期货期权与互换.ppt

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1、期货 期权 互换 期权在公司理财中的应用,第十三章 期货、期权与互换,金龙鱼公司所需主要原料为大豆，预计下半年大豆价格将会大幅上涨，这预示着生产成本的提高。,TCL集团将向美国出口一批电视机（1000万台），每台售价8000元（当前人民币和美元的汇率为8:1），预计销售收入为8000万RMB，出口将在四个月以后。预计四个月后，人民币将会大幅升值，汇率升至7.5:1，此时电视机的美元销售价格将会上升（8000/7.5=$1067)，销售量将会下降（由1000万台下降到600万台，则销售收入下降为10670.67.5=4800万RMB。,怎么办?,1981年，IBM公司绝大部分资产以美元构成，为避

2、免汇率风险，希望其负债与之对称也为美元；另一方面，世界银行希望用瑞士法郎或西德马克这类绝对利率最低的货币进行负债管理。同时，世界银行和IBM公司在不同的市场上有比较优势，世界银行通过发行欧洲美元债券筹资，其成本要低于IBM公司筹措美元资金的成本；IBM公司通过发行瑞士法郎债券筹资，其成本也低于世界银行筹措瑞士法郎的成本。,？,衍生市场的存在,转移风险 价格发现,远期合约,远期合约交易：买卖双方事先签订在未来的某一时期交割一定数量、一定质量等级的商品。 远期合约的不足： 规范程度差； 未形成集中统一的市场； 履约仅以信誉为担保，信用度差； 转移风险灵活性差，且无法反映市场价格的变化。,期货,期货

3、（Futures)：在某一特定时间以某一事先确定的价格购买或出售一定数量的某一特定商品。 期货合约：是一种标准合约，它对交易对象的数量及数量单位，质量等级，交收地点，交割期等都做了标准化的规定。同时，也对代替标准品交割的商品的等级及其与标准品的价格差额做了标准化的规定。 期货合约通常还对“最小变动价位”和“每日价格最大的波动限制”等做了规定。,期货,纽约商业交易所低硫轻原油期货合约 交易单位 100桶 最小变动价位 每桶1美分（每张合约10美元） 每日价格 最大波动限制 每桶1美元（每张合约1000美元） 合约月份 从当前月份起算的18个连续月份 交易时间 上午9:45下午3:10（纽约时间）

4、 西德克萨斯中质油，含硫量4%， 交割等级 硫重5%以下，API比重介于34和 45之间；的低硫轻油也可。,期货交易制度,1“对冲”制度 2、保证金制度 3、每日结算制度 4、日价格限制变动制度,“对冲”制度,“对冲”制度是指期货交易不一定需要进行实物交割，买卖双方在合约到期前可以通过一个相反的交易来结束自己的义务。,保证金制度,保证金是一种履约的信用担保，又是清算所实行每日结算制度的基础。 保证金包括初始保证金与追加保证金。在期货交易所签约期货合约买卖双方必须交纳保证金。,期货合约签订后，在到期前或通过对冲制度结束交易义务前，交易所的清算所将根据每日的结算价格计算出每一交易者未平仓部位的盈亏

5、余额，并增减其保证金帐户的金额。,每日结算制度,期货市场的获利原理,与股票市场相同，期货（权）交易的盈利损失都源于价格的上涨下跌。期货价格与现货价格相关，与人们对现货价格预期走势相关。,期权的来源,期权的诞生可以追溯到古希腊哲学家泰勒斯的年代。当时人们种植一种油料植物，夏天收获后可以榨油，但是如果延误了时间，所榨出的油的质量就会下降。于是在丰收的年头，人们会竞相租赁榨油机，把租赁费用推高。但是，如果收成不好，那些榨油机只能呆在仓库，无人问津。 起初，泰勒斯穷困潦倒，被人们鄙视。一天，他通过天文观测，发现那年应该有好收成。于是他在春天就像那些榨油机出租商提出交易，购买租赁机器的权利。那些出租商不

6、知道那年的收成如何，泰勒斯的交易对于他们来说聊胜于无，他们很快就接受了泰勒斯的交易条件。,那年夏天，果然油料植物大丰收，人们争相租如榨油机，却发现他们没有租赁榨油机的权利。他们必须向泰勒斯购买租入榨油机的权利，超额的需求把那种权利的价格抬得很高。在那个夏天，泰勒斯得到财富也得到了人们的尊重。,期权,期权又称选择权，是指其持有者能在规定的期限内按交易双方商定的价格（执行价格）购买或出售一定数量的某种特定商品的权利。期权交易就是对这种选择期权的买卖。 期权的标的资产可以是一种实物商品，也可以使公司股票、政府债券、股票指数、外汇、期货合约等证券资产。,期权的基本概念,两种类型： 看涨期权（Call

7、Option）：也叫买权。持有者有权在某一确定时间以某一确定的价格购买标的资产。 看跌期权（Put Option）：也叫卖权。持有者有权在某一确定时间以某一确定的价格出售标的资产。 四种组合 Long call（买入看涨期权） Short Call （卖出看涨期权） Long Put（买入看跌期权） Short Put （卖出看跌期权）,期权合同中规定的标的资产买卖价格称为执行价格或敲定价格（Exercise price or Strike price）。 合约指定的履行时刻或最终期限称为到期日、执行日或期满日（expiration date,exercise date,or maturity

8、） 期权价格（期权费）期权的买方支付给卖方的成本（获得权利所付出的代价）。,美式期权（American option）: 合约持有者可以在到期日及之前任何时刻行使他的权利。 芝加哥期权交易所 欧式期权（ European option ）: 合约持有者只能在到期日那一时点行使他的权利。 理论文献,期权的基本概念,At-the-money option（平值期权） In-the-money option（实值期权） Out-of-the-money option（虚值期权）,货币性与期权,注：A为标的资产现价，S为期权敲定价,期权的内涵价值、时间价值,看涨期权的内涵价值：MaxAS，0 看跌期权

9、的内涵价值：MaxSA，0 看涨期权的时间价值： 期权费（资产现价执行价格） 看跌期权的时间价值： 期权费（执行价格资产现价）,Long Call （买入看涨期权）on Microsoft,Profit from buying a European call option on Microsoft: option price = $5, strike price = $60,Short Call （卖出看涨期权）on Microsoft,Profit from writing a European call option on Microsoft: option price = $5, str

10、ike price = $60,Long Put（买入看跌期权） on IBM,Profit from buying a European put option on IBM: option price = $7, strike price = $90,Short Put （卖出看跌期权）on IBM,Profit from writing a European put option on IBM: option price = $7, strike price = $90,期权的应用,2006年5月，BW公司拟发行债券筹集$5000万，依据公司的资信级别，CFO建议以9.75%的票面利率（c

11、oupon）发行为期30年的抵押债券。但是，投资银行说要3个月的准备才能完成（8月）。恰好，在5月至8月之间，市场利率上涨了80bp（1bp0.01%)，利率的上升，可能增加企业的筹资成本。 但是，该公司的CFO依据自己对历史数据的观测，认为市场利率不会上升，而是会下降。,因此，CFO需要一个套期保值策略，这个策略应是：如果利率上升，这个策略将产生正的利润。在投资银行开始准备时，CFO以1.25美元期权费付面值100美元的期权，买入220张Tbond期货看跌期权，该期权3个月到期，总共支付的费用为275000美元，这是他要付出的上限费用。,如果3个月后市场利率下降80bp，则公司可以以更低的利

12、率发行债券，每6个月少付利息(50,000,0000.8%1/2= $200,000,这些资金跨期折现为414.6万美元（$200,000（P/A, 8.95%/2, 60)，即公司的收益为414.6万美元，而付出的期权费用仅仅为27.5万美元。,如果是抛空期货合约呢？在利率下降的情况下收益如何？,影响期权价格的因素,距到期日的时间：距到期日的时间越长，美式期权的价格越高，因为期权价格发生有利于买方的机会越多。这说明，提前行使期权是不明智的。而应该通过出售期权获利。获利 标的资产价格的稳定性：标的资产的价格波动越大，越不稳定，期权的价格越高。 市场利率：市场利率越高，买入期权未来支付施权价的现

13、值越低，其价值越高；卖出期权未来执行时得到的收入的现值越低，其价值也越低；,执行价格（施权价）：施权价越高，买入期权的价值越低；卖出期权的价值越高。 标的资产价格：标的资产的市场价格越高，买入期权的价值越高；卖出期权的价值越低。 现金股利的影响：当期权不售现金股利保护时，公司发放现金股利将降低股票买入期权的价值，提高股票卖出期权的价值。,影响期权价格的因素,一个变量增加其他变量不变时股票期权价格的变化 变量 欧式Call 欧式Put 美式Call 美式Put 股票价格 + - + - 施权价 - + - + 到期期限 ？ ？ + + 波动率 + + + + 无风险利率 + - + - 现金股利

14、 - + - +,买入期权价格的上下限分析,买入期权的价格不会小于0 ； 买入期权的价格不会大于标的资产的市场价格。 K,买入期权价格的上下限分析（续）,如果标的资产的价格为0，买入期权的价值也为0； 当标的资产价格很高时，买入期权的价值趋近于标的资产价格减去施权价的现值； 期权的价格永远在最小值之上（最小值为0除外）。,公司债与股东权益,股东权益 股东价值 D A 股东权益所有者相当于拥有一个以D为施权价的对于公司资产A的买入期权。,公司债与股东权益,零息债券价值 D A 相当于持有一个面值为D的无风险债券和同时出售一个施权价为D的卖出期权。,互换（Swaps）,互换是约定两个或两个以上当事

15、人按照商定条件，在约定的时间内，交换一系列现金流的合约 。,1981年IBM与世界银行之间签署的利率互换协议则是世界上第一份利率互换协议。从那以后，互换市场发展迅速。利率互换和货币互换名义本金金额从1987年底的8656亿美元猛增到2002年中的82,3828.4亿美元15年增长了近100倍。可以说，这是增长速度最快的金融产品市场。,互换的历史,互换的条件,互换是比较优势理论在金融领域最生动的运用。根据比较优势理论，只要满足以下两种条件，就可进行互换： 双方对对方的资产或负债均有需求； 双方在两种资产或负债上存在比较优势,利率互换（Interest Rate Swaps）是指双方同意在未来的一

16、定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，其中一方的现金流根据浮动利率计算出来，而另一方的现金流根据固定利率计算。互换的期限通常在2年以上，有时甚至在15年以上。,利率互换的原因：双方进行利率互换的主要原因是双方在固定利率和浮动利率市场上具有比较优势。,利率互换,假定A、B公司都想借入5年期的1000万美元的借款，A想借入与6个月期相关的浮动利率借款，B想借入固定利率借款。但两家公司信用等级不同，故市场向它们提供的利率也不同，如表4.1所示。,在上述互换中，每隔6个月为利息支付日，因此互换协议的条款应规定每6个月一方向另一方支付固定利率与浮动利率的差额。假定某一支付日的LIBOR为11.

17、00%，则A公司应付给B公司5.25万美元即1000万0.5（11.00%9.95%）。 利率互换的流程图如图4.2所示。,货币互换（Currency Swaps）是将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。货币互换的主要原因是双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势。,假定英镑和美元汇率为1英镑=1.5000美元。A想借入5年期的1000万英镑借款，B想借入5年期的1500万美元借款。市场向它们提供的固定利率如表4.2所示。,货币互换的流程图,期权在公司理财中的应用,认股权证通常是与债券或优先股一起发行的，它的持有人拥有在特定时间以特定价格认购一定数量的普通股，因此认股权证其实是一份看涨期权。,可转换债券允许债券持有人在一定期限内按照约定的比例将债券转换为公司的普通股，因此可转换债券其实也是一份看涨期权。,