《02章企业投融资决策与资金管理.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《02章企业投融资决策与资金管理.docx（62页珍藏版）》请在taowenge.com淘文阁网|工程机械CAD图纸|机械工程制图|CAD装配图下载|SolidWorks_CaTia_CAD_UG_PROE_设计图分享下载上搜索。
1、第二章投融资决策与资金管理【思维导图】第一节投资决策【知识点1】投资项目的一般分类 独立项目指某一项目的接受或者放弃并不影响其他项目的考虑与选择。 【提示】若无资金限制，只要项目达到决策的标准，则均可采纳。如果资金有限制，则需要进行比较。 互斥项目指某一项目一经接受，就排除了采纳另一项目或其他项目的可能性依存项目指某一项目的选择与否取决于公司对其他项目的决策。在决策依存项目时，公司需要对各关联项目进行统一考虑，并进行单独评估。【例】企业决定在外地开设子公司，这就是需要考虑到生产线的购置、人员的招聘、研究与开发的安排等其他诸多项目【知识点2】投资决策方法一、回收期法1.非折现的回收期法 投资回收
2、期指项目带来的现金流入累计至与投资额相等时所需要的时间。回收期越短，方案越有利。 【例21】假设某公司需要对A、B两个投资项目进行决策，相关资料如下： 0 1 2 3 4 项目A 1000 500 400 300 100 项目B 1000 100 300 400 600 要求：计算两个项目的非折现的回收期。正确答案（1）计算项目A的非折现回收期 年限 0 1 2 3 4 现金流量 1000 500 400 300 100 累计现金流量 1000 500 100 200 300 回收期2100/3002.33（年） （2）计算项目B的非折现回收期（过程略） 回收期3.33（年）结论：如果A、B为
3、独立项目，则A优于B；如果为互斥项目，则应选择A。2.折现的回收期法 折现的回收期法是传统回收期法的变种，即通过计算每期的现金流量的折现值来明确投资回报期。以项目A为例。 年限 0 1 2 3 4 现金流量 1000 500 400 300 100 折现系数（10%） 1 0.9091 0.8264 0.7513 0.6830 现金流量现值 1000 454.55 330.56 225.39 68.3 累计现金流量现值 1000 545.45 214.89 10.5 78.8 折现回收期2214.89/225.392.95（年）3.回收期法的优缺点 优点可以计算出资金占用在某项目中所需的时间，
4、可在一定程度上反映出项目的流动性和风险。在其他条件相同的情况下，回收期越短，项目的流动性越好，方案越优。一般来说，长期性的预期现金流量比短期性的预期现金流量更有风险缺点未考虑回收期后的现金流量传统的回收期法还未考虑资本的成本（时间价值）。 二、净现值法 净现值指项目未来现金流入量的现值与现金流出量的现值之间的差额。以项目A为例。 年限 0 1 2 3 4 现金流量 1000 500 400 300 100 折现系数（10%） 1 0.9091 0.8264 0.7513 0.6830 现金流量现值 1000 454.55 330.56 225.39 68.3 累计现金流量现值 1000 545
5、.45 214.89 10.5 78.8 净现值NPV78.8（万元）【净现值法内含的原理】当净现值为零时，说明项目的收益已能补偿出资者投入的本金及出资者所要求获得的投资收益；当净现值为正数时，表明除补偿投资者的投入本金和必要的投资收益（再投资假设）之后，项目仍有剩余收益。所以，当企业实施具有正净现值的项目，也就增加了股东的财富；当净现值为负数时，项目收益不足以补偿投资者的本金和必需的投资收益，也就减少了股东的财富。再投资假设：项目现金流入再投资的报酬率是资本成本。【净现值法的优缺点】（1）净现值法使用现金流，而未使用利润（因为利润可以被人为操纵），主要因为现金流相对客观。（2）净现值法考虑的
6、是投资项目整体，在这一方面优于回收期法。（3）净现值法考虑了货币的时间价值，尽管折现回收期法也可以被用于评估项目，但该方法与非折现回收期法一样忽略了回收期之后的现金流。（4）净现值法与财务管理的最高目标股东财富最大化紧密联结。（5）净现值法允许折现率的变化，而其他方法没有考虑该问题。三、内含报酬率法1.传统的内含报酬率法内含报酬率指使未来现金流入量的现值等于未来现金流出量的现值的折现率。决策原则：如果IRR资本成本，接受项目能增加股东财富，可行。如果IRR资本成本，接受项目会减少股东财富，不可行。【例】已知某投资项目的有关资料如下表所示： 年份 0 1 2 现金流量 20 000 11 800
7、 13 240 要求：计算该项目的内含报酬率。【答案】NPV11 800（P/F ，i，1）13 240（P/F，i，2）20 000采用试误法（逐步测试法）：（1）适用18%进行测试：NPV491（2）使用16%进行测试NPV13经过以上试算，可以看出该方案的内含报酬率在16%18%之间。采用内插法确定：解之得：IRR16.05%再投资假设：项目现金流入再投资的报酬率是内含报酬率。一般认为现金流量以资金成本进行再投资的假设较为合理。在市场竞争较充分的情况下，企业投资能获得超出资本成本的报酬率的现象是暂时的，超额报酬率会逐步趋向于零。即：项目报酬率资本成本或：超额报酬率02.修正的内含报酬率法
8、修正的内含报酬率法认为项目收益被再投资时不是按照内含报酬率来折现的。【方法1】【方法2】【例22】假设某项目需要初始投资24 500元，预计在第一年和第二年分别产生净现金流15 000元，在第三年和第四年分别产生净现金流3 000元，项目的资本成本为 10%。要求: （1）计算传统的内涵报酬率年限 现金流折现系数（10%）现值（10%）折现系数（25%）现值（25%）0245001245001245001150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490.4101230
9、净现值5827134IRR24.7%（2） 计算修正的内涵报酬率年限 现金流折现系数（10%）现值（10%）折现系数（25%）现值（25%）0245001245001245001150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490.4101230净现值58271343.内含报酬率法的优缺点 优点内含报酬率作为一种折现现金流法，考虑了货币的时间价值，同时也考虑了项目周期的现金流。内含报酬率法作为一种相对数指标除了可以和资本成本率比较之外，还可以与通货膨胀率以及利率等一系列经
10、济指标进行比较。缺点因为内含报酬率是评估投资决策的相对数指标，无法衡量出公司价值（即股东财富）的绝对增长。在衡量非常规项目时（即项目现金流在项目周期中发生正负变动时）内含报酬率法可能产生多个IRR，造成项目评估的困难。在衡量互斥项目时，内含报酬率法和净现值法会给出矛盾的意见，在这种情况下， 采用净现值法往往会得出正确的决策判断。4.净现值法与内含报酬率法的比较（1）净现值法与资本成本一个项目净现值的大小，取决于两个因素：一是现金流量；二是资本成本。当现金流量既定时，资本成本的高低就成为决定性的因素。（2）独立项目的评估对于独立项目，不论是采用净现值法，还是内含报酬率法都会得出相同的结论。（3）
11、互斥项目的评估对于互斥项目，NPV法与IRR法可能导致不同的结论。此时应该采取净现值法。理由：NPV法假设现金流入量还可以当前的资金成本进行再投资；而IRR法则是假设现金流量可以当前的内部收益率进行再投资。一般认为，现金流量以资本成本作为再投资的假设较为合理。（4）多个IRR问题内含报酬率法的另一个问题就是多重根的问题：即每次现金流改变符号，就可能产生一个新的内含报酬率法。也就是说，IRR法在非常态现金流的情况下，会有多个内含报酬率法，而这多个内含报酬率法往往均无实际的经济意义。四、现值指数法 1.含义现值指数是未来现金流入现值与现金流出现值的比率，亦称获利指数法、贴现后收益/成本比率。2.决
12、策规则如果PI大于1，则项目可接受；如果PI小于1，则应该放弃。即PI 值越高越好。五、投资收益率法 投资收益率法是一种平均收益率的方法，它是将一个项目整个寿命期的预期现金流平均为年度现金流，再除以期初的投资支出，亦称会计收益率法、资产收益率法。【例】计算项目A、B的投资收益率。 0 1 2 3 4 项目A 1000 500 400 300 100 项目B 1000 100 300 400 600 项目A的投资收益率【（500400300100）/4】/100032.5%项目B的投资收益率【（100300400600）/4】/100035%【决策原则】比率越高越好。投资收益率法的主要缺点是未考
13、虑货币的时间价值。【各种方法的应用情况】在1980年以前，净现值法并没有得到广泛使用，但到了 20世纪末，净现值法的使用达到了高峰。而且在2009年所做的非正式调查中表明净现值法仍然是企业的首选方法。内含报酬率法在20世纪末的使用频率略高于净现值法，而其最近几年使用的增长趋势逐渐落后于净现值法。回收期法在早期曾风靡一时，但截至 1980年其重要性降至最低点。其他方法主要包括现值指数法和投资收益法，其重要性随着内含报酬率法，特别是净现值法的出现开始下降。【例24】使用EXCEL求解各种评价指标。【知识点3】投资决策方法的特殊应用一、不同规模的项目（寿命周期相同，但规模不同）【例25】有A、B两个
14、项目，现在的市场利率为10%，投资期为四年。各期的现金流和计算出的内含报酬率、净现值如表所示。 年限01234IRRNPV项目A100 0004000040000400006000026.40%40455项目B30 00022000220002000100033.44%10367扩大规模法：就是假设存在多个B项目，这些项目总的投资、预期的现金流基本相同。在这些假设下，我们再计算其净现值与项目A比较（如表29所示：） 年限01234IRRNPV项目B 30 00022000220002000100033.44%10367扩大后 100000 73333 73333 6667 3333 33.44
15、% 34557 年限IRRNPV项目A26.40%40455项目B33.44%10367项目B（扩大后） 33.44% 34557 由上可以看出，尽管扩大后的项目B的内含报酬率仍为33.44%，大于项目A的内含报酬率26.4%，但其净现值依然小于项目A。因此，当两个项目为互斥项目时，应该选择项目A。【提示】扩大后，IRR不变，NPV变为原来的10/3。二、不同寿命周期的项目如果项目的周期不同，则无法运用扩大规模方法进行直接的比较。【例26】某公司需增加一条生产线，有S和L两个投资方案可供选择，这两个方案的资金成本率为8%。项目的寿命期及各年的现金净现量如表210所示。 0123456NPV I
16、RR S方案1000400450600232.47 19.59% L方案2000300400500600700500250.14 11.6% 如何解决这一问题，以做出正确的选择呢？有两种方法：重置现金流法和约当年金法，又称年度化资本成本法。1.重置现金流法重置现金流法亦称期限相同法，运用这一方法的关键是假设两个方案的寿命期相同。 0123456S方案10004004506001000400450600重置后1000400450400400450600根据上表，计算出S方案的NPV417.02；IRR19.59% NPV IRR S方案（重置后） 417.02 19.59% L方案250.14
17、11.6% 这样我们就可以得出应该选择项目S方案的结论。2.约当年金法这一方法基于两个假设：（1）资本成本率既定；（2）项目可以无限重置。在这两个假设基础上，通过净现值和年金现值系数计算出项目净现值的等额年金，等额年金较高的方案则为较优方案。在上例中：S方案净现值的等额年金232.47/（P/A，8%，3）90.21（万元）L方案净现值的等额年金250.14/（P/A，8%，6）54.11（万元）计算结果显示，S方案净现值的等额年金为90.21万元，L方案净现值的等额年金为54.11万元。因此，S方案优于L方案。 三、项目的物理寿命与经济寿命一般情况下，在进行投资决策时，我们都假设项目的使用期
18、限就是机器设备的物理寿命。但实际上，项目有可能在物理寿命到期前就应该结束（特别是该项目机器设备的残值较大时）。这一可能性有时会对项目获利率的估计产生重大影响。【例27】假设有一项目，资本成本率为10%，各年的现金流量和残值的市场价值如表213所示。年限初始投资及税后现金流量年末税后残值0（5000）5000120003000220001950320000 如果在第3年结束项目NPV50002000（P/A，10%，3）26（万元）如果在第2年结束项目NPV50002000（P/A，10%，2）1950（P/F，10%，2）82（万元）该项目的经济寿命期短于物理寿命期。【总结】【知识点4】现金流
19、量的估计（一）现金流量的概念现金流量指一个项目引起的现金流入和现金支出的增量部分。1.现金流出量。是指项目引起的现金流出的增加额。2.现金流入量。是指该项目引起的现金流入的增加额。3.现金净流量现金净流量指一定期间该项目的现金流入量与现金流出量之间的差额。流入量大于流出量时，净流量为正值；流入量小于流出量时，净流量为负值。（二）现金流量的估计在投资项目的分析中，最重要也最困难的是对项目的现金流量作出正确的估计。1.现金流量估计中应该注意的问题（1）假设与分析的一致性。（2）现金流量的不同形态。 常规的现金流量模式是由最初一次的现金流出与以后连续的现金流入组成。许多资本支出项目都是这种模式。非常
20、规的现金流量模式是指最初的现金流出并没有带来连续的现金流入。（3）会计收益与现金流量。对于大型的、较为复杂的投资项目，实务中对现金流量的估计，一般根据损益表中的各项目来进行综合的考虑直接估计出项目的现金流量，或者通过预测的损益表加以调整。通过对净利润进行调整得出项目的现金流量时，应注意以下几点：固定资产的成本。在计算现金流出时，需要注意两点：一是固定资产的成本，不仅仅指厂房、机器设备的成本，而是包括运输、安装、税金及其他费用在内的全部成本；二是固定资产一般都有残值，在计算项目现金流时，应考虑残值出售后的现金流入量。【例】某企业准备投资新建一条生产线，预计生产线寿命为5年。已知购置固定资产的投资
21、为1000万元（包括运输、安装和税金等全部成本），固定资产折旧采用直线法，按10年计提，预计届时无残值；第5年末估计机器设备的市场价值为600万元。所得税率为25%，则5年后项目终结时机器设备处置相关的现金净流量为多少？正确答案出售时固定资产的账面价值10001000/105500万元出售固定资产的税收（600500）25%25万元相关现金净流量60025575万元非付现成本。在计算项目各期的现金流量时，需要加回每年估计的该项目购置的固定资产折旧费用和已摊销的费用。净利润+折旧摊销净经营性营运资本的变动。【例】某项目寿命期为3年，投产后各年的收入分别为100万元，200万元，300万元，预计净
22、经营性营运资本投入为收入的10%，要求计算各年的净经营性营运资本投资以及项目终结时收回的净经营性营运资本。正确答案第13年需要的需要量为：10万元，20万元，30万元第0年的净经营性营运资本投资10万元第1年的净经营性营运资本投资201010万元第2年的净经营性营运资本投资302010万元第3年收回的净经营性营运资本30万元利息费用。在计算投资项目的收益率时，由于使用的折现率是加权平均的资金成本，包括债务资本和权益资本，因而，利息费用不应作为现金流出，应该加回。【分析】利息费用100万元，所得税率25%。利息费用导致税前利润减少100万元，利息抵税10025%25万元，导致税后利润减少：100
23、2575万元。利息费用导致净利润减少利息费用利息费用所得税率利息费用（1所得税率）税后经营净利税后净利税后利息税后净利利息费用（1所得税率）2.现金流量的相关性：增量基础现金流量的相关性是指与特定项目有关的，在分析评估时必须考虑的现金流量。在确定投资方案相关的现金流量时，应遵循的基本原则是：只有增量的现金流量才是与项目相关的现金流量。增量现金流量指接受或放弃某个投资方案时，企业总的现金流量的变动数。在考虑增量现金流量时，需要区别以下几个概念：（1）沉没成本。沉没成本指已经发生的支出或费用，它不会影响拟考虑项目的现金流量。沉没成本不属于采用某项目而带来的增量现金流量，因此，在投资决策分析中不必加
24、以考虑。如：可行性研究报告费用（2）机会成本。在互斥项目的选择中，如果选择了某一方案，就必须放弃另一方案或其他方案。所放弃项目的预期收益就是被采用项目的机会成本。机会成本不是我们通常意义上所说的成本，不是一种支出或费用，而是因放弃其他项目而失去的预期收益。（3）关联影响。当采纳一个新的项目时，该项目可能对公司其他部门造成有利的或不利的影响，经济学家一般称为“外部效应”。关联影响有两种情况：竞争关系和互补关系。3.折旧与税收效应项目税后现金流量的计算有三种方法 直接法营业现金流量营业收入付现成本所得税间接法营业现金流量税后（经营）净利折旧分算法营业现金流量税后收入税后付现成本折旧税率收入（1税率
25、）付现成本（1税率）折旧税率税后（经营）净利税后净利利息费用（1税率）如果营业期间需要投入营运资本，则：年度现金净流量营业现金流量营运资本增量（三）投资项目分析案例评估一个项目可以分成以下几个步骤：1.列出初始投资；2.估算每年的现金流量；3.计算最后一年的现金流量，主要考虑残值、净经营性营运资本增加额的收回等因素；4.计算各种收益率指标，如项目净现值、内含报酬率等进行综合判断。【例28】2005年方舟科技公司欲投资建设一个专门生产教学用笔记本电脑的生产线，预计生产线寿命为五年，2003年曾为建设该项目聘请相关咨询机构进行项目可行性论证花费80万元。该项目的初始投资额及有关销售、成本的各项假设
26、如下：1.购置机器设备等固定资产的投资1000万元（包括运输、安装和税金等全部成本），固定资产的折旧按10年计提，预计届时无残值；第五年估计机器设备的市场价值为600万元。2.项目投资后，营运资本投入为下一年销售收入的5%。3.销售数量、单价、成本数据：（1）第一年的销售量预计为5000台，第二年、第三年每年销售量增加30%；第四年停止增长；（2）第一年的销售单价为6000元台，以后各年单价下降10%；（3）第一年单台设备的变动成本4800元，以后各年单位变动成本逐年下降13%；（4）固定成本第一年为300万元，以后各年增长8%。变动成本和固定成本包含了企业所有的成本费用，即折旧、利息、摊销等
27、已包含在其中。4.每年年末支付利息费用12万元。5.税率为25%。6.公司加权平均资金成本10%。第三步：计算最后一年的现金流量第五年现金净流量年度现金净流入项目终止后收回现金项目终止后支出现金 年度现金净流入收回净营运资本（出售固定资产收入出售固定资产税收）555166600 （600500）25%1296（万元） 012345销售收入30003510410736963326营运资本150176205185166营运资本增量15026292019166第四步：计算项目净现值或内含报酬率等指标 012345初始投资1000销售数量50006500845084508450销售单价6000元540
28、0486043743937销售收入3000万元3510410736963326单位变动成本4800元4176363331612750总变动成本2400万元2714307026712324固定成本300324350378408销售现金流入（利润总额）300472687647595税金75=300*0.25118172162147折旧费用100100100100100利息费用1212121212利息抵税33333销售年度现金净流入0334463624594555营运资本150176205185166营运资本增量15026292019166出售固定资产600出售固定资产税收25年度现金净流量1150
29、3084346446131296折现系数10.9090.8260.7510.6830.621年度现金流现值1150280358484419805净现值1196【总结】沉没成本问题销售现金流入销售收入固定成本总变动成本年现金净流量销售现金流入税金利息费用利息抵税折旧营运资本增量营运资本与营运资本增量项目终结处置固定资产的现金流量处置现金收入处置损失减税（或：处置收益纳税）【知识点5】投资项目的风险调整（一）项目风险的衡量1.敏感性分析敏感性分析就是在假定其他各项数据不变的情况下，各输入数据的变动对整个项目净现值的影响程度，是项目风险分析中使用最为普遍的方法。敏感度分析的缺点在于分别孤立地考虑每个
30、变量，而没有考虑变量间的相互关系。 偏离数量价格单位变动成本固定成本WACC(加权平均资本成本)30%544121429551431143501196119611961196119630%18483607563962988 从上图看以看出，净现值对销售价格和单位变动成本的变动较敏感（倾斜度）。2.情景分析情景分析是用来分析项目在最好、最可能发生和最差三种情况下的净现值之间的差异，与敏感性分析不同的是，情景分析可以同时分析一组变量对项目净现值的影响。【提示】一般“基值”发生的概率可定为50%；最好与最差情况下发生的概率可分别定为25%，当然企业可以根据实际情况进行相应的调整【例29】方舟科技公司
31、销售个人电脑业务，一般情况下售价平均5 000元，年销售量60万台。如果市场条件比较好，销售价格在6000元时销量可以达到72万台，如果市场条件不好，销售价格在4000元时销售量也只有48万台。各种情况发生的概率、销售数量和价格如表所示。 方案发生概率销售数量销售价格（元）NPV（万元）最差方案0.25484000600基础方案0.56050001500最佳方案0.257260002500预期NPV（加权平均数）1525 标准差672.21标准差：“偏差平方的预期值”再开方3.蒙特卡洛模拟蒙特卡洛模拟是将敏感性与概率分布结合在一起进行项目风险分析的一种方法。主要步骤与内容如下：首先，确定各个变
32、量（如销售单价、变动成本等）的概率分布与相应的值。概率分布可以是正态分布、偏正态分布。其次，取出各种变量的随机数值组成一组输入变量值，计算出项目的净现值；不断重复上述程序，计算出项目的多个净现值，比如说1000个净现值。最后，计算出项目各净现值的平均数，作为项目的预期净现值；再计算出项目的标准差，用来衡量项目的风险。4.决策树法决策树是一种展现一连串相关决策及其期望结果的图像方法。决策树在考虑预期结果的概率和价值的基础上，辅助企业作出决策。（二） 项目风险的处置如果所有项目都按照8%的资本成本进行折现，PC业务净现值就会虚增，污水处理项目的净现值就会虚减，从而会误导决策。如何处理高风险项目中的
33、风险呢？方法有两种：一是确定当量法 P83例题； 二是风险调整折现率法。内容NPV=，分子、分母的口径应一致（即分子、分母要么都包括风险，要么都不包括风险）。处置方法确定当量法风险调整折现率法含义确定当量法，是把不确定的现金流量调整为确定的现金流量，然后用无风险的报酬率作为折现率计算净现值。风险调整折现率法是更为实际、更为常用的风险处置方法。这种方法的基本思路是对高风险的项目，应当采用较高的折现率计算净现值。思路确定当量系数是指不确定的一元现金流量期望值相当于使投资者满意的确定的金额的系数。利用确定当量系数，可以把不确定的现金流量折算成确定的现金流量，或者说去掉了现金流中有风险的部分，使其成为
34、较为“安全”的现金流量。去掉的部分包含了全部风险，既有特殊风险也有系统风险，既有经营风险也有财务风险。剩下的是无风险的现金流量。 由于现金流量中已经消除了全部风险，相应的折现率应当是无风险的报酬率。无风险的报酬率可选择长期国债的收益率作为替代。风险调整折现率是风险项目应当满足的、投资人要求的报酬率。项目的风险越大要求的报酬率越高。这种方法的理论根据是资本资产定价模型。项目要求的收益率=无风险报酬率+项目的值（市场平均报酬率-无风险报酬率）优缺点确定现金流量法的优点是，克服了风险调整折现率法夸大远期风险的缺点，可以根据各年不同的风险程度，分别采用不同的确定当量系数，其缺点是如何合理确定当量系数是
35、个困难的问题。风险调整折现率法的优点是比较符合逻辑，广泛使用；其缺点是把时间价值和风险价值混在一起，并据此对现金流量进行折现，意味着风险随着时间的推移而加大，有时与事实不符。比较风险调整折现率法和确定当量法，都是投资风险分析的方法。两者主要的区别是：确定当量法是用调整净现值公式中的分子的办法来考虑风险；风险调整折现率法是用调整净现值公式中分母的办法来考虑风险。【提示】 从理论上讲，确定当量法要优于风险调整折现率法。但在实务中，人们经常使用的还是风险调整折现率法，主要原因在于：它与财务决策中倾向于报酬率进行决策的意向保持一致；风险调整折现法比较容易估计与运用。【知识点6】最佳资本预算所谓最佳的资
36、本预算，就是通过项目的投资组合的选择，使所选项目的投资组合的NPV最大，从而最大化企业的价值。在确定最佳资本预算时我们需要先了解两个概念：投资机会表和边际资本成本表。（一）投资机会表与边际成本表1.投资机会表投资机会表按公司潜在投资项目（投资机会）的内部报酬率进行降序排列，并在表中标示每个项目相对应的资本需要量。2.边际资本成本表边际资本成本（MCC）指每增加一个单位资本而需增加的资本成本。边际资本成本也是按加权平均法计算的，是追加筹资时所使用的加权平均成本。【例】假设某公司的最佳资本结构为1:1。假设企业所得税率40%0-20万元的WACC=0.510%（1-40%）+0.515%=10.5
37、%20-80万元的WACC=0.512%（1-40%）+0.515%=11.1%80-100万元的WACC=0.512%（1-40%）+0.520%=13.6%超过100万元的WACC=0.515%（1-40%）+0.520%=14.5%公司资本预算的最高限额80万元，边际资本成本为11.1%。潜在投资项目的内含报酬率超过这一资本成本率的有ABDEF。超过这一限额，公司的投资将减少而非增加企业的价值。（二）资本限额企业在某个年度进行投资的资本限额，并不一定等于上述的资本预算的最高限额。原因如下：1.股东大会未审批通过；2.管理层认为金融市场条件不利，既不愿意借债，也不愿意发行股票；3.公司缺少
38、有能力的管理人员来实施新项目；等等。所谓最佳的资本预算，就是通过项目的投资组合的选择，使所选项目的投资组合的NPV最大，从而最大化企业的价值。【提示】在单期预算上限的约束下，按内含报酬率递减的顺序选择项目，能选出最大限度地增加公司价值的项目组合。（三）最佳资本预算最佳资本预算被定义为能够保证公司价值最大化的项目组合。公司财务理论认为，所有能产生正净现值的独立项目都应该接受，同时产生最高净现值的互斥项目也都应该被接受。因此，最佳资本预算由项目组合构成。【例2-12】某公司评估多个项目，并进行最佳资本预算，数据如表所示 投资机会计划边际资本成本项目成本IRR排序累计成本加权平均资本成本排序A100
39、14%1009%B10013%2009%C10011.50%3009%D10010%40010%E509.50%45011%F509%50012%G1008.50%60015%假设资本预算是400万，加权平均成本率10%，应该接受的项目为ABCD；公司应该投资并融资的金额为400万元。 P90图【案例分析题】甲公司是一家以钢铁贸易为主业的大型国有企业集团，总资产100亿元，净资产36亿元，最近三年净资产收益率平均超过了10%，经营现金流入持续保持较高水平。甲公司董事会为开拓新的业务增长点，分散经营风险，获得更多收益，决定实施新的公司战略，即决定从留存收益中安排2亿元对其他行业进行投资。甲公司投
40、资部根据董事会的决定，经过可行性分析和市场调研了解到，我国某特种机床在工业、农业、医疗、卫生、能源等行业使用广泛，市场需求将进入快速发展阶段，预计年均增长20%以上；但是，生产该特种机床的国内企业工艺相对落后，技术研发能力不足，质量难以保证；我国有关产业政策鼓励中外合资制造该特种机床项目，要求注册资本不得低于1亿元（人民币，下同），其中中方股份不得低于50%；欧洲的欧龙公司是全球生产该特种机床的龙头企业，其产品技术先进并占全球市场份额的80%，有意与甲公司合资设立合资企业。1.甲公司与欧龙公司就设立合资企业进行了洽谈，欧龙公司提出的合资条件如下：（1）合资期限10年，注册资本1亿元，其中欧龙公司占50%，以价格为2000万元的专有技术和价格为3000万元的设备投入；甲公司以5000万元现金投入。（2）合资企业的生产管理、技术研发、国内外销售由欧龙公司负责，关键零部件由欧龙公司从国外进口，租用