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1、-微观经济学现代观点-第 7 页考试重点：1、名词解释题（共 5 小题，每题 6 分，共计 30 分）基础货币：商业银行的准备金总额（包括法定的和超额的）加上非银行部门持有的通货，又称高能货币或者强力货币流动性陷阱：当利率极低，人们认为这时利率不大可能再下降，或者说有价证券市场价格不大可能再上升而只会跌落，人们不管多少货币都愿意持有在手中，又称凯恩斯陷阱。资本项目开放：资本项目可兑换是指对于跨货币区的经常性交易收入、资本性交易及相关的支付、转移、收入以及与上述相关的兑换不再加以限制,取消歧视性税收、补贴以及单独汇率。通胀目标制：中央银行为某个时期设定一个通胀目标值,然后央行通过操纵货币政策工具
2、(通常来说是利率)来使得该时期的实际通胀率等与通胀目标值。货币乘数：货币乘数也称货币扩张系数或货币扩张乘数，是指在基础货币（高能货币）基础上货币供给量通过商业银行的创造存款货币功能产生派生存款的作用产生的信用扩张倍数，是货币供给扩张的倍数。VIX指数：由芝加哥期权交易所发布，由芝加哥期权交易所推出的一个波动率指数, 是指数期权隐含波动率加权平均后所得之指数，用以测度未来三十天市场预期的S&P5OO指数的波动状况,通常用于反映投资者对后市的恐慌程度,又称“恐慌指数”。CRB指数：（国际商品期货价格指数）是指由美国商品调查局依据世界市场上22种基本的经济敏感商品价格编制的一种期货价格指数，能使机构
3、和个人投资者利用指数交易而获得商品价格综合变动带来的获利机会。二、简答题（共 2 小题，每题15分，共计 30 分）1、 什么是泰勒规则，其具体表达形式是什么？泰勒将这一规则中的目标通胀率*和均衡利率r*，都设为2,并设a=0.5,运用这些数值研究发现,这一规则与联邦基金利率的实际运行轨迹拟合得很好。泰勒规则是一种简单的利率反馈规则,其基本含义是,货币当局应根据通胀缺口和产出缺口的变化来调整利率的走势,以保持实际均衡利率的稳定性。如果产出的增长率超过潜在水平,或失业率低于自然失业率,以及通货膨胀率超过目标通货膨胀率,则使实际利率偏离实际均衡利率,货币当局就应运用政策工具调节名义利率,使实际利率
4、恢复到实际均衡利率。2、什么是流动性陷阱，为什么流动性陷阱下货币政策是无效的？当利率极低，人们认为这时利率不大可能再下降，或者说有价证券市场价格不大可能再上升而只会跌落，人们不管多少货币都愿意持有在手中，又称凯恩斯陷阱。如图利率降低到r1时，货币需求的利率弹性无限大，人们持有货币而不买债券的利息损失是极小的，而买卖债券的资本损失风险极大。水平的LM曲线说明政府通过增加货币供给来降低利率以刺激投资时不可能有效果的【作图】三、论述题（共 2 小题，每题 20 分，共计 40分）1、 日本的资产（房地产和股票等）泡沫形成的原因，泡沫破灭的危害及启示意义。原因：(1)日元升值是日本泡沫经济的导火线。日
5、元升值也是资产价格上涨的根本原因，同时，日本政府没有早做决策，及时有效地缓和日元升值的压力，迫于外部压力放任升值后，又导致日元过度升值，进一步推进了资产价格上涨。 (2)低通胀和货币发行量增加引起资产价格上涨与膨胀，继而支持经济景气与投资过热，最终由金融机构信贷管理混乱助长了泡沫经济。 (3)经济与金融体制原因。由于日本在货币充斥本国市场时，实体经济没有得到相应发展与提升，而是出现产业空洞化，才导致资金流入房地产与股票市场 ，泡沫经济的关键在于日本推进金融自由化过程中，金融监管体制改革没有及时跟进，为金融资本进入股市与楼市创造机会。 启示：（1）经济增长要逐步转到依靠内需上,要发挥汇率在调节内
6、外不平衡方面的作用。依靠出口带动的经济增长,会加大内外经济不平衡的压力,助长流动性过剩,是不可持续的。因此,要将经济增长的动力逐步转移到依靠内需上,特别是要促进居民消费的增长,实现经济增长的良性循环。为此,要继续发挥税收政策在进出口方面的调节作用,促进进出口的平衡增长。 （2）资产泡沫发生后,不应该主动刺破泡沫,而应在经济持续增长中消化泡沫在泡沫形成初期,日本银行没有采取具体的政策措施,丧失了挤出泡沫的有利时机。目前,中国股票市场和房地产市场存在泡沫,大家对此都不否认。但在如何消除泡沫这一问题上,鉴于日本的经历,中国的资产泡沫需要在经济持续增长中消化,因为相对于中国经济增长的潜力来说,中国的资
7、产泡沫远没有日本当时严重,能够通过多种途径得到消化。 （3）宏观调控的灵活性与经济金融监管 ：首先，加强宏观调控的灵活性。对经济调控采取更加灵活、严谨与温和方式，尽量避免经济的“硬着陆”。其次，要加强对资产价格变动的重视与监测，长期内应将股市与楼市价格纳入通货膨胀考量体系。因为就日本情况来看日本当年资产价格暴涨时不超过 3%的低平均通胀率，是日本政府放松警惕与监管的重要原因。最后，要加强金融体系的监管，继续严防金融机构投资股市与楼市，提高金融机构的资产质量与应对风险能力，尤其是防范金融机构对房地产行业贷款的风险，尽量防止地产市场风险向金融系统转移。（4）引导民间过剩流动资金当年的日本如同今天的
8、中国一样,游资泛滥。因为日本严格的外汇管制,普通的日本人不能自由地将手里的资金汇往国外,而存人银行又得不到较高的利息回报,加之国内金融产品并不丰富,大量游资巫待寻找投资出路。投资房地产业被认为是较为理想的高回报投资产品,大量的社会游资蜂拥而人,地价随之暴涨。目前,我国的银行存款利率较低,其他高回报的金融产品相对较缺乏,大量游资涌人了资产市场,抬高了资产价格,形成了一定规模的泡沫。任其发展下去势必形成更大的泡沫,影响经济的正常发展。 2、 为什么量化宽松政策对经济增长的效果是有限的，请结合日本2003-2006年量化宽松政策和本次金融危机中美联储等全球各国央行的量化宽松政策进行论述量化宽松货币政
9、策是在常规货币政策失效和利率传导机制失灵背景下,央行将名义利率降低至极低的水平,并履行最后贷款人责任,通过调整央行资产负债表规模和结构,从市场购买或接受商业银行抵押的金融资产等特殊手段,缓解金融系统流动性压力,增加货币供给,压低中长期债券收益率,旨在推动实体经济投资和消费需求、减缓通货紧缩压力,稳定金融市场的非常规货币政策。分析：（1）在套利动机的作用下,本币向境外泄漏。如果境外利率高于本国,则会出现本国资金流向境外套利,降低了本国货币供给量增长率,削弱了本国量化宽松政策效果。例如,2001年到2006年日本银行实行量化宽松货币政策期间,日本境内金融机构、企业和居民通过套利交易将日元资产兑换为
10、外汇资产,降低了日本货币供给量增长速度,导致境内流动性向境外市场漏出。同样道理,美国目前实行的量化宽松货币政策也导致美元大量流向境外,量化宽松政策对美国国内经济复苏的效果将大打折扣。（2）受实体经济能否复苏的制约。投资的支出不仅仅取决于收益率的变动，还在很大程度上依赖于经济前景，在长期能使物价有所提升。对于量化宽松货币政策来说，公众对经济的信心、对未来的预期是政策是否有效的关键因素。实体经济能否复苏的影响因素是多方面的,如果其他条件具备了,则量化宽松货币政策会发挥出理想的作用;如果实体经济依然低迷,人们预期不能改变,则量化宽松货币政策不会发挥太大作用。只有在实体经济有所复苏,有利可图的项目和投
11、资机会增加的时候,企业才能主动去借钱投资,银行也才能愿意把钱借给企业,量化宽松货币政策才能发挥刺激投资和消费的作用。（3）量化宽松货币政策只能解决短期问题。日本央行的量化宽松政策使日元有进一步贬值的趋势，这将刺激出口，但对解决长期结构性问题帮助不大。如果结构性问题得不到缓解或变革，日本经济就无法从根本上走出困境。“金融空转”只能吹大虚拟经济泡沫，对实体经济的刺激效果甚微。量化宽松政策只能过量增加总供给，无法有效治理通缩问题。（4）量化宽松的货币政策并不是万能药，需和财政刺激相结合才可以发挥到更好的效果。量化宽松的货币政策注入进的流动性虽增加了央行的储备货币，但央行的储备货币增加不会自然连接到信
12、用创造。若采取量化宽松的货币政策并未从根本上解决金融机构的巨额不良债权的问题和个人消费的信心不足问题，因此货币政策无法单独发挥促进经济的作用，只可以在一定程度上稳定经济，因此需和财政政策更大幅度的配合才更好的促进经济复苏。日本量化宽松的货币政策效果一定程度上受制于私人部门的财务状况问题，再加财政刺激缺少连贯性、货币政策的执行时间和力度不到位等限制因素，量化宽松的货币政策对促进广义货币的增长效果尤其不显著。（5）资金可能滞留金融体系,不能透过金融体系流向实体经济。一方面,在经济不景气时期银行难以找到优质项目,另一方面,银行从中央银行获得资金成本很低,持有较多流动性对其盈利影响不大,因此,有可能中
13、央银行创造的货币滞留在银行体系内,而对实体经济作用较小。例如,日本2001年到2006年实行量化宽松政策期间,高速的基础货币扩张并没能抑制信贷萎缩,M2+CD没有明显增长,说明中央银行增发的基础货币多数被商业银行以超额准备金的形式保留在了银行内部。与2000年相比,2001年到2006年CPI一直处于下降态势。基础货币大幅增加并没有带来货币供给相应增长,对经济的刺激作用有限。 量化宽松货币政策不是经济复苏及持续增长的永恒有效动力，输血和疏通管道同样重要。只有通过培育新的经济增长点，才有可能促进经济的高速增长。量化宽松货币政策并不是万能药，也不是长久之计，经济复苏进程取决于金融系统的自发调整进度
14、以及未来是否有新的经济增长点的培育。3、 有关美联储量化宽松时期的资产负债表状况量化宽松货币政策的实施使美联储的资产负债表规模发生了很大变化。由图可以看到，由 2008 年第三季度开始，美联储资产负债表的规模增大了一倍多，这表明了所谓的量化宽松货币政策就是美联储通过扩大其资产负债表的规模，从而增加货币供应，刺激经济的手段。美联储资产负债表中,资产科目主要包括持有的证券、黄金、硬币、特别提款权、央行货币互换余额、其他货币资产余额等,反映出美联储的资金运用;负债与权益科目主要包括联邦储备余额、联储发行票据、联储回购协议、延期支付协议、美联储自有资本等,共同构成了美联储的资金来源。资产科目的余额和负
15、债与权益科目的余额相等。从资产负债表扩张情况看,20072012年期间,美联储通过扩张其资产负债表向市场提供了逾2万亿美元流动性支持,极大地缓解了市场流动性紧缺的状况。尽管前期短期流动性支持工具造成了美联储资产负债表的大幅扩张,危机最严重时期,这些工具导致美联储资产负债表扩张了约1.5万亿美元。但随着美联储启动量化宽松货币政策后,金融市场逐步得到了稳定,紧急借贷工具出现了大幅收缩,而其证券资产账户却出现了大幅扩张,不仅弥补了紧急流动性工具失效后资产负债表的收缩,还造成了资产负债表规模的进一步扩张。美联储在2008年11月开始公开宣布购买机构债和机构抵押贷款支持证券,从美联储资产负债表(表1)周
16、数据来看,2008年11月25日美联储的QE1开始起,美联储的资产负债表变化出现了“总体增长,局部退出”的特点。从增长效应来看,美联储的资产和负债规模维持增长态势。从结构效应来看,美联储资产中的流动性工具逐步退出,取而代之的是证券持有项的增长。（一）量化宽松货币政策下美联储资产负债表的规模变化为应对金融危机，美联储展开了积极的救市政策，在推出大规模量化宽松货币政策的同时，美联储的资产负债规模也迅速膨胀。表1中给出了美联储从2007年2月到2013年4月资产负债规模的演进路径。在2007年2月时，美联储资产总规模为8730.56亿美元，负债规模为8431.09亿美元，经过三轮量化宽松货币政策，到
17、2013年4月时，美联储资产负债的规模出现了历史性的扩张，资产规模达到33186.49亿美元，是2007 年 2 月时的 3.80 倍，负债规模达到 32635.21 亿美元，是 2007 年 2 月时的 3.87 倍。从美联储资产负债表的资产膨胀来看，其大规模扩张的主要是持有证券类项目，持有证券规模从2007年2月的7789.02亿美元扩张到2013年4月的30442.87亿美元，占总资产比例从89%上升到92%。在美联储的资产负债表中，持有证券类项目主要包括国债、机构债、抵押贷款支持证券（MBS）等。持有证券资产的膨胀也充分表明了美联储在量化宽松货币政策中将债券资产的购买作为核心操作工具。
18、在美联储资产负债表的负债方，其负债规模的扩张主要由存款增加引起，从2007年2月的203.74亿美元扩张到2013年4月的20250.01亿美元，占比从2%上升到62%。具体看，在美联储资产负债表上，存款科目主要由存款机构存款、财政部一般账户存款、财政部补充账户存款和外国政府存款几个部分组成。其中，存款机构存款的增加是存款科目扩张的主要因素，其主要原因是美联储在量化宽松货币政策中，通过大规模资产购买行为及创新性货币政策工具如定期拍卖信贷（TAC）、商业票据融资便利（CPFF）等增强了商业银行的流动性，使其在美联储的存款储备增加。通过资产负债表的大规模扩张和膨胀，美联储较为成功地推动和运转了量化
19、宽松货币政策，在金融危机的应对过程中发挥了关键作用。（二）量化宽松货币政策下美联储资产负债表的结构调整美联储资产负债表的结构调整主要体现在量化宽松货币政策中资产负债表的新增科目和不同资产规模的配置变动方面。在危机救助初期，美联储的量化宽松货币政策主要是通过在资产方新增科目、创新流动性货币工具的形式来保持对特定企业、行业、市场的流动性的释放，缓解市场惜贷和资金紧张的局面。从2007年到2009年，美联储资产负债表的资产方新增的主要科目如表2所示，有定期拍卖信贷（TAC）、一级交易商信贷机制（PDCF）、资产支持商业票据货币市场共同基金流动性工具（AMLF）、商业票据融资便利（CPFF）、对AIG
20、（美国国际集团）贷款、住房抵押贷款支持证券（MBS）、中央银行流动性互换、定期资产支持证券贷款便利（TAFF）、Maiden Lane LLC等。创设这些工具的主要初衷是，先前的依靠公开市场操作购买短期国债来增加市场流动性的货币政策不具备指向性，于是通过增设科目、创新货币政策工具的方式来影响特定行业、企业的资金供给。由此可知，通过创新性货币政策工具，美联储资产负债表的资产结构发生了调整，主要是将通过减持短期国债来获得的资金用于创新性货币政策工具的市场流动性投放。从2007年2月到2008年12月，美联储资产负债表中美国国债科目的规模从7789.02亿美元降到了4760.14亿美元，占总资产的比
21、例从89%下降到21%。而其他创新性货币政策工具的规模则大幅扩张，例如在2008年12月，定期拍卖信贷（TAC）规模为4502.19亿美元，商业票据融资便利（CPFF）的规模为3316.86亿美元。由此可见，在这一期间，美联储资产负债表通过减持短期国债、增加创新性货币政策工具的行为使其资产结构发生了调整，维持了量化宽松货币政策的运行。 （三）量化宽松货币政策下美联储资产负债表的运转机理美联储资产负债表在量化宽松货币政策中通过多个渠道将政策意图传导到金融市场。第一，通过资产负债表扩张压低中长期利率。通过大规模购买中长期国债提高国债价格，压低中长期收益率，促使中长期利率下降。在联邦基金利率降到零利
22、率边界后，美联储的中长期利率仍然居高不下，被称为“格林斯潘之谜”。为此，美联储通过膨胀资产负债表的方式大规模购买中长期国债，以此降低长期利率基准价格。图2中给出了从2007年到2013年美国中长期国债收益率变动情况，数据可知，3年期、5年期、7年期、10年期和20年期等各固定期限的中长期国债收益率均有效下降，达到了美联储降低市场基准利率的最初意图。第二，通过美联储资产负债表的再平衡传导机制扩大市场流动性。经过三轮量化宽松货币政策，美联储的诸多创新性货币政策工具和大规模资产购买行为，促进了基础货币供应量的增加和市场流动性的扩张。2007年1月3日，美国基础货币供应量为8329.26亿美元，而到2
23、013年5月15日，基础货币供应量达到了30658.17亿美元，是原来的3.68倍，基础货币供应量通过货币乘数效应促进广义货币供应量的增长。金融市场的流动性增强后，人们会把手中的部分现金转换为其他资产，促进资产价格的提升，再通过托宾q效应，刺激投资，拉动经济增长。同时，银行类金融机构也会因为流动性的增强而不再惜贷，满足企业的资金需求，促进生产和经济增长。第三，通过美联储资产负债表的结构组合促进量化宽松货币政策发挥。在危机救助初期，通过降低短期国债规模来促进创新性货币政策工具的发挥，将资金投向特定的行业、企业和市场，挽救了一批处于危机之中的机构。在量化宽松货币政策大规模实施后，通过调整长期国债、机构债和MBS三者之间的比重来降低不同基准利率的价格，引导市场预期和走向。第四，发挥投资组合再平衡效应机制。通过对国债、机构债和抵押贷款支持证券的大规模购买，提高了这些资产的价格，使家庭和企业的资产负债表得到了修复。同时，资产购买行为使家庭或企业获得了大量的现金，在进行资产重新配置的过程中，用这些现金去购买风险更高、收益率更高的其他类似资产，推高其他资产的价格。通过这种投资组合的再平衡效应机制，改善资产负债表衰退的状况，缓解流动性不足，提振市场信心，改善经济情形。