2022年华秦科技研究报告.docx

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1、2022年华秦科技研究报告1、特种材料领域领军企业，产品批产助力业绩增长1.1、国内特种功能材料行业领军企业，先发优势明显公司深耕特种材料领域二十余载，先发优势明显。公司成立于 1992 年，在成立之初主 要从事航空零部件加工及机械设备销售等业务。自 1996 年起，公司就开始进行特种功能材 料的预研投入和培育。目前，公司已经取得军工业务相关的全部资质，参与了多个武器装 备型号用特种功能材料的研制任务，陆续开展了隐身材料、伪装材料及防护材料等多个系 列产品的产业化应用研究。公司隐身材料及伪装材料的核心型号分别在 2019 年、2020 年 实现了批产应用，形成较强的市场壁垒。公司是目前国内极少

2、数能够全面覆盖常温、中温 和高温隐身材料设计、研发和生产的高新技术企业。公司依托西北工业大学，研发实力雄厚。公司董事长折生阳为西工大教育基金会董事， 首席科学家周万城曾为西工大教授，自公司 1996 年进入特种功能材料技术预研和培育起， 技术团队即在周万城教授的带领下进行研发。公司核心技术人员研发能力突出、成果丰硕， 为公司研发提供坚实保障。2016 年，西工大与华秦有限签订技术转让合同，将 22 项 专利权和 10 项专利申请权转让给华秦有限，以便于继续进行上述技术的产业化工作。公司 与西工大遵循平等、独立、有偿、互利的原则，在多年的合作中探索出一条较为成功的“产 学研”合作体系。公司核心成

3、员直接或通过员工持股平台持有公司股份，绑定核心人员长期利益。折生 阳直接持有 22.50%股份，并通过一致行动协议间接控制周万城、黄智斌所持公司股份的表 决权，因此为公司的实控人。另外公司建有员工持股平台华秦万生，截至 2022H1，持有 752.5 万股，持股比例 8.06%。1.2、隐身涂层材料是公司核心业务，军品贡献主要营收公司产品包括隐身材料、伪装材料及防护材料。隐身材料包括隐身涂层材料和结构隐 身材料，主要应用于我国重大国防武器装备如飞机、主战坦克、舰船、导弹等的隐身；伪 装材料包括高仿真伪装遮障和伪装网，主要用于重要地面军事目标的伪装；防护材料包括 重防腐材料和高效热阻材料，主要用

4、于各类装备部件的表面防护。公司经过多年持续艰苦 攻关，突破了多项特种功能材料研发与产业化的关键技术瓶颈，主要产品在多军种、多型 号装备实现装机应用。隐身涂层材料是公司核心产品，军品贡献公司主要营收。2019 年公司隐身涂层材料进 入批产阶段，为目前公司核心产品，2018 至 2021H1 报告期各期，公司隐身材料相关业务 营收占比分别为 100.00%、100.00%、97.34%、95.10%。公司的主要客户为我国军工集 团下属企业事业单位，公司军品业务占比较大且军品销售呈上升趋势，收入最终主要来源 于国家的国防装备支出。2018 至 2021H1 报告期各期，公司实现军品收入分别为 396

5、7.61 万元、10739.54 万元、40086.23 万元及 19067.93 万元，占主营业务收入比例分别为 100.00%、100.00%、99.93%及 99.83%。1.3、产品批产助力业绩增长，盈利能力不断增强2020 年后公司营业总收入、归母净利润保持快速增长。公司隐身材料及伪装材料的核 心产品分别在 2019 年及 2020 年实现了批产，带动公司业绩快速增长。1）从营收看，公 司 2019、2020 年同比增速分别达 145.51%、254.44%，2021 年在高基数上依然实现了 23.68%的增长；2）从归母净利润看，2019 年公司进行了员工股权激励，确认的股份支付

6、费用较高，金额为 16834.46 万元，导致公司出现亏损，2021 年和 2022 年一季度公司归 母净利润实现快速增长，同比增速分别为 50.61%、92.01%。公司盈利能力较强，费用率呈逐年降低趋势。1）从毛利率来看，2018-2021 年公司 毛利率始终保持在 60%左右的较高水平，体现公司产品具有较高的附加值；2）从净利率 来看，除 2019 年受股份支付影响，净利率呈现出逐年上升的趋势；3）从费用率来看，公 司销售费用、财务费用、管理费用（管理费用为扣除股份支用数据）均呈现出下降的 趋势，体现出公司规模效应和费用管控成效显著，公司研发费用率则始终维持在 10%以上 的高水平，较高

7、的研发投入有利于公司长期保持竞争力。2、特种材料战略地位突出，市场空间广阔2.1、隐身技术战略地位突出，产品种类繁多隐身技术战略地位突出，是提高军用飞机生存力、作战效能的有效手段。隐身技术是 指能够降低目标的雷达、红外、激光、声频、电磁信号特征，使目标在一定范围内难以被 探测器发现，从而提高目标生存能力和战斗能力的技术。它是现代电子战争的一个重要组 成部分，世界各军事强国都积极研制和开发具有隐身性能的战斗武器。而隐身能力已成为 当今作战飞机必备的重要性能之一。在现代战争，尤其是超视距空战中，通过雷达讯号探 测是探测飞机的最可靠方法, 减弱作战飞机的雷达反射信号强度, 便成为飞机设计中提高 隐形

8、能力的最关键和最重要的因素。第四代战机应具备的“四超”能力中, 超隐身能力即为 其一（“四超”还包括超机动能力、超音速巡航能力和超信息优势）。从海湾战争到伊拉 克战争，B-2、F-117、F-22、F-35 等一系列隐身飞行器在战争中作战效果突出。按成型方式，隐身材料可分为隐身涂层材料和结构隐身材料。隐身涂层材料是将隐身 材料涂覆在武器装备部件表面，降低其雷达和红外目标特性，从而降低武器装备被雷达、红外等探测装备发现的概率，提高武器装备战场生存能力。结构隐身材料是一种多功能复 合材料，具备复合材料质轻、高强的优点，既能承载作结构件，又具有较好的隐身性能。 公司产品中包含隐身涂层材料和结构隐身材

9、料。按技术效果分类，隐身材料可分为雷达隐身、红外隐身、可见光隐身、激光隐身以及 多频谱隐身等。雷达隐身是通过衰减吸收、偏转雷达回波等方法降低雷达散射截面积，使 其在一定范围内难以被敌方雷达识别和发现的技术，而红外隐身则是通过降低目标红外辐 射强度实现隐身。雷达吸波涂料要求高吸收率，低反射率；红外隐身材料则要求低吸收率， 高反射率。隐身机理的截然不同，使得它们的性能要求相互矛盾和制约。雷达与红外是目 前最主要的技术，对应隐身材料要求差别大。公司生产的特种功能材料产品可实现不同隐 身或伪装功能需求如雷达、红外、可见光、多频谱等。2.2、四大增长驱动力促使公司快速成长1、下游航空航天装备放量。中美隐

10、形战机数量差距较大，国防需求促进隐形战机数量 增长。据World Air Forces 2021统计，截至 2021 年美国现役隐形战机已超过 500 架， 中美隐身战机数量存在较大差距；随着国防军费的不断提升及“十四五”规划安排，武器 装备现代化建设将落实推进，我国近三年军费增长率为 6.6%、6.9%和 7.0%，呈现稳步有 升的趋势，国防军费将按照“十四五”规划安排，全力保障规划任务推进落实加快武器装 备现代化建设；其次，我国历史首次跨入战略空军门槛，战略空军的发展壮大对提升我国 整体国防水平具有重要意义。与空军强国的差距以及国防需求不断提高，将促使我国隐形 战机数量将不断增加。根据公司

11、公告，公司产品主要应用于我国航空航天领域先进武器装 备，因此将受益于下游放量。2、涂层材料具有耗材属性。根据浅谈隐身涂料及涂层维修技术、修一架先进战 机有多难，隐身涂层在高速、高温下经常出现裂纹、破损现象，以 F-22 战机为例，每飞 行 1 个小时要进行 20 多个小时的维护保养，维护人员每天有一半的工作时间是给战机修补 涂层，每隔一段时间还要全部重新涂装。据统计，F-22 战机每飞行 1 小时的成本高达 5 万 美元，每更换一次隐身涂层需要近百万美元。美军也对新研制的隐身材料明确提出了维修 性要求，研制新型易维修吸波涂料并用于飞机的隐身改装；另一方面美军加快了作战部队 的吸波涂层快速维修能

12、力建设，维修级别由在美国本土空军基地向前沿飞行基地转移。相 关装备的日常维护与维修、技术改进和升级、更新换代、备件采购中均会对公司存在一定 的技术和产品依赖，涂层材料的耗材属性有助于公司业绩提升。3、隐身材料未来应用前景广阔。根据公司公告，世界军事强国的武器装备隐身化呈现 出从部分隐身到全隐身、从单一功能隐身到多功能隐身、从少数武器装备隐身到实现多数 主战兵器装备隐身的循序渐进的发展趋势，且隐身技术正向“多频谱、全方位、全天候、智能化”的方向发展。基于国防急需，公司研发的各系列特种功能材料具有耐高温、抗氧 化、防腐蚀、隔热以及电磁防护等多项功能，可以根据实际应用环境和需求进行特殊设计， 应用前

13、景广阔。 4、军工技术向民用转化。隐身材料技术与重防腐材料、高效阻热材料技术在研制过程 中相互结合，公司将相应技术批产应用于民用市场。重防腐材料在新兴海洋工程、现代交 通运输、能源工业、市政设施等民用领域应用广泛，发展前景广阔。2.3、公司在中高温隐身材料市场领先行业进入壁垒较高，集中度较高。1）军工产品的资质要求、高难度的技术工艺、较高 的研发投入、优秀的研发及生产人才储备、完善的质量控制体系和检测体系，均使得行业 新进入者从进入本行业到具备一定竞争力的周期较长。2）下游客户的供应商选择具有稳定 性、排他性。在既定的产品质量标准及技术指标要求下，客户更换相关供应商的转换成本 较高且周期较长。

14、隐身材料领域市场细分化，行业呈现差异化竞争格局。由于隐身材料技术涉及重大军 事材料的研制，国外在该项技术方面对我国实行严密的封锁，国外相关企业与公司不存在 竞争关系。国内从事隐身材料相关产品的企业包括成都佳驰电子科技股份有限公司和深圳 光启尖端技术有限责任公司。根据公司公告，佳驰科技主要从事电磁辐射功能材料与结构 的设计、测试、分析及制造，其产品属于常温隐身材料；光启尖端为光启技术（002625.SZ） 子公司，主要产品包括超材料功能结构、超材料高性能电磁罩、超材料高性能天线。公司 核心产品为中高温隐身材料，与其他从事隐身材料相关产品的企业呈现差异化竞争格局。公司在中高温隐身材料市场领先，未来

15、有望更多产品定型批产。根据公司公告，中高 温隐身材料领域，目前尚不存在技术水平、应用领域及产业化进程与公司相当的国内竞争 对手。目前公司特种功能材料产品已在我国多个武器装备型号上实现应用，部分已定型批 产，在中高温隐身材料领域打破了国外对我国的技术封锁，大幅提升了我国先进武器装备 的反侦察能力，为我国国防科技工业科技创新发挥了重要作用。3、行业技术壁垒高，公司竞争优势明显3.1、行业技术壁垒主要体现在成分设计、结构设计及制备工艺三方面材料的成分设计、结构设计及制备工艺等方面共同构成公司特种功能材料完整技术体 系，形成公司核心竞争力。根据公司公告，公司在材料的成分设计（原辅料配方）、结构 设计、

16、制备工艺的优化和控制方面取得了重大进展，成功开发出包括隐身材料、伪装材料 和防护材料在内的一系列特种功能材料，形成了多项具有自主知识产权的核心技术。公司 产品可以根据实际应用环境和应用需求进行特殊设计，能够显著提高武器装备和地面军事 目标的战场生存能力，大幅延长装备的使用寿命。目前公司应用目标全面覆盖海、陆、空、 天等领域的军用或民用装备。公司已成功实现隐身材料应用过程工艺技术流程难题技术突破。公司隐身材料、伪装 材料通过直接制备、涂覆在客户零部件表面或制作为成型零部件，直接应用于先进飞行器、 导弹等我国先进武器装备及重要军事目标，客户不再以公司产品为原材料进行生产加工。 在中高温隐身材料领域

17、，目前尚不存在技术水平、应用领域及产业化进程与公司相当的国 内企业。3.2、公司多次荣获国家级奖项、相关技术已成功产业化公司布局较早，研发投入持续增加，取得多项重大技术突破。公司自 1996 年起联合西 北工业大学进行特种功能材料技术预研和培育，持续深耕特种功能材料领域。公司为研发 驱动增长型企业，研发投入持续增加，2018年至2021年研发费用支出均保持在10%以上。 公司研发成果丰硕截至 2021 年，公司已获授权的 40 项发明专利，已有 8 项国防发明专利、 2 项国家发明专利为公司自主研发取得，44 项在申请国防发明专利均为公司自主研发申报。公司获得“国防技术发明一等奖”与“国家技术

18、发明二等奖”两项大奖认证。2016 年， “航空发动机用特种功能材料”项目通过国家国防科技工业局组织的国防、科学技术成果 鉴定，根据鉴定结果，公司隐身材料“综合技术水平达到国际先进水平，在某方面达到国 际领先水平”，上述技术成果分别于 2017 年及 2018 年获得“国防技术发明一等奖”与“国 家技术发明二等奖”。该项技术攻克了高温隐身材料研究中的多个技术难题，居于国内领 先地位，对维护我国国防安全具有战略性意义。公司相关技术产品经过 20 余年积累，已成功产业化。1）基础研究阶段（1996-2012 年）。特种功能材料的基础研发主要由周万城教授团负责攻关。公司则起到研究支持作用， 持续跟进

19、下游客户对实际应用产品的技术指标要求。2）应用研究阶段（2012-2016 年）。 以探索批量生产的制备工艺、批次质量稳定性、加工设备设计制造为主，逐步积累形成特 种功能材料产业化的技术基础。同时积极对接原辅料供应商和定制化生产设备供应商，规 划基础设施建设，为产业化做好准备。3）初步产业化阶段（2016-2019 年）。多名研发 骨干力量加入公司，同时西工大将 22 项专利权及 10 项专利申请权转让给公司。产品实 现小批量生产，逐步从小批量的科研项目向大订单、高效保障的军工配套企业转型。4）全 面发展阶段（2019 年至今）。公司陆续开展了隐身材料、伪装材料及防护材料等多个系列 产品的产业

20、化应用研究，在“十四五”期间有望实现更多产品的批产和量产。3.3、募资扩产打破公司产能瓶颈特种功能材料市场需求稳步增长，募资扩产打破公司产能瓶颈。华秦科技于 2022 年 3 月在科创板上市募集资金，共投资 10 亿元用于特种功能材料产业化和研究项目，2.80 亿 元用于补充流动资金。上述募投项目能够提高公司产能储备，增强公司响应客户需求的能 力，提高公司研发能力，拓展产品应用领域，符合公司主营业务发展的经营战略，与公司 现有主要业务、核心技术紧密相关，对公司业务创新提供较强的支持作用。4、盈利预测公司的盈利预测主要是由对公司分业务盈利预测汇总而得到的。根据公司各业务所在 行业情况及公司实际情

21、况，我们对公司各业务的业绩进行预测并汇总，预计公司 2022-2024 年的营业收入分别为 6.85、10.11、14.59 亿元，同比增速依次为 33.8% 、47.6%、44.3%； 预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 3.1、4.4、6.2 亿元，同比增速依次为 33.7%、 41.3%、40.9%。预计公司 2022-24 年的毛利率分别为 59.5%、59.2%、59.1%。关键假 设点如下： 1）特种功能材料业务：公司特种功能材料产品主要用于我国国防军事领域，受益于航 空航天领域需求持续向好，公司特种功能材料业务有望保持高速增长，预计 2022-2024 年 特种功能

22、材料业务营收为 6.36、9.45、13.39 亿元，对应同比增速分别为 29.3%、48.5%、 41.7%；随着国家深化装备采购制度改革，公司或有降价压力，未来三年特种功能材料业 务的毛利率可能略有下降，预计毛利率分别为 58.5%、58.1%、57.1%；2）特种功能材料技术服务业务：公司特种功能材料技术服务主要内容为根据客户技术 指标要求，提供特种功能材料研制等相关技术服务，随着我国飞机及发动机研制批产加快， 公司特种功能材料技术服务业务有望保持快速增长，预计 2022-2024 年特种功能材料技术 服务业务营收为 0.49、0.66、1.20 亿元，对应同比增速分别为 250.5%、36.3%、80.6%；得益于产能释放带来规模效应，毛利率将稳步提升，预计毛利率分别为 73.1%、74.4%、 81.2%；3）其他业务：公司其他业务为较早从事的航空零部件加工业务，主要根据客户技术要 求提供航空结构件的生产及机械加工、表面处理及热处理等服务，产品包括弹簧套、导轨、 刹车壳体、齿轮、汽缸座和轴套等。随着公司特种功能材料生产经营规模不断扩大，公司 其他业务收入占营业收入的比重下降至较低水平，根据公司公告，上述业务已于 2021 年 7 月完全停止。