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1、 中国证券报 /2018 年 /3 月 /19 日 /第 A02 版 财经要闻 “ 三类股东 ” 问题破冰 公募加码新三板热情重燃 本报记者 刘宗根 2016 年以来，随着新三板挂牌企业申请 IPO 数量逐步增多，部分企业出现了契约型私募基金、 资管计划、信托计划等 “ 三类股东 ” 。为了避免 IPO 的不确定因素，部分在审企业对 “ 三类股东 ” 采取了主动清理的办法。 “ 三类股东 问题不仅涉及 IPO 监管政策，还涉及新三板发展问题，证监会对 三类股东 问题的处理非常慎重。 ” 今年 1 月，证监会首次明确了 “ 三类股东 ” 的四大审核口径。 业内人士认为，证监会明确 “ 三类股东
2、” 的审核政策，以及日前文灿股份顺利过会，让合法 合规的 “ 三类股东 ” 吃了一个定心丸。具备 “ 存续期明确、层层穿透、不含杠杆分级嵌套结构 ” 的合规资金有望持续流入新三板市场，缓解当前市场流动性不足的困局。 “ 三类股东 ” 问题明朗化 3 月 13 日，文灿股份顺利过会，成为第一家携带 “ 三类股东 ” 成功转板的新三板挂牌企业。 在此之前，挂牌企业通常采取的办法是在上会前主动清理 “ 三类股东 ” 。业内人士认为，这标志 着困扰新三板近两年的 “ 三类股东 ” 问题取得了历史性突破。 从发审委对文灿股份的问询来看，发审委要求发行人代表说明相关股东是否符合资产管理相 关规定，其信息披
3、露是否符合相关规定；要求保荐代表人说明核查方法、程序，并发表核查意见。 业内人士认为，除去公司基本面较好外，配合穿透核查是文灿股份此次能够成功过会的关键。 “ 部分资管计划背后可能不是自然人直接出资，存在多层嵌套和关联交易的可能性。这就有可能 造成上市公司股权不清晰。 ” 九泰基金总裁助理、产业投资部总经理郑立昌表示，监管层从严监 管高杠杆结构化产品和层层嵌套的 投资主体的大方向是明确的。此前公布的四大审核口径中，前 两条基本都能符合，重点是第三条穿透式披露。 国盛证券分析师张俊认为，作为新三板市场的重要参与者 ， “ 三类股东 ” 之前一直不太受 Pre-IPO 企业 “ 待见 ” ，不少在
4、 IPO 之前被清理掉，导致部分 “ 三类股东 ” 的机构投资者享受不到 更高的投资收益。文灿股份过会证明 “ 三类股东 ” 不是上市的阻挡石。 “ 三类股东 ” 问题明朗化 为机构投资者部分解决了退出难题。 中信证券分析师高嵩认为，随着证监会明确审核政策，新三板市场流动性困局有望得到缓解。 冬拓投资研究员刘金亭表示， “ 证监会并非放行全部 三类股东 ，如果拟上市企业 三类股 东 存在问题，其 IPO 进度仍将遭遇巨大不确定性。 ” 业内人士认为，监管层关注的重点在层层嵌套和高杠杆，以及股东身份不透明、无法穿透等 问题。符合证监会四大审核口径且配合穿透核查，是 “ 三类股东 ” 顺利过会的前
5、提。 机构期待指导细则 “ 新三板 三类股东 的数量、类型、持股比例不一，穿透式披露的难度也不一样。九泰基 金 5 只资管计划背后的持有人合计超过 400 名，如果部分持有人不配合，穿透起来就可能比较麻 烦。 ” 郑立昌表示。 有业内人士指出，当 “ 三类股东 ” 持股比例较小时，比如 “ 三类股东 ” 只持有发行人几千股， 而背后的持有人超过 50 人甚至更多时，穿透核查的成本就显得 “ 付出和回报不成正比 ” 。 “ 期待进一步明确关于 三类股东 持股比例较小时的核查豁免问题。 ” 投中研究院院长国 立波表示，尽管文灿股份顺利过会，但并没有彻底解答市场上关于能否豁免核查、是否存在 “ 5%
6、 持股线 ” 的疑惑。 第 1 页 共 2 页 除穿透式披露外，产品存续期能否覆盖上市锁定期，是后续整改的又一难点。据北京某公募 人士透露，目前以 “ 三类股东 ” 形式进入新三板的资管计划规模大约有 300 亿元，不少是 2015 年成立，多数资管计划的存续期并非以 IPO 退出的标准来设计，存续期以两到三年为主，普遍面 临到期难题。 该公募人士称，如果资管计划不能覆盖存续期，公募基金一般采取的办法是展期。不过展期 需要取得所有持有人（资管计划持有人超过 100 人的情况并不少见）的同意，这并不是一件容易 的事情，需要花费大量的时间和人工成本。 根据证监会的四大审核口径，为确保能够符合现行锁
7、定期和减持规则， “ 三类股东 ” 需对其 存续期作出合理安排。 “ 存续期如何合理安排没有细讲。比如产品 2018 年到期，锁定期 1 年，存 续期就不能覆盖锁定期。此时，如果持有人不同意展期怎么办，产品如何顺利退出？展期合同的 拟定以及与托管行、投资者的沟通问题比较复杂，希望监管层能有一些指导细则。 ” 前述公募人 士表示。 合规资金有望持续流入 “ 文灿股份所携带的 三类股东 均为通过定增进入，相比通过二级市场进入，定增可能在 核查上更加清晰。 ” 安信证券新三板首席分析师诸海滨对中国证券报记者表示。 光大证券分析师叶倩瑜认为，从宏观层面看， “ 三类股东 ” 获解有助于完善新三板的功能
8、定 位，使得新三板真正成为一个可进可出、企业 IPO 不受阻碍的市场，增加对未挂牌企业的吸引力。 从微观层面看，有利于以交易策略为主的 “ 三类股东 ” 重新回归新三板市场，这类资金一旦明确 不影响其所投企业的 IPO，也就可以通过前期方案的调整，发行 “ 明确存续期、层层穿透、不含 杠杆分级嵌套结构 ” 等符合监管要求的金融产品，从而缓解当前市场流动性不足的难题。 业内人士指出，困扰多日的 “ 三类股东 ” 问题春风化雨，基金借由 IPO 退出的渠道适用性或 将更广泛，这将重燃公募加码新三板的热情和信心。 “ 我们目前很重视新三板投资业务，也已经 成立了不少新三板专户产品。 ” 前述公募人士表示，下一步公司将进一步加强对新三板投资业务 的布局。 第 2 页 共 2 页