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1、宏观经济专题宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 17 2020 年 12 月 27 日 病毒变异下，经济前景再评估病毒变异下，经济前景再评估 宏观经济专题宏观经济专题 赵伟（分析师）赵伟（分析师） 徐骥（分析师）徐骥（分析师） 曹金丘（联系人）曹金丘（联系人） 证书编号：S0790520060002 证书编号：S0790520070008 证书编号：S0790120080057 疫苗有效性不会因疫苗有效性不会因病毒变异病毒变异而降低而降低； 美国有望更早控制住疫情， 经济复苏加快； 美国有望更早控制住疫情， 经济复苏加快 近期，英国近期，英国出现出现变异变异新冠新冠病
2、毒病毒、导致疫情急剧恶化，引发市场对、导致疫情急剧恶化，引发市场对疫苗有效性及接疫苗有效性及接 种节奏的高度关注种节奏的高度关注。12 月 10 日以来，英国出现传染性更强的变异新冠病毒，导 致新增确诊病例由 1.5 万例/天左右快速升至 3 万例/天以上。面对英国疫情急剧 恶化，英国政府被迫封锁伦敦等疫区，法、德等 40 余个国家对英国实施禁航令。 病毒变异是常见自然现象病毒变异是常见自然现象； 多家权威机构多家权威机构的的专家表示，专家表示， 疫苗有效性不会疫苗有效性不会因为因为病毒病毒 变异而降低变异而降低。病毒变异是常见现象，而且相比其他 RNA 病毒，新冠病毒的变异 速度相对较慢。以
3、 WHO 为首的多家权威机构的专家表示，疫苗有效性不会因病 毒变异而降低。由于 mRNA 等第 3 代疫苗研发周期短、生产工艺简单，即使未 来病毒频频变异，第 3 代疫苗的生产商也有能力快速生产出针对性更强的疫苗。 全球已全球已有累计有累计 330 余万人次接种疫苗余万人次接种疫苗，目前仅出现少数几起，目前仅出现少数几起严重不良反应严重不良反应案例案例。 12 月以来， 包括辉瑞在高风险医疗机 构的工作人员;在医疗机构为高危人群提 供护理的工作人员； 2)警察、公共卫生服务人员和医院基础 设施相关职位人员； 3）教师；工作或生活条件不稳定的人。 1）医疗系统工作者，公立医 院工作者； 2）私立
4、医院工作者； 3）养老院； 4）老师，警察，邮局等关键 岗位公务人员。 备注 不会强制实施 不排除强制实施的可能 欧盟以同等条件、按人口比例向成员国统一分发疫苗欧盟以同等条件、按人口比例向成员国统一分发疫苗 资料来源：BBC、开源证券研究所 图图14：若若无无新的新的疫苗入市，欧盟疫苗入市，欧盟或或需需等等至至 2021 年年 3、4 季度季度完成高危人群的接种完成高危人群的接种 数据来源：各大疫苗生产商、开源证券研究所 更快的疫苗接种节奏下， 美国经济活动将率先回归常态， 不支持美元指数持续大更快的疫苗接种节奏下， 美国经济活动将率先回归常态， 不支持美元指数持续大 幅贬值；美欧等长端利率上
5、行通道已打开，对高估值资产不利。幅贬值；美欧等长端利率上行通道已打开，对高估值资产不利。6 月以来，因美国疫 情形势差于欧洲、打压经济预期等，美元指数持续走弱。但更快的疫苗接种节奏下， 美国有望更早控制住疫情、经济率先回归常态，不支持美元持续大幅走弱。最新数据 来看，9 月以来，美欧经济领先指标之差已止跌反弹，10Y 美债与德债收益率之差开 始加速走扩。与此同时，美欧等经济复苏过程中，长端利率的上行通道已打开，对 高估值资产不利。 关于美元指数走势详细分析，请参考我们已发报告美元看空“陷阱” 。 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 2020Q1*202
6、0Q2*2020Q3*2020Q1*2020Q2*2020Q3* 仅考虑辉瑞及莫德纳仅考虑辉瑞、莫德纳、阿斯利康 欧盟新冠疫苗接种覆盖率预测 悲观中性乐观 高危人群约占高危人群约占40% 全民免疫约需全民免疫约需70% 宏观经济专题宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 17 图图15：美国库存周期已经启动，将支撑经济加快复苏美国库存周期已经启动，将支撑经济加快复苏 图图16：通胀预期加快抬升下，长端美债收益率趋于上行通胀预期加快抬升下，长端美债收益率趋于上行 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：各大疫苗生产商、开源证券研究所 图图17：6 月月后后，美元走势
7、与美德疫情形势密切相关，美元走势与美德疫情形势密切相关 图图18：9 月来，美欧经济领先指标之差开始止跌反弹月来，美欧经济领先指标之差开始止跌反弹 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：各大疫苗生产商、开源证券研究所 经过研究，我们发现：经过研究，我们发现： （1）12 月 10 日以来，英国出现传染性更强的变异新冠病毒，导致新增确诊病 例由 1.5 万例/天左右快速升至 3 万例/天以上。面对英国疫情急剧恶化，英国政府被 迫封锁伦敦等疫区，法、德等 40 余个国家对英国实施禁航令。 （2） 病毒变异是常见现象， 而且相比其他 RNA 病毒， 新冠病毒的变异速度相对 较慢。以 WHO
8、为首的多家权威机构的专家表示，病毒变异不会降低疫苗有效性。同 时， 由于 mRNA 等第 3 代疫苗研发周期短、 生产工艺简单， 即使未来病毒频频变异， 第 3 代疫苗的生产商也有能力快速生产出针对性更强的疫苗。 （3）12 月以来，包括辉瑞&BioNTech、莫德纳在内的 4 款新冠疫苗在多个国家 获批入市。截至 12 月 25 日，全球新冠疫苗接种累计超过 330 余万人次，美国、中 国、英国合计接种量占全球比重接近 9 成。目前，中国暂未出现严重不良接种反应； 美国、英国分别报告 5 起、2 起严重不良反应案例，但出现概率均在合理范围内。 （4）随着疫苗研发顺利及开启接种后出现的不良反应
9、较少，美国民众的接种意 30% 35% 40% 45% 50% 55% 60% 65% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 2001/03 2001/12 2002/09 2003/06 2004/03 2004/12 2005/09 2006/06 2007/03 2007/12 2008/09 2009/06 2010/03 2010/12 2011/09 2012/06 2013/03 2013/12 2014/09 2015/06 2016/03 2016/12 2017/09 2018/06 2019/03 2019/12 2020/09 2021/06 美国私人
10、库存增速与制造业PMI新订单指数变化 私人库存整体制造业PMI新订单指数(滞后3个季度，右) 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 0.4% 0.6% 0.9% 1.1% 1.4% 1.6% 1.8% 2.1% 2.3% 2013/03 2013/06 2013/09 2013/12 2014/03 2014/06 2014/09 2014/12 2015/03 2015/06 2015/09 2015/12 2016/03 2016/06 2016/09 2016/12 2017/03 2017/06 2017/09 2017/12 2018/03
11、2018/06 2018/09 2018/12 2019/03 2019/06 2019/09 2019/12 2020/03 2020/06 2020/09 2020/12 10Y美债收益率和美国通胀预期变化 美国通胀预期10Y美债收益率(右) 89 91 93 95 97 99 101 1030 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 (例/天) 美元指数与美德疫情形势变化
12、 美德新增死亡病例之差(逆序)美元指数(右) 经济严重衰退，经济严重衰退， 避险情绪高企避险情绪高企 78 83 88 93 98 103 -30 -10 10 30 50 70 90 110 2014/02 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 2017/02 2017/05 2017/08 2017/11 2018/02 2018/05 2018/08 2018/11 2019/02 2019/05 2019/08 2019/11 2020/02 202
13、0/05 2020/08 2020/11 2021/02 美元指数与美欧经济领先指标之差变化 美欧经济领先指标之差(滞后3个月)美元指数(右) 宏观经济专题宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12 / 17 愿持续上升，目前已达 71%。同时，新任总统拜登公布了百日接种计划，承诺将全力 供应疫苗、加快推动民众接种。综合来看，美国有望在 2021 年 1 季度完成对高危人 群的接种，年中前后接近全民免疫目标。 （5）欧盟方面，计划从 12 月 27 日起开启疫苗接种。虽然预定的疫苗较多，但 大部分疫苗供应均来自阿斯利康等研发进度落后、 疫苗仍未上市的厂商。 不仅如此， 法、西、
14、意、德等核心成员国的民众接种意愿仅分别为 54%、64%、65%、69%，不 及美国。多重因素制约下，欧盟疫苗接种节奏可能晚于美国 12 个季度。 （6）6 月以来，因美国疫情形势差于欧洲、打压经济预期等，美元指数持续走 弱。但更快的疫苗接种节奏下，美国有望更早控制住疫情、经济率先回归常态，不支 持美元持续大幅走弱。美欧等经济复苏过程中，长端利率的上行通道已打开，对高估 值资产不利。 2、 大类资产回溯：全球大类资产回溯：全球主要股指主要股指多数下跌多数下跌 当周 （当周 （12 月月 21 日日-12 月月 25 日） ，日） ， 美元美元、 英镑上涨、 英镑上涨， 欧元， 欧元下跌下跌。
15、美元指数上涨 0.23% 至 90.22。其他货币方面，欧元、英镑兑美元分别下跌 0.52%、上涨 0.27%至 1.219、 1.356；日元汇率下跌，美元兑日元上涨 0.13%至 103.43。 图图19：当周，当周，美元美元上涨上涨，欧元，欧元下跌，下跌，英镑英镑上涨上涨 图图20：当周，当周，美元美元走势强于走势强于欧元欧元 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 当周（当周（12 月月 21 日日-12 月月 25 日） ，日） ，长端国债收益率长端国债收益率多数上行多数上行。10Y 美债收益率下 行 2.3bp 至 0.92%。其他债市方面，10Y
16、德、法、英债收益率分别上行 2.3bp、2bp、 0.8bp 至-0.55%、-0.31%、0.59%。 0.23% -0.52% 0.27% 0.13% -0.6% -0.5% -0.4% -0.3% -0.2% -0.1% 0.0% 0.1% 0.2% 0.3% 0.4% 美元指数欧元兑美元英镑兑美元美元兑日元 1.06 1.08 1.10 1.12 1.14 1.16 1.18 1.20 1.22 1.24 89 91 93 95 97 99 101 103 2019/10 2019/11 2019/12 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2
17、020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 美元指数和欧元兑美元走势 美元指数欧元兑美元（右） 宏观经济专题宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13 / 17 图图21：当周当周，主要国家主要国家 10Y 国债收益率国债收益率多数上行多数上行 图图22：当周，当周，10Y 美债收益率美债收益率下行下行 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 当周（当周（12 月月 21 日日-12 月月 25 日） ，日） ，全球主要发达股指全球主要发达股指下跌下跌。美股方面，标普 500、 道
18、琼斯分别下跌 0.52%、0.34%，纳斯达克上涨 0.31%。亚洲股指方面，韩国综指上 涨 1.31%， 恒指下跌 1.09%。 欧洲股指方面， 英国富时、 德国 DAX 下跌 0.75%、 0.59%。 图图23：当周，当周，全球主要全球主要发达发达股指股指下跌下跌 图图24：当周，当周，纳斯达克纳斯达克上涨，上涨，恒指恒指下跌下跌 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 当周（当周（12 月月 21 日日-12 月月 25 日） ，日） ，原油原油、黄金双双回落、黄金双双回落。原油方面，WTI 原油、 Brent 原油分别下跌 0.64%、 0.41%至
19、48.2 美元/桶 、 51.3 美元/桶。 黄金方面， COMEX 黄金下跌 0.38%至 1883.2 美元/盎司。 图图25：当周，当周，WTI、Brent 原油价格原油价格双双下跌双双下跌 图图26：当周，当周，COMEX 黄金价格黄金价格下跌下跌 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 4.0 2.8 2.5 2.5 2.3 2.0 2.0 1.0 0.8 -2.3 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 瑞士西班牙比利时葡萄牙德国法国意大利日本英国美国 (bp)全球主要发达国家10Y国债收益率变动 0.5 0.7 0.9 1.1 1.3 1.5 1
20、.7 1.9 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 (%) 10Y美债收益率走势 1.31% 0.31% -0.16% -0.34% -0.49% -0.50% -0.52% -0.52% -0.59% -0.75% -1.09% -1.18% -2.88% -3.5%-3.0%-2.5%-2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5% 韩国综合指数 纳斯达克指数 多伦多
21、300指数 道琼斯工业指数 巴黎CAC40指数 巴西IBOVESPA指数 日经225指数指数 标普500指数 法兰克福DAX指数 英国富时指数 恒生指数 澳大利亚普通股指数 俄罗斯RTS指数 21000 23000 25000 27000 29000 6000 7000 8000 9000 10000 11000 12000 13000 14000 2019/10 2019/11 2019/12 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 纳斯达克
22、综合指数恒生指数（右） 20 30 40 50 60 2019/10 2019/11 2019/12 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 （美元/桶） 原油价格走势 WTI原油Brent原油 1400 1500 1600 1700 1800 1900 2000 2100 2200 2019/10 2019/11 2019/12 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2
23、020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 （美元/盎司） COMEX黄金价格 宏观经济专题宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14 / 17 3、 重点关注：美国重点关注：美国 12 月月 26 日当周初请失业金人数日当周初请失业金人数 表表6：海外重点数据发布日期情况海外重点数据发布日期情况 地区地区 日期日期 经济指标经济指标 期间期间 调查值调查值 前值前值 美国 12/28 达拉斯联储商业活动指数 12 月 10.2 12 12/30 芝加哥 PMI 12 月 56.5% 58.2% 成屋签约销售指数月率 11 月 0.1% -1.
24、1% 当周 EIA 原油库存(万桶) 12 月 25 日 - -56.2 12/31 当周初请失业金人数(万人) 12 月 26 日 83 80.3 德国 12/30 实际零售销售年率 11 月 3.9% 8.2% 瑞士 12/30 KOF 经济领先指标 12 月 101% 103.5% ZEW 投资者信心指数 12 月 - 30% 英国 12/30 Nationwide 房价指数月率 12 月 0.4% 0.9% Nationwide 房价指数年率 12 月 6.4% 6.5% 日本 12/28 工业产出年率初值 11 月 -2.3% -3% 资料来源：Wind、开源证券研究所 4、 数据跟
25、踪：美国数据跟踪：美国 11 月耐用品订单环比高于预期月耐用品订单环比高于预期 4.1、 美国数据美国数据 4.1.1、 美国美国 11 月耐用品订单环比高于预期，月耐用品订单环比高于预期，11 月核心月核心 PCE 同比略低预期同比略低预期 当周（12 月 21 日-12 月 25 日） ，美国公布了 11 月耐用品订单及 PCE 数据。美 国 11 月耐用品订单环比增长 0.9%，高于预期 0.6%，低于前值 1.3%，连续 7 个月保 持正值。PCE 数据方面，12 月核心 PCE 同比增长 1.4%，略低于预期 1.5%。美国库 存周期已经启动下，耐用品订单预计将持续修复。同时，随着新
26、冠疫苗接种量稳固提 升、带动餐饮交运等服务业景气上行，美国通胀压力将逐步显现。 图图27：美国美国 11 月耐用品订单环比高于预期月耐用品订单环比高于预期 图图28：美国美国 12 月核心月核心 PCE 同比略低预期同比略低预期 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 2016/09 2016/11 2017/01 2017/03 2017/05 2017/07 2017/09 2017/11 2018/01 2018/03 2018/05 2018/07 2018/09 2018/11 2019/01 2
27、019/03 2019/05 2019/07 2019/09 2019/11 2020/01 2020/03 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 (%)美国耐用品订单环比增速变化 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 2.2 2018/11 2018/12 2019/01 2019/02 2019/03 2019/04 2019/05 2019/06 2019/07 2019/08 2019/09 2019/10 2019/11 2019/12 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020
28、/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 (%) 美国PCE及核心PCE同比增速走势 PCE核心PCE 宏观经济专题宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 15 / 17 4.1.2、 美国美国 11 月成屋销售、新屋销售数据双双回落月成屋销售、新屋销售数据双双回落 当周（12 月 21 日-12 月 25 日） ，美国公布了 11 月地产销售数据。成屋销售方 面，11 月成屋销售年化总数为 69 万套，低于预期 670 万套、前值 686 万套；与成屋 销售类似，新屋销售年化总数由 99.9 万套降至 84.1 万套，低于预期 99
29、 万套。美国地 产销售数据双双回落，一方面可能与 2020 年寒冬有关，另一方面也受到了前期房价 上涨过快的拖累。在新一轮财政刺激法案有望落地、支撑居民收入背景下，美国地产 景气有望保持高位。 图图29：美国美国 11 月成屋销售数据回落月成屋销售数据回落 图图30：美国美国 11 月新屋销售数据回落月新屋销售数据回落 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 4.1.3、 当周当周 EIA 原油库存降幅不及预期，当周初请失业金人数有所回落原油库存降幅不及预期，当周初请失业金人数有所回落 当周 （12 月 21 日-12 月 25 日） ， 美国公布了 12 月
30、18 日当周 EIA 原油库存数据、 12 月 19 日当周初请失业金人数。其中，当周 EIA 原油库存降低 56.2 万桶，降幅不 及预期 318.6 万桶，前值 313.5 万桶；当周初请失业金人数为 80.3 万人，好于预期 88.5 万人、前值 89.2 万人，为 3 周来首次下降。 图图31：美国当周美国当周 EIA 原油库存降幅不及预期原油库存降幅不及预期 图图32：美国当周初请失业金人数回落美国当周初请失业金人数回落 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 5、风险提示、风险提示 疫苗效果不及预期。 400 450 500 550 600 650
31、700 2018/01 2018/03 2018/05 2018/07 2018/09 2018/11 2019/01 2019/03 2019/05 2019/07 2019/09 2019/11 2020/01 2020/03 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 (万户) 美国成屋销售年化总数变化 50 60 70 80 90 100 110 2018/01 2018/03 2018/05 2018/07 2018/09 2018/11 2019/01 2019/03 2019/05 2019/07 2019/09 2019/11 2020/01 2020/03
32、 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 (万户) 美国新屋销售年化总数变化 41000 43000 45000 47000 49000 51000 53000 55000 2018/12 2019/01 2019/02 2019/03 2019/04 2019/05 2019/06 2019/07 2019/08 2019/09 2019/10 2019/11 2019/12 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 (
33、万桶) EIA原油库存 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2018/12 2019/01 2019/02 2019/03 2019/04 2019/05 2019/06 2019/07 2019/08 2019/09 2019/10 2019/11 2019/12 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 (万人) 美国当周首次申请失业救济人数 当周初次申请失业金人数初次申请失业金人数(4周移动平均
34、值) 宏观经济专题宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 16 / 17 特别特别声明声明 证券期货投资者适当性管理办法 、 证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行） 已于2017年7月1日起正 式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R2（中低风险） ，因此通过公共平台推送的研报其适用 的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C2、C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险 承受能力为C2、C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配
35、合。 分析师承诺分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证， 本研究报告中关于任何发行商或证券所发 表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确 性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的 任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 股票投资评级说明股票投资评级说明 评级评级 说明说明 证券评级证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现 20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现 5%2
36、0%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在5%5%之间波动； 减持 underperform 预计相对弱于市场表现 5%以下。 行业评级行业评级 看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡 underperform 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的 612 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪 深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针 对做市转让标的） 、美股基准指数为标普 500 或纳斯达
37、克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不 同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的 决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比 较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型 均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 宏观经济专题宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 17 / 17
38、 法律声明法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）的机构或个人客户（以下简称“客户” ）使用。本公司不 会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参 考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工 具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀 请。 本报告所载的资料
39、、 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断， 本报告所指的证券或投资标的的价格、 价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当 考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所 指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的 投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必 要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情 况
40、下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的 客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对 其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任 何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供 或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本
41、报告涉及的公司之间存在业务关系，并无 需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权 均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制 品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及 标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开开源证券源证券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号 楼10层 邮编：200120 邮箱： 地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号 楼45层 邮编：518000 邮箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座16层 邮编：100044 邮箱： 地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层 邮编：710065 邮箱：