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1、上市公司并购融资问题研究摘 要对于企业来说，并购问题企业发展中不可忽视的一个问题，也是企业自我发展的重要途径之一，也是企业的资本经营组成部分。到了后股权分置时代，在投资价值方面的价值变得很高，那些条件比较好的上市公司，由于其业务的发展势头强劲，虽然现有的市场价值还没有得到很好的体现，但是却成为投资人员重点关注的对象。当前资本市场发展日新月异，出现了上市公司争先并购的情况。企业在进行融资的时候，必须要有资金方面的支持，资金筹集是难以避免的一个问题，完善的资本市场平台是重中之重。本文围绕着上市公司并购展开全面研究，在和发达国家并购方式的比较重，重点分析融资方式和结构，并且得出大部分上市公司有股权融
2、资倾向的结论。针对上市公司并购融资面临的不同风险，提出并购融资风险的具体防范措施。关键词：上市公司；并购；并购融资；风险；防范 ABSTRACTMergers and acquisitions are an important way of developing the self-development of enterprises in the modern economic life, which is an important aspect of the enterprise capital operation in the market economy. After equity di
3、vision of a-share market investment value will be more and more obvious, many financial soundness, good prospects for business development, can bring long-term returns for shareholders quality of the listed company, its market value has not been fully reflected, these will be the investors focus on
4、mining object. So the ipo will become a bright spot in the capital markets. In the case of mergers and acquisitions, especially in financing, a lot of financial support is needed, and it will involve fundraising. For mergers and acquisitions, financing needs to have a sophisticated capital market pl
5、atform. In this paper, the our country listed company merger and acquisition financing structure and the way of m&a financing analysis, comparing foreign companies m&a financing model, found that our country listed company merger and acquisition financing behavior of equity financing preference. The
6、 specific precautionary measures of the risk of merger and acquisition financing are put forward for the different risks of merger and acquisition financing of listed companies.Key word: Listed companies; mergers; acquisitions; financing; risk; prevention目 录1前 言12并购融资相关理论12.1 并购的概念12.2 并购融资的概念12.3 并
7、购融资方式22.4上市公司并购融资的一般过程33我国上市公司并购融资行为现状分析34上市公司并购融资存在的问题44.1自有资金融资风险54.2债务融资风险54.3权益融资风险54.4混合融资风险65上市公司并购融资风险防范对策65.1进行并购融资的成本效益分析65.2合理确定融资规模75.3确定最佳资本结构75.4拓宽融资渠道76 结 论8参考文献9致 谢10中国地质大学长城学院2017届毕业论文1前 言当前中国资本市场改革正在全力推行，金融领域迎来了发展的契机和挑战。各类企业在发展的过程中，面临各种形式的再造与转型，当今市场经济环境下并购是常见的现象，对于企业的革新与发展形成不可忽视的影响。
8、纵观当前很多国际企业，为了更好的适应市场竞争，大范围的兼并活动不断出现。但是资金短缺无疑成为制约企业发展的“拦路虎”，对于企业而言，只有稳定资金来源，才有望得以良序发展。当前，企业不管是在经济高涨还是经济收缩都可能出现资金紧张局面，企业的融资环境并不尽人意，融资渠道也有待进一步畅通，没有很好的融资种类可供选择。一个公司的发展必须要通过一次又一次的融资，投资，融资作为前提。中国是世界上具有较大影响力的发展中国家，在世界经济新形势下积极融入国际市场，而众多的上市公司则遵循相应的发展规律和市场规则，投入到并购的时代大潮中去。2并购融资相关理论2.1 并购的概念所谓并购，包含了两个方面的内容，一个是兼
9、并，一个是收购，很多学者会把这两个方面放在一起使用，也就是我国说的并购。当前很多企业在扩大经营规模的时候，都会采用并购这种方式，合理合法地得到别的企业的经营权限。并购有其独有的特性，表现为有偿、平等、自愿等。以狭义的层面进行分析则认为，被并购企业因为在产权交易中相应的打去了其法人资格，而并购方则获得产权，即经济经营权。而以广义的层面则认为并购并不意味一定必须失去法人资格，而是在产权交易中获得相关单位的产权，控制权。从根本上说，并购这种经济活动的中心是完成了企业权利的转换。并购双方一者将企业控制权让出而获得利益，一方则付出相应利益才能成为上述控制权的拥有者。2.2 并购融资的概念 并购融资无疑是
10、整个并购活动的核心环节，具有左右并购结构，推进并购进程的作用，即结合现有的资本结构，进行合理的规划。其中，能不能在规定的时间之内得到发展所需的资金是实现并购的前提和基础。作为企业进行产权交易的方式，很大的资金支付成为不可回避的问题。但是这些资金的数额比较大，有着非常明确的支付对象与方式，从这点来看，我重视资金筹集问题。很多上市公司为了及时得到相应的资本，就会想方设法通过各种途径筹集资金，比如在市场上变卖股票来集资。上市和融资是一体的。公司不能上市就不能进行融资。任何企业在进行融资的时候，都要充分考虑自身的预期和资产权益，保障融资活动最终对企业是有利的，是能推动企业发展的。从这个意义上说，融资的
11、过程也就是企业在不断扩大规模的过程，也即是其不断实现自身成长和进步的过程。2.3 并购融资方式 对于上市公司来说，其获取并购融资的办法基本有内源融资和外源融资两种。上市公司在发展中需要资金的时候，主要从内部渠道获取资金，或凭借公司的盈利来保障资金的充足，这就是内源融资。通常情况下，并购方自身的资产、现金或资产性资金是其资本筹集的主要来源。上市公司从外界获得并购所需的资金，而不通过内部渠道集资，这种就是外源融资。对于上市公司来说，在展开并购交易的过程中，其资金获得的方式比较多样，届时可以根据当时的需要选择最恰当的融资方式。2.3.1内源融资第一自有资金。自有资金整个企业经济活动中最具稳定性，同时
12、还具有无需偿还，允许企业自由支配等特点。一般的表现形式为企业资产折旧以及留存收益等等。所谓折旧，顾名思义指的就是结合固定资产损耗情况，并以货币的方式表示出来，其中留存盈利，泛指企业二次利用内部资金。因此不仅不需要考虑是否会形成融资费用、利息等问题，同时保持企业的现金流量。企业融资的另一种方式就是应收款项的融资，但是这种方式受到很大的限制，像款项是不是可靠，企业的信用度如何等。第二，专项资金。虽然只能在分配前各表示这一内部融资方式，但是专项资金却具有很强的长期占有性。主要的组成部分可以从以下几个方面来分析：那些从产品销售中回收的维修基金或者改造基金，还有从利润中形成的一些生产发展基金，当然也包括
13、企业员工的福利基金等。所谓专项资金一般有下列几个特性：第一，是上级单位拨款或财政给予的资金支持；第二，有特殊的用途；第三，一般得进行单独核算。第三，应付税款和利息。通过审视资产负债表，虽说可将企业应付的税率，视为债务，但是仍旧是在企业内部流动，不能长时间的占据，一旦到了规定的期限就必须对其进行支付，但是也是企业内部融资的重要方面。2.3.2外源融资第一，债务融资。基本所有的企业都有举债发展的经历，因此在企业资产中就形成了各种各样的债务，其中从金融机构得到的贷款属于优先债务，具有优先受偿的特性。这是发达国家总结的并购融资活动规律之一。此外，各种价值性较低的债券属于从属债务，在偿还的时候居于其他债
14、务之后。第二，权益融资。对于上市公司来说，其最优价值的资产首属股票，因此大部分企业在融资的时候都会充分利用其掌握的这种金融工具进行融资。当然企业可以根据具体需要或者展开优化股融资，也可以利用普通股募集资金。其中未形成具体的投资收益率是普通股融资最大的特点之所在，同时以企业实际经营情况作为确定分红的依据。对于股东们而言，虽可预定股息，但是这并不等同于可获得实质性的投票权，其有限的权利仅包括领取股息息、分红等相关方面。第三，混合型融资工具。相对其他融资方式，这是当前并购交易中使用最多的一种方法。此种融资方式集合了以上两种融资工具的优点，因而能够在较多的领域产生较大的作用。此种融资具体分为下列几种：
15、第一，认股权证；第二，可转换证券。长期选择权无疑是这一种认股权最大的特点之所在。对于持有者而言，不管是发行长期债券还是购买都是可以的。成为了企业优先股的替代物品，成为深受并购企业欢迎的一种方式。认股权证，在具体的经营中主要体现出如下优点：能够使企业的股东在整合之后仍保持原来的权利，而不会变成普通股东。当然了也丝毫不用担心是否会影响到并购企业的利益，当然了在具体使用此方法进行融资时，还要注意是否会存在融资损失。特别是当普通股价，要远高于股权证约定的价格时，更易出现此类风险。2.4上市公司并购融资的一般过程上市公司并购融资是一项极为复杂的经济活动，牵扯的主体就包含并购交易双方，另外还有参与活动的第
16、三方金融中介。并购方在第三方的辅助下，针对被并购方的资源，通过充分利用各种金融工具来进行更加合理的配置，以实现效益和价值量的增加。在这个过程中，资金通过在盈余和亏缺部门的循环流动，帮助原本亏损的部门实现盈利，促进资产本身价值量的不断增加。实际上，很多上市公司在并购其他企业的时候，完全不需要借助外部资金，自身就拥有较为充沛的资金用以扩大规模。不过由于此种融资无法促进财务杠杆发挥其最大效用，所以一般不会被大多数上市公司所采用。只有自身实力确实超强又拥有超大规模的上市公司，才有可能在某些特殊情况下采取完全内部融资的方式。相反，通过某些方式从外界获得资金，能够显著降低上市公司并购面临的巨额本金压力，也
17、能帮助上市公司盈利更多。所以，当今绝大多数上市公司，在并购活动开展的时候，一般还是会选择从外界获取部分或全部资金的方式融资。上市公司的并购大多数包含下列几个阶段：第一，做出明确的并购决策；第二，确定恰当的并购目标；第三，选取合适的并购时机；第四，早期的准备工作；第五，中期的实施过程；第六，并购完成之后进行的整合。需要指出的是，一项并购交易完成，并不意味着所有的工作都要结束，实际上需要重点探究与分析并购形成的新组织，从并购的原因开始全面反思整个并购活动，对相关经验进行总结以备后用。3我国上市公司并购融资行为现状分析纵观我国当前的上市企业，主要的融资类型分为四个方面：第一个方面是银行贷款类型，这种
18、类型在企业融资中的比例相对比较高；第二个方面是一些中介性质的金融中介机构。第三个方面是公司债券类，占据的数额很小；第四个方面是股票融资，这是深受我国企业青睐的一种融资类型。企业除了从第一个、第二个形式来回去资金之外，我们可以通过几个相对比较典型的企业来对公司融资现状进行分析： 首先，一部分企业采用债务性的并购融资形式。以中国平安为例，在收购深圳发展银行的股份的时候，大约以两百多亿元的价格。在两个企业并购之后，两者仍旧采取独立经营的方式。资金主要依靠自有资金以及责任准备金等。世界经济缓慢复苏，不少欧美优质企业遭受困境，国外高端的技术，先进的管理理念，丰富的国际品牌价值，成熟的销售网络，对中国企业
19、具有巨大的吸引力。海外并购已经成为国内企业延伸产业链。实现产业升级的重要途径。提前布局，加大全球化经营。例如：光大国际以1.23亿欧元收购波兰固废处理公司NOVAGO。其次，一部分企业采用股票类。融资形式，我们以TCL集团为例，在并购TCL通讯的时候通过换股并购的方式进行。其选择发行流通股。同时结合折比例折合TCL通讯全体流通股股本，以获取新的流通股，其一共发行了4.04亿股。混合性的融资方式在部分企业中也得到了较好的运用。比如宝钢集团就以30亿的成本收购了八一钢铁，本次交易在2010年，作为新疆本地唯一的上市钢铁公司，本次交易完成后，将奠定了他的龙头地位。而且，此次融资活动能够选取对公司债券
20、进行转换的方式展开。随着市场经济的快速发展，对于我国的一些上市公司来说，其融资活动变得越来越活跃，其中，股权融资的比例在逐年增长，但是短时间内，银行贷款仍旧占据主要的位置，这点是毋庸置疑的。在上市企业并购活动中，资金是重要的前提与基础，因此，选择合理的融资方式显得至关重要。对于上市公司而言一定要审时度势，充分结合各方面的因素合理把控融资风险、数量，甚至在丰富资金渠道时都必须始终保持谨慎的态度，避免不利因素影响企业顺利开展并购活动。虽说我国证监会最在多年前就运筹帷幄似的颁布了关于改革股要分置的相关方案，并充分发挥作用，惠及企业并购融资。但是不可否认的是诸如权益性、债务性等各种问题还是让人措手不及
21、的出现在企业并购市场之中。我国企业并购的工具有资产收购以及股权转让等，基本呈现出了多样化的趋势，但是仍旧受现行法律的约束。跟西方一些国家相比，在选择融资方案与融资渠道的时候还有待进一步改善，这是我国上市企业融资不是特别成熟的表现。最近一些年来，随着并购的盛行，更多的上市公司不甘落后，纷纷利用各种方式筹集自己进行并购。研究发现，以往的上市公司在并购中，资金基本是从金融机构贷款获得，现在股权融资的方式被许多公司所接受，不过总的来说还是依靠金融机构进行融资的更多。4上市公司并购融资存在的问题当企业发展到一定的阶段和规模，并购活动就会产生，而当企业不断改进自身的发展模式，并购活动也在这个过程中获得改进
22、。经过发展，已经形成由不同部分颁布的不同法律在不同时期。随着市场经济的发展和企业改革的深化，风险始终贯穿于上市公司并购的整个环节，而对于企业而言其最为关键的就在于高瞻远瞩积极化解、防范各类风险因素，而防范融资风险更是其中最为重要的一点。融资风险，即指的是企业是否能够及时获得资金。也可以理解为其资金渠道是否始终保持畅通、有效。4.1自有资金融资风险自有资金在这里特指企业留有的用来维系日常运营的自有流动资金，由此可知此项资金对于企业的发展是极为重要且关键的。简单来说，有了这部分流动资金，企业在运营中遇到些许阻碍需要资金支持的时候，就能够借助这部分资金一次次渡过难关。而一旦失去了这部分自有流动资金，
23、企业一旦遭遇发展困境，或忽然遇到外界变动，就无法及时有效的应对，而致使企业处于发展的困境之中。假设企业的融资能力困顿，那么在面对发展机会时，不仅无法抓住，更有可能隐发更大的财务风险。 4.2债务融资风险债务融资其实从字面上就可以很好的理解其以金融机构贷款为主的融资方式，除此之外，发生债券也属于此类融资方式。一般情况下，当企业自身对预期收益期待较高，而面临着严重的经营困境，但是却不需要承担较高的融资风险的时候，通常可以选用股权融资的方式。相反，债务性融资的适用情形却截然不同，这要从此种融资的风险谈起，具体为：第一，支付风险会因此加大。第二，要避免出现收不抵支的情况。如果成本高于收益，那么即有可能
24、出现此类风险。第三，运营费用整体上涨，使得企业面临着极其沉重的成本压力。债务融资的一大特性就是带来利息，如此实际上企业运营成本就因此增多。另外假设债务融资集中在一个时间内还款，那么企业还有可能面临着短期内巨额还债压力。这样一来企业当期使用、周转资金必然也会受到影响。第四，对于企业而言，过度负债，必然会影响其日后的再融资能力的。如果处理不当，甚至有可能使企业直接陷入资金困顿之中。对于企业而言如果债务过重，必然扩大化其筹资风险。一旦某一个环节出现问题，那么即有可能使企业陷入“全盘皆输”的尴尬局面之中。第五，时间、使用方面的限制银行通常会审时度势契合自身安全考虑，而提出各类附加条件。从某一方面来说这
25、就相当于限制企业运用、调配资金。4.3权益融资风险权益融资具体方法包括引入新的投资者、发行新股等等。毋庸置疑权益融资必然会左右原有投资者控制企业的。一般而言除了通过风险投资公司之外，还可利用亲朋好友等渠道获得权益资本。特许人出于扩张、经营等相关方面的考量在获取资本这一问题上，可结合各种权益融资。其优点主要估现在超强的吸金能力，同时还兼具永久性等特点，另外也可摒弃固定股利的问题。但是不仅会使企业面临着较高的权益融资成本，同时还有可能转移控制权。这种融资方式最大的问题有两个，一个是使得企业的控制权被转走，另一个就是增加了额外的高成本。实际上，这种融资方式和负债融资有很多相似之处，更被看作是后一种融
26、资方式的基础。4.4混合融资风险混合融资显著特征在于，将以上两类融资方式的特性集于一身，因此这种融资方式支持可转换证券，有可转换债券和可转换优先股两种形式。也就是说，当符合一定条件的时候，能够被转换成另一种形式的证券或普通股。当可转换证券在刚开始发行的时候，能够持续产生相对稳定的收益，因此可以投资部分债券。当资本投资率被提升以后，普通股的价格相应也会得到提高，在这个时候能够利用其支持自由交换的特性，获得大量普通股，投资者因此就能得到转换生成的增值收益。在这种意义上，投资者能够利用这种方式实现对风险的合理管控。利用这种方式，公司资金不会相应增多，却相当于生成了新的股票。此时如果认证股权持选择购买
27、股权，那么就等同于企业迎来了新的资金流，而这部分资金可由企业自由使用，比如偿还债务等等。认股权在当今受到普遍追捧，对于大部分有并购需求的上市公司来说，其有下列几种作用：第一，有利于防止被并购股东沦为并购方普通股东的一员；第二，对并购企业已有的股东利益不会造成损害。不过，当认股权证的约定价格比一般的普通股价格还要更低的时候，对于发行企业来说，因为认证股权而遭遇融资受损的几率会增大很多。5上市公司并购融资风险防范对策针对上市公司在并购融资中的上述风险，企业可以采用以下几种方法来防范以保证并购融资的顺利完成。5.1进行并购融资的成本效益分析企业在做出并购的决定的时候，不只是要考虑大的经济环境，还要考
28、虑证券市场的条件，进而确定企业的具体融资结构，通常认为企业如果可保持自由资金与借入资金持平，即1：1是最佳状态。另外可结合各融资方式，比如永久性流动资产，融资策略等各因素，对比分析，最终合理确定成本效益。相对来说，准备成本、购买成本、整合成本几乎涵盖了所有的并购成本。三种成本中前两种是相对容易理解也便于操作的。不过实际的交易中，并购方向来极为关注购买成本是多还是少，却会对总成本有所忽视，实际上总成本一般都非常高。很多企业的并购之所以无法顺利完成，其中一个重要原因就是没有真正理解整合成本。整合成本通常在并购交易已经达成之后才会产生，是因为通过并购方式合为一体的两国企业之间肯定有很多不同存在， 并
29、购方为了使得两个企业更快更好地融为一体创造出更多利益，就得付出相应的资本对其加以改造或整合。另外，并购交易不一定总能成功，因此相应的就生成了机会成本和退出成本，这是针对企业并购成功的可能性而做出的考虑。当企业由于各种原因无法顺利完成并购的时候，就需要采取措施退出，相应就会生成退出成本。这就说明，并购有可能成功也有可能失败，并购活动一定要慎重进行，切勿因为考虑不周、准备不到位而导致扩张失败，使得企业遭遇额外的损失。5.2合理确定融资规模企业在并购融资之前最为关键的就是明确具体的融资规模，而这就需要精准预估目标企业的价值，特别是要有意识的规避定价风险。除了要联系企业的实际财务情况之外，还应该权衡诸
30、如产业环境等各个因素，惟有此，才能准确预估其实际价值。特别是要要将企业自有资金作为首要考量标准，其次就是外部融资，计算外部融资数额。通常要求企业要充分权衡诸可代表企业现状的各因素，明确融资数额、方式，确保最终确定的融资规模的合理性。融资规模的确定，通常不是某一种方法就能够解决的，最好是根据企业实际情况，选取相应的方法，综合利用这些方法的优势，促进融资活动的有序顺利开展，使得企业可以在付出成本较小的情况下得到更多的资金支持。5.3确定最佳资本结构企业的存在越大的负债比例，就要承担越大的风险。在融资的权益进行考量的时候要顾及到具体每个股金的收益与市盈率，这在一定程度上分散了股权的影响。除了要精准考
31、虑企业的盈利能力、经营风险等因此之外，在具体确定资本结构时还应该充分考量其相关经营者、股东乃至债权人的态度，除此之外还有财务状况、成长率也是重点考量指标。最佳资本结构的获得，必须经过全面慎重的考虑，综合利用以上的指标，充分使用成本最低法等各种手段。如果企业能够形成最佳资本结构，就有助于最大程度上增强其所富含的价值。当前学者们也对这个问题展开了普遍的研究，并相应形成了控制权理论等三种主流的理论。尽管专家们对这个问题到现在仍旧议论纷纷，持有不同的意见，但基本都能够认可最佳资本结构的确存在，而当前主要通过比较资本成本法等三种方法来得到最佳资本结构。5.4拓宽融资渠道强化企业的融资能力，丰富融资渠道，
32、具体而言可选择并购基金、银行并购等各种方式，畅通企业融资渠道。除此之外，还要将控制资金成本这一目的，结合实际，确保融资方式的科学性。融资渠道有两种，内源和外源融资两种，另外还存在着间接和直接这两种方式。由于并购交易需要的资金相对较多，因此仅仅通过某一种融资渠道根本无法满足对资金的需求，单纯利用银行贷款更不可行，因此必须得综合使用多种融资方式。银行在加大有效信贷金投入的同时，在依法合规，风险可控的前提下，创新和拓展金融工具，满足多元化融资需求，促进社会资本与优质项目的高效对接。6 结 论 2011年股权分置改革后，中国股市出现了全流通的格局。当前并购之风盛行，对于企业而方这无疑是一种快速扩张的“
33、捷径”，但是不可否认的是此业务不仅专业性，同时整个过程风险无处不在，复杂度较高，所以对于企业而言更加需要始终保持谨慎的态度，特别是要合理解决融资这一问题，以成功并购。想要改善当前上市公司的并购融资，就需要综合采取各种方式，先优化整个金融环境，制定相应的法律做保障，进而不断多样化融资途径，拓展更多的平台，给予上市公司更多的融资机会。另外就是应该进一步改革股权分置，促进资本市场的进一步开放和发展。本文从公司融资理论的阐述入手，对国外公司在现金支付，股份支付及杠杆收购方式下的融资行为进行分析，得出许多对我国上市公司并购融资颇具参考价值的经验；除此，以我国上市公司为突破口，审时度势，以并购买融资展开展
34、开详细的分析，通过研究发现上市公司在具体融资时，多会表现出强烈的融资偏好 。最后结合风险特点指出我国企业并购融资中主要存在四类风险，并结合各风险的特点，提出关于合理确定融资规模，积极扩宽融资渠道等方法规避风险。当前我国大部分上市公司在开展并购交易的过程中，已经逐渐了解优化调整融资方式的意义和价值，希望上市公司在未来能再接再厉，不断革新现在的融资模式，利用多样化的融资方式促进并购的顺利进行。8参考文献1 陈传刚企业并购动因理论综述J北方经济，2012(4)：62-632 张江虹企业融资方式探讨J山西财经大学报，2013，30(1)：1373 李艳华试分析企业融资的有效策略J科技资讯，2014(2
35、8)：1394 王雪，张慧我国上市公司融资行为现状分析J北方经济2012(1)：56-575 陶学伟企业并购融资风险控制探讨J财会通讯，2014(1)：109-1106 孙瑞娟，英艳华企业并购财务风险的分析与防范J技术与创新管理，2015，31(1)：75-797 赵西梅新形势下企业如何应对筹资风险J中国集体经济，2014，(10)：49-518 沙亮企业并购财务风险及其控制J金融经济，2013，(16)：170-1719 周景冉企业并购风险及其防范J合作经济与科技，2015(4)：58-5910 冀朝晖谈企业融资风险防范J合作经济与科技，2012(12)：7611 Cristian Ianc
36、aTax Implication of Structuringand Financing Mergers and AcquisitionsJTheoretical and Applied Economics，2013，9(9)：69-78致 谢论文在指导老师冯雪莲的谆谆指教下终于完稿，感激之情，溢于言表。从论文的选题、研究思路、研究资料的提供，到开题报告的写作，再到论文的修改、定稿，冯雪莲老师都向我提出了许多有价值的宝贵意见，并付出了大量的心血和宝贵的时间。在这次论文写作过程中，我从老师身上学到了做学问的态度、方法与知识，但更重要的是学到了做人的道理与做任何事情都应有的认真、严谨的态度。这将使我受用终身！在此表达我由衷的敬意！最后衷心感谢在百忙之中抽出时间参加答辩的各位专家、教授。10