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1、20066年煤炭炭行业投投资策略略报告投资要点点： 20005年年1-110月，在在固定资资产投资资增速放放缓以及及高耗能能行业景景气下滑滑的带动动下，煤煤炭需求求增速持持续回落落。新增增产能的的释放使使得产量量增加大大约100%-112%，但但安全治治理的加加强部分分抵消了了新增产产能的释释放效应应，煤炭炭产量同同比增长长7.999%，并并且增幅幅呈现逐逐月回落落态势。煤炭价价格则随随供求关关系的变变化小幅幅波动。 预计计06年年煤炭需需求增长长速度为为8.55%左右右，与GGDP增增速基本本持平，煤煤炭需求求弹性系系数下降降至1左左右。安安全治理理的继续续加强在在使乡镇镇煤矿产产量继续续下
2、降的的同时，也也推动行行业结构构调整继继续进行行。预计计06年年煤炭产产量增速速保持在在8-110%左左右。 经济济增长方方式转型型要求煤煤炭价格格市场化化进程加加快，煤煤价066年有望望全部放放开。而而国家建建立有弹弹性的能能源供应应机制以以及节能能战略的的实施将将加快乡乡镇煤矿矿的淘汰汰速度，以以安全治治理为主主线的行行业结构构调整今今后几年年有望加加速。 在价价格市场场化进程程的加快快的同时时，随着着行业结结构调整整的不断断进行，行行业集中中度不断断提高，这这将在总总体上有有利于煤煤炭企业业抵御景景气下滑滑所带来来的价格格下跌风风险。煤煤炭价格格06年年总体上上将会维维持高位位盘整的的态
3、势，上上涨或下下跌空间间均不大大，但煤煤炭上市市公司006年业业绩表现现总体上上难以超超越055年，而而不同公公司发展展前景各各不相同同。结合合煤炭公公司三季季度业绩绩表现远远低于预预期的实实际情况况，我们们维持行行业“中中性”评评级。 一、1-110月份份行业运运行回顾顾：供需需增速双双回落宏观观经济调调控下需需求增速速明显回回落 20005年年1-110月份份，在投投资以及及出口的的拉动下下，宏观观经济总总体运行行平稳，保保持了较较快增长长速度，但但高耗能能行业景景气持续续下滑导导致我国国能源需需求增速速总体上上呈回落落趋势。其中，电电力、冶冶金、建建材等行行业增速速较去年年同期出出现较为
4、为明显下下降，直直接导致致对煤炭炭需求增增速明显显回落。 具体体来看，11-100月份，全全国共完完成发电电量1997500.866亿度，同同比增长长12.8%，增增幅较去去年同期期回落22.2个个百分点点，其中中火力发发电量完完成1661099.766亿度，比比去年同同期增长长11.7%，增增幅同比比回落33.1个个百分点点。值得得注意的的是，110月份份发电总总量和火火力发电电量增速速分别仅仅为9.4%、8.22%，增增速下降降趋势更更为明显显。 其他他煤炭下下游行业业增速总总体上也也呈下降降趋势并并在100月份出出现了加加速迹象象。100月份，水水泥、粗粗钢、焦焦碳、化化肥产量量增速均均
5、低于005年前前9个月月累计增增速。 表11：1-10月月煤炭相相关行业业增速 单位：%资料来源源：国家家统计局局，华泰泰证券研研究所 图11：煤炭炭下游各各行业近近几年增增长速度度 单位位：% 资料来源源：国家家统计局局网站，华华泰证券券研究所所 安全全治理加加强抵消消了部分分新增产产能释放放，煤炭炭供应增增速呈逐逐月下滑滑态势055年1-10月月份，全全国共生生产煤炭炭15.86亿亿吨，同同比增加加1.117亿吨吨，增长长7.999%，并并呈现出出逐月下下降的趋趋势。其其中，国国有煤矿矿、地方方煤矿、乡镇煤煤矿产量量同比分分别增长长9.661%、-4.4%、11.5%。 与业业内普遍遍认为
6、的的新增产产能将会会在066年大幅幅释放不不同的是是，在77.999%的产产量增量量来源上上，我们们认为新新增产能能已经开开始释放放，但安安全治理理效应部部分抵消消了新增增产能释释放效应应。 我们们的判断断基于以以下理由由： 1、就国有有煤矿现现有产能能而言，由由于在004年就就已达到到极限，处处于超负负荷生产产状态，因因而其客客观上不不具备增增加产量量的条件件。同时时，在005年以以来国有有煤炭企企业事故故呈多发发态势的的情况下下，国家家严格限限制超能能力生产产。上述述两个因因素的共共同作用用使得国国有煤矿矿现有产产量总体体呈下降降趋势，因因此，新新增产量量来自新新建矿井井产能的的释放。 2
7、、作为安安全治理理的重点点，055年以来来的严厉厉的安全全新政使使得小煤煤矿的外外部环境境极度恶恶化，即即使存在在部分非非法煤矿矿顶风生生产，但但就其整整体而言言，其产产量下降降是必定定无疑的的。因此此，乡镇镇煤矿产产量增量量也来自自于前两两年开始始建设的的小煤矿矿的投产产，同时时这也是是有些地地方乡镇镇煤矿数数量不降降反升的的原因所所在。 3、由于地地方煤矿矿在022年以来来的煤矿矿投资热热潮中并并不是投投资主体体，因此此，其产产量同比比下降44.4个个百分点点可以在在某种程程度上说说明安全全治理对对全国现现有煤矿矿产量的的影响程程度。 4、最后，从从十大产产煤省份份产量变变化情况况来看，1
8、1-100月份，产产量增幅幅居前的的分别是是贵州、云南、陕西、内蒙等等省区，而而资料显显示，003年末末在建矿矿井的660%以以上集中中于这几几个地区区，因此此这几个个地区产产量大幅幅增长应应该主要要来自于于新矿投投产。 根据据上述分分析，我我们认为为，安全全治理使使煤炭原原有供应应能力较较04年年减少了了3到44个百分分点，折折合产量量大约660000-80000万万吨左右右。而新新增产能能的释放放使煤炭炭产量增增加了110-112个百百分点，折折合产量量大约为为2亿吨吨左右。两个因因素的共共同作用用使得煤煤炭产量量同比增增长8%左右。 图22：我国国煤炭产产量月度度变化情情况 单单位：万万
9、吨；%资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所图33：我国国十大产产煤省份份1-110月份份产量及及增幅 单位：万吨；%资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所 图44 全国国新建矿矿井分布布情况（220033年）资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所 供需需增速的的双回落落使得煤煤炭供求求总体平平衡，但但煤炭价价格随供供求关系系变化小小幅波动动055年以来来，在供供求双回回落的背背景下，煤煤炭供求求关系基基本平衡衡，但较较为脆弱弱，价格格随供求求力量对对比变化化小幅波波动。煤煤价在005年初初由于004年以以来的惯惯性作用用处于较较为稳定定的状态态，基本
10、本维持004年底底的水平平。进入入二季度度以来，反反映市场场供求紧紧张程度度的煤炭炭库存在在不同环环节均出出现了不不断攀升升的局面面，秦皇皇岛煤炭炭库存一一度创出出历史新新高，电电力企业业库存也也不断攀攀升，到到二季度度末煤价价下调压压力增大大，局部部地区价价格出现现松动。7月份份，在气气候因素素引致的的煤炭旺旺季特征征没有显显现的同同时，下下游行业业产品价价格如钢钢铁价格格的大幅幅下滑导导致了煤煤炭价格格在7月月份出现现了5年年来的首首次明显显下跌。继神华华下调其其在秦皇皇岛港煤煤炭交易易价之后后，兖州州煤业将将混煤价价格下调调30元元，大屯屯煤电将将筛混煤煤下调220元。8月份份，许多多地
11、区国国有煤矿矿也相继继下调煤煤价。99月份以以来，在在由广东东兴宁矿矿难引发发的新一一轮全国国安全治治理风暴暴的作用用下，煤煤价总体体上呈现现出止跌跌企稳的的态势，使使得煤炭炭市场的的淡季特特征未能能表现出出来。秦秦皇岛煤煤炭价格格则在88月底99月初创创出近期期新低之之后，出出现了稳稳步小幅幅上升的的趋势，截截止到111月223日，秦秦皇岛大大同优混混价格为为4455元/吨吨，较历历史最高高价4555元/吨仅下下跌100元/吨吨。 图55：秦皇皇岛煤炭炭价格与与澳大利利亚现货货煤炭价价格走势势 元/吨，美美元/吨吨资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所 图66：晋城城和阳泉泉无
12、烟煤煤价格走走势 单单位：元元/吨资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所 图77：055年以来来不同环环节煤炭炭库存均均呈上升升趋势 单位：元/吨吨资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所 图88：由于于煤炭需需求疲软软，煤炭炭海运指指数055年以来来总体呈呈下降趋趋势资料来源源：上海海航运交交易所，华华泰证券券研究所所 图99：我国国近两年年煤炭进进出口情情况 单单位：万万吨 资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所 二、煤炭行行业066年运行行展望：多重因因素推动动行业结结构调整整加速相对对于需求求增速在在06年年继续放放缓而言言，来自自供应方方面的不
13、不确定性性则是影影响066年供求求基本面面的主要要因素。与此同同时，行行业外部部环境也也面临较较大变化化：煤炭炭价格市市场化有有望全面面实施，将将会改变变现有煤煤炭价格格形成机机制，从从而对明明年煤炭炭价格产产生重要要影响；安全治治理在关关停乡镇镇煤矿的的同时，继继续推动动行业结结构调整整；从国国家能源源战略高高度出发发的弹性性能源供供应机制制的建立立以及节节能战略略的实施施都要求求加快大大型煤炭炭基地建建设，行行业结构构调整也也有望借借此提速速。 需求求增速继继续回落落鉴于于06年年国家将将会继续续保持宏宏观经济济政策的的稳定性性，控制制投资增增速反弹弹依然是是明年经经济工作作的重点点，因此
14、此固定资资产投资资增速在在06年年难以出出现明显显反弹。而出口口在国际际贸易摩摩擦不断断增大的的背景下下增速也也将呈回回落趋势势。投资资和出口口的双回回落使得得06年年宏观经经济增长长出现明明显减速速，预计计GDPP增速较较05年年回落一一个百分分点左右右。 在上上述背景景下，煤煤炭各下下游行业业增速也也将继续续回落，从从而带动动煤炭需需求增速速减缓。 图110：煤煤炭产量量增长与与GDPP以及煤煤炭下游游行业增增长之间间的关系系 单位位：%资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所 分行行业来看看，电力力行业方方面，005年我我国预计计完成新新增装机机容量669000万千瓦瓦左右，
15、006年有有望保持持在70000万万千瓦左左右，结结合钢铁铁、电解解铝、水水泥等高高耗能行行业继续续受到宏宏观调控控的趋势势，预计计05年年全年火火力发电电量增速速保持在在12%左右，006年增增速下降降至100%-112%左左右。按按照火力力发电用用煤占全全国煤炭炭消费量量的555%左右右来计算算，将会会拉动煤煤炭需求求增长55.5到到6.66个百分分点，增增加煤炭炭需求11.2亿亿吨左右右。 图111：全全国近110年发发电量和和火力发发电量变变动情况况 单位位：万千千瓦：%资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所 钢铁铁行业方方面，预预计055年钢材材产量33.6亿亿吨左右右
16、，增长长23.7%。预计006年粗粗钢和钢钢材产量量分别为为4和44.188亿吨，增增速分别别回落至至14.29%和133.599%。按按冶金行行业用煤煤约占煤煤炭总需需求的112%左左右计算算，冶金金行业明明年带动动煤炭需需求增长长1.55个百分分点左右右。 图112：我我国近110年钢钢材产量量及增速速 单位位：万吨吨；%资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所 建材材行业方方面，预预计水泥泥和平板板玻璃产产量在006年增增速分别别为8%和122%左右右，按照照两个行行业耗煤煤占煤炭炭消费总总量的111%左左右计算算，将会会带动煤煤炭需求求增加11个百分分点左右右。 综合合煤炭
17、下下游行业业发展趋趋势，预预计066年煤炭炭需求增增长速度度为8.5%左左右，与与GDPP增速基基本持平平，煤炭炭需求弹弹性系数数下降至至1左右右。 煤炭炭供应仍仍然取决决于新增增产能释释放与安安全治理理效应的的对比，同同时安全全治理将将推动行行业结构构调整继继续进行行与005年情情形相似似，066年煤炭炭供应依依然受新新增产能能与安全全治理的的共同影影响。安安全治理理在使乡乡镇煤矿矿产量以以及在总总产量中中的比重重继续下下降的同同时，也也将推动动行业结结构调整整继续进进行。 在安安全治理理方面，虽虽然我们们对国家家能否在在年内完完成关闭闭40000个不不具备安安全条件件以及非非法生产产煤矿表
18、表示怀疑疑，但目目前透露露出的政政策信号号却表明明06年年安全治治理将会会继续加加强。 乡镇镇煤矿方方面，国国家计划划用三年年时间对对不具备备安全条条件的乡乡镇煤矿矿实施整整改或关关闭。同同时对于于目前11 万多多个地下下煤矿及及非法煤煤矿实施施严格的的关闭。这将使使得乡镇镇煤矿产产量在明明年继续续下降。 我们们认为，国国有煤矿矿06年年也将会会被纳入入安全治治理范围围，虽然然对国有有煤矿的的治理将将会主要要从管理理上来进进行，但但对于高高瓦斯矿矿井、开开采年限限较长、安全基基础薄弱弱的煤矿矿的核定定生产能能力很有有可能重重新核定定，从而而使得产产量出现现一定程程度的下下降。 在新新增产能能方
19、面，乡乡镇煤矿矿新增产产能释放放速度将将会大大大低于005年。而国有有煤矿新新增产能能释放速速度将会会快于005年。 综合合安全治治理因素素和新增增产能释释放趋势势，预计计06年年煤炭产产量增速速保持在在8-110%左左右，增增速略大大于055年。 图113：煤煤炭行业业历年固固定资产产投资与与产量 单位：百万吨吨；亿元元 资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所 市场场化进程程加快，但但煤炭价价格升降降空间有有限 在关关注行业业供求基基本面变变化趋势势的同时时，国家家在066年煤炭炭市场化化改革上上的政策策走向也也将会对对煤炭价价格产生生重要影影响。 由于于价格扭扭曲，尤尤其是资
20、资源性产产品尤其其是能源源价格水水平过低低是我国国经济增增长方式式难以转转变的一一个重要要原因，为为了从根根本上实实现经济济增长方方式的转转变，能能源和资资源价格格市场化化进程有有望在“十十一五”期期间加速速。而由由于煤炭炭价格市市场化起起步早，并并且当前前稳定的的市场环环境比较较有利于于煤炭价价格改革革，因此此，煤价价在066年有望望全面放放开。 在煤煤价放开开的同时时，由于于03年年以来各各大产煤煤省区已已相继组组建区域域性大型型煤炭集集团，同同时在安安全治理理下乡镇镇煤矿产产量处于于下降趋趋势，因因此煤炭炭行业集集中度尤尤其是国国有重点点煤矿产产量比重重也在迅迅速提高高，煤炭炭企业在在定
21、价上上的话语语权不断断增强，今今后有望望改变以以往在定定价上的的被动局局面。 在上上述两个个因素的的共同作作用下，结结合我们们对煤炭炭供求基基本面变变动趋势势的判断断，预计计煤炭价价格066年有望望保持在在05年年四季度度水平小小幅波动动，上升升或下降降空间均均不大。 图114：不不同类型型煤矿产产量占总总产量比比重 单单位：%资料来源源：中国国煤炭资资源网，华华泰证券券研究所所 建设设资源节节约型、环境友友好型社社会以及及构建有有弹性能能源供应应机制都都将会加加速行业业结构调调整 随着着建设资资源节约约型、环环境友好好型社会会发展战战略的逐逐步实施施，以及及国家能能源战略略的调整整，行业业结
22、构调调整在今今后几年年有望加加速进行行。 就行行业目前前情况来来看，数数量众多多的乡镇镇煤矿不不但存在在安全状状况差，而而且还存存在资源源回采率率低下，破破坏环境境严重的的特点，不不利于我我国资源源节约型型、环境境友好型型社会的的建设。 在煤煤炭回采采率方面面，我国国煤炭平平均回采采率仅为为32%，远低低于发达达国家水水平。而而造成煤煤炭回采采率低下下的一个个重要原原因则是是占全国国煤炭产产量300%以上上的乡镇镇煤矿回回采率平平均只有有10-15%，资源源浪费非非常严重重。而在在环境污污染方面面，由于于乡镇煤煤矿普遍遍存在追追求短期期利润最最大化的的特点，滥滥采滥挖挖现象严严重，在在开采过过
23、程中很很难实现现对环境境的保护护，而且且也不能能像国有有煤矿一一样对开开采后造造成地面面塌陷等等环境污污染进行行治理。因此，随随着资源源节约型型、环境境友好型型社会发发展战略略的实施施，乡镇镇煤矿必必将处于于被逐步步淘汰的的地位。 国家家新能源源战略的的实施也也要求加加快行业业结构调调整的速速度。在在经历了了“九五五”时期期的全面面过剩以以及033年以来来的严重重短缺之之后，国国家对能能源问题题空前重重视。同同时，不不断上涨涨的国际际石油价价格更是是使得能能源安全全问题成成为政府府工作的的重中之之重。为为此，我我国提出出了“以以煤为基基础，多多元发展展，立足足国内，开开拓国外外”的新新能源战战
24、略，并并在055年成立立了能源源领导小小组专门门负责能能源战略略规划工工作。 我们们认为，国国家今后后将着力力构建有有弹性的的能源供供应机制制，也就就是确保保我国能能源供应应既能保保证经济济发展对对能源的的需求，又又能在需需求下降降时减少少能源生生产，防防止浪费费。而为为了构建建有弹性性的能源源供应保保障机制制，在石石油方面面，国家家已经开开始实施施石油战战略储备备计划。而在煤煤炭方面面，虽然然煤炭战战略储备备还未被被提上议议事日程程，但建建设133个大型型煤炭基基地战略略已经启启动。在在建设大大型煤炭炭基地的的过程中中，乡镇镇煤矿将将会被逐逐步整合合直至在在总产量量中占有有很小比比重。 四、
25、维持行行业“中中性”投投资评级级宏观观经济减减速使得得煤炭需需求增速速放缓的的局面将将会在006年得得以延续续，安全全治理和和新增产产能释放放使得006年煤煤炭产量量增速保保持在88-100%左右右，煤炭炭供求基基本平衡衡。但随随着煤炭炭价格市市场化进进程的加加快以及及行业结结构调整整的不断断进行，煤煤炭行业业集中度度不断提提高，总总体上有有利于煤煤炭企业业抵御景景气下滑滑所带来来的价格格下跌风风险。煤煤炭价格格06年年总体上上将会维维持高位位盘整的的态势，上上涨或下下跌空间间均不大大。 基于于上述预预期，我我们认为为煤炭上上市公司司06年年业绩表表现总体体上难以以超越005年，但但不同公公司发展展前景各各不相同同。同时时考虑到到煤炭公公司三季季度业绩绩表现远远低于预预期的实实际情况况，我们们维持行行业“中中性”评评级，并并关注煤煤炭公司司四季度度业绩表表现与预预期之间间的差异异。 表22：煤炭炭行业重重点公司司盈利预预测及投投资评级级