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1、中国上市传媒企业股权结构与企业绩效关系研究 （一） 摘要：随着我国资本市场的结构创新发展，上市公司越来越重视公司内部的股权结构。股权结构决定公司的战略发展和内部绩效，也是公司治理结构的重要组成部分。所以，大多数上市公司则通过调节内部管理结构来改变股权结构。自改革开放以来，我国国家及政府越来越重视人民群众的素质学习和精神娱乐追求，传媒行业在当中充当着媒介作用，并且传媒公司在我国资本市场份额逐年增长。近年来，文化传媒公司的股权结构与企业绩效逐渐成为国内外研究学者的研究热点。本文将以我国资本市场的上市主板文化传媒公司为对象，研究其股权结构与公司绩效的关系，进而对我国文化传媒公司的发展提出建设性政策和
2、建议。首先，本文对国内外学者的研究观点进行评析；然后，分析我国上市传媒公司股权结构特点，并对其形成原因进行阐述；其次，截取我国2016-2018年证券主板上市传媒公司年报数据，进行实证检验股权结构与公司绩效的关系；最后，根据上市传媒公司的股权结构与公司绩效的实证分析结果对我国上市传媒公司的发展提出建议。措施：完善传媒行业法律法规和运行机制；提高行业监管制度；提高上市传媒公司管理层知识水平，采取有效的股权激励政策；适度地提高公司股权集中度；提高传媒行业IPO活力，拓展传媒公司产业规模；均衡股东之间的股票比例，保持适度的股权制衡度；鼓励民营企业上市，增加行业资本流动性。关键词：股权结构，公司绩效，
3、上市传媒公司Research on the Relationship between Ownership Structure and Corporate Performance of Listed Media Enterprises in ChinaABSTRACT: With the innovative development of Chinas capital market structure, listed companies pay more and more attention to the internal ownership structure. Ownership struc
4、ture determines the strategic development and internal performance of the company, and is also an important part of the corporate governance structure. Therefore, most listed companies adjust the internal management structure to change the ownership structure. Since the reform and opening-up, our co
5、untry and government pay more and more attention to the Peoples quality study and spiritual entertainment pursuit, the media industry plays a media role, and the media companys share of the capital market in our country grows year by year. In recent years, the ownership structure and corporate perfo
6、rmance of cultural media companies have gradually become a research hotspot of domestic and foreign scholars. This paper will study the relationship between ownership structure and corporate performance of the listed main board culture media companies in Chinas capital market, and then put forward c
7、onstructive policies and suggestions for the development of culture media companies in China. First of all, this paper evaluates the research views of scholars at home and abroad; second, it analyzes the characteristics of the ownership structure of listed media companies in China and expounds the r
8、easons for their formation; The data of the annual report of the media companies listed on the main board of securities from 2016 to 2018 are collected to empirically test the relationship between ownership structure and corporate performance, based on the empirical analysis of the ownership structu
9、re and corporate performance of listed media companies, this paper puts forward some suggestions on the development of listed media companies in China. Measures: Improve the laws and regulations and operation mechanism of the media industry; improve the Industry Supervision System; improve the knowl
10、edge level of the management of listed media companies and adopt effective stock ownership incentive policies; We should improve the IPO vitality of media industry, expand the industrial scale of media companies, balance the proportion of shares among shareholders and maintain appropriate equity bal
11、ance, encourage private enterprises to go public and increase the capital mobility of the industry.Keywords:Ownership Structure,Corporate Performance, Listed Media Company目 录第1章 绪 论71.1选题背景和意义71.2文献综述71.2.1国外文献研究71.2.2国内文献研究81.3研究方法和研究框架9第2章 相关理论分析102.1股权结构102.1.1股权结构的概念102.1.2股权结构的分类102.2公司绩效102.3股
12、权结构相关理论11第三章 上市传媒公司股权结构分析123.1我国上市传媒公司发展现状123.2上市传媒公司股权集中度分析123.3上市传媒公司股权制衡度分析143.4上市传媒公司股权属性分析143.5上市传媒公司绩效分析14第4章实证研究及结果分析164.1样本选取和说明164.2变量设计164.2.1因变量164.2.2自变量164.2.3控制变量174.3模型设计174.4数据统计分析184.4.1股权结构变量之间的描述性分析184.4.2公司绩效与公司规模、资产负债率的描述性分析184.5实证结果分析19第5章优化建议22第6章小结24参考文献25致 谢26第1章 绪 论1.1选题背景和
13、意义我国传媒企业从发展至今一直是国家及政府重点关注的发展对象，传媒作为新时代中国传统文化的新兴传播媒介，不仅要推出更多富有中华价值观念、体现中华文化精神、反映中国人审美要求的优秀作品，还要追随新时代文明精神建设的潮流。我国“十三五”规划明确提出要加快发展网络视听、移动多媒体、数字出版、动漫游戏等新兴产业，推动出版发行、影视制作、工艺美术等传统产业转型升级，推进文化业态创新，大力发展创意文化产业，促进文化与科技、信息、旅游、体育、金融等产业融合发展。推动文化企业兼并重组，扶持中小微文化企业发展。加快全国有线电视网络整合和智能化建设。扩大和引导文化消费。对于传媒行业而言，繁荣发展艺术、新闻出版、广
14、播影视和体育事业，实现我国“文化强国”的夙愿肩负重任。自我国证券市场开放以来，主板上市传媒公司高达98家。其中，2010年往后上市传媒公司规模不断扩大。与其他行业不同，我国超出90%的上市传媒公司都是在主板市场，极少数在中小板块；此外，大部分上市传媒公司多由国家控股，只有少部分是法人持股。因此，无论是法人控股还是国家控股的上市传媒公司，其发展速度和公司绩效大相径庭。这对于研究上市传媒公司的股权结构与公司绩效的关系具有非一般的意义，还可以完善我国上市传媒公司的股权结构，进而完善其公司内部治理机制。1.2文献综述1.2.1国外文献研究西方国家资本市场相对于中国的发展比较早、较为健全，所以国外学者对
15、股权结构与企业绩效的关系研究样本容量丰富，而且在相对成熟的市场发展之下研究颇为准确，并能有效地为市场发展提出建设性建议。但是，国外学者关于对股权结构与公司绩效之间的关系研究没有确切的结论。例如：在公司股权比较分散的情况下，Berle和Means(1932)认为没人能有效监督管理层的经营行为，容易出现管理层侵占中小股东的利益的行为，进而影响公司绩效最优化。也就是说，公司股权结构分散与公司绩效正相关。Shleifer和Vishny（1986）认为股价上涨会对公司收益产生足够动力，在信息不对称的背景之下，中小股东倾向于搭便车的行为，此时的大股东更愿意去监督管理层人员的经营行为。那么，适度的股权集中度
16、有利于提高企业的治理效率。但是，La Porta等（1999）认为股权集中度比较高的公司不同股东之间可能存在利益冲突，不利于公司绩效优化。而分散的股权结构的公司绩效会高于股权集中的公司。Johnson等（2000）通过建立理论模型研究，有效地证明了现实中的确存在大股东侵占小股东利益的行为。从而得出股权集中度与公司绩效是负相关关系。除了上述的研究结论，还有些国外学者认为股权结构与公司绩效是非线性关系，即公司股权结构的同一影响因素对公司绩效产生的影响存在不同的结果。Morck、Shleifer和Vishny（1988）首先选取371家企业作为样本研究对象，然后进行研究发现公司内部人持股比例对托宾Q
17、值的影响存在二次曲线关系，即公司绩效与股权结构之间呈倒U型关系。Claessens等（2002）以东亚八个国家的1301家企业为研究对象，研究分析结果为公司绩效与现金流权呈正相关。1.2.2国内文献研究我国学者对公司股权结构与公司绩效关系的研究起步较晚，而且样本容量不是特别大。但是，和国外学者的研究结果同样说法不一致。例如：李锦生、范林榜和潘善启（2008）认为在行业竞争中，股权集中度越高，越有利于提高公司绩效。徐文学和陆西西（2014）以ROE为绩效指标研究，发现股权制衡度与公司绩效正相关。阮素梅（2014）以托宾Q值作为被解释变量，并对股权结构进行线性回归、二次模型、三次模型研究分析上市公
18、司股权制衡度与公司绩效的关系发现，股权制衡度与公司绩效的关系呈倒“U”型。而徐嘉琪（2014）以ROA为被解释变量，研究垄断行业股权制衡度与公司绩效的关系，研究结果发现股权制衡度与公司绩效呈正“U”型关系。介于两人不同的结论，可以看出股权制衡度受行业特征影响，而学者研究时所取的被解释变量有差别。但无论是国外还是国内学者，大部分都倾向于用ROA来代替公司绩效。虽然ROA较容易获得，可ROA被改动的可能性非常高，而且也只能从盈利的角度分析公司绩效。由于我国证券市场的特殊性，上市公司里包括有国有控股。因此，在研究股权结构与公司绩效的关系时，还要把股权性质考虑进去。在2002年，吴淑馄以证券主板市场的
19、272家公司为研究对象，研究其股权性质与公司绩效关系发现，法人持股比例和国家持股比例对公司绩效存在非线性相关关系。但是，作者在进行股权性质分析时没有划分行业，没把行业发展问题纳入影响因素，从而出现模棱两可的结论。综上所述，国内外学者对于股权结构与公司绩效关系的问题研究没有统一的结论。但是，他们的研究方法是值得后人借鉴参考。大多数学者在研究两者关系时，大多采用ROA为被解释变量，以第一大股东持股比例、股权性质、股权集中度等作为被解释变量来研究。1.3研究方法和研究框架本文主要采用理论分析和实证分析相结合的方法。首先是理论分析，本文对我国传媒行业及上市传媒公司近三年的发展现状进行描述和原因分析，分
20、析其发展进程和目前发展遇到的困难。然后是实证分析，本文选取我国上市主板传媒公司作为样本进行构建模型分析。根据我国上市传媒公司的股权结构样本数据统计结果对其进行描述性分析，再对影响公司绩效的股权结构相关自变量进行回归分析，对各个自变量与公司绩效的回归结果进行综合分析。本文共分为六章。第一章绪论，主要说明研究上市传媒公司股权结构与公司绩效关系的背景和意义。其次，综合研究国内外学者对传媒行业上市公司股权结构对公司绩效的影响。最后，介绍本文的主要研究思路和实证方法。第二章相关理论分析，主要介绍股权结构的概念及种类和公司绩效的概念，并阐述股权结构相关理，论包括委托代理理论和企业控制权。第三章上市传媒公司
21、股权结构分析，首先，分析我国传媒行业和上市传媒公司的发展现状；再分别对上市传媒公司的股权集中度、股权制衡度、股权属性和公司绩效进行数据统计结果分析。第四章实证研究及结果分析，对基本统计材料进行分析，运用多元回归模型得出结果并对结果进行说明分析。第五章优化建议，主要是根据实证结果对我国上市传媒公司的股权结构提出有利于发展的建设性。第六章小结，主要对本文上市传媒公司的股权结构与公司绩效的关系进行综合性分析。第2章 相关理论分析2.1股权结构2.1.1股权结构的概念股权是指一家企业股东持有其股票份额可以享有人身和财产权益的综合性权利，可以从企业获得经济利益，还可以参与企业的经营管理。股权结构则是代表
22、不同所有者所持股票占总份额的比例。不同的公司其股权结构也不尽相同，股权结构不仅仅决定公司的内部治理结构，还体现公司的内部运转模式。随着社会经济环境的变化，企业为了自身产业转变和经济效益的提高来调整内部股权结构，所以股权结构不是一成不变的，而是可塑的、弹性的。在经济全球化的同时，企业为了适应时代变化趋势和市场融合度需要选择一个合适的股权结构成为必不可少的环节。2.1.2股权结构的分类上市传媒公司的股权结构一般可以分为三大类：股权属性、股权制衡度、股权集中度。股权属性是指在企业总股本组成当中，不同所有者的属性不一样，可以说明持有者的身份性。股权制衡度是指企业的控制权分别由两个或两个以上的大股东掌控
23、，通过内部相互牵制、相互监督，避免出现一方控制全局的现象，减少大股东侵占中小股东的利益。股权集中度是指企业内部前五大股东所占份额的多少以及他们对企业决策和对企业经济目标的追求量，是一个量的概念。从理论上来讲，股权制衡和股权集中对企业内部治理和监督运营是至关重要的，一个适当的股权制衡度能有效监督相互牵制各个占比份额较大的股东决策水平，有利于企业做出更好的决策以提高经济效益；同理，在一个监督较为完善的市场环境下，企业的股权集中程度越高越有利于控制者做出更好的决策，越有利于企业提高市场价值。2.2公司绩效公司绩效是指公司当年的经营情况，通常以一个会计年度为基础，是衡量公司价值的重要指标，也是股东们所
24、追求的目标。通常，企业股东追求的是利益最大化，也就是公司绩效最优。但是，衡量公司绩效的方法主要有财务指标法和非财务指标法。由于上市传媒公司非财务指标法数据难以量化，则采用财务指标中的净资产收益率作为衡量公司绩效的变量指标。2.3股权结构相关理论委托代理理论。20世纪30年代，美国经济学家伯利和米恩斯认为企业里股东又充当经营者的做法存在极大的弊端，提出了“委托代理理论”，倡导所有企业的所有权和经营权分开，将经营权通过签订委托代理合同让渡给被委托人。理论上来讲，委托代理理论是建立在信息不对称和契约不完备的基础上的。企业所有者是委托人，而被委托来参与企业经营管理的受托人则是职业经理人。但是，由于委托
25、人与代理人的效用函数不一样，委托人追求的是股东利益最大化，代理人追求的是工资津贴、奢侈消费和闲暇时间等财富收入最优化。这必然会导致两者利益冲突，代理人会因为股东对公司内部治理的信息不对称从而损害股东的利益。所以，为了防止代理人侵犯股东的利益，企业必须得采取有效的激励约束机制。企业控制权理论。现代越来越多的股份制公司倾向采用所有权和经营权分离的经营模式，即企业的控制权落到经营者的手中，出现了“经理革命”。企业的内部控制权主要有物质资本和人力资本。委托人通过一个具有激励和约束的有效合同来促进经理人为他工作，从而使得委托人经济效益最大化。委托人对相关委托代理合同的签订也属于其对物质资本的所有权，因此
26、委托人是物质资本的所有者，即便他们不直接参与物质资源的分配处置过程，但还是剩余索取者。随着时间推移，很多企业开始重视人力资本了。周其仁（2002）认为企业是由人力资本和非人力资本共同签订的一个特殊契约，由于人力资本和人身不可分离，且员工可以随时暂停自己的人力资本。因此，在现代企业控制管理当中，员工拥有对自己人力资本的剩余索取权和剩余控制权。第三章 上市传媒公司股权结构分析3.1我国上市传媒公司发展现状改革开放后，中国传媒行业发展经历了80年代的党媒晚报、90年代的都市报、2000年后的广播电视剧，乃至今天的互联网数字媒体。随着互联网和数字经济的发展，促使中国传媒行业产业模式发生变革，传媒行业占
27、据的市场份额逐年增加。2018年对于中国传媒行业而言是个重大变革的一年，其产业总规模达20959.5亿元。随着互联网经济的发展，传媒行业走向深化机构调整，主要体现在资源整合方面。近年来，媒体资源整合主要是中央和省级地方主流媒体转型、基层媒体融合转型、内容生产方式转型。同时，国家出台有关于传媒行业的相关政策也要求政府的执行力更加贴近民生。但是，我国传媒行业的监管者依然是以国家及政府为主，监管职能部门是中宣部及广电总局，地方性的电视台也是有地方政府来代理监管。与之相反的是，法人控股的传媒企业经营权在法人手中，监管权由社会政府组织来执行。两者之间追求的目标不一致，而且企业经营模式和绩效来源也不一样。
28、2016年我国新上市传媒公司有5家，2017年新增13家，但是在2018年全年没有新上市传媒公司。通过查阅各个证券研究报告，2018年度全行业净利润排名最后一位是传媒行业，全年亏损270亿元。大部分上市传媒公司在2018年的净利润比2017年有所下降，在公司内部业务扩展方面的步伐也有所减缓。其中，上市传媒公司2018年度净利润增速低于-30%的公司数量高达64家，且其营业收入增速均比2017年度的还低，表明上市传媒公司整体业绩下滑明显，若要保持高速增长和拓张产业领域较为困难。从2018年全年的上市传媒公司净利润增长水平来看，除了我国监管政策趋严、经济大环境影响之外，还面临着5G传媒时代改革和I
29、PO融资上市的寒流。结合历史发展经验来看，每一次的机遇来自于面对的风险。因此，上市传媒公司在未来不仅仅是追求企业利益目标，还得思考未来大数据的发展以及市场消费者消费行为的不同对自身发展的影响。3.2上市传媒公司股权集中度分析表3-1 上市传媒公司股权结构对比表2016年2017年2018年第一大股东持股比例均值0.450.420.42前十大股东持股比例均值0.720.670.67赫芬达尔指数0.620.610.61CR指数0.1960.2050.208国有企业29家民营企业30家通过观察表3-1数据，我国上市传媒公司第一大股东持股比例在2016年、2107年、2018年的均值分别为45%、42
30、%和42%，表明第一大股东在2017年之前是增持手中的股份的，从2017年之后就开始减持手中的股份，平均每个大股东减持了3%的股票份额。再对比前十大股东持股比例均值数据发现，2016年前十大股东持股比例均值高达72%，2017年和2108年均值保持在67%，表明上市传媒公司前十大股东几乎都减持手中的股份，平均每家上市公司前十大股东减持了5%的股票份额。然后从2016年开始，赫芬达尔指数从62%下降到61%，表明上市传媒公司前五大股东持股比例减少，且2018年和2017年前五大股东持股比例几乎保持不变。综合表3-1来看，我国上市传媒公司的大股东持股比例一般保持在50%以下，不会出现“一股独大”的
31、现象。我国传媒行业上市公司较少，很多都是2010年之后新上市的，第一大股东还持有公司较大份额的股票，还未来得及稀释手中的股票份额，但是在2017年开始第一大股东为了获得更多的收益，把手中持有的股票份额进行变现以获得现金收益。赫芬达尔指数说明的是上市传媒公司前五大股东持股比例情况，说明传媒行业的上市公司前五大股东拥有对且绝对的决策权和控制权。但是结合2108年传媒行业的发展现状，2017年和2018年是传媒行业变革和创新的重要阶段。由于大数据的发展和5G时代的到来，上市传媒公司的传统业务受挫、资本运营不灵活，这些都体现在股东持股比例方面。传媒行业上市公司股东几乎都在2017年开始减持手中的股票份
32、额，也意味着减少股权集中度，使公司股权集中度处于相对集中的状态。3.3上市传媒公司股权制衡度分析观察表3-1发现CR指数从2016年的19.6%上升到2018年的20.8%，该指标是第二大股东至第五大股东占股比例之和，表明前五大股东除了第一大股东之外剩下的四大股东在这三年内是增持手中的股票的，且每年的增持幅度在0.5%左右。结合第一大股东持股比例均值和前十大股东持股比例均值来看，上市传媒公司前五大股东持股比例较高，其余股东持有的股票份额在1%左右。这说明传媒行业上市公司股东之间持股比例差距较大。综合表3-1来看，传媒行业上市公司的股权制衡度处于弱势的状态，第二大至第十大股东手中持有的股票份额占
33、比总和均比第一大股东的少。在企业所有权分配不均衡的情况下，中小股东利益所有权得不到保障，不仅不利于监督第一大股东的决策行为和资源配置公平性，还会激增大股东侵占其余中小股东利益的行为。3.4上市传媒公司股权属性分析本文选取的上市传媒公司有关数据均出自于证监会2012年新规定的行业标准，结合表3-1分别统计出30家民营企业和29家国有企业。首先，国有企业是由国家及政府委托国有资产成立并控股的独立法人机构，其控制人通常由政府直接任命。因而，国有企业的企业目标通常是政府部门在传媒行业所要完成的监督手段达成的目标。国有企业优势有：抗风险能力强、融资压力小等；劣势有：委托代理成本高、容易滋生贪污腐败的现象
34、等。上市传媒公司中的独立法人民营企业的控制人通常是企业所有者，极少数是委托代理人的。因而，民营企业的企业目标则是追求股东利益最大化和提高公司运营效率。但是，由于民营企业的经营资本全部是由股东投资的原始资本，自负盈亏，所以民营企业通常要承担巨大的资金借贷风险。而民营企业具有的优势：专业的高层次人才、在市场上占据特有的竞争优势、经营模式可以灵活多样等；劣势：融资压力大、易受系统风险影响等。3.5上市传媒公司绩效分析表3-2 上市传媒公司绩效对比表（均值）2016年2017年2018年净资产收益率0.13010.1074-0.0656资产负债率0.32070.32870.3466总资产（十亿）6.3
35、6127.2357.4446虽然本文将采用净资产收益率作为衡量上市传媒公司绩效的指标，但是公司绩效不但受到股权结构的影响，还会受到企业内部资产以及外界因素的影响。例如：企业的资产负债率过高，会影响总资产的利用率和公司绩效的提高。综合表3-2数据来看，我国上市传媒公司的净资产收益率均值在2016年至2018年逐渐下降，甚至降到-6.56%。但是，传媒公司的资产负债率和总资产连年上升。为了查明2018年净资产收益率为负值的原因，笔者通过查阅数据相关文献发现，2018年国家监管部门大力整治文化传媒企业，查出偷税漏税的企业和扰乱市场资本运转的空壳公司等，对于艺人和传媒企业而言，这无疑是面临重大处罚和停
36、业风险。第4章实证研究及结果分析4.1样本选取和说明本文筛选出的样本数据均是沪深主板的上市传媒公司，样本数据截取的是2016-2018年三年的年报数据。样本数据选取遵循以下几点：（1）剔除ST、ST*等企业；（2）剔除净资产收益率低于-30%、净资产为负的样本；（3）所有数据均取于上市传媒公司提交的年报数据；（4）剔除2016年11月1日后上市的传媒公司。本文样本数据均来源于东方财富Choice数据端，样本最终筛选出108个样本观测值，再通过Excel整理最终样本面板数据，最后对模型变量进行stata回归分析。4.2变量设计4.2.1因变量国外很多学者在研究股权结构对公司绩效影响的实证分析中，
37、大多喜欢用托宾Q值来衡量公司绩效。但是，在我国上市公司的市场价值等于流通股、非流通股和债务的市场价值总和。一方面，由于非流通股和债务的市场价值难以衡量，对于研究股权结构和公司绩效的关系差异较大。另一方面，我国传媒行业发展较晚，目前还处于发展初期，在不能实现完全有效市场的情况下去考虑公司股票的市场价值。因此，本文将选取上市传媒公司年报中的经营业绩指标净资产收益率来作为研究上市传媒公司股权结构与公司绩效的关系实证分析中的因变量。4.2.2自变量对于股权结构，本文主要把股权集中度、股权制衡度、国家持股比例和管理者持股比例作为实现正分析的自变量。股权集中度用赫芬达尔指数来衡量，即前五大股东持股比例的平
38、方和，该指标越大说明股权集中度越高。股权制衡度用CR指数来衡量，即前第二大股东至第五股东的持股比例之和。国家持股比例说明上市传媒公司中国有股所占的比重，即国有持股比例越大，表示国有资产占比大，企业由政府派遣的管理者进行决策和经营，代表着国家及政府的利益。管理者持股比例表示企业中管理层持有公司股票份额占比，即持股比例越高就说明企业的决策权和控制权由管理层掌握，大多会出现在民营企业的内部控制决策上。4.2.3控制变量在市场运行当中，上市公司的绩效不仅仅会受到股权结构的影响，还会受到外界因素的影响，例如：资产规模、行业因素、公司文化等等。因为本文选取的数据均来自于上市传媒公司的年报，且对自变量的选取
39、方法是采用的是财务指标评价法，避免因为传媒行业发展时间较短且较易受外界因素影响，为了使实证分析更具有说服力，选取上市传媒公司年报中的资产负债率和公司规模作为本次研究的控制变量。资产负债率说明公司当年负债和总资产的情况，较低的资产负债率说明公司股东权益较多，有利于股东分配剩余利润，且可以把多余的盈余收益用于投资扩大资产规模。而总资产主要是指上市传媒公司当年年末的资产总额，可以衡量公司的发展规模。在行业中，可以横向比较不同传媒公司之间的规模大小和可利用资源多少。表4-1 变量统计表变量名称符号计算方法因变量净资产收益率ROE净利润/净资产x100%自变量赫芬达尔指数HD5前五大股东持股比例的平方和
40、CR指数CR2-5前五大股东持股比例之和与第一大股东持股比例的差国家持股比例GH国家持股数/总股数x100%管理者持股比例MH管理者持股数/总股数x100%控制变量资产负债率DAR总负债/总资产x100%公司规模SIZE年末总资产自然对数4.3模型设计本文研究上市传媒公司的股权结构与公司绩效的关系实证分析以净资产收益率为因变量，股权集中度、股权制衡度和股权属性为自变量，以资产负债率和公司规模为控制变量所构建的多元线性回归模型如下：4.4数据统计分析4.4.1股权结构变量之间的描述性分析表4-2 股权结构统计表极大值极小值均值标准差管理层持股0.301800.03070.0703国家持股比例0.
41、797500.14910.2501赫芬达尔指数0.90750.28280.61120.1412第二至五大股东持股0.12180.00790.02030.0250在样本容量里面，民营企业有20家，国有控股企业有16家。通过对表4-2上市传媒公司股权结构统计表可以发现，我国上市传媒公司均出现国有持股比例和管理层持股比例为零的现象，这说明我国上市传媒公司存在有独立自主民营和独立国有控股的组织形式。再观察国家持股和管理层持股的均值水平可以发现，大部分上市传媒公司里的股权比例当中国家持股占比平均在15%左右。但是，通过表格数据统计，赫芬达尔指数高达61%，说明上市传媒公司股权集中度很高。从国家持股比例看
42、，极大值可以高达80%，而均值也就15%，无疑说明传媒行业的国有企业股权集中度比较高。这与其他行业的研究数据相比起来，传媒行业的股权集中度是较高的。第二至第五大股东持股比例均值为2.3%，极大值为12.18%，而极小值却为0.79%，三者差距过大，表明传媒行业股权制衡度相对比较弱势，容易出现“一股独大”的现象。关于管理层持股比例的数据统计结果来看，其均值、极大值分别为：3.07%和30.18%，这说明管理层持股当中有的管理层是公司控股股东，且较多为民营企业的控股股东。4.4.2公司绩效与公司规模、资产负债率的描述性分析表4-3 公司绩效与公司规模、资产负债率统计表极大值极小值均值标准差净资产收
43、益率0.4378-1.26370.07960.0762公司规模23.889821.031122.66130.7599资产负债率0.60170.045420.30090.1140为了更好地观测股权结构对传媒公司绩效的影响，本文选取了资产负债率和年末总资产作为控制变量来衡量影响传媒公司绩效的外部因素。通过表4.3可以发现，传媒行业上市公司净资产收益率均值为7.96%，说明净利润占净资产比较小。上市传媒公司的资产负债率均值在30%左右，说明上市传媒公司对外债融资比例较低，亦或者是上市传媒公司依靠的是原始股权资本，并且后期主要集中于提高经营收入。这也是上市传媒公司规避风险的一种模式，能减少外界融资风险
44、，能更大地保护股东们的权益。4.5实证结果分析表4-4 股权结构变量与公司绩效回归统计系数标准差Z值P值国有持股比例0.02980.03810.780.04管理层持股比例-0.00320.1426-0.010.0098赫芬达尔指数0.17710.07752.290.022第二至五大股东持股比例-0.0040.0036-1.110.0266公司规模0.02440.01501.630.0104资产负债率-0.00790.0862-0.090.0097常量-0.57380.3124-1.840.0066调整R方0.188F17.45Sig0.0078以上表4-4是本文对2016年-2018年我国上市
45、传媒公司股权结构与公司绩效的回归分析结果，方程的调整R方为0.188，表明在给定条件下回归方程与样本观测值拟合优度不高。但是，再结合回归方程的各个变量与回归系数都通过了显著性检验（Sig小于0.05）。实证分析结果如下：（1）国有持股比例与公司绩效正相关，表明上市传媒公司中的国有持股比例越高，越有利于提高公司绩效。反之，法人持股比例与公司绩效负相关。在我国，由于传媒行业作为我国国民精神文化追求的传播媒介，要受到国家及政府的监督和管理。所以传媒行业国有控股企业的管理者是由政府直接派遣或任命，企业追求的目标是实现政府目标和要求，其经营资本通常由国家财政支持，又企业的经营水平与技术水平有了政府的支持
46、，所以传媒行业的上市国有控股公司绩效水平要比民营企业的稳定。上市传媒民营企业的管理者要么是第一大股东要么是委托代理人，企业运营资本和利润都属于自负盈亏，且容易受到系统风险影响。（2） 管理层持股比例与公司绩效负相关，表明管理层持股比例越高，越不利于公司绩效增长。通常，管理层持股比例对公司绩效的影响与企业股权激励政策有关，保证管理层持有企业一部分股票份额有利于管理层更好地完成利益最大化目标，有效提高公司绩效。但是，在我国传媒行业上市公司管理层持股比例越高越不利于提高公司绩效。一方面，企业管理层如果恰好包含公司第一大股东在内，缺乏专业的管理知识和经验，虽然减少了代理成本，但给公司的运营埋下了经营风
47、险；另一方面，管理层持有公司股份后，不仅提高了个人收入，还可以占用企业的资源为个人谋利，不利于企业内部决策管理。（3） 赫芬达尔指数代表的股权集中度与公司绩效正相关，表明上市传媒公司股权集中度越高，越有利于提高公司绩效。一般而言，股权过于分散会让小股东做出“搭便车”的行为，这不仅不利于公司的长期发展，还会扰乱市场秩序；适度的股权集中度可以减少上市公司的决策成本，有利于上市传媒公司股东之间做出有效的决策行为；高度的股权集中度不有利于上市传媒公司股东做出正确的判断和选择，较易出现“一股独大”的现象，会增加一定的决策风险和经营风险。（4） 第二至五大股东持股比例与公司绩效负相关，表明上市传媒公司的股权制衡度越高，不利于公司提高绩效。虽然股权制衡度越高，利于监督股东的决策模式，减少股东侵占公司资源的现象。一方面，在传媒行业由于组织形式的特殊性，国营传媒企业的经营决策权大多情况是控制人掌控，往往控制人只有一个。如果股权制衡度越高，越不利于控制人决策，会失去许多可以利于自身发展的机会，从而降低公司绩效。另一方面，由于上市传媒公司绝大部分股权比例在前五大股东手中，与其他股东的股份比例差距过大，从而导致企业的决策权和控制权转移到前五大股东，会造成股东之间出现隔阂的现象，对公司绩效产生不利影响。（5） 资产负债率与公司绩