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1、山西证券股份SHANXI SECURITIES CO., LTD.目录1 .我国食醋开展历史情况41.1 食醋酿造源远流长，我国以谷物醋为主41.2 食醋区域特征显著，山西老陈醋名列四大名醋之首51.3 山西老陈醋具有独特的酿造工艺，山西人素有“老醯儿”之称62、山西食醋行业开展现状102.1 调味品处于成长期的中后期阶段，醋板块未来增速较高102.2 醋企多而不强，行业集中程度低 122.3 山西醋产量位居全国第一位，且主要分布在太原市清徐县133、山西食醋行业开展存在的问题151.1 山西醋企产业集中度不高，醋企品牌力尚缺乏151.2 山西食醋利润率偏低，资本市场介入缺乏171.3 科技创
2、新度不强，产业化进程较短18.山西食醋行业未来开展趋势194.1 国家地理标志产品傍身，政策扶持不断出新 194.2 山西食醋仍具有量价齐升的空间，科技开展助力产业升级214.3 开拓多元化经营理念，食醋美味生活新概念224.4 餐饮定制促进食醋产业增长，品牌宣传渠道和手段更趋多样24.重点公司关注274.5 紫林醋业284.6 山西水塔29.投资风险30山西证券股份SHANXI SECURITIES CO., LTD.2.2 醋企多而不强，行业集中程度低全国食醋行业特征：大市场、小企业产业格局明显，品牌集中度低。全国大小可生产食 醋的企业达6000余家，专业生产的有3000多家，生产食醋的企
3、业有在这众多醋企中，品牌 企业产量仅占30%,其他作坊式小企业占70%o根据2018年中国调味品协会中国调味品著 名品牌企业50强/100强产量10万吨以上的食醋企业有4家，占总数的11%；总产量在5-10 万吨的食醋企业有3家，占总数的8%；总产量在1-5万吨的企业有22家，占总数的61%；总 产量在1万吨以下的企业有7家，占总数的20%o以500万吨（中国调味品协会2011年公开 发言整体调味醋产量约为300万吨，按照10%左右行业增速）估计目前食醋行业产量，我国 食醋CR5仅有16%左右，而日本的食醋行业CR5在60%80%,相比之下，我国食醋行业品 牌集中度低，未来有很大的整合空间。图
4、12:2018百强企业食醋企业规模集中年产1，5万吨图13: 2018年食醋行业企业份额占比 10万吨以上 5-10万吨 1-5万吨 1万吨以下 10万吨以上 5-10万吨 1-5万吨 1万吨以下紫林醋业山西水塔海天味业四川保宁其他6.50%恒顺集团2.62%0.28%3.13%资料来源：中国调味品协会,资料来源：中国调味品协会,资料来源：中国调味品协会,地方醋企谋求全国化，酱油企业进军食醋。目前恒顺醋业位居醋企龙头，且是目前唯一家 醋企上市公司。根据中国调味品协会数据显示，目前恒顺集团、紫林醋业、水塔醋业和分别列食 醋产量的前三位。恒顺集团目前有30多万吨醋产能；酱醋同源，酱油企业也不断通过
5、内生 开展和外延并购进入食醋领域，海天自身有7万吨醋产能，2017年收购镇江丹和醋业2万吨， 扩建的江苏厂有15万吨的醋产能，完工后合计将达22万吨；而千禾味业原有3万吨醋产能, 2017年1月将拿出5亿元在四川眉山布5万吨食醋生产线，2019年6月公告称，公司计划用 现金收购镇江市恒康调味品厂与生产、销售食醋相关的资产及镇江恒康酱醋100%股 权，在其看来，收购恒康酱醋有助于公司进一步布局华东地区。山西证券股份SHANXI SECURITIES CO., LTD.表3：食醋企业产能明细表公司名称产能情况恒顺集团目前有30+万吨醋产能紫林醋业食醋系列产品年产能已经有20万吨，目刖建设一个年产1
6、0万吨的酿造食醋生产线 建设工程，完工后预计将达30万吨。海天味业海天自身有7万吨醋产能，2017年收购镇江丹和醋业2万吨，扩建的江苏厂有15 万吨的醋产能，完工后合计将达22万吨。千禾味业千禾味业原有3万吨醋产能，2017年1月将拿出5亿元在四川眉山布5万吨食醋 生产线；2019年6月公告称，公司计划用现金收购镇江市恒康调味品厂与生产、销 售食醋相关的资产及镇江恒康酱醋100%股权。资料来源：公开资料整理，2.3 山西醋产量位居全国第一位，且主要分布在太原市清徐县山西醋产量位居全国第一位。全国专业生产食醋的有3000多家，山西全省近130家醋企 业。同时，根据2018年中国调味品协会中国调味
7、品著名品牌企业50强/100强数据显示, 在38家食醋企业中，山西食醋企业有7家，其中紫林醋业和山西水塔分别排名第二、三。另 外，从产量上来说，目前中国食醋行业年产量估计500万吨，而山西食醋年产规模到达80多 万吨，也就是说山西食醋产量占到全国食醋产量的约20%,位列中国食醋之首。表4: 2018年百强统计38家食醋企业中山西食醋企业有7家资料来源：中国调味品协会,序号企业名称产量（万吨）在全国产量排名地址1山西紫林醋业股份18.332太原市清徐县2山西水塔醋业股份15.653太原市清徐县3山西老陈醋集团（东湖老醋）5.317太原市杏花岭区4山西兰花酿造1.523晋城5太原市宁化府益源庆醋业
8、1.4825太原市迎泽区6山西中调西堡泉老陈醋1.0032太原市清徐县7山河醋业0.5834晋中山西食醋地域分布较为集中，主要分布在太原市。山西省内接近80%食醋产量分布在太山西证券股份SHANXI SECURITIES CO., LTD.原市，其次是晋中市、吕梁市。另外，从食醋品牌的地域分布情况中可以看出：山西省食醋品牌 主要分布在太原和晋中地区，主要是以太原清徐县和晋中榆次为食醋品牌的集中区域；此外晋 东南分布较多，包括晋城市、长治市等，其中晋城市的山西兰花酿造是山西省东南部最大的调味 品生产企业，临汾市的山西三盛合酿造是全国最大小米醋生产基地与企业；晋北也有一 些醋企分布，产品以雁北特色
9、苦养醋为主打。6.41%图14： 2017山西食醋规模以上产量分布情况太原晋城长治晋中吕梁资料来源：山西省统计局，表5=山西食醋地域分布情况表地区食醋品牌名称太原东湖、水塔、紫林、宁华府、来福、不老泉、笑星牌、玉璜、西堡泉、李渊牌、 清泉湖、渊源牌、山溪牌、晋溢香、尧都泉、峪泉、磊康、晋洋、奥升、柳杜、 古灯、王建忠、新泉、宋氏、溢美源、真优美、陈世家、格万老、通宝、灯山井、 箕城牌、千年井晋中双太牌、百家醋潭、龙眼井、乔家大院、四眼井、山河、梁汾吕梁清泉、起牌、七必坊、得龄斋苦养陈醋、晋城阳之源、兰花、白马寺、都知道长治阁老醋、圣堂牌、瑞福菜临汾一:盛合小米醋忻州富贵牌山西证券股份SHANX
10、I SECURITIES CO., LTD.山西证券股份SHANXI SECURITIES CO., LTD.证券研究报告：行业研究/专题报告大同大同雁门清高（苦养醋）资料来源：公开资料整理，自古酿醋数山西，追根溯源在清徐。清徐在食醋产业开展的重要地位，清徐作为山西老陈 醋的正宗发源地，是全国最大的食醋生产基地，主产地在清徐县内孟封、清源、徐沟、西谷等乡 镇。截止目前，全县共有获得食品生产许可认证的食醋生产企业45家，占全省的35%,太原 市的70%,已形成以紫林、水塔为龙头的食醋产业群，建设了紫林醋工业园、宝源老醋坊两家国 家级AAAA级旅游景区，设有东湖、水塔、紫林3家通过省级认定的企业技
11、术中心，培育了 “水塔”、“紫林” 2件中国著名商标，14件山西著名商标，5个省级名牌。食醋年产规模达 到70万吨，占全省的80%以上，位居全国区域食醋产量规模之首，产品畅销全国30多个 省、市、自治区，并远销澳大利亚、加拿大、美国、日本、韩国等地，年产业产值到达65亿 元，为当地经济建设贡献了力量。近年来，清徐县充分发挥“中国醋都”地域优势，全力支持 “水塔”“紫林”上而到2020年实现食醋产业年产能100万吨、年产值100亿元的“双百目 标。全力扶持醋产业龙头企业做大做强做优，整合带动中小醋企业向着标准化、规模化、集群化 开展。3、山西食醋行业开展存在的问题山西醋企产业集中度不高，醋企品牌
12、力尚缺乏虽然山西食醋醋企分布地区相对紧凑，但是山西醋企产业集中度不高。虽然山西食醋醋企 分布地区相对紧凑，但是，山西醋企产业集中度不高，山西醋企以中小企业甚至小微企业居多， 多种家庭手工作坊式的生产方式也一直存在，食醋产品主要供应当地及周边地区消费。另外，山 西食醋企业集聚没有形成规模和外部效应，食醋企业间缺乏配合与协作。2018年山西食醋产量为 80多万吨，占全国食醋产量约20%,中国百强醋企中山西知名醋企产量44万吨，占山西食醋 产量约50%,占全国食醋产量接近9%,其中紫林和水塔两家食醋产量为33.95万吨，占山西 食醋产量约39%,占全国食醋产量7%左右，然而，江苏恒顺集团产量就达32
13、.5万吨。山西食醋醋企各自分摊食醋消费市场，醋企品牌力尚缺乏。山西食醋存在有品类而无品 牌的现象，虽然山西食醋业内存在多个品牌阵营，但是目前还没有哪一个老陈醋品牌可以为群众 所熟知。龙头品牌主要是紫林、水塔、东湖和宁化府，四大醋企的知名度、美誉度和认可度山西证券股份SHANXI SECURITIES CO., LTD.不分伯仲，品牌力尚缺乏，竞争大于合作，各自分摊食醋消费市场，这样可能导致在全国市场上 缺乏竞争力。我国食醋区域化口味差异较大、地方特色食醋产品较多，华东地区以镇江香醋为主， 占有率到达50%左右。虽然山西食醋产品畅销全国30多个省、市、自治区，并远销澳大利亚、 加拿大、美国、日本
14、、韩国等地，是全国市场消费认知度最高的品牌，但是龙头品牌力缺乏，比 如龙头品牌山西水塔的主战场集中在东三省和湖北、内蒙等；山西紫林在华北、华中市场份额占 比为60%以上，具体主战场是山西、河南、山东等；东湖和宁化府主要销售区域是山西及周边省 份、其他省外点状城市；其他地域性品牌因其规模小、受众人群少、未形成品牌优势。另外，在渠道市场渗透率方面，山西龙头醋企也不尽相同。调味品市场三大主要渠道分别 是工业渠道，餐饮渠道和家庭渠道，山西龙头食醋醋企在渠道市场渗透率方面存在一定的差异。 例如紫林醋业主要通过农贸市场以及商超等群众消费渠道流向终端消费者，而水塔醋业通过与李 先生、姐弟俩等20多家连锁餐饮
15、企业合作的方式，经过餐饮渠道流向终端消费者，这一渠道 占比约为70%,水塔还通过与美团等ToB端的战略合作，将醋包作为调味料的一种加入方便 面等速食产品中，供消费者自主选择。另外，我们通过对山西太原市沃尔玛、永辉超市、美特好超市、 农贸市场等渠道的草根调研，发现商超铺货较多的品牌是紫林、东湖、宁化府，而水塔品牌比拟少。 表6:山西食醋品牌企业销售区域分布资料来源：公开资料整理,序号品牌名称主销售区域1水塔山西市场（不到10%的市场额）、东二省（1/3市场份额）、河南 南部、湖北、内蒙等（1/3市场份额）、其他区域点状市场（1/4 市场份额）2紫林山西晋东南、晋北、河南、山东、安徽北部、湖南、广
16、州等3东湖山西及周边省份城市、其他省外点状城市：山西太原、长治、大同、吕梁、北京、天津、唐山、秦皇岛、上海等4宁化府山西及山西周边省份城市：山西晋中、太原、北京、天津、河北、等山西证券股份 SHANXI SECURITIES CO., LTD.图15：山西食醋类品牌在山西太原商超铺货情况资料来源：商超草根调研,图16：生产食醋企业毛利率情况图17：销售净利率：海天、紫林、恒顺紫林醋业恒顺醋业海天味业资料来源：wind,山西食醋利润率偏低，资本市场介入缺乏山西食醋利润率偏低。山西地区食醋生产企业众多，竞争较为激烈，同时，由于产品细分 类别之间存在市场竞争差异，以及各主要区域消费水平、消费理念和消
17、费偏好差异，导致整体 售价与同行业恒顺醋业存在一定差距，山西醋普遍每吨比镇江醋本钱高500元/吨左右，而售价却低1000多元/吨，这极大的挤压了山西食醋的利润空间，导致其毛利率和净利率相对较低。紫林醋业 海天味.业恒顺醋业酱醋千禾味业食醋加加食品食醋资本市场介入缺乏。受大型食醋企业经营管理本钱、广告宣传费用较高及中小醋企业压价山西证券股份SHANXI SECURITIES CO., LTD.恶意竞争的影响，山西食醋的定价一直无法适应本钱上涨的压力，使其成为开展资本积累的一大 瓶颈。由于鲜少与国内外资本市场进行对接，缺乏可利用的强大资本市场的综合资源，山西醋业目 前的开展进程明显滞后。相比之下，
18、省外大型醋企加快了规模扩张和资源整合的脚步，例如恒顺 在苏北并购了最大调味品企业徐州万通，建成了重庆云阳恒顺调味品公司，在山西晋中兴建了山 西恒顺老陈醋生产基地，还在安徽六安有针对性地开发了餐供醋，而山西省还处在对小醋厂的整 合和引导阶段。恒顺醋业是目前唯一一家醋企上市公司，虽然水塔醋业从2015年底开始IPO辅 导，已在证监局备案多年，但目前并未披露招股说明书情况；紫林醋业2016年6月首次报送 招股说明书申报稿，但是两家龙头醋企的上市步伐还在进行中。表7：恒顺醋业是目前唯一一家醋企上市公司资料来源：公开资料整理,企业名称上市计划恒顺醋业已上市紫林醋业2016年6月首次报送招股说明书申报稿，
19、目前进行中水塔醋业从2015年底开始IPO辅导保宁醋暂无上市计划永春老醋暂无上市计划3.1 科技创新度不强，产业化进程较短目前，我国食醋生产企业的科技创新能力普遍较低，主要受到资金投入、研发实力等因 素 的限制。随着居民收入水平的不断增长及人口回流带来的消费升级浪潮，消费者对于食醋口 感及 平安性等需求不断提升，而作为传统食醋酿造企业来讲，需要通过现代化的生产技术和设备来 增加产能、提升产品质量、保障食品平安，同时提升企业的核心竞争力。当前我国食醋工业化进 程较短，食醋生产设备的研发和应用、以及后台控制系统的研发和精细化质量管控等方面仍有很 大的提升空间。以往国内食醋生产成套设备多采用自吸式深
20、层发酵技术，虽然操作比拟简便，但技 术含量相对较低，且出产的食醋口味上难以实现差异化；且过去食醋企业主要采用以销定产的模 式经营，一定程度上限制了产能规模提升的可能性，假设能将高新技术应用到食醋生产中，提升食醋 生产设备的自动化、智能化水平，对于食醋产能提升及品质提高均有影响。虽然山西醋企也在不断的 创新，但山西食醋企业在市场竞争中并未找准自己的位置，不仅 产品大范围趋同，在技术创新领域也并未树立独有优势，可见企业对于技术创新的重视程度仍山西证券股份SHANXI SECURITIES CO., LTD.然较为薄弱。究其原因，一是醋企团队整体素质不高，大局部醋企由家庭作坊开展而来，不理解 现代化
21、企业的管理运作模式；二是企业缺乏科技创新意识，在130多家醋企中，组建科研机构 的仅有寥寥数家头部醋企，科研投入总体数额偏低，平均约在企业销售额的2%左右；三是熟 练技术人员分布不合理，以年纪偏大者居多，年轻人才较为匮乏，企业缺乏创新开展的活力。4.山西食醋行业未来开展趋势国家地理标志产品傍身，政策扶持不断出新食醋产业作为山西省“非煤优势产业”之一，在促进调味品产业健康开展、繁荣城乡市场、扩大 就业和推进产业多元化、集群化开展、促进山西省经济增长等方面发挥着重要的支撑引领作用。 山西老陈醋是国家地理标志产品，其保健作用已被现代生物医学所证实，深度开发和市场拓展潜 力巨大。山西开展醋产业地域独特
22、、基础较好，随着保健品、养生品、高附加值食品的开发将 会形成巨大的市场需求。近年来山西省各级政府的扶持力度加大。2009年，山西省财政厅、经信委、省商务厅、 质监局等部门联合制定了关于促进山西醋产业加快开展假设干意见的通知（简称“醋八条”）。各 家醋企在认真遵循行业规范的同时反省改进，市场竞争优胜劣汰了一大批小作坊小醋企，整个行 业内部环境净化良多，并建立了山西省老陈醋产业技术创新战略联盟增强硬实力，食醋产业开展势 头较好。但就综合实力而言，山西食醋产业在全省范围内仍然处于劣势，而且自2011年“勾兑门” 事件以来，山西食醋产业正经历着时间和实践的洗礼，食醋行业弊病尚未消除，亟待谋求新 的出路
23、来面对新的挑战。近年来山西省各级政府的扶持力度加大：1）山西省人民政府办公厅 等多部门推进了一系列政策措施来支持食醋产业的开展；2）山西农业大学、山西大学、山西 生物研究所、山西食品所等省内各大高校和科研院所的联合加入，为食醋企业注入了新鲜的科技 力量；3）企业、金融机构也有多元化的资本投入来支持山西食醋产业的技术改造、园区建设。 表8：近年来山西省促进食醋产业的主要政策梳理企业食品生产许可企业食品生产许可自2004年1月1日起，我国首先在大米、 食用植物 油、小麦粉 酱油和醋五类食品行业中实行食品质量 平安市场准入制度。实施原产地域产品保护。“山西老陈醋”列入国家原产地域保护产品（后更国家整
24、总局批准对“山西老陈醋”2004. 8 9国家地理标车保护产呼卫4年国家质检总局将山西证券股份 SHANXI SECURITIES CO., LTD.名为地理标志产品），并公布了地理标志产品 山西 老陈醋国家标准，对山西老陈醋的地域范围、生产 工艺、产品质量指标和专用标志使用等作了明确规 定，原产地地域范围即山西省太原市清徐县、杏花岭 区、万柏林区、小店区、迎泽区、晋源区、尖草坪 区；晋中市榆次区、太谷县、杞县的范围内。山西省财政厅等六部门联合召开“促 进山西醋产业加快开展推进大会”，正 式出台关于促进山西醋产业加快发 展假设干意见2009.12内容涵盖食醋产业的品牌建设和市场营销、提高行 业
25、标准和质量管理、加大研发力度、鼓励和支持醋 产业集群化和园区化开展、弘扬山西老陈醋文化、 推广公司+基地+农户模式并带动相关产业开展、鼓 励醋企业利用资本市场融资、鼓励行业协会完善公 共服务功能并解决产业开展共性问题等八个方面2014年10月1日起山西老陈醋执行新“国标”2014. 10. 12014年10月1日起正式实施的山西老陈醋产品质量 新标准，山西老陈醋不用再标注保质期，且只有酸 度为6度才能被称为正宗的老陈醋山西省召开民营经济开展促进大会2015. 09提出推进全省民营经济开展破解转型升级难题，推 动民营经济做大做强，强调须高度重视把醋产业做 大做强太原市人民政府办公厅关于促进醋产
26、业开展的意见2016. 03以市场需求为导向，提升食醋价值链，延伸食醋产 业链，实现“六新”开展战略，推进我市醋产业“十三 五”期间做大做强，成为支柱产业。主要目标包括优 化结构和能力，实现产业开展新跨越，推动骨干企 业上市，建成老陈醋产业园区，实现企业整合。山西省人民政府办公厅关于印发关 于山西省发挥品牌引领作用推动供需 结构升级实施方案的通知2016. 11打造一批自主品牌，形成一批质量水平曷、竞争能 力强的名牌产品，山西食醋产业位列其中山西省省委书记骆惠宁在山西省第十 一次党代会上2016. 11提出要实施山西传统优势产业的提质工程，加大技 术改造力度，通过树立淘汰低端、提升中端、开展
27、高端的开展原那么和目标，借鉴现有高端食醋市场的 平稳趋势，争取将山西食醋产业提升开展到同行业 的最高水平。内容包括加快转变政府职能，减轻食 醋企业税负，政府协调解决食醋产业开展问题，以 及积极引导食醋企业增强知识产权保护意识山西省发改委、经信委印发山西省 “十三五”食品工业开展规划2017. 01推进太原、晋中两大食醋产业集群建设，鼓励年产 5万吨以上的优势企业，按照市场化原那么实施兼并重 组，提高行业集中度。加大科研和技术改造力度， 推进陈醋、老陈醋、熏醋等优势产品标准化生产。山西证券股份SHANXI SECURITIES CO., LTD.在保持老陈醋品质风味基础上，推广采用高新技术 与传
28、统酿造相结合的生产工艺，开展保健醋、功能醋、饮料醋等附加值高的产品山西省人民政府下发关于促进企业 技术改造工作的实施意见和山西 省技术改造专项资金使用管理暂行办 法2017. 03再次强调将提升包括食醋产业在内的传统产业作为 主要方向山西省食品工业协会关于山西食醋 分类团体标准立项2019. 09制定山西食醋分类团体标准，旨在最大程度地 保存与还原山西食醋开展历史、传统工艺和风味类 型。目前山西食醋分类团体标准已完成内容框架编 写及局部食醋分类名称定义。资料来源：紫林招股说明书、公开资料整理,山西食醋仍具有量价齐升的空间，科技开展助力产业升级首先从量来说，山西食醋具有增长空间。我国食醋消费量处
29、于较低水平，具有3倍左右的 增长空间。我国人均食醋消费仅有2.3公斤，而与我国饮食相近的日本那么到达7.9公斤，美国 人均消费量也到达6.5公斤。对标日本，保守估计中国食醋具有3倍的增长空间。另外，从山 西食醋全国化来看，例如清徐县周边的一些小醋厂，选择在广州、上海等南方的一些县市进行铺 货，一年收入几千万，所以在口味悬殊问题有望得到解决，山西食醋未来全国化可期。其次，山西 食醋利润率偏低，未来增长空间可期，江苏镇江恒顺香醋的价格基本在4, 500元/吨左右， 山西陈醋产品价格长期徘徊在2,500-3,000元/吨的较低价位，这主要是山西陈醋企业比拟多， 多年来形成了恶性价格竞争，但是，目前山
30、西陈醋多方面采取措施提高价格：成立清徐醋产业协 会核定最低出厂价；规范生产标准，例如清徐取消不规范厂家3家，由原来的45家将变为 42家，防止恶性竞争。另外，在提价方面，恒顺醋业3年提一次，而山西食醋以水塔为代表6 年没有提过价，山西食醋未来有望提价。因此，随着山西老陈醋品牌的崛起，以及消费者对品牌 和品质要求的提高，山西老陈醋品牌企业在扣准品质主题营销的基础上，产品量价有望在未来 长期稳步提升，在将来的食醋市场雄霸一方。山西证券股份 SHANXI SECURITIES CO., LTD.1 .我国食醋开展历史情况食醋酿造源远流长，我国以谷物醋为主我国以谷物醋为主。世界上的食醋主要有以中国为代
31、表的东方食醋（谷物醋）和以欧洲诸 国、美国为代表的西方食醋（果醋）为主。中国作为世界上最早酿制谷物醋的国家，制醋历史源远流长，至今已有4000年历史。图1:传统食醋幅员3意大利香脂醋日本米醋100多种保 健醋中国谷物醋 四大名醋资料来源：公开资料整理,食醋酿造源远流长。中国古代食醋是一种变酸的酒类，微有苦味，故称苦酒；夏商时代,古人尚不具备酿酒不会变酸的技术和保证条件，将酒和醋作坊合办在一起，甘者为酒，酸者为醋;到了殷商时期酿醋行业网1,遂斩与酿酒别离，成为一种新的行业；醋，古汉字为“酢”，又作“醯”，周礼有“醯人掌共醯物”的记载，可以确认，中国食醋西周已有，醋不仅是供周王室所用，民间 日常生
32、活也经常用到醋，也就是东周春秋时期普及城乡。所以，我国醋的起源从帝尧尧城制酸，历经 夏商王朝的混酿作坊、春秋战国的民间作坊，秦皇汉统的的规模醋局；至魏晋时期酿醋工艺趋于完善， 北魏时齐民要术共记述了大酢，秫米神酢等二十四种制醋方法；唐宋以来，由于微生物和制曲技术 的进步和开展，至明代已有大曲、小曲和红曲之分，最终因山西老陈醋在明清时期的鼎兴而声名 远播。山西证券股份SHANXI SECURITIES CO., LTD.图18：中国、日本、美国人均食醋消费量（公斤）人均食醋消费量（公斤）资料来源：中商情报网,现有企业通过产业链整合，推动产业转型升级。我国经济已由高速增长阶段转向高质量发 展阶段，
33、智能制造、大数据的应用及高科技的开展，促进了我国调味品产业的转型升级。随着国家对行业高质量开展的要求和劳动力本钱的上升，现有食醋企业对智能制造更加重视。尤其是人工 智能应用，更为行业带来了新的机遇和挑战，食醋企业未来会将更加注重数据的价值，不断进行 自我创新，自我变革和自我进化。有的食醋企业，正在进行产业的整合和转型升级，例如恒 顺醋业与科研院所的合作，实现企业自身技术的创新升级；山河醋业，进行产业链的纵向拓展, 建立了稳定的原料基地。4.3开拓多元化经营理念，食醋美味生活新概念食醋不仅是一种调味品，更是一种健康食品。山西民间就广泛流传“家有二两醋，不用请大 夫”的谚语，现知我国最古的汉族传统
34、医学方书西汉时期的五十二病方，南北朝时的名医别 录，明代的本草纲目等历代名医名著中多有记载醯醋在中医药中的重要作用。2016年，国务 院召开全国卫生与健康大会，并发布了“健康中国2030”规划纲要，提出了健康中国建设的 目标与任务。2019年6月，国务院发布关于实施健康中国行动的意见，明确提出居民饮食要 向低盐、低油、低糖的方向开展。因此，越来越多的调味品企业适应消费升级的需求，推出低盐调 味品。随着人们生活水平的提高及对食醋营养价值、保健功能的认识和科学研究对食醋功效特性的 揭示，单一的品种已不能满足不同层次消费者的需求。目前恒顺醋业、紫林醋业等相继推出保健 醋产品系列。山西证券股份 SHA
35、NXI SECURITIES CO., LTD.图19：中西方食醋营养与健康历史俄国二病方,俄国二病方,醋组方治灼 伤、疝、 疽、癣、疯 狗咬伤等11 种病毒南北朝名医别录醋能消痛肿，散水气，杀邪毒唐代本草 拾遗 辞能 治产后血晕、消食、 杀邪毒、破 结气，心中酸水痰饮明代本草纲 目醋能消肿，散水气， 杀邪毒，理诸 药清代随息居饮食谱辞 能开胃、养肝、强筋、暖 骨、醒酒、消食.下气、 辟邪、解鱼蟹鳞介诸毒二本草备要散痰解毒. 下气消食、开胃气中国最早呼吸器官的疾病、狂犬咬伤等疾病的治疗T8-19世纪欧洲人用醋杀菌消毒，预防传染病西方希伯克拉底斯耳朵和皮肤疾 病试用醋治疗资料来源：公开资料整理,
36、表9：食醋的营养成分种类营养成分保健功能糖类葡萄糖、木糖、果糖、甘露糖、 肌醇、阿拉伯糖等降血脂、抗氧化氨基酸含有18种氨基酸，其中包括8 种人体必需氨基酸提高机体免疫力、蛋白质的合成和促 进机体代谢维生素维生素C、维生素B1, B2, B6 等维生素在人体生长、代谢、发育过程 中发挥重要作用无机物P、Ca、Na、Zn、Cu、Fe 等微量 矿物质元素提供人体所需的微量元素蛋白质由多个氨基酸连才妾而成，传统 食醋中蛋白质的含量范围在 0. 14-3. 21g/100ml 之间蛋白质是生命的物质基础，是生命活 动的主要承当者脂类醋中的脂类主要为粗脂肪，传 统食醋中粗脂肪的含量范围在0.03-1.
37、15g/100ml 之间脂肪是人体必需的六大营养素之一， 它是机体的构成，为机体提供育潼山西证券股份 SHANXI SECURITIES CO., LTD.证券研究报告：行业研究/专题报告山西老陈醋的特征成分，总黄酮含量，60mg/100g,黄酮有很强的抗氧 化作用，可改善血液循环、降低胆固醇；川苛嗪含量230mg/L,川茸嗪 是山西老陈醋的重要香气成分，有抗血小板聚集、扩张小动脉、改善微特的刑山西老陈醋循环隹资料来源：公开资料整理,食醋多元化开展附加值卬对解均消费符图20：我国醋饮料市场规模F用。两种物质完全靠谷物自然发酵形成。日食品拓展。食醋更多的消费场景可使食醋行业摆脱低挖掘将是未来企业
38、开发新产品的趋势，例如醋饮料的独趋势，醋饮料市场将持续增长，进而提升醋类产品的人图21：山西老陈醋冰激凌我国醋饮料市场规模（亿元）60504030201002013 2014 2015 2016 2017 2018资料来源：中国调味品协会，另外，随着消费群体和消费形式的改变,资料来源：公开资料整理，调味不只是调味，它是品味、是滋味、是美滋美味的生活。行业里局部企业以调味品为基础，打造了与美味生活新概念相关的创意。例如： 厨邦的咸鲜味的冰淇淋；加加的酱油蘸荔枝；太原市食品街就有针对山西人爱吃醋特点研发的一 款“老陈醋冰激凌”，原料用到了宁化府3年或者5年的陈酿，与牛奶等材料进行屡次配比， 初尝时
39、有点像巧克力的味道，却比之更有层次，回味之后能感受到陈醋的清香，受到了本地消费者的追捧。44餐饮定制促进食醋产业增长，品牌宣传渠道和手段更趋多样餐饮行业稳健开展。国家统计局数据显示，2018年全国餐饮收入实现42716亿元，同比 上年增长9.5%,调味品终端渠道餐饮占比最大（45%）,餐饮消费增加将直接提升调味品用山西证券股份SHANXI SECURITIES CO., LTD.量，而食醋属调味品行业的子品类，常年来稳占调味品消费量10%以上。当前餐饮业已经不 仅仅是消费者饮食的场所，同时也成为了调味产品场景体验式消费的渠道之一。连锁餐饮业的 开展对定制调味品产品需求旺盛；外卖、团餐等的开展也
40、为调味品产品的新渠道开拓提供了新机 遇，从而促进食醋产业增长。图22：餐饮行业收入情况表图23:调味品三大渠道市场占比餐饮收入（亿元）同比增长（）资料来源：中国产业经济信息网,资料来源：中国调味品协会,工业渠道餐饮渠道家庭渠道餐饮定制调味品是我食醋产业增长的新动力。标准化、连锁化、轻型化的新餐饮企业的开展对定制调味品产品需求旺盛，尤其以“中央厨房+门店”的标准化连锁经营模式最为普遍。“中央厨房+门店”模式为具备研发能力、可以提供定制化调味料服务的复合调味料企业创造 了新的商业机会。复合调味料企业可以根据餐饮企业的要求，为其定制适用于某款菜品烹饪的调 味料，不仅大大简化了厨师工作，更让餐饮企业的
41、特色化、标准化和规模化成为可能；甚至还可 以全面为餐饮企业提供菜品研究筹划、本钱控制、烹饪流程优化、品质控制等精细化服务，帮助 餐饮企业研究分析消费者偏好，不断推出新的菜式，指导厨师使用标准化调味品，从调味产品 的供应商变为餐饮解决方案的提供者。2018年复合调料规模达1091亿元，预计2015-2020年仍保持14.7%复合增速，在中国 调味品总市场的占比上升至22.1%,但是相比美国和日本而言，我国复合调味品市场仍有较大 的增长空间，并且目前国内食醋类为主的复合调味料仅占复合调味料产品总数的5%左右。随 着餐饮市场的变化，食醋行业应该更加重视开发复合调味料，在口味、使用方式和营养功能等方
42、面适应消费变化的新趋势。因此，“去厨师化”、“口味定制”的餐饮需求等新消费趋势下, 例如以食醋为主要原料的“糖醋排骨酱”等复合调味料增幅明显，此类产品主要得益于大山西证券股份 SHANXI SECURITIES CO., LTD.大的方便了消费者对醋产品使用的便捷性，因此更能得到消费者的青睐。图24： 2013-2018年中国复合调味品市场规模增长趋势 图25：各国复合调味品占比情况 复合调料市场规模（亿元）同比（） 复合调料市场规模（亿元）同比（）资料来源：中国产业信息网，资料来源：FrostSul I ivan2015,外卖、团餐等的开展也为食醋产品的新渠道开拓提供了新机遇。随着互联网对餐
43、饮行业 渗透率的不断提升，对消费者的消费习惯不断改造，传统餐饮业也经历了巨大的改变。快餐餐饮 和外卖市场取代家庭烹饪的趋势将愈演愈烈，也为调味品产品新渠道开拓提供了新机遇。 2018年我国外卖020收入约4712亿元，占全国餐饮业收入的比重为11.17%,对于每公斤 食品来说餐饮行业的调味品消耗量是家庭烹饪的1.6倍，调味品需求的新增量将受益于外卖餐 饮业的开展。图26：我国外卖020行业规模图27：我国外卖。2。收入占全国餐饮收入比重餐饮收入（亿元）同比增长（）我国外卖020收入占全国餐饮业收入的比重资料来源：中国产业经济信息网,资料来源：中国产业经济信息网,山西证券股份SHANXI SEC
44、URITIES CO., LTD.食醋品牌宣传渠道和手段更趋多样。现在企业的品牌宣传已经不再局限于传统的电视广播 报纸杂志，传播的渠道更加立体化、多元化，网络大V、网红以及短视频等渠道越来越受到企业 的青睐。一是在传播内容上，未来会更加注重文化的传播和精神文明的宣传，通过文化的导入传播 企业的品牌，建立消费者的认知，比方建立博物馆和举办文化节、通过美食纪录片等方式也会成为 趋势。二是随着各类自媒体的开展，多样的带货方式也渗透到了传统的调味品行业，例如：饭爷林 依轮联合天猫网红薇娅带货，20分钟销售额突破100万；山河醋业的老板京东直播卖货，带 消费者走进醋业生产工厂；涪陵榨菜牢牢抓住热点事件，
45、在抖音直播吸引了一大批消费者。一部 分企业已经成功尝到甜头，一局部企业正在尝试，相信未来会有更多的企业去接触新的传播与带货 方式。图28：调味品品牌宣传渠道的多样化资料来源：公开资料整理,.重点公司关注山西醋的特有价值和历史品牌，将来有望在食醋市场雄霸一方。山西老陈醋业内存在多个品 牌阵营，龙头品牌主要是紫林、水塔、东湖和宁化府，每个品牌均有各自的主销区域市场。总体 而言，山西老陈醋这一醋业子板块开展较为缓慢，各大老陈醋品牌整体规模效益与全国龙头恒顺 醋业还有差距，其实，山西老陈醋的独特工艺使其产品附加值高，兼具价格和市场规模上升空间。 建议关注山西龙头醋企。山西证券股份SHANXI SECU
46、RITIES CO., LTD.5.1 紫林醋业2000年2月，罗氏家族第二十四代、罗贯中后人罗建纯先生创立山西省清徐金元老陈醋 ，为紫林醋业前身；2006年12月，山西省清徐金元老陈醋变更为山西紫林 食品；2012年9月，公司完成股份制改制，企业名称变更为“山西紫林醋业股份有 限公司”。经过近20年的开展，目前已成为全国食醋行业产量排名第二醋企（根据2018中国 调味品协会百强企业数据）。公司产品主要有“紫林”牌山西老陈醋、陈醋、保健醋、果醋、 醋饮料及料酒等七大系列百余种，畅销全国。图29：紫林醋业开展历程2006.2006年2月企业率先在食醋 行业启用彩视明星徐帆女士 为“紫林品牌形象代言人”，20002000年2月罗贯中后人罗建纯先生创立山西省清徐 .金元老陈醛，2006.2006年12月,山西省清徐金元老陈 酯变更为山西紫林食品有 限公司一2016年6月首次报送 招股说明书申报稿， 目前进行中一2012年9月，公司完成股份 制改制，企业名称变更为“山 西紫林酹业股份” 2012年4月“紫林及图 形”商标被国家工商行政 管理总局认定为“中国地 名商标.2008年10月，紫林醍立方养生 馆在清徐开馆并免费对外开放， 造福乡梓，