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1、2022年下半年投资策略：大国博弈下优势产业出口及能源安全大国博弈之下，关注大制造优势产业出口及能源安全大国博弈之下，我国要实现高质量发展百年大变局下，大国博弈加剧，我国要实现高质量发展。当今世界百年大变局加速演 进，新一轮产业革命深入发展，大国间力量对比此消彼长。在大国博弈加剧与世纪疫情影 响相互叠加的时代背景下，全球产业链供应链正在重塑。人口结构变迁与“双碳”目标， 使得我国整体资源禀赋、结构出现重要变化，我国必须要实现创新、协调、绿色、开放、 共享的高质量发展，从“数量追赶”转向“质量追赶”，从“规模扩张”转向“结构升级”， 从“要素驱动”转向“创新驱动”，从“分配失衡”转向“共同富裕”
2、，从“高碳增长”转 向“绿色发展”。我国产业升级、出口结构优化，精密制造成出口主力高质量发展要求我国推进产业升级、优化出口结构，精密制造已成出口主力。第一， 大国博弈重塑全球产业链供应链，我国要向价值链高端迁移。第二，我国人口红利消退， 2012 年我国 15-59 岁劳动年龄人口数量在相当长时期里第一次出现了绝对下降，制造业 劳动力低成本优势不复从前。随着我国工程师红利逐步显现，产业升级大势所趋，出口结 构也在逐步优化。目前我国“精密制造”已成出口主力，其产品力、品牌力不断增强。巨 大的产业机遇期与我国的创新周期叠加，在我国向价值链高端迁移的进程中，一批具有全 球性竞争优势的大制造企业有望应
3、运而生。保障能源安全，构建现代能源体系，实现绿色发展构建现代化能源体系需从保障能源安全、提升产业链现代化水平和推动能源绿色转型 三方面重点发力。百年大变局之下，全球能源转型伴随着大国博弈加速演进，各国一方面 更加重视自身能源基础保障，另一方面越发重视向绿色能源转型。我国化石能源的对外依 存度居高不下，因此“十四五”现代能源体系规划强调建立“现代能源体系”，以保障 高质量发展。构建现代能源体系，首先需要增强能源供应链稳定性和安全性，补齐短板， 畅通产业链供应链，实现核心组件国产化突破；其次需要推动能源绿色转型，大力发展新 能源，构建新型电力系统，推进实现双碳目标；再次需要提升产业链现代化水平，加
4、快能 源产业数字化智能化升级，推动能源系统效率大幅提高。优势产业出海前景明朗，关税减免预期带来持续利好2022 年我国出口有望保持结构性景气，看好精密制造出海2022 年以来我国出口增速放缓，结构性高景气有望保持。由于去年同期的高基数效 应对我国本期出口增速的压制效应较为明显，以及我国去年受益的出口“替代效应”趋弱， 上海等地疫情反复、封控措施升级，对国内供应链和出口航运造成不利影响，2022 年以 来我国出口增速有所下滑。但是，2022 年全年我国货物出口有望维持结构性景气，我们 尤其看好我国精密制造行业的出口。2022 年我国出口有望保持韧性，尤其看好精密制造出海。第一，预计美国等主要消
5、费国的供需缺口仍然存在，补库存等需求会支撑其进口需求。第二，东盟是我国第三大出 口地，IMF 预测 2022 年东盟仍将保持 5%以上的经济增速和进口增速。我们预计东南亚等 地区的经济复苏将带动对我国中间品、资本品等精密制造行业的需求。第三，包括美国、 欧盟、东盟等在内的主要经济体均推出了大规模的基建与复苏计划，预计将会拉动投资支 出，持续利好我国机械设备、通信设备、电气设备等精密制造行业的出口。我国优势制造业出口有望进一步受益于关税减免大国博弈之下，从贸易到科技领域的摩擦，企图延缓中国产业升级步伐。过去几十年 的全球化分工，实际上是美国主导下的以消费国、生产国、资源国为主体的三元结构分工 体
6、系，这种分工体系下，中国作为生产国，对下游消费国累积了较大的贸易顺差这给 予了美国引发与中国贸易摩擦的理由。2018 年 3 月，特朗普签署了总统备忘录，宣布将 依据“301 调查结果对中国进口的商品大规模征收关税，由此拉开了贸易争端的序幕。依 据“301 调查”，美国先后对中国加征三轮关税：第一轮于 2018 年 7/8 月对中国 500 亿美 元商品加征 25%关税；第二轮于 2018 年 9 月对 2000 亿美元商品加征 10%关税，并于 2019 年 5 月将关税从 10%提高到 25%；第三轮于 2019 年 9 月对 1200 美元商品加征 10%关税 注：第三轮公布的加征关税清
7、单是 3000 亿美元，但是目前其中有约 1800 亿美元商品未实 际征收过关税）。若加征关税被豁免或取消，将提升中国产品的海外竞争力和需求量。今年 3 月，美国 发布了对中国最新关税排除清单（352 项），而后美国贸易代表办公室宣布，四年前依据所 谓“301 调查”结果对中国输美商品加征关税的两项行动将分别于今年 7 月 6 日和 8 月 23 日结束，并启动对相关行动的法定复审程序。我们认为，第一轮加征的关税有望取消。商 品此前加征的关税是否获得豁免，主要考虑该商品的可替代性及对经济影响程度，既要“脱 钩”，也要避免对美国经济产生大的负面影响：从 2022 年 3 月美国公布的最新关税排除
8、清 单来看，1）周期上，豁免加征关税的商品的排除时间追溯到 2021 年末、延长至 2022 年 末；2）数量上，豁免加征关税的商品较前期延长豁免的 549 项减少 197 项，降幅 35.88%； 3）金额上，本轮豁免加征关税的商品 2021 年自中国进口的金额约 668.8 亿美元，较前期 延长豁免的 549 项商品同期进口金额下降 20%左右；4）从豁免加征关税的商品和贸易依 存度的关系看，豁免金额较大的商品多是替代难度较大或对下游影响较大的商品，如通信 设备、电网设备、服装家纺等。原材料及海运成本回落，中游制造业有望迎来边际改善原材料及海运成本回落，持续利好大制造优势产业的出口。原材料
9、成本是影响我国制 造业利润的一个重要因素，2020 年以来原材料成本的持续提升压制了我国制造业企业的 盈利能力。2022 年以来，CRB 工业原料现货指数、CRB 金属现货指数触顶回落，与之对 应的是我国 PPI-PPIRM 价差呈现明显收窄态势。同时，海运运价指数 2022 年以来已回落 近 20%。多重因素下，我国中游制造业毛利率有望触底回升，中证 1000 等指数的单季度 毛利率 22Q1 则已开始回升。总之，我国中游制造业有望迎来边际改善，预计大制造优势 产业的出口型企业获益匪浅。大国博弈下，保障能源安全，构建现代能源体系光伏支架：享受跟踪支架渗透率提升及双重红利光伏已成为中国的著名产
10、业名片之一，相较主辅材、组件等领域，跟踪支架国产占比 提升潜力较大。经过多年的发展，中国光伏产业链依托本土制造业优势在全球范围内已具 备较强竞争优势，上下游配套发展较为完善。从市场份额角度来看，国内光伏主辅材、组 件及逆变器领域在全球范围内产能及产量市场份额领先优势明显。光伏支架是太阳能光伏 发电系统中为了支撑、固定、转动光伏组件而设计安装的特殊设备，相较固定支架，跟踪 支架可有效提高发电效率、降低度电成本。目前海外厂商在跟踪支架领域占据主导优势， NEXTracker 和 Array 出货量常年位居行业前二，主要系跟踪支架率先在海外市场普及， 而国内应用程度仍处于早期阶段。预计 2023 年
11、全球跟踪支架占光伏装机量比例将超过 35%，国内跟踪支架占光伏装机 量比例将超过 15%。从国际市场上看，跟踪支架占光伏装机量比例在 2012 年不到 5%， 而目前已经达到 25%，跟踪支架得到广泛业主的认可，未来受益于全球大量新增光伏装机以及中东非等地区对跟踪支架的大量采用，全球跟踪支架占光伏装机量比例在 2023 年有 望超过 35%。从国内市场上看，随着大型央企对跟踪支架的率先采用，中信博等优质供应 商技术的成熟，平价时代跟踪支架对 IRR 的改善更为显著以及储能技术的不断发展和应用， 我们预计 2023 年国内跟踪支架占光伏装机量比例有望超过 15%。跟踪支架迎来快速增长期，国产跟踪
12、支架厂商未来增长空间有望超 3 倍。主要基于以 下三点推算：（1）未来随着全球光伏装机需求加速以及跟踪支架渗透率的不断提升，我们 测算 2023 年全球跟踪支架出货量有望超过 90GW，市场规模突破 500 亿元，是 2021 年 的 2 倍以上；（2）美国跟踪支架市场占全球市场规模的 40%左右，所以美国本土企业 NEXTracker 和 ArrayTechnologies 充分享受到了美国市场的红利，然而在美国市场以外， 各家跟踪支架厂商差距并不明显，中国企业有望凭借政策扶持及供应链优势占据更多市场 份额；（3）随着电力消纳方式逐渐明朗，大基地项目的有序开工，地面电站需求释放，国 内跟踪支
13、架渗透率将逐步提升，我们预计中国跟踪支架全球市场份额将从目前的不到 10% 增长到 2025 年的 20%。光伏储能：政策引导按比例配置，平价时代下装机规模有望爆发光伏+储能具备削峰填谷、调频调压等功能，有助于减少弃电比率。光伏等可再生能 源发电波动性、随机性特征较为明显，波峰高发电量时会对电网的安全稳定造成较大冲击， 而随机性带来的供需匹配错位容易产生严重的电量消纳问题。我国光伏弃光问题虽然在近 年来得到一定程度的缓解，但在部分光伏建设重点省份仍存在弃光率较高的现象。根据全 国新能源消纳监测预警中心数据，2021 年全国平均弃光率约为 2.1%，较 2020 年上升 0.1pct。储能系统的
14、核心作用在于弥补一般光伏发电系统中所缺失的“储-放”的功能，缓 解光伏大规模接入电网带来的波动性，减少光伏弃电比率，提高电能利用率。政策引导下储能渐成标配，国内储能装机规模有望爆发。2021 年 7 月，发改委、能 源局联合印发关于加快推动新型储能发展的指导意见，明确至 2025 年，国内新型储能 （除抽水蓄能外的储能系统）装机总规模达 30GW 以上，要求发电侧“大力推进电源侧储 能项目建设”，电网侧“积极推动电网侧储能合理化布局”，用户侧“积极支持用户侧储能 多元化发展”。从文字表述上看，政策对发电侧储能的支持力度大于电网侧和用户侧。在 顶层设计指引下，各省份亦纷纷出台相关配套政策，综合来
15、看发电侧储能地方政策主要以 强制配储和支持补贴政策为主，强制配储一般要求配置比例不低于 10%。从储能的技术路径来看，电化学储能有望占据未来制高点。抽水蓄能是当前最为成熟 的电力储能技术，根据 CNSA 数据，2021 年约占全球储能累计装机规模的 86%。但受地 理选址、建设施工和容量配置的局限，抽水蓄能未来发展空间有限。相比抽水蓄能，电化 学储能受地理条件影响较小，建设周期短，容量配置灵活，应用场景更为广泛。随着成本 持续下降、商业化应用日益成熟，电化学储能技术优势愈发明显，逐渐成为储能新增装机 的主流，2021 年全球新增电化学储能装机 10.3GW，同比增长 71.7%。预计未来随着锂
16、 电池产业规模效应进一步显现，成本仍有较大下降空间，发展前景广阔。预计国内市场未来 3 年（2022-2024 年）光伏储能容量需求可达 16.82GWh， 2022-2025 年 CAGR 达 72.7%。结合目前各省份出台的政策要求，储能配置比例一般为 新能源装机功率 10%-20%不等，储能时长一般要求在 2 小时左右。我们基于新增装机配 置及存量改造配置两部份来测算后续光伏储能市场需求：其中，假设 2022 年新增装机、 存量装机储能渗透率分别为 20%和 1%，后续逐步增长；储能功率配比从 10%逐渐增长； 储能时长按 2 小时估计；则预计 2022-2024 年我国新增储能、存量改
17、造容量需求分别达 2.1/3.4/5.1GWh 和 0.6/1.8 /3.7GWh。储能温控：重要性逐渐凸显，未来液冷占比有望快速提升温控设备是电化学储能系统核心部件之一，起到防止电池热失控、容量衰减、寿命减 短的作用。储能系统电池数目多、电池容量和功率大，内部容易出现电池产热、温度分布 不均匀等问题，温控设备通过对电化学储能电池降温，使得储能系统处于最佳的工作温度， 达到防止过热着火和延长使用寿命的目的。2010-2021 年全球储能电站起火事故中半数以 上发生在充电中或充电后休止，由热失控和散热不畅引起。随着发电侧储能系统容量逐渐 增大，电网侧调峰调频用储能系统朝高倍率发展，未来储能温控的
18、重要性将逐渐凸显。电化学储能温控系统主要分为风冷、液冷，其中液冷适合功率大、散热要求高的场景， 未来占比有望快速提升。风冷系统主要应用在通信基站、小型地面电站等功率密度相对较 小的储能领域，具有方案成熟、结构简单、易维护和成本低等优点，缺点在于空气比热容 低，导热系数低。液冷系统广泛应用于风光发电储能、电网储能、工商业储能等发热量大的场景，具有电池单体温差更小、寿命更长、换热系数高、比热容大、冷却速度快、占地 小、散热系统效率更高，冷却均匀性好、可长时间大倍率充放电、能耗及故障率更低等优 点，并且液体比热容不受海拔和气压影响，适用范围更广。随着储能电站大型化、高功率、 高密度和运行环境复杂化的
19、趋势，未来液冷占比有望快速提升。我们测算 2025 年中国电化学储能温控市场规模达 26.5 亿元（保守场景）、47.3 亿元 （理想场景）。具体假设为：1）根据储能的度电成本和里程成本分析（何颖源，陈永 翀，刘勇，刘昊，刘丹丹，孙晨宇，2019 年），容量型电化学储能时长 4h 以上（调峰）， 能量型 1-2h（调峰、调频），功率型低于 0.5h（调频）。随着调峰作用的容量型占比逐步提 升，我们假设 2021-2025 年储能时长分别为 3.0h、3.3h、3.6h、3.9h、4.2h；2）根据上 市公司披露，很多液冷温控项目处于小批量或者试样阶段，我们假设 2021 年风冷占比 90%，
20、液冷占比 10%，由于液冷适合容量大的电化学储能站，随着容量型占比逐步提升，液冷占 比预计将逐步提升。我们假设 2022-2025 年，风冷占比逐年下降 10pct，液冷占比提升 10pct； 3）温控价格：根据产业调研，2021 年，风冷 1GWh 价格为 3000 万元，液冷为 8000-10000 万元。随着规模逐步提升、设计优化，我们认为未来风冷、液冷的单 GWh 成本会逐步下 降，假设 2022-2025 年单 GWh 成本每年下降 3%。储氢：关键设备国产化亟待突破，液氢存储技术未来可期储氢技术贯穿产业链氢能端至燃料电池端，是控制氢气成本的重要环节。氢能端指氢 气从生产到下游应用的
21、过程，包括氢气制取、储运、加氢站等核心环节。燃料电池端包括 其上游核心材料、中游系统集成，下游应用三部分。储氢环节贯穿整个产业链环节，包括 前端制氢、加氢环节的固定式储氢，后端的车载式储氢，其技术发展是制约氢能实用化、 规模化的关键。高压气态储氢技术目前发展最成熟、应用最广泛，核心设备为高压气态储氢瓶。与低 温液态、固体材料和有机液体储氢技术相比，高压气态储氢技术最为成熟，在国内外已经 实现一定规模商用。这种技术主要通过高压储气瓶来实现氢气的储存和释放，储氢瓶的工 作压力大多设定为 35-70MPa。按照材料不同主要分为四种类型：纯钢制金属瓶(I 型)、钢 制内胆纤维缠绕瓶(II 型)、铝内胆
22、纤维缠绕瓶(III 型)和塑料内胆纤维缠绕瓶(IV 型)。I 型、II 型受制于钢的“氢脆”问题，容易在钢制瓶胆内部形成细小裂纹，因此主要应用在固定式 储氢场景。III 型、IV 型瓶由内胆、碳纤维强化树脂层及玻璃纤维强化树脂层组成，单位质 量储氢密度有所提高，同时“氢脆”问题有所缓解，因此车载储氢领域主要以 III 型及 IV 型瓶为主。目前海外已实现 70MPaIV 型瓶的车载应用，国内应用较为成熟为 35MPa III 型瓶，70MPaIII 型瓶处于推广应用阶段，IV 型瓶仍处于开发阶段。储氢瓶核心材料和关键零部件国产化亟待突破。碳纤维复合材料为储氢瓶核心材料， 在 III 型、IV
23、型瓶中成本占比超 75%，从供应链格局来看，目前国内大部分高压储气瓶生 产企业所用碳纤维以国外产品为主，全球市场由东丽、东邦、三菱丽阳三家企业主导，国 内碳纤维材料已实现一定技术突破，在体育产品、风电叶片等领域应用相对成熟，高压容 器领域应用较少。氢阀方面，35MPa 气氢阀已实现国产化配套，但核心产品寿命及稳定性 方面仍需提高；70MPa 以上配套氢阀处于设计研发阶段，系统阀门均依赖进口。液氢阀技 术发展更为早期，目前国内处于空白阶段。长期来看，低温液态储氢为重点研发方向，目前主要受制于技术、成本、政策等因素。 目前高压液态储氢技术成熟，在未来几年都将是国内主推的储氢技术。参考天然气产业发
24、展历史，以及海外当前应用情况，液氢或是未来主要技术，破局关键点在于突破技术进步 带来的成本下降、液氢民用政策放开及标准的制定。固态储氢最适宜应用于燃料电池汽车， 但该技术目前尚处于早期。氢燃料电池：技术链逐层解耦，上游技术突破进行时氢能顶层设计规划落地，规划提出 2025 年氢燃料电池车辆规模将达到 5万辆，是 2021 年保有量的 5.6 倍。2020 年 9 月，财政部发布关于开展燃料电池汽车示范应用的通知， 提出根据示范城市在燃料电池汽车推广应用、氢能供应等方面的实际情况给予奖励。2022 年 3 月，发改委、国家能源局联合发布氢能产业发展中长期规划（2021-2035 年），明 确了氢
25、的能源属性、产业规划、发展目标和具体措施，文件提出到 2025 年，燃料电池车 辆保有量约 5 万辆，部署建设一批加氢站。此次规划首次以官方文件和规划的形式确 定了氢能的战略地位，明确了氢能在国家能源体系中发挥的重要作用。根据氢能观察的统 计，目前已有 29 个省市出台了氢能专项政策，通过梳理北京、山东等 12 个省市的政策， 倘若 2025 年这些省市的规划实现，我国氢能车规模将超过 7 万辆，加氢站数量将超过 800 座。海外氢燃料电池汽车发展相对较早，供应链配套体系已较为成熟。日韩系整车厂商以 丰田、本田、现代为代表，已基本实现打造自主供应链垂直闭环，仅质子交换膜、气体交 换层等偶有外部
26、供应商。根据 Marklines 的报告，丰田率先于 2014 年底推出首部量产的 氢燃料电池乘用车 Mirai，超过 75%的核心零部件由丰田集团旗下公司供应或三井财团旗 下公司供应。欧美系整车厂商以奥迪、奔驰、通用为代表，供应链配套成熟且较之日韩系 厂商更为开放，以建立合作共同开发为主。以奥迪为例，奥迪与现代签署多年专利交叉许 可协议，共享燃料电池汽车相关专利，并与电堆龙头巴拉德合作开发适用电堆。电堆为整个燃料电池系统的核心部件，龙头企业供应链以自主配套为主。根据美国能 源部（DOE）数据，电堆成本占据整个燃料电池系统成本的 60%，进一步拆解来看，膜电 极是电堆中最重要的部分，包含催化剂
27、、质子交换膜和气体扩散层，成本占整个电堆成本 约 60%左右。目前全球燃料电池电堆龙头企业为巴拉德（Ballard）、普拉格（Plug）及水 吉能（Hydrogenics），供应链以自主配套为主，部分国内企业也进入了其供应链体系，其 中，巴拉德具备全球最大的膜电极产能，核心部件质子交换膜及气体扩散层由旗下子公司 自主供应配套，催化剂及双极板等部件则由 Nisshinbo、Tanaka Precious Metals 等日本 细分领域巨头供应；普拉格供应商较为多元，核心部件质子交换膜、催化剂、双极板等以 子公司自主配套为主，安泰环境（气体扩散层）、武汉理工新能源（膜电极）两家国内企 业进入了普拉
28、格供应链体系。技术链逐环解耦，上游核心组件国产化亟待突破。从技术发展路径来看，我国燃料电 池产业链呈现典型的自下而上发展模式，沿“燃料电池系统-电堆-膜电极-质子交换膜及催 化剂等核心材料”路径逐次发展。结合行业发展情况，当前我国正处于第三阶段向第四阶 段演进的区间内。国内大部分系统供应商在电堆及膜电极等关键部件方面主要靠海外进口 或以技术授权为主，部分领先企业在电堆领域已实现国产化突破，但在功率、使用寿命等 关键参数较海外龙头差距仍较大。核心材料中，石墨双极板和密封层已实现国产化，金属 双极板、催化剂、质子交换膜和气体扩散层国产化进程仍处于早期阶段。长期来看，围绕 性能、使用寿命、环境适应性
29、、成本的核心参数优化，进一步研发电堆、膜电极及核心材 料的关键技术，是我国燃料电池产业实现突破的关键所在。国内电堆及上游材料企业正通过自主研发、技术引进及股权投资等方式，逐步实现核 心技术突破。1）纯自主研发，代表企业如武汉理工新能源、安泰科技、新源动力、上海 神力（亿华通 2015 年收购）等；2）技术引进叠加自主研发二次创新，以亿华通为典型代 表；3）通过技术授权、中外合资、股权投资等方式引进海外技术，代表企业如大洋电机、 国鸿氢能、潍柴动力等。（报告来源：未来智库）中证 1000、双创板块目前估值水平较低中证 1000、双创板块估值水平相对较低，且 2022 年净利润 Wind 一致预期
30、对应同比 增速均高达 45%以上。大制造优势产业链、能源安全产业链的优质企业大多集中在双创、 中证 1000 等板块。目前中证 1000、科创 50、中证 500、创业板指、沪深 300 的 PE（TTM） 分别处于 2019 年以来 6.9%、10.1%、20.5%、21.0%、45.3%的分位数。2022 年中证 1000 归母净利润 Wind 一致预期对应同比增速高达 62%，领先各主要指数。中证 1000、创业板、科创板等板块的公募超配比例有大幅提升空间。从公募基金的 持仓情况来看，目前公募基金对沪深 300 的超配比例高达 18%，对中证 1000、科创 50、 创业板指的超配比例分别为-3.9%、0.6%、4.6%，尚有较大提升空间。2022 年 6 月份以 来，北上资金也大幅加仓电力设备与新能源、基础化工、机械等我国的大制造优势产业。