更大：美国年均GDP增速增速3.0%，日本，日本仅为1.3%。同。同时，日本企，日本企业的的质量也量也远远比不上美国的企比不上美国的企业。因此，日本股市的高市盈。因此，日本股市的高市盈率不能从率不能从经济增速和上市公司增速和上市公司质量方面得到解量方面得到解释。YOUR SITE HERE美日美日对比比储蓄率蓄率v日本的日本的储蓄率蓄率远远高于美国。从高于美国。从1981年至年至1995年年间日本和美国居民日本和美国居民储蓄率的比蓄率的比较可以看出，可以看出，这一期一期间日本的居民日本的居民储蓄率蓄率远远高于美国。就是高于美国。就是说在崇尚信用消在
24、崇尚信用消费的美国，往往是收入的美国，往往是收入还没到手就已没到手就已经花光了，而在崇花光了，而在崇尚尚节俭的日本，收入很大一部分被存的日本，收入很大一部分被存进了了银行。行。v储蓄是股票投蓄是股票投资资金的重要来源。当股票投金的重要来源。当股票投资的的预期收益率高于期收益率高于储蓄存蓄存款款时，储蓄蓄资金即可迅速金即可迅速进入股市，就像眼下正在我国入股市，就像眼下正在我国发生的情况一生的情况一样。因此，因此，储蓄率蓄率较高的高的经济体，可投入股市的体，可投入股市的资金就充沛，金就充沛，对股票的需求股票的需求就比就比较大。股票和其他商品一大。股票和其他商品一样，其价格是由其供求关系决定的，在其
25、，其价格是由其供求关系决定的，在其他条件不他条件不变而需求而需求较大大时，该商品价格必然商品价格必然较高。高。YOUR SITE HERE美日美日对比比国国际收支收支v日本国日本国际收支收支经常常项目目长期保持盈余，而美国期保持盈余，而美国经常常项目目则长期赤字。在我期赤字。在我们进行比行比较的的这一一时期中，美国的国期中，美国的国际收支收支经常常项目目长期赤字，而日本期赤字，而日本则一直保持盈余，其一直保持盈余，其经常常项目盈余目盈余占占GDP的比重，的比重，1981-1985年年为1.8%，1986-1990年年上升到上升到2.8%，1991-1995年年为2.6%。v国国际收支收支经常常
26、账户长期盈余，同期盈余，同样是增加国内股市股票需求的是增加国内股市股票需求的重要因素之一。重要因素之一。YOUR SITE HERE美日美日对比比企企业持股持股v日本企日本企业间盛行的相互持股制度，使上市公司相当一部分股份盛行的相互持股制度，使上市公司相当一部分股份轻易不上市流通，基本易不上市流通，基本处于于锁定状定状态；而美国股市上市公司股份而美国股市上市公司股份则大部分流通于市大部分流通于市场中。日本中。日本经济体制中有一个体制中有一个显著特点，即企著特点，即企业间交易交易量量远远高于其他国家。据高于其他国家。据统计，1976年日本的批年日本的批发交易量交易量(主要是企主要是企业间交易交易
27、)是零售交易量是零售交易量(主要是企主要是企业与个人与个人间交易交易)的的4倍，而美国倍，而美国仅为1.6倍倍(1972年年)，德国，德国仅为1.7倍倍(1972年，西德年，西德)，英国，英国仅为1.9倍倍(1974年年)。这说明日本企明日本企业间的的专业化分工化分工较细。在。在这种情况下，种情况下，保持企保持企业之之间的的稳定、密切的定、密切的联系，系，对企企业来来说至关重要。至关重要。为此，日本企此，日本企业之之间、企、企业与与银行之行之间采取了多种采取了多种稳定和加定和加强其相互其相互联系的措施，其中最重要的措施之一就是企系的措施，其中最重要的措施之一就是企业之之间的相互持股制度。的相互
28、持股制度。据据统计，日本全国上市公司，日本全国上市公司发行股票的行股票的70%由金融机构和企事由金融机构和企事业法人持有，且法人持有如此法人持有，且法人持有如此大量股票的目的不是大量股票的目的不是为了取得分了取得分红，也不是，也不是为了了赚取取买卖价差，而只是价差，而只是为了了稳定企定企业间的合的合作关系，因此作关系，因此这些股票是很少流通些股票是很少流通转让的。的。这是日本企是日本企业所独有的所独有的现象。象。YOUR SITE HEREv美国的大企美国的大企业中，管理中，管理层的持股比例一般都非常低，的持股比例一般都非常低，较多股票是流通于市多股票是流通于市场中的。中的。这说明，美国股票市
29、明，美国股票市场的股票供的股票供给量量远远大于日本。大于日本。v从以上的比从以上的比较可以看出，日本股票市可以看出，日本股票市场对股票的需求股票的需求(可用于股票投可用于股票投资的的资金金)远远大于美国，而股票供大于美国，而股票供给(实际流通的股票流通的股票)却却远远小于美国。小于美国。v股票和其他商品一股票和其他商品一样，有其内在价，有其内在价值和价格。其价和价格。其价值由企由企业的盈利状况所决定，的盈利状况所决定，而其价格而其价格则由供求关系所决定。当股票市由供求关系所决定。当股票市场供求关系供求关系长期失衡而又无法改期失衡而又无法改变这种种供求关系供求关系时，股票价格，股票价格长期背离其
30、价期背离其价值就是正常、合理的。日本股市平均市盈率就是正常、合理的。日本股市平均市盈率之所以之所以长期持期持续偏高，偏高，这或或许即是其主要原因之一。只要决定即是其主要原因之一。只要决定这种供求关系的市种供求关系的市场环境不境不彻底改底改变(很很难改改变)，这种种长期持期持续的平均的平均较高的市盈率即可高的市盈率即可看作是其合理市盈率。看作是其合理市盈率。YOUR SITE HERE中国股市更像中国股市更像谁？储蓄率蓄率v中国近几年的中国近几年的储蓄率不但蓄率不但远远高于美国，甚至高于美国，甚至远远高于日本。高于日本。这说明中国可投明中国可投资于股市的于股市的资金来源金来源规模巨大，一旦股票投
31、模巨大，一旦股票投资预期收益率高于期收益率高于储蓄存款，蓄存款，这些些储蓄蓄资金就会迅速、大金就会迅速、大规模流入股市，目前我国正在模流入股市，目前我国正在发生且愈演愈烈的存款大搬家的生且愈演愈烈的存款大搬家的情况足以情况足以说明明这一点。一点。YOUR SITE HERE国国际收支收支v近几年来，我国近几年来，我国对外外贸易持易持续顺差且差且顺差越来越大，差越来越大，这一点一点也与日本上世也与日本上世纪八十年代以来的情况非常相似。巨八十年代以来的情况非常相似。巨额的外的外贸顺差和外差和外汇占款，迫使央行不得不大量投放基占款，迫使央行不得不大量投放基础货币，使市，使市场资金金(流流动性性)充裕
32、。充裕。YOUR SITE HERE上市公司股份流通情况上市公司股份流通情况v在我国在我国证券市券市场发展初期，展初期，为了保持公有了保持公有经济的主的主导地位，保持公有地位，保持公有经济在上市公司中的控制地位，国企改制上市在上市公司中的控制地位，国企改制上市时公有股公有股权一般都占一般都占总股本股本的的50%以上。目前我国以上。目前我国绝大部分上市公司仍保持大部分上市公司仍保持这一股本一股本结构。构。这一部分公有一部分公有股股权，尤其是其中的国有股，尤其是其中的国有股权，即使在股，即使在股权分置改革后取得了流通分置改革后取得了流通权，在相当，在相当长一段一段时期内也期内也难以大量减持流通，因
33、以大量减持流通，因为保持国有保持国有经济在上市公司中的控制地位的在上市公司中的控制地位的观念和政策短期内念和政策短期内难以改以改变。这就使上市公司的相当一部分股票就使上市公司的相当一部分股票实质上上处于被于被锁定状定状态。可。可见，在，在这一点上中国的股票市一点上中国的股票市场也也类似日本。似日本。YOUR SITE HEREv通通过以上的比以上的比较分析，我分析，我们可以清楚地看到，中国股市与美国股市有很大不同，可以清楚地看到，中国股市与美国股市有很大不同，而与日本股市却有很多相似之而与日本股市却有很多相似之处。如果确。如果确实是是这样的的话，那么中国股市的，那么中国股市的长期平期平均市盈率
34、水平均市盈率水平(或称合理市盈率水平或称合理市盈率水平)，就不能参考美国股市的，就不能参考美国股市的标准，而要参准，而要参照日本股市的照日本股市的标准来确定。也就是准来确定。也就是说，中国股市的，中国股市的长期平均市盈率，期平均市盈率，应当不低于日本股市的水平。而在目前我国当不低于日本股市的水平。而在目前我国银行存款行存款实际利率利率为负利率的利率的情况下，超情况下，超过这一市盈率的股价水平，从理一市盈率的股价水平，从理论上上讲也是合理的。也是合理的。YOUR SITE HEREv中国股市与美国股市有很大不同，而与日本股市却有很多相似之中国股市与美国股市有很大不同，而与日本股市却有很多相似之处
35、。因此中国股。因此中国股市的市的长期平均市盈率水平，就不能参考美国股市的期平均市盈率水平，就不能参考美国股市的标准，而要参照日本股市的准，而要参照日本股市的标准来确定。也就是准来确定。也就是说，中国股市的，中国股市的长期平均市盈率，期平均市盈率，应当不低于日本股市的水平。当不低于日本股市的水平。而在目前我国而在目前我国银行存款行存款实际利率利率为负利率的情况下，超利率的情况下，超过这一市盈率的股价水平，一市盈率的股价水平，从理从理论上上讲也是合理的。也是合理的。YOUR SITE HERE1、每一个成功者都有一个开始。勇于开始，才能找到成功的路。11月-2211月-22Tuesday,Nove
36、mber 8,20222、成功源于不懈的努力，人生最大的敌人是自己怯懦。07:01:3807:01:3807:0111/8/2022 7:01:38 AM3、每天只看目标，别老想障碍。11月-2207:01:3807:01Nov-2208-Nov-224、宁愿辛苦一阵子，不要辛苦一辈子。07:01:3807:01:3807:01Tuesday,November 8,20225、积极向上的心态，是成功者的最基本要素。11月-2211月-2207:01:3807:01:38November 8,20226、生活总会给你另一个机会，这个机会叫明天。08 十一月 20227:01:38 上午07:01
37、:3811月-227、人生就像骑单车，想保持平衡就得往前走。十一月 227:01 上午11月-2207:01November 8,20228、业余生活要有意义，不要越轨。2022/11/8 7:01:3807:01:3808 November 20229、我们必须在失败中寻找胜利，在绝望中寻求希望。7:01:38 上午7:01 上午07:01:3811月-2210、一个人的梦想也许不值钱，但一个人的努力很值钱。11/8/2022 7:01:38 AM07:01:3808-11月-2211、在真实的生命里，每桩伟业都由信心开始，并由信心跨出第一步。11/8/2022 7:01 AM11/8/2022 7:01 AM11月-2211月-22谢谢大家谢谢大家