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1、精品名师归纳总结搞活国企的重要一环在于其高级治理者的鼓励。通过实证考察我国上市公司高级治理人员鼓励与经营绩效的关系发觉，高管人员年度酬劳偏低，其酬劳水平与持股数量只与公司规模正相关，而与经营业绩不存在显著的正相关关系，现行的鼓励机制并没有达到预期的鼓励成效。如何设计有效的酬劳绩效契约以形成高效的国企鼓励机制，是国企改革的重要课题。高级治理层鼓励与 经营绩效关系的实证讨论中国通商控股有限公司研发部魏 刚河南高校经贸学院杨乃鸽当公司经理与股东之间不存在信息的不对称，且他们之间的酬劳绩效契约是完全的，即股东能够告知他们在每种状态下应实行的行动，那么鼓励性契约就没有必要存在了。但是现实的市场是不完善的
2、，公司经理存在道德风险和逆向挑选问题，代理成本的产生是不行防止的。对于追求财宝最大化的股东来说，为了最大程度削减代理成本，就要和经理签订酬劳绩效契约，从而鼓励经理挑选和实施可以增加他们财宝的活动。问题的提出自 1978 年以来，我国在企业高级治理者的酬劳绩效契约上先后进行了一系列的改革，从传统的方案经济体制下的吃“大锅饭”向市场经济体制下的安排制度转轨。但是，由于政策环境、经济环境、社会文化和企业内部条件等诸多因素的影响，对企业高级治理者的鼓励约束机制问题始终没有得到解决。因此，我国企业高级治理者的酬劳在数量、结构和方式上都存在很多问题，特殊是缺乏长期的鼓励机制，从而在肯定程度上使“内部人掌握
3、”、“ 59 岁现象”等问题在我国国有企业中日益扩散，即便是大多数依据现代企业制度要求进行改制的上市公司也概莫能外。为了建立和完善现代企业制度，达到“产权清楚、权责明确、政企分开、治理科学”的要求，需要从多方面入手，其中的关键之一，在于设计适合我国国情的最优酬劳绩效性契约，以充分调动企业治理人员的积极性。对这一点，我国的决策层、理论界和实务界已经逐步达成共识。在党的十五届四中全会上通过的中共中心关于国企改革和进展如干重大问可编辑资料 - - - 欢迎下载精品名师归纳总结题的打算中，首次明确“实行经营高级治理者收入与企业的经营业绩挂钩”，要“建立和健全国有企业经营高级治理者的鼓励和约束机制”。这
4、为经营者猎取合法、透亮的收入营造了良好的政策环境，并为我国企业高级治理者的酬劳鼓励性契约的重新设计和创新铺平了道路。中国上市公司高级治理层的鼓励情形怎样？对他们采纳了哪些鼓励形式？高级治理层的酬劳有多少？存在一些什么特点？它们是否同代理理论猜测的那样，与公司的经营绩效存 在显著的正相关关系？高级治理人员的持股比例有多高？是否达到了相应的鼓励成效了？这 些问题的回答将有助于国家作为最大股东的国有企业有效鼓励机制的形成。高级治理层鼓励现状的总体考察上市公司作为我国国有企业改制的“领头羊”，无论是经营业绩仍是内部的治理机制都优于其他国有企业，上市公司高管人员鼓励的现实成效，可以为分析我国企业内部鼓励
5、机制供应较有说服力的证据。基于这种考虑，我们对上市公司1998 年年报中公布的董事会成员、总经理和监事会成员的酬劳和持股情形进行了考察。我们以 1999 年 4 月 30 日公布年报的 816 家 A 股上市公司为样本，考虑到极端值对统计结果的不利影响，剔除了净资产收益率低于-1000% 的 3 家公司 深华宝 -1357.82% 、石劝业 - 1217.24、郑州百文 -1184.46% ，共选取了813 家公司。同时，在分析高级治理人员货币性酬劳与公司业绩的相关性时，我们剔除了未披露高级治理人员年薪的48 家公司，以 765 家公司的数据作为讨论对象。在分析高级治理人员持股情形与公司业绩的
6、相关性时，剔除了未披露高级治理人员持股情形的22 家公司，以 791 家公司的数据作为讨论对象。概括起来， 我国上市公司高级治理层的鼓励情形存在以下一些特点：交通运输设备制造业金融业表 1上市公司高级治理层分行业年度货币收入描述性统计结果单位：元行 业均 值标准误差中 值标准偏差方 差峰 值区 域最小值最大值样本电子业273515.559744.11205441292685.28.57E+1015.86149786032140153000023房的产业328148.857772.34223000283025.58.01E+10-0.408985055751795602324纺织业221405.
7、327655.13151100206952.14.28E+103.86931991093199456高科技366430.369112.92204356390961.71.53E+111.9814101060141010632公用事业283772.126439.99255840206502.94.26E+101.24894735089473561化工业21414517340.14177998149165.62.23E+103.04828000082800074机械制造业27159923711.27197891192631.273.71E+103.2510381280103812866家电业299
8、04863099.08232755309121.19.56E+108.3014604630146046324建材业230009.533771.09188517165443.92.74E+102.926910042899672000024166829.429362.63127649163484.192.68E+103.95715529071552931248300126104.8138500252209.76.36E+103.67531000926006236004可编辑资料 - - - 欢迎下载精品名师归纳总结农业232783.141713.5187000161555.72.61E+102.5
9、0655300065530015商业279286.625084.84220800236649.95.6E+103.6510984480109844889食品业317797.247101.26278552225889.75.1E+100.76896300089630023冶金业209240.829662.59144445202181.54.05E+105.00957133095713346造纸业142809.81955214695070495.724.97E+100.81271169027116913制药业294816.645583.44221868241204.95.82E +1013.481
10、30431240688134500028综合类278554.624805.97193872283917.38.06E+107.07162231801622318132全部样本261952.78602.47193872237932.55.66E+107.08162231801622318765注： 1. 资料来源： 1999 年 1 月至 4 月的中国证券报、上海证券报和证券时报公开披露的上市公司年度财务报告。下同。2. 本表中的高级治理层货币收入包括董事会成员、总经理、总裁、副总经理、副总裁、财务总监、总工程师、总经济师、总农艺师、董事会秘书和监事会成员的年度收入。下同。3. 有少数上市公司部
11、分治理人员领取收入的时间不足一年，因此在统计高级治理层收入时予以排除。下同。4. 有些上市公司部分治理人员的货币酬劳是用美元或港币支付，在统计过程用1998 年 12 月 31日中国人民银行公布的汇率予以折算。下同。5. 有小部分上市公司 如深天的、深特力和深石化）对董事长和。在肯定程度上我们可以说，各行业治理人员的收入与行业的景气度是亲密相关的。近年来，随着我国资本市场的不断进展，金融业的进展突飞猛进，这又同时带动了高科技行业的进展。因此，金融业和高科技行业的治理人员收入较高是完全可以懂得的。表 2上市公司高级治理层年度货币收入人均统计结果可编辑资料 - - - 欢迎下载精品名师归纳总结行
12、业高管人员总数均值 人领取酬劳人数均值 人领取酬劳人数所占比例 %人均年度酬劳样本均值 元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品名师归纳总结电子业16850.0035410.4623可编辑资料 - - - 欢迎下载精品名师归纳总结房的产业14642.8649555.4424纺织业16743.7536035.1656高科技16743.7559483.0032公用事业17741.1842261.0461化工业10550.0023406.2674机械制造业171058.8228136.2366家电业17741.1847808.3724建材业17952.9433272.8324交通运输设备制造业1774
13、1.1826095.7031金融业18316.6779287.54农业13861.5431893.7215商业16850.0035575.0889食品业161062.5035464.6223冶金业18844.4426711.7846造纸业171058.8216111.4413制药业171058.8230535.1228综合类16850.0038000.33132全部样本16850.0037502.45765三、领取酬劳的治理人员所占比例偏小从表 2 我们可以看到一个比较奇妙的现象，那就是我国上市公司治理人员从公司猎取酬劳的人员比例很低，平均仅为50% 。也就是说，有一半的高级治理者在公司是“白
14、干” 的。是什么缘由导致了“零酬劳”现象了？我们认为主要有以下缘由：第一，治理人员是由 主管部门任命，仍属国家干部，不从公司领取酬劳。其次，治理人员从母公司或集团公司或 关联公司领取酬劳，而在上市公司挂职。第三，不少上市公司聘请了独立董事，不从公司领 取酬劳 。这在肯定程度上反映出我国行政性的托付代理的后果，和上市公司改制不完全有关，也在很大程度上表达了企业经营者收入安排制度的非市场性。我国大多数企业上市 都是“一哄而上”，很多是“两块牌子，一班人马”，搞的是“先上市后改制、先结婚后谈 恋爱”。值得留意的是，绝大多数有“零酬劳”现象的公司属前两种情形，这说明我国上市 公司治理人员的独立性较差，
15、公司的内部治理结构仍需改进。对于广大投资者而言，这种不 在公司拿任何酬劳的治理人员的确让他们不大放心。这也难怪尽管我国银行存款利率一降再 降，仍是不能有效的把公众的“压箱钱”挖出来。不过有关监管部门已经意识到这个问题的严峻性。1998 年 10 月 6 日，中国证监会发布了关于对拟发行上市企业改制情形进行调查的通知，开头对拟发行上市企业实行“先改制，后发行”的方法。通知强调，上市公司的董事长原就上不应由股东单位的法定代表人兼任。总经理、副总经理等高级治理人员不得在上市公司与股东单位双重任职。财务人员不能在关联公司兼职。股份公司的劳动、人事及工资治理必需完全独立。四、董事长、总经理年度总体货币收
16、入过低，个别差异悬殊可编辑资料 - - - 欢迎下载精品名师归纳总结统计结果显示，上市公司董事长年度总体货币收入均值为47713.75 元，月收入3976.15元。而最高收入380000 元，月收入 31666.67 元。最低仅为 1600 元，月收入133.33 元。前者是后者的237.5 倍。总经理总体平均年度收入51434.67 元，月收入 4286.22 元。最高收入是 446500 元，月收入 37208.33 元。最低收入3320 元，月收入 276.67 元。前者是后者的134.49 倍参见表 3。行业交通运输设备制造业表 3上市公司董事长、总经理 ，董事长平均年度收入最高的是金
17、融业，为107633.33 元。其次是房的产为，70442.29 元。董事长平均年度收入最低的是交通运输设备制造业，为30701.91 元。其次是化工业， 32398.64 。总经理平均年度收入最高的是高科技行业，为 106954.7 元。其次是金融业，90850 元。总经理年度平均收入最低的是造纸业，为19510.33 元。其次是化工业，29639.91 元。从董事长和总经理年度收入的排名结果来看，年度收入最高的董事长是佛山照明0541的钟信才， 380000 元。其次是深进展 0001的许季才， 241000 元。年度收入最低的董事长是天大天财 0836 的冠纪淞， 1600 元。其次是华
18、侨投资 600759 的孙小钢， 2980 元。总经理年度收入最高的是海欣股份600851的袁永林， 446500 元。其次是新华股份 600782 的王维邦， 336600 元。年度收入最低的总经理是岁宝热电600864 的陈景春， 3320 元。其次是五粮液 0858 的徐可强， 6300 元。可编辑资料 - - - 欢迎下载精品名师归纳总结从中美上市公司老总的年度货币收入比较来看，我国上市公司老总的收入实在太低。美 国上市公司首席执行长官1997 年度薪金和红利收入最高的是南方保健公司的理查德司夸斯， 13399000 美元，按8.28:1 的汇率折算，是钟信才的292 倍，是袁永林的2
19、48 倍。假如加上长期补偿金，收入最高的是旅行者集团的桑弗德威尔，为230725000 美元，折合成人民币，分别是钟信才和袁永林的5027 倍和 4279 倍。五、酬劳结构不合理，形式单一比较成熟的美国上市公司高级治理层的酬劳结构中，基本工资占42%，奖金占 19%， 股票期权占 28%，其他福利占11。目前我国上市公司高级治理人员的酬劳结构不合理，形式比较单一。从我们的统计结果来看，绝大多数的公司高级治理人员的酬劳是工资加奖金，实行年薪制的很少。另外，对于在西方极其普遍的股权鼓励的酬劳形式，由于种种缘由在我国尚处于探讨和试点阶段，但即使是在最便于推行股权鼓励的上市公司中，这种鼓励手段仍旧处于
20、“真空”状态。六、总体持股数量较少，存在显著的行业差异我国上市公司高级治理人员总体持股数量较少，持股比例偏低，并且存在明显的行业差异见表 4。统计结果显示，高级治理人员总体持股水平在全部样本平均水平以上的行业是纺织业、金融业、综合业、高科技行业和家电业，最低的是冶金业、造纸业、机械制造业。总体持股数量占总股本比例最高的是纺织业，为0.85% 。其次是农业和综合类公司，均为0.11%。持股比例最低的是房的产业、公用事业、金融业、冶金业和制药业，均为0.04% 。纺织业上市公司高级治理人员不管是总体持股数量仍是所占总股本比例均是最大的，这主要是由于国家为了振兴纺织业，对治理层增加持股比例实行比较宽
21、松的政策。特殊是1998年，深中冠、龙头股份和太极实业等纺织企业增发新股时都增加了治理层的持股比例。交通运输设备制造业金融业表 4上市公司高级治理人员总体持股数量分行业的描述性统计结果单位：股行业均 值标准误差中 值标准偏差方 差峰 值最小值最大值占总股本比例均值 人占比例 %均值 股股本比例 %司数 家171164.718960.910.005027行 业高管人员总持股人数持股人数所人均持股人均持股占总零持股公样本可编辑资料 - - - 欢迎下载精品名师归纳总结电子业房的产业14428.5726017.030.01426纺织业16850.0085582.960.09355高科技161062.
22、5019352.30.01033公用事业171058.8213804.580.006062化工业181372.22710.10.004076机械制造业171164.718400.630.004271家电业16850.0023428.520.01025建材业171058.8214543.120.01125交通运输设备制造业171164.7121335.520.01032金融业18527.7841678.830.0304农业131076.9213703.740.01016商业16956.2515332.890.03194食品业161062.5010897.120.01124冶金业171164.71
23、6322.720.004147造纸业171376.475111.930.002013制药业171164.719503.330.007131综合类171058.8228475.990.0075130全部样本29617559.1219620.120.01419791表 6上市公司董事长持股市值前10 名序号行业代码董事长姓名董事长持股数量 股每股市价 元*持股市值 元净资产收益率%1综合类600653瞿建国147647513.281960758810.133化工业600727冯怡生52000024.41268800023.74可编辑资料 - - - 欢迎下载精品名师归纳总结4综全类600728张
24、毅6060007.71467226011.475综合类600052楼忠福5670007.62432054014.756交通运输设备制造业0559鲁冠球33973810.493563851.6212.467家电业0527何享健4548867.13229690.614.418农业0061林家宏20552313.422758118.6613.119综合类600868杨钦欢2873335.091462524.9713.7310综合类0587冯永明2077536.241296378.7210.25注: 每股市价是用1999 年 4 月 30 日的收盘价。下同。表 7上市公司总经理持股市值前10 名序号行
25、业代码总经理姓名总经理持股数量 股每股市价 元持股市值 元净资产收益1高科技0021谭文志54925021.681190774023.492综合类600052楼忠福5670007.62432054014.753化工业600727冯久田15886024.4387618423.744农业0048欧锡钊10260029.2430000248.125公用事业0601林木清2520007.76195552011.386化工业600728杨宝仲2100007.71161910011.477综合类0632陈维辉1644548.6614241729.008商业600739张德仲9880013.95137826
26、014.329商业0056宋胜军1728007.2612545280.57710家电业0007蓝天辅975008.1279170010.06回来分析上一部分从描述性统计的角度，对上市公司高级治理人员的鼓励现状作了一个整体分析。在本部分中，我们将运用回来分析方法来讨论上市公司经营绩效与高级治理人员酬劳和所持股份的敏锐程度，并且考察高级治理人员年度酬劳与公司规模、所处行业和所持股份的相关关系。一、 讨论假设1. 公司经营绩效与高级治理层的年度酬劳存在显著的正相关关系依据代理理论，当公司经理与股东之间存在信息不对称的时候，股东就要与经理签订酬劳绩效契约，来削减经理由于道德风险和逆向挑选所导致的代理成
27、本，从而使自己的财宝最大化。在酬劳绩效契约下，公司经理的酬劳将依据公司的经营绩效来打算。因此， 对于自利的公司经理来说，他将寻求通过提高公司经营绩效来提高自己的酬劳。所以，我们假设公司的经营绩效与高级治理人员的年度酬劳存在显著的正相关关系。2. 公司经营绩效与高级治理人员的持股比例存在显著的正相关关系依据代理理论，公司经理是风险回避型的，股东是风险中性的。当经理没有公司剩余索取权时，他们就会回避风险较高收益较高的工程而挑选风险较小收益较低的工程。当经理拥有公司剩余索取权时，即持有公司股份时，他们就会投资收益较高的工程，以求提高自己的可编辑资料 - - - 欢迎下载精品名师归纳总结福利水平。因此
28、，当高级治理人员持有公司股份时，就如给他们戴上了“金手铐”，公司利益与个人利益就紧紧的捆在一起，一荣俱荣，一损俱损。所以，我们假设公司的经营绩效与高级治理人员持股比例存在显著的正相关关系。3. 公司经营绩效与高级治理层的持股比例存在“区间效应”当经理拥有公司的剩余索取权益越大时，其福利水平与公司经营业绩就越相关。也就是说，当经理拥有的股份比例越高，他们在制定投资决策时就会反复斟酌权衡，以挑选正确的决策，从而在使股东财宝最大化的同时，也使自身利益最大化。因此，高级治理人员拥有的股份比例越高，其与公司经营绩效的相关性就越显著。所以，我们假设公司经营业绩与治理层的持股比例存在“区间效应”。4. 高级
29、治理人员的年度酬劳与公司经营业绩、公司规模、公司所在行业的景气度存在显著的正相关关系，与其所持股份存在显著的负相关关系高级治理人员的酬劳除了受公司经营业绩影响外，仍受制于经理把握的资源大小。大排档老板与大集团公司总裁努力程度或许一样，收益率或许一样，但他们的绩效规模以及所得酬劳却大不一样。同等程度的鼓励刺激同等程度的努力，对于不同规模的公司来说，高级治理人员所得的酬劳是不一样的。因此，我们假设高级治理人员的年度酬劳与公司规模存在正相关关系。行业有“夕阳”行业和“朝阳”行业之分。在其他条件相同的情形下，对于同样努力的两个公司经理来说，处在不同的行业其所取得的经营业绩是不一样的。行业景气度越好，公
30、司经理越有可能获得良好的经营绩效，因此其酬劳也会越高。行业景气度越差，公司经理取得良好业绩表现的可能性越小，因此其酬劳也会降低。所以，我们假设高级治理人员的年度酬劳与公司所在行业的景气度存在正相关关系。当经理持有公司股份越多时，他们得到除工资收入以外的其他补偿的可能性就越大。在其他条件相同的情形下，对于获得同样年度酬劳但所持各自公司股票比例不同的两个公司经理来说，持股比例少的经理便会与股东讨价仍价，要求重新签订酬劳绩效契约，以获得更高的收入来补偿。所以，我们假设高级治理人员的年度酬劳与其所持公司股份比例存在显著的负相关关系。二、模型与变量我们用加权平均的净资产收益率ROE 作为公司的经营绩效变量，用高级治理人员的总体年度酬劳 AC 作为其酬劳变量，用高级治理人员的总体持股数