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1、CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业- 零售行业景气度回暖趋势仍就缓慢降速周期中仍具结构性亮点4（一）消费是个与经济同周期的行业4（二）消费增速下行阶段整体零售市场表现分化，但仍不乏积极因素5.汽车类商品拖累整体增速，食品粮油等必需品消费相对表现优异51 .东部沿海地区仍为消费主力，中西部地区表现值得期待5.规模以下零售商市场庞大，增长潜力不容小觑62 .人均可支配收入稳步上涨，消费者信心逐渐回升，购买力攀升7二 与兴旺国家的成熟消费市场相比中国零售行业开展进程较快行业集中度有待进一步开展7（一）线下门店渗透率较低，行业集中度提升尚处初级阶段8
2、（二）线上行业开展高度集中，寡头垄断格局基本稳定9（三）行业财务分析：疫情拖累2020Q3行业规模与业绩增速大幅下跌，总资产周转率和销售净利率导致ROE下降10（四）“新零售”拉开数字化科技驱动大幕，“科创板”将重新定义未来零售13三、零售行业当前存在的问题及建议14四、零售行业在资本市场中的表现16（）零售行业公司跑输整体市场但优于新零售企业，局部公司出现PE异常导致行业整体估值处于较低的历史百分位水平16（二）市场情绪指标与风险指标：零售行业处于低配状态，未来有待增持16五投资建议19（一）二月配置建议19（-）核心关注组合表现回顾20六 风险提示21请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公
3、司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业2019年零售行业合计实现总营业收入1.11万亿元，同比增速2. 8%,行业总体增速自2011 年开始呈现出逐步下滑的趋势，2016年短期提振后再次延续降速扩张趋势；2020Q3零售行业 实现总营业收入6794. 4亿元，受疫情影响，同比增速为T7.09%,近I年以来行业规模增速首 次出现负值，其中主要系传统零售行业均以经营线下门店为主业，而疫情期间暂停营业、缩短营 业时间，以及客流下滑等因素直接导致销售规模出现萎缩。2019年行业合计实现归母扣非净利 为42. 36亿元，同比增速为-41. 88
4、%,跌幅出现收窄改善，较多公司上一财年记账非经常性损 益（实际净利润合计到达27。29亿元，同比下滑11.60%） ； 2020Q3零售行业的扣非净利 为79. 50亿元,同比下降41. 89%,下滑较为明显。从营业收入和净利润的表现来看,行业整 体经营与社消保持同周期变化趋势，皆呈现出减速趋势；而2020Q3受疫情影响对应出现异常 的偏离。分季度来看，2020Q3环比上半年已经出现了经营的持续改善，较上年同期出现了降 幅的环比收窄，由此可以看出疫情对于零售行业内公司的影响是逐级递减的；但是考虑到多数零 售企业会在四季度加大促销力度，例如通过线上双十一活动，或是线下的年底店庆促销，因此 四季度
5、出现营收规模的改善、进一步填补全年的规模损失将符合预期，但盈利情况可能会承受较 大的压力。图24 :零售行业公司历年营收（亿元）与同比增速（%）资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理图25 :零售行业公司历年归母扣非净利（亿元）与同比增速（）资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理.资产负债表：资产结构逐步优化，疫情后期存货经营管理效率亟待恢复截止2020Q3零售行业公司总资产合计为1.32万亿元，较2019年底略有上升，排除上市 公司数量增加对于行业总资产数目的影响，整体保持稳定的水平，表达零售行业的规模逐步扩大, 门店、物流等线下建设日益完善稳步开展。行业总体的资产负债率从2009年
6、开始逐渐 呈现出下滑的趋势，尽管2017年至2020Q3出现回升，上浮至58%左右，其距离2009年的最 大值水平63. 31%依旧下滑了近5个百分点，行业整体资产结构得到优化，流动性有所提升。对于零售企业而言，存货周转能力表达了公司的销售能力和存货管理能力。从存货占比总资 产比例与存货周转情况来看，存货占比总资产的规模自2011年到达21. 51%的峰值水平之后便 开始逐年下滑，2016年开始步入相对稳定的区间，2020Q3仅为14.47%,与之对应存货周转效 率大幅下降，2016年受华联股份、百大股份等个股周转率出现异常值的影响到达30. 73,随后回 归正常区间；2020Q3零售行业的年
7、化周转率为24.91,受疫情影响出现急剧下降，疫情后时代 零售行业内的上市公司的销售效率有待进一步恢复。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业图26 :零售行业公司历年总资产（亿元）与资产负债率（X）资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理图27 :零售行业公司历年存货占比（% ）与存货周转率（次）资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理.现金流量表：经营回款效率下降,收入现金比例下跌零售行业的收入现金比例持续在1. 14左右波动，受疫情之后消费回暖、零售行业季节性 备货、销售淡旺季的影响，该
8、比例2020Q3暂时回升至L25；收入现金比例表现出零售行业剔 除了应收账款带来的风险之后，现金流入情况与销售收入的实际情况表现基本匹配，行业整体应 收账款规模缩小，盈利质量提升。图28 :零售行业公司历年收入现金比例情况资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理2 .杜邦分析：总资产周转率和销售净利率促使ROE下降零售行业的ROE在波动中呈现下滑趋势，2020Q3期间所受影响尤为明显。将ROE进行拆 分，权益乘数情况表现的较为平缓，并存在一定的上升趋势；ROE的变动更多的受到总资产周 转率和销售净利率的影响，截止202（3,内波动下降至2.7%,其中权益乘数为2. 41倍，总 资产周转率为0
9、.52,销售净利率水平下降至2. 18%,1212请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业图29 :零售行业公司历年ROE资料来源：Bind,中国银河证券研究院整理图30 :零售行业公司历年ROE拆分资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理（四）“新零售”拉开数字化科技驱动大幕，“科创板”将重 新定义未来零售2019年政府工作报告中提出未来需要“开展消费新业态新模式，促进线上线下消费融合 开展。”目前零售行业对于这一概念的主要践行表达在“新零售”概念方面。新零售定义为企业以 互联网为依托，通过运用
10、大数据、人工智能等先进技术手段，对商品的生产、流通与销售过程进行 升级改造，进而重塑业态结构与生态圈，并对线上服务、线下体验以及现代物流进行深度融合的零售 新模式。在大数据时代，零售企业偏向利用数据应对消贽者个性多样的消费需求并协调供应链的高效 运作，目前较为普遍的运用主要表达在以下几个方面：包括利用大数据分析对消贽者进行精准营销， 协同线下门店开展线上商品的及时物流配送，在实体门店通过科技手段和互联网技术提升消费者的购物 体验等等。实体店受到电商的冲击，网络零售的流量红利难以维系，二者更加需要联手实现共赢开展, 优势互补。未来零售市场利用数字化技术将打破零售行业在时间和空间上的局限性，为线上
11、线下全客群 提供渠道、商品服务品类的消费延伸。2019年3月提出的科创板同样利好零售行业，支持商品服务型零售商将成未来零售市场的 主流。我们认为未来零售将会更加聚焦“软实力”的系统搭建，由商品实物的生产、流通转型成为 商品内容的生产、功能咨询、以及流量派发的泛社区型大零售体系：而科创板旨在支持以科技创新为 驱动的、领先型消费品制造或消费服务型企业。目前，实物型零售领域巨头林立，竞争极为激烈，且其 自身产品的开展主要依托上游制造业的供给，很难形成难以逾越的科技壁垒；商品服务型零售更看重 对于消费者认知的提升，在于对商品、特别是可选消费品的相关信息派发，容易针对消费者多元化 的认知基础和需求形成差
12、异化，同时需要科技开展作为支撑，因此前景广阔，将成为未来零售的 主流形态。短期来看，科创板落地，有望疏通具备产业模式创新、大数据支持特点的商品服务型 新零售企业二级市场直接融资障碍，为公司的持续经营提供充足的资金支持。长期来看，服务未来 的科创板将推动未来零售的主流商品服务型零售企业的持续开展，助力未来零售变革。13请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。二、零售行业当前存在的问题及建议通过下表对当前零售行业所存在面临的问题以及对应的建议进行梳理：表2 :零售行业当前存在的问题及建议问题具体描述与解决建议1.线下行业集中度低,平行整合能力有待进一步激发关键词：行业集中度如何提升？龙头
13、未来如何扩大市场份额？目前零售行业最主要的问题局部集中在线下环节,其中最 突出的问题是行业集中度偏低，向上向下形成全闭环的能力还 处于成长阶段，龙头企业核心竞争力仍在验证期，未来平行整 公能力有待进一步的激发。目前我国线下的零售企业之中尚未 出现全国性的垄断龙头，更多的以区域性的巨头模式开展：对 比海外的行业开展模式，国内的零售巨头一方面可以考虑不断 的新开门店以进入新的市场，翻开地理隔离的屏障，但这种方 法对于企业的现金流要求较高，需要有充足的资金和工程储藏 基础支探公司的快速扩张；另一方面公司可以考虑以收购或是 合作经营的方式进行扩张，巧妙利用当地原有零售企业的进货 渠道以及消费者基础翻开
14、市场，不断的进行行业整合。2.行业准入门槛较低小而美的公司天花板易见度极高关键词：潜在竞争对手或替代渠道的影响？ 小而美的公司如何开展？对于柒道零售和品牌零售而言，传统模式下的消费门槛越 来越低，消费者新增的需求创造了很多小而美的公司，以垂直 品类或是专营专卖为主，可以直击消费者的需求：而且这类公 司成长速度极快，容易抢占某一特定需求的消费市场份额：但 同时由于特定消费需求的局限性而非全市场覆盖,所以其自身 很难做大，天花板易见度极高。对于传统零售而言，更多的需 .要反思所提供的商品和服务是否过了同质化，大而全的规模效 应不应该是针对性和差异化开展的障碍,公司需要规划如何改 善自身的产品结构和
15、服务框架，做到尽善尽美；对于小而美的 后起之秀而言，更需要步步为营，不断为消费者提供真正有价 值的产品,明确把握细分的消费需求，获得忠诚稳定的顾客群 体。3.零售企业与上游供应商和下游消费者的议价能力相比都处于弱势地位关键词：如何提升零售商的议价能力？由于传统零售柒道的同质化过高，对于上游的供应商而言， 同一类型的产品可以有诸多可供选择的销售渠道,而且零售商和 供应商之间通常不存在排他协议，.者之间没有稳定的纽带绑定: 同时对r下游的消费者而言，购买的商品同样具有同质性，渠道 之间的差异极小，因为他们在各个渠道之间的转化本钱极低。综 合来看，零售企业面对两端的议价能力都比拟弱，暂时只能通 过让
16、利r供应商和消费者的方式在激烈的竞争中获得一定的市场 份额。我们认为改变和上游议价的局面一方面是减少对上游的依 赖，例如提供自有品牌商品或是减少经稻商环节，通过直采的方 式进货：另一方面是通过改善中游环节来提升整个链条的运作效 率。对于和下游消费者的议价环节，更多CHINA GALAXY SECURITIESCHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。的是依非高性价比的商品和服务，或是通过会员制的方法来提 开顾客的复购率和忠诚度。4.局部传统零售企业由于向全产业链蔓延开展 而偏离本质的核心等售业务关键词
17、：零售行业公司如何排除外界因素影响坚 守主营业务的开展？目前零售行业的开展不再是一个孤立的商品销宙环节,而 是要依靠制造、物流、金融、科技等各个环节的支撑，形成系 统性的全产业链。但是为些零售公司在自身零售业务开展尚不 成熟稳定的时候就开始向其他行业及延，丰富自己的业务类型， 反而会出现本末倒置的情形。例如有的公司主营从百货、购物 中心等业态的经营逐渐转换成身为物业的“二房东”收取租金 获利，或是重点开展消况金融和云计算业务而忽视了这些业务 的初始目的只是为了给消费者提供更好的服务与体验。我们建 议零售企业更多的还是应该关注主营零售业务，对应的其他业 务更多的只是支撑和完善零售业态的更好开展。
18、5.零将企业开展自有品牌更偏向关注短期毛利率忽视长期名牌构建关铤词：零售企业如何打造品牌影响力?目前零售企业开展自有品牌主要出于提升利润的考虑，店 内所传的自有品牌产品价格通常低于其他品牌的同类产品，自 给自足的产品在质量上更易掌控，可以有效的提升公司的毛利 率；企业通过售卖自有品牌产品还可以节约相关的通道费用以 及广告推广所需的营销班用。简单的通过在符合自身要求的商 品上“贴牌”将商品定义为自己的自有品牌，实际消费者购买 的时候可能只是受到了相对低价的影响，对于零售企业长期的 品牌构筑没有实质性帮助。公司更需要的是表达出商品差异化 的竞争优势，强化高性价比、全范甩覆盖的商品矩阵，树立品 牌形
19、象.6.无人零售难以取代传统零售,零售人才的培养 有待挖掘关键词：劳动宓集型的零售企业为什么应该看重 人力资源行业与人才培养？我们认为无人零售难以取代传统零售中“人”发挥的重要 作用，在消费环节中，服务和体验更多的还是依靠员工才能得 以实现：机器可以在一定程度上提升效率，但购物体验的营造 更需要人性化。未来更应该注重管理人员和专业人员，包括采 购人员、门店经营人员的培养：目前许多零售企业为了应付季 节性员工短缺会选择以临时工的方式雇佣许多较低学历的、未 经过专业统一培训的员工，从本钱端考虑这确实可以缓解企业 在经营环节的员工薪酬等支出，但实际不利于公司的长远稳定 开展。建议零售企业针对自身需求
20、招聘和培养不同类型的稔定 人才，用对的人比用廉价的人更有效，从源头上提高人效，降 低经营压力。7.高租金的门店不应该是黄金选址的首要标准 权衡考虑顾客定位和实际收益关键词：零售行业如何权衡本钱与收益？排除人力本钱因素的影响，零售企业的主要经营压力来自 于门店店租、水电、交通运输仓储等高额本钱的问题，其中门 店店租带来的影响极大。零售门店的扩张不容忽视，多数企业 期辟期4：大浦维山的繁华地* “港门1匕.日谈样的次h卜:-.：；件CHINA GALAXY SECURITIESCHINA GALAXY SECURITIES银河证券研究院行业研究报告/零售行业15请务必阅读正文最后的中国银河证券股份
21、公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业随着高昂的租金本钱：同时普通区位的租金也会随着房地产市 场的开展水涨船高。零售企业在选址门店的时候更多的应该考 虑的是自身所瞄准的消费者群体定位，并考虑实际收益，以盈 利为主要目的，而非一味的追求所谓的“黄金地带”可以带来 的客流红利；建议零倍企业规避不必要的额外租金支出，合理 选址,更多的可以通过提高坪效和人效来实现营收的布效增长。资料来源：中国银河证券研究院整理四、零售行业在资本市场中的表现(-)零售行业公司跑输整体市场但优于新零售企业，局部公 司出现PE异常导致行业整体估值处于较低的历史百
22、分位水平2020年年初至今(2021. 01.29)我们定义的零售指数上涨11. 16%,跑输沪深300(28. 89%), 跑赢新零售指数(T0. 47%)。零售行业总体表现与PE变化趋势较为契合，目前PE、PS、PB 行业三者低于历史均值水平；其中PS和PB持续震荡下行，而PE在行业净利水平回归正常区 间后，同样回归2019Q3之前的走势情况。当前行业的PE/PS/PB分别处于2010年年初至今的 18.9/44.1/8. 3百分位点，PE指标明显处于低估值区间，其主要原因在多家公司由丁盈利降至 负值且持续未得到改善，加权平均后影响行业整体PE水平(如汉商集团、新世界、潮宏基、金一 文化等
23、)。图31 :零售指数2020年年初至今累计涨跌幅(-)市场情绪指标与风险指标：零售行业处于低配状态，未 来有待增持零售行业的上市公司数量增长不及行业整体，因此零售行业的上市公司数量占比明显处于下滑趋势，截止2021年1月，零售行业上市公司为87家，占比全市场比例为2. 10%：零售行请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业业与全行业市值的比值分别为0.89%,由此可知零售行业内的单个公司市值规模相对较小；零 售行业目前处于偏低的历史百分位水平(低于个标准差，属于2010年初至今的最低值区间)， 行
24、业内公司合计市值占比全市场的比重不断收缩，板块规模持续下降。图33 :零售行业上市公司数量与全行业比例情况与色行士占比去行心/绿资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理图34 :零售行业市值与全行业比例情况资料来源：听ind,中国银河证券研究院整理零售行业内的上市公司贡献全A股的营收占比总体保持稳定趋势，结合考虑市值占比的下滑, 零售行业贡献营收比重呈现出下降态势；2019年零售行业上市公司共实现营收1.64万亿元，贡 献全市场营收比例为3. 25%截止2020Q3,零售行业实现总营收1. 14万亿元，营收占 比全市场比例为3. 08%, 一方面是疫情冲击线卜零售销售额带来的异常影响，另一方
25、面存在季 节性的波动因素，零售行业内的公司销售旺季通常出现在卜.半年尤其是四季度，其中线卜.门店集 中以新店开业或是店庆的方式展开促销，而线上集中在11月的“双十一”线上大促，故前 三季度的营收占比会相对偏低。零售行业净利润的贡献占比情况自2016年开始出现回升趋势， 但由于营业收入占比下降且行业整体净利率水平较低，2017年开始由升转降，截止2019年底 零售行业上市公司合计贡献净利润328. 50亿元，占比全市场仅为0. 88%；该比例在2020Q3下滑 至 0. 63%。目前(2021.01.29)零售行业占全行业成交金额的比值为0.90%,换手率与全行业的比值 为1.79倍，二者和中位
26、数水平相比处于较低的百分位水平。此外，我们将指数的1/PE处理为投 资收益率，由此通过比拟1/PE与10年期国债年化收益率获得差值可视为投资超额收益，当前零 售行业的风险溢价为-2. 39S,略低于中位数和均值水平，自2019年11月开始行业的风险溢价 水平步入底部区间波动，均值水平仅为-0.49%： 2020上半年由于行业PE受异常的盈利影响出 现剧烈波动(出现极小净利带来的异常高值，以及负盈利带来的负PE),因此收益率同样出 现剧烈波动。Beta值衡量了零售行业对市场的敏感程度，与全A的beta值进行比照后，如果比例大于1, 那么说明系统性风险高于全市场：反之亦然。零售行业的beta与全市
27、场beta的比例普遍小于1, 均值为0.92；板块前期风险偏高，但全时间段范围内beta的相比照例呈现逐步卜.滑趋势，今 年有所回升。目前(2021.01.22)零售行业和全行业beta值的比值为0.93,处于均值水平， 板块内风险水平适中。17请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业图35 :零售行业营业收入与全行业比例情况资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理图36 :零售行业净利润与全行业比例情况资料来源：眄nd,中国银河证券研究院整理图37 :零售行业成交额与全行业比例情况图38 :零售
28、行业换手率与全行业比例情况资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理资料来源：眄nd,中国银河证券研究院整理图39 :零售行业风险溢价走势情况图40 :零售行业beta值与全行业比例情况13请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业五、投资建议（-）二月配置建议从行业环境来看，境内含税消费.主要关注社消走势，2020年社会消费品零售总额的走势 受疫情影响显著，总体的累计影响程度逐月放缓；其中仅有三季度出现了单月增速的加速提升改 善，二季度与四季度均出现了增速环比放缓的趋势，当前环境下消费的回升依旧承压
29、。一方面按 在前期高基数的基础上社消同比增长相对承压，另一方面叠加气温转冷后出现局部北方地区 （河北、吉林、黑龙江、北京等）小范围的疫情复发，线卜.等涉及到接触的主要场景内的消贽 再次受到影响。2021年的春节出现在2月中旬，相较于2020年滞后了约半个月，但春节备 货依旧从上年12月便提前开始，因此春节对于1-2月份的消费带动情况总体不会发生较大变化： 随着疫情步入防控常态化，我们认为今年消费较上年会出现明显的同比改善。免税消费主要关注海南离岛免税消费情况，自7月以来，海南离岛免税共计实现销售额近 200亿元，日均消费额突破1亿元，按旅客人次核算人均消费额突破6500元/人,消费额和旅客 人
30、次均出现逐月提升的趋势，在疫情影响出境游和出境消费的大环境下，免税消费的情绪高涨展现 了长期不变的消费升级趋势，中高端消费需求旺盛。在外部条件不发生变化的前提下，2021年上 半年会延续上年7月开始的高增长趋势，凭借政策红利为整体离岛免税消费带来可观的销售额 增量。从政策层面来看，国务院联防联控机制、卫健委等部门就“春节返乡”作出相关政策要求，同 时多地为提倡“就地过年”推出响应补贴政策，其中既包括直接的现金奖励，也包括消费券、流量补 贴、房租补贴、景点门票等消费补贴。我们认为在当前的疫情管控措施之下，更多的会对春运出行 等流通环节造成影响，或是对人口流动较大的省市地区当地消费造成影响，但从全
31、国整体范围内 来看，消费环境较上年同期出现明显改善，消费水平应该会出现同比提升。长期来看，随着居民 就业保持稳定，居民收入稳步增加，国内消费环境逐步恢复，疫情得到有效控制，后期整体消费 有望持续复苏。综合来看，随着国内疫情的开展总体向好趋势，长期来看整体增速会经钟摆轨迹回归至疫情 前期的均值水平，因此对于社消增速的波动不宜过分担忧，消费市场规模仍会持续扩张。前期市场 好看的超市行业、化妆品行业、电商及服务行业以及行业内的重点公司等均呈现出符合市场预期的表 现。在此背景下，我们继续维持前期（Ohni-channcD全渠道酉覆的逻辑不变，同时建议增持酒类流 通企业、化妆品以及电商服务中的优质标的：
32、当前中高端品牌推动白酒行业销售额的提升，进 口葡萄酒拉动葡萄酒行业规模增长，二者均需要可信可靠的俏售渠道链接消贽者，十四五规划针对 酒类流通企业制定了 “酒类大商1510培育计戈，并对产业标准化体系及质量平安提出要求，具 有品牌认知度和一定市场规模的流通企业更容易享受行业开展红利：当前国内的化妆品公司主营 以护肤品居多，彩妆占比相对较低，而个护品类与护肤品品类必需属性相对较强，消费者的购买频 次偏高且需求稳定，同时护肤品的毛利率水平亦相对较高，在当前的外部环境之化妆品公司可以 极为有效的借助互联网渠道营销并落地销售，未来线上渠道也是触达更多消费者、拉动销售规模 增长的核心动力之一：疫情期间线上
33、渠道相较线下的优势显现，电商渠道一方面不受经营场地 和经营时间的限制，可以有效帮助更多的消费者接触更为广阔的消费选择，并提供更为精准匹配需求、 物美价廉的商品服务筛选与推荐，同时伴随直播带货等新兴营销手段的开展，线上渠道的体验感逐步增 强：可以为品牌商提供相1919请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES银河证券研究院行业研究报告/零售行业关服务以拉升其营收业绩的服务商获得广阔的前景。公司方面，我们继续维持前期的推荐组合: 华致酒行(300755. SZ)、珀莱雅(603605. SH)和丽人丽妆(605136. SH)。(-)核心关注组
34、合表现回顾表3 :核心关注组合证券代码证券简称推荐理由年初至今 累计涨跌幅(%)月涨跌幅 (%)入选时间603605. SH珀莱雅公司方面在传统品牌(主品牌欧莱雅、核心 品类护肤品)、传统渠道(线卜.日化渠道)上 均保持持续增长，另一方面大力推动多品睥、 多品类、多渠道的生态化开展战略，以消费者需求为导向，顺应渠道变革潮流，新品牌、美 容彩妆品类、线上电商渠道增速亮眼。此外， 公司持续科研创新夯实研发，推进生产与供应 链建设完善供给，为前端销售提供坚实基础。4.494.492020. 05.01公司作为精品酒水营销和服务商，得到上游品 牌商和下游客户、终端消费者的认可，具TT- 定的品牌优势，
35、产业链中的议价能力和市场账 响力。从产品的角度来看，公司主要销隹的“茅 五”品牌市场需求旺盛，未来伴随居民收入和300755. SZ华致酒行消费水平的提升，公司的白酒类产品仍存在提7.85 升空间。从渠道的角度来看，公司线下营销网 络正在逐步完善，同时搭配线上电商渠道触达 更广的消彼者人群，以公司的品牌形象为背 书，可以在全国范用内全渠道的提供保真商 品，翻开终端的增长空间。-4.852020. 10. 01605136. SH丽人丽妆考虑到受益于电商行业规模桎步扩张，互联网 信息化渗透率不断提升，消费者网上购物的消 费习惯逐步形成，我国网络购物用户数不断增 加，社消中线上比重逐步提升，以及美
36、妆类产 品在消费中的普及度提升，使得线上电商逐步 成为共铜古的王安逑任，我们依为夹收关品牌 代运营行业整体尚处于行业红利期，而公司作 为同时从事电商零售业务和品牌营俏运营服 务的龙头企业，既可以产生规模效应又可以通 过优质专业的服务深度绑定服务核心客户。8.958. 952020. 11.01资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理20请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明.CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业行业导语零售行业在于向最终消费环节的购买者提供所需的商品或者服务，全产业链需要联合中游 的交通运输物流将上游的农业工业产品逐
37、步传导到消费者的手中。零售行业的重要性主要表达 在以下几个方面中：首先，在拉动GDP增长的三驾马车中，除了消费会通过零售行业直接得以实 现，投资和进口的局部也会逐步转化成销售额，间接的通过零售渠道展现价值；目前居民消费支 出在国家总体GDP中占比极高，对于国民经济开展具有重大的影响力，社会经济开展的和谐与否 会首先表现在消费品流通市场中表达。其次，消费零售行业作为一个劳动密集型行业，自身因为门店分散、渠道繁多、进入门槛低, 对于人力的需求数量要求较高，对一个国家和地区的劳动就业也具有巨大贡献，社会劳动力得以 相应的开展；此外，零售行业与居民的生活息息相关，零售的多业态开展与消费者多层次、多元
38、化的消费需求相匹配，零售行业的开展与变革不仅仅是消费水平的提升，也是居民生活质量和生 活方式的改变与进步。未来，随着经济水平以及居民消费水平的不断改善，消费者 结构主力军更 替交换，零售行业会与消费需求的改变共同开展。我们参照当前的中信行业分类，覆盖现有的一般零售、专营连锁、电商及服务、专业市场 经营分类下的上市公司（仅包含A股），构建零售指数。目前A股共有零售行业上市公司87 家,最新市值（2021.01.29）占比全市场市值比重为0.89%,扣除金融行业与石油行业的影响 后市值占比为1.17%c美股中零售贸易分类（不含餐饮）共有上市公司124家，其中亚马逊占 比零售行业市值的67%左右，市
39、值超过1. 60万亿美元，对应2019年总营收2805. 22亿美元; 中国零售板块的市值龙头为苏宁易购，其市值占比零售板块比例为7. 96%,对应市值为615. 39 亿元人民币，2019年营收2692. 29亿元人民币。图1 :零售指数与上证综指的走势变化趋势一沪 *0_零 n tfiBc“Ml资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理图2:零售行业上市公司占比市场总市值走势变化趋势资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业图41 :核心组合近两年收益率变
40、动资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理六、风险提示疫情恶化的风险；CPT表现不及预期的风险；政策推行效果不及预期的风险；消费者信心不 足的风险；行业竞争加剧的风险。21请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业插图目录图L零售指数与上证综指的走势变化趋势3图2：零售行业上市公司占比市场总市值走势变化趋势3图3：中国名义GDP增速与消费增速变化趋势4图4：美国与日本名义GDP增速与消费增速变化趋势4图5：中美日三国居民消费GDP逐年高涨4图6：中美日三国居民消费GDP占比平缓上升4图7：中国社会消
41、费品零售额增速变化趋势（分品类）5图8：中国社会消费品零售额占比变化趋势（分品类）5图9：中国社会消费品零售额占比变化趋势（分地区）6图10：中国社会消费品零售额增速变化趋势（分地区） 6图11：中国社会消费品零售额占比变化趋势（分规模） 7图12：中国社会消费品零售额增速变化趋势（分规模） 7图13：中国人均可支配收入变化趋势7图14：中国消费者信心指数变化趋势7图15：中国线下零售店铺渗透率（人/个）8图16：中国和美国的线下CR10比照（%） 9图17：中国线下头部门店市占率变化趋势9图18：中国超市行业CR5与CR10表现9图19：中国百货行业CR5与CR10表现9图20：中国和美国的
42、网络零售额和占比情况10图21：中国和美国的网络零售额同比增长情况10图22：中国和美国的线上CR10比照10图23： 2020年中国线上渠道市占率（%）前十的公司 10图2%零售行业公司历年营收（亿元）与同比增速（）11图25：零售行业公司历年归母扣非净利（亿元）与同比增速（）11图26：零售行业公司历年总资产（亿元）与资产负债率（%）12图27：零售行业公司历年存货占比（）与存货周转率（次）12图28：零售行业公司历年收入现金比例情况12图29：零售行业公司历年R0E13图30：零售行业公司历年ROE拆分13图31：零售指数2020年年初至今累计涨跌幅16图32：零售行业指数与估值指标16
43、图33：零售行业上市公司数量与全行业比例情况17图34：零售行业市值与全行业比例情况17图35：零售行业营业收入与全行业比例情况18图36：零售行业净利润与全行业比例情况18图37：零售行业成交额与全行业比例情况18图38：零售行业换手率与全行业比例情况18图39：零售行业风险溢价走势情况1822请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业图40：零售行业beta值与全行业比例情况18图41：核心组合近两年收益率变动21表格目录表1：中美零售业态兴起时间线比照8表2：零售行业当前存在的问题及建议14表3
44、：核心关注组合202323请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业-、零售行业景气度回暖趋势仍就缓慢，降速周期中仍具 结构性亮点（-）消费是个与经济同周期的行业比照中美日三国的消费增速和名义GDP增速可以看出，两者出现涨跌转折的时间点基本一致, 增减变化大体保持相同的趋势，消费随着GDP相关的宏观指标表现出同周期的变化趋势.图3 :中国名义GDP增速与消费增速变化趋势资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理图4 :美国与日本名义GDP增速与消费增速变化趋势资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理
45、我们认为消费增速和GDP指标可以表现为相似的周期变动主要受到以下两个方面因素的 影响：1 .居民消费支出占比总体GDP的比例都维持在较高水平，并呈现出缓慢上升趋势，居民消费支出已经成为GDP的主要推动力之一。图5 :中美日三国居民消费GDP逐年高涨资料来源：Wind,中国银河证券研究院整理图6 :中美日三国居民消费GDP占比平缓上升2 .人口对于经济开展和消费带来的影响结果相似：其数量的不断扩张不仅是劳动力和生产 力水平上升的基础，同时也是消费需求扩张的必要条件之一；近年来人口结构变化所带来的影响 更为受到关注，老龄化趋势的加重一方面可能会拉低经济增长的潜力，另一方面会改变原有请务必阅读正文最
46、后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业的消费能力水平和偏好。（-）消费增速下行阶段整体零售市场表现分化，但仍不乏积 极因素.汽车类商品拖累整体增速，食品粮油等必需品消费相对表现优异从社会消费品零售的品类成分来看，各品类的零售额在2009年之后基本都表现为增速放 缓趋势。其中，家具类产品持续保持增速高于总体增速水平：粮油、食品、日用品等必选品类 表现 次之，表现基本优于总体水平：金银珠宝类在2008年危机之后表现异军突起，避险优势 凸显；烟酒、服装、化妆品、电器等可选品类从2013年开始走弱跑输整体增速：汽车类表现
47、 最弱，持续跑输整体社零增速。从贡献占比情况来看，汽车类商品由于商品单价相对较高，销售额相比照重贡献较大，占 比逐年下滑至2020年占比为27. 5%；粮油、食品、日用品、化妆品和家具类商品的占比基本 呈现上升趋势，烟酒、服装、黄金珠宝和电器类商品的比例自2014年开始便表现出下滑。综合来看，一方面我国社零总体情况受汽车类产品拖累下滑，同时占比拟高的日用品类（占比约 4. 5%）和电器类（占比约6%）表现亦不尽人意；另一方面，粮油食品类和服装类（分别 占比超过10%和6%）虽表现相对优异，但难以撬动整体，拉升零售总额水平积极上涨。从不同地区的角度来看，我国东部沿海省市是消费的主要贡献区域，尽管占比自2005年 后有所下滑，但持续稳定在50%以上；浙江、福建、海南、广东、江苏等东南沿海地区优势明 显，贡献东部沿海地区58%左右的消费零售额，且保持增速优于全国水平。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。CHINA GALAXY SECURITIES中国银河证券研究院行业研究报告/零售行业中西部地区对于销售额的贡献逐年上升，2019年的占比已超过40%；其中中部地区占比约 为22%,西部地区占比剩余的19%“中西部地区的消费增速自2004年开始就超过全国整体增速 水平，其