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1、货币政策、产权性质与企业捐赠2008年的汶川地震后，学者们对我国企业慈善捐赠行为表现出极大的兴趣。在我国，企业十分是民营企业是慈善捐赠的重要气力。本文选取20032014年我国A股上市公司为研究样本，首先实证检验产权性质对企业捐赠的影响，然后，捉住货币政策这一外生事件，研究融资约束能否影响企业捐赠。研究发现，与国有企业相比，民营企业的捐赠倾向与捐赠规模都更大。进一步的研究表明，货币政策是影响民营企业捐赠的重要因素。本文的研究丰富了企业慈善捐赠的文献，也拓展了“宏观经济政策与微观企业行为的研究。关键词:捐赠;产权;货币政策一、引言捐赠是企业履行社会责任的重要方式。欧美国家慈善捐赠以个人捐款为主，
2、而在我国，企业是最主要的捐赠主体。在企业的慈善捐赠中，民营企业的捐赠占据着重要位置。据中国民政部下属的中民慈善捐助信息中心的（2014年度中国慈善捐助报告）显示，2014年，我国企业仍然是社会捐赠的主要来源，约为7216亿元，占捐赠总额的70%。在企业捐赠中，民营企业成为捐赠的主力军，民营企业的捐赠额占企业捐赠总额的40%，而国有企业的捐赠额约占20%，民营企业已经成为我国慈善事业的重要气力。我国处于新兴加转轨时期，政府把握着决定企业生存和发展的重要资源的裁量权。在此背景下，与政府建立关联关系以获取所需资源就成了诸多企业的选择。由于其特殊的所有制身份，国有企业的政治关联与生俱来，不需要通过慈善
3、捐赠来与政府建立政治联络，也不需要通过慈善捐赠寻求政府的庇佑。而民营企业则不同，有的研究以为民营企业的慈善捐赠是一种为获得政治联络的“政治献金1，有的研究则以为民营企业的慈善捐赠是一种为寻求制度环境稳定的被动选择2。然而，很多文献研究民营企业捐赠更多的原因，少有文献直接检验产权性质与慈善捐赠之间的关系。因而，本文首先对这一关系进行实证检验。进一步，Hong等(2012)的研究发现，融资约束是影响企业捐赠的重要因素。当企业的融资约束状况得到缓解时，企业会增加捐赠规模3。已有文献表明，宽松的货币政策能够缓解民营企业的融资约束4。然而，由于预算软约束与政府的隐性担保，货币政策对国有企业的融资影响有限
4、。那么，货币政策能否会通过影响企业的融资状况进一步影响企业的慈善捐赠呢?本文捉住货币政策变化这一外生事件，研究其对不同产权性质的企业捐赠的影响。本文选取我国20032014年A股上市公司为研究样本，实证检验了产权性质对企业慈善捐赠的影响，并进一步检验了货币政策能否会影响民营企业的捐赠。研究表明，与国有企业相比，民营企业的捐赠倾向更强，捐赠规模更大。进一步，由于货币宽松时期民营企业的融资约束有所缓解，因此，在货币宽松时期，与国有企业相比，民营企业的捐赠倾向与捐赠规模都更大。本文的奉献在于:第一，丰富了慈善捐赠研究的文献。以往关于慈善捐赠的研究，大多将民营企业比国有企业捐赠得更多认定为一个既有的事
5、实，主要研究民营企业捐赠更多、国有企业捐赠较少的原因。例如戴亦一等(2014)研究政府换届对慈善捐赠的影响，表明民营企业的捐赠是一种“政治献金1。唐跃军等(2014)研究制度环境变迁对企业捐赠的影响，表明国有企业捐赠得更少是由于享受了“制度红利2。然而，少有文献直接检验产权性质与企业慈善捐赠之间的关系。因而，本文首先实证检验了企业产权性质对捐赠的影响。其次，Hong等(2012)的研究表明，融资约束是影响企业捐赠的重要因素3，而我国民营企业面临着严重的融资难问题，因而，本文从融资约束视角出发，研究货币政策能否是民营企业捐赠的影响因素，丰富了慈善捐赠研究的文献。第二，丰富了“宏观经济政策与微观企
6、业行为这类研究文献。宏观经济政策的微观传导机制是近年来研究的热门。而货币政策作为宏观经济政策的重要组成部分，引起了学者们的研究兴趣5，6。本文捉住货币政策这一外生事件，讨论了宏观货币政策怎样通过影响企业的融资约束，进一步影响企业的慈善行为。二、理论分析与研究假讲捐赠的定义为“企业以自愿非互惠的方式无条件地提供资金或者物资给政府或者相关机构(Fi-nancialAccountingStandards，1993)。然而，现代企业的慈善捐赠已非出于单纯的社会责任感的驱动7，更可能是出于“战略性捐赠的目的8。慈善捐赠固然不能立即便企业获得明确的交换价值，但却能够帮助企业树立品牌形象9，起到类似于广告作
7、用，提高声誉，建立政治关系等7，以此改善企业的战略环境10。与西方成熟的市场经济国家相比，中国地方政府在信贷资源分配、土地、进出口配额等商业行为的审批中拥有较大的裁量权，因而，“政商关系在政府资源配置中发挥着重要作用。很多文献证明拥有“政商关系的企业能获得信贷支持、税收减免、政府补助等多方面的经济便利11。企业在政府支持的项目上进行慈善捐赠是与政府建立政企关系的重要纽带。国有企业拥有特殊的所有制身份及与生俱来的政治联络，因而，其无需通过慈善捐赠来与政府官员建立沟通渠道7。民营企业更有动机通过慈善捐赠等方式来进行政治介入，构建其与政府的良好关系。慈善捐赠作为一种利他行为，不仅能使民营企业家获得社
8、会支持，且由于其受赠范围较大，能有效降低受赠者的政治风险和本身的寻租风险。戴亦一等(2014)研究市委书记更替对企业慈善捐赠的影响1。研究表明，地方政府换届使得政治不确定性增加，这时，企业会增加捐赠倾向与额度。进一步的分析表明，民营企业在政府换届后通过捐赠来建立政治关系，表现为政府换届对捐赠数额的影响在民营企业组更显著，民营企业家的慈善捐赠类似于为建立“政商关系而付出的“政治献金1。唐跃军等(2014)的研究发现，市场化改革能够降低企业被动进行慈善捐赠的动机，主要表现为，市场化指数(用来衡量制度变迁)越高，企业慈善捐赠数额越少2。进一步的分析表明，制度环境改善在企业慈善捐赠方面带来的“制度红利
9、主要流向了国有企业，民营企业仍然需要更多的捐赠来寻求政府的支持和保护2。山立威等(2008)的研究表明，企业的实际控制人类型对捐赠行为也有影响，与民营企业相比，国有企业总捐款额占营业收入的比例较少，国有企业现金捐款占营业收入的比例较小8。综上所述，不管民营企业的捐赠是一种基于主动选择的“政治献金，还是在政府压力下的被动选择，总之，与国有企业相比，民营企业的捐赠倾向和捐赠规模都更大。由此，我们提出假设1。假设1:与国有企业相比，民营企业的捐赠倾向更强，捐赠规模更大。货币政策是政府调控经济的重要手段。研究表明，货币政策主要通过货币渠道和信贷渠道对企业的经济活动产生影响12。无论是货币渠道，还是信贷
10、途径，货币政策均主要通过影响企业融资成本与融资规模来影响企业的经济活动13。借款人对银行依靠程度高与货币政策当局对银行信贷影响程度大的国家，信贷渠道比拟有效。我国金融发展时间较晚，金融体系不健全，银行信贷仍然是企业资金的主要来源。且我国政府作为主要商业银行的所有者，能够对商业银行的信贷行为施行有力影响。因而，很多文献证明了我国货币政策信贷传导机制的存在，且大都支持货币政策主要通过信贷渠道对经济活动产生影响6。Hong等(2012)的研究表明，融资约束是影响企业慈善捐赠的重要因素3。Hong等(2012)捉住互联网泡沫的宏观经济影响，由于互联网泡沫缓解了企业的融资约束状况，此时，与那些没有融资约
11、束的企业相比，存在融资约束的企业在融资状况缓解后会增加企业的慈善捐赠规模3。那么，宏观货币政策变化能否会通过信贷渠道影响企业的融资成本与融资规模，并进一步影响企业的慈善捐赠呢?已有研究表明，中国信贷市场存在“信贷歧视14。即银行在给企业贷款时会将资源优先配置给国有企业，然后才会考虑民营企业。当货币紧缩时，与国有企业相比，民营企业会遭受愈加显著的“信贷歧视。主要表现为，货币紧缩时，国有企业长期借款仍然保持较快增长，而民营企业长期借款显著下降15。当货币政策较为宽松时，银行可配给的信贷资源增加，银行在知足国有企业的资源需求后，向民营企业分配的剩余资源也随之增加，缓解了民营企业的融资约束。另一方面，
12、货币宽松时期，企业能较为容易地获得银行借款，因而，企业的融资成本也会降低16。并且货币宽松时期，信誉好的企业，能够低成本地获得供给商提供的流动性17。靳庆鲁等(2012)的研究也证明了宽松的货币政策缓解民营企业的融资约束4。综上所述，货币政策趋于宽松时，民营企业的融资规模增加，融资成本降低。因而，宽松的货币政策缓解了民营企业的融资约束，增加其捐赠倾向与捐赠规模。因而，我们提出假设2。假设2:在货币宽松时期，与国有企业相比，民营企业捐赠倾向更强，捐赠规模更大。三、研究设计与描绘性统计(一)研究样本与数据来源本文选取20032014年沪深A股市场的上市公司为研究样本，之所以以2003年为研究的起点
13、，主要是由于CSMA数据库中有关我国上市公司捐赠信息的最早披露时间为2003年。在获得初始样本后，我们进一步执行如下挑选程序:剔除出现ST的样本;剔除金融行业的样本;剔除同时发行B股或H股的样本;剔除研究所需数据缺失的样本;剔除研究样本异常的企业。最终的研究样本包括2385家企业的18359个公司年度观测。数据来源方面，企业慈善捐赠的数据信息根据国泰安数据库“上市公司财务报表附注数据库中披露的“营业外收支科目的明细项目“(非)公益性捐赠整理得出。产权性质数据来源于CCE数据库中的“最终控制人类型一栏。除此之外，其他数据均来源于CSMA数据库。(二)实证模型与变量定义为了检验本文的研究假设1，本
14、文借鉴已有文献1，2，18，构建了如下实证模型。1被解释变量。模型(1)左侧的Donation为本文的被解释变量，用来衡量企业的捐赠倾向和捐赠规模。其中，企业的捐赠倾向Donation1为虚拟变量(能否捐赠)，若企业t期财务报表附注披露了企业慈善捐赠信息的，取1，否则取01，19。捐赠规模有两种衡量方法，Donation2和Donation31，8，19。Donation2为企业t期的捐赠数额(Donate)加1后取自然对数;Donation3根据企业t期的捐赠数额乘以100除以企业t期的营业收入计算得出。若企业t期披露了公益性捐赠或非公益性捐赠的数值，则将二者相加作为企业t期的捐赠数额;若企
15、业t期未披露该信息，捐赠数额则取0。2解释变量。模型(1)中的NSOE为本文的解释变量，用来衡量企业的产权性质。根据CCE数据库中对“最终控制人性质的判别标准，将国有控股企业划入“国有企业组，NSOE赋值为0;将民营控股企业划入“民营企业组，NSOE赋值为1。3控制变量。借鉴已有研究1，18，本文在模型(1)还控制了其他可能对企业捐赠产生影响的因素。这些控制变量包括企业规模(Size)，等于年末总资产的自然对数;货币资金的自然对数(Lncash);企业的盈利能力(oa)，等于净利润除以总资产;企业的资产负债率(Lev)，等于年末总负债除以年末总资产;第一大股东持股比例(Top1);郝芬达指数(
16、Hhi);与消费者直接接触的行业(Consumer)。此外，我们还控制了年度效应(YEA)。(三)描绘性统计12003年至2014年企业慈善捐赠倾向。为了能够比拟直观地呈现各年份企业慈善捐赠的相关信息，我们在图1描绘了企业20032014年企业慈善捐赠倾向。从图1能够发现，企业的慈善捐赠比例总体呈上升趋势，2003年进行慈善捐赠的企业占企业总数的453%，2014年上涨到6818%。2008年进行慈善捐赠的企业占企业总数的8141%，2008年的慈善捐赠比例高于其他各年，可能是由于该年度发生的“汶川地震使慈善行为遭到史无前例的关注，企业普遍提高了对公益事业的热情。22003年至2014年企业慈
17、善捐赠规模。我们在图2描绘了企业各年度的慈善捐赠均值。从图2能够看出，企业平均慈善捐赠总体呈现上涨的趋势，2003年企业的慈善捐赠额为22万元，2014年上涨到958万元。其中，慈善捐赠额在2008年到达最高值，为15231万元。接着，2010年企业慈善捐赠额为13124万元，为次高。可能是由于2008年发生的“汶川地震和2010年发生的“玉树地震，使得这两年的慈善捐赠均值普遍高于其他年份。3变量的描绘性统计及单变量分析。表1的PanelA列示了变量的描绘性统计结果。为避免极端值的影响，本文对所有连续变量都进行了上下1%的缩尾处理。统计结果显示，Donation1的均值为06559，这略低于戴
18、亦一等(2014)中的研究均值0681，讲明近年来有超出6成的企业意识到慈善捐赠的重要性1。捐赠额对数(Donation2)的最小值为0，最大值为187254。即企业的原始捐赠额的最小值为0，最大值为13500万元，均值为8328万元，讲明2003到2014年期间我国A股上市公司捐赠水平存在较大差异，这与戴亦一等(2014)的发现一致1。Donation3均值为00395，讲明企业平均捐赠额占营业收入的00395%，Donation3中位数为00038，讲明将近一半的企业平均捐赠额占营业收入的比例缺乏均值的10%(00038/00395)。NSOE的均值为04848，讲明20032014年我国
19、A股上市公司民营企业的比例为4848%。其他变量的描绘性统计情况与企业的现实情况基本一致，就不再逐一阐述。为了直观地考察民营企业与国有企业捐赠倾向和捐赠规模的差异，我们在表1的PanelB进行了单变量分析。结果表明，不管是两组样本均值差异的t检验，还是中位数差异的秩和检验，民营企业的捐赠比例和捐赠规模都要显著高于国有企业。例如，民营企业平均捐赠额占营业收入的比例为00525%，而国有企业平均捐赠额占营业收入的比例为00273%，两者的差异在1%的置信水平显著。这些单变量检验的结果初步讲明，和国有企业相比，民营企业的捐赠倾向更高，捐赠规模更大。当然，由于这一结果没有控制其他因素的影响，所以其有效
20、性还有待后续的多元回归结果。四、实证检验结果在本部分的分析中，根据被解释变量的数据特征，当被解释变量为捐赠倾向(Donation1)时，我们采用Probit模型进行回归分析;当被解释变量为捐赠规模(Donation2或Donation3)时，我们采用Tobit模型进行回归分析。(一)基本的实证检验结果本部分我们首先对研究假设1进行验证，表2列示了模型(1)的多元回归结果，根据企业捐赠倾向与捐赠规模的衡量指标的不同，假设1的检验结果由前3列组成。能够发现，对于产权性质的衡量指标NSOE，其回归系数均在1%的置信水平显著为正。一致的回归结果讲明本文的研究假设1得到了验证，即与国有企业相比，民营企业
21、的捐赠倾向更强，捐赠额度更高。这一结果与单变量分析的发现也是一致的。本文的实证检验证明了与民营企业相比，国有企业捐赠倾向与捐赠规模较低。这可能是由于下面两个原因:国有企业的政治关联与生俱来，不需要通过慈善捐赠来与政府建立政治联络1。由于其特殊的所有制身份，国有企业在市场上占据垄断地位，并享有政府提供的特殊资金来源与特定优惠政策，因而，国有企业不需要通过慈善捐赠来寻求政府的支持与保护2。(二)进一步的实证检验表2的回归结果验证了本文的研究假讲1，与国有企业相比，民营企业的捐赠倾向更强，捐赠规模更大，这一结果能否会由于不同货币政策而有所变化呢?我们在这一部分展开了进一步的分析。Hong等(2012
22、)的研究表明，融资约束是影响企业慈善捐赠的重要因素3。Hong等(2012)捉住互联网泡沫的宏观经济影响，研究发现与那些没有融资约束的企业相比，存在融资约束的企业在融资状况缓解后会增加企业的慈善捐赠规模3。而很多文献研究发现，货币政策能够通过信贷渠道影响企业的融资状况，例如饶品贵和姜国华(2013)就发如今货币紧缩时期，相对于国有企业，民营企业在信贷方面遭到更大的冲击6。那么，宏观货币政策变化能否会通过信贷渠道影响企业的融资约束，并进一步影响企业的慈善捐赠呢?相对于货币紧缩时期，货币宽松时期企业尤其是民营企业的融资约束状况得到缓解，这能否会进一步影响企业的捐赠倾向与捐赠规模呢?为了验证这一理论
23、预期，我们在模型(1)中参加EMP(货币宽松)及其与NSOE的交互项(EMP*NSOE)，相应的实证结果列示在表2的(4)(6)列。参照饶品贵和姜国华(2013)的研究6，本文将2004，2006，2007，2010和2011年定义为货币紧缩年份。表2的实证结果显示，无论因变量为捐赠倾向还是捐赠规模，EMP*NSOE的回归系数均在1%的置信水平显著为正。这印证了我们的假设2:在货币宽松时期，与国有企业相比，民营企业捐赠倾向更强，捐赠规模更大。国有企业存在预算软约束与政府的隐性担保，因而，货币政策对国有企业的融资状况影响有限。而我国的民营企业面临着严重的信贷歧视，当货币政策趋于宽松时，民营企业获
24、得信贷配给的可能性增加。并且货币宽松时期，供给商更愿意向信誉较好的企业提供商业信誉。因而，货币宽松时期，民营企业的融资约束状况得到缓解，融资成本降低，融资规模增大。融资约束是影响企业捐赠的重要因素，因而，民营企业在融资约束状况得到缓解后，更倾向于增加慈善捐赠的力度与规模。五、研究结论及政策建议在中国，十分是汶川地震之后，学者纷纷将目光投入到慈善捐赠相关的研究，很多学者讨论了慈善捐赠的动机及经济后果1。本文以20032014年中国A股上市公司为研究样本，研究了产权性质对企业捐赠的影响。并从融资约束的视角出发，捉住货币政策这一外生事件，讨论了货币政策变化通过影响企业的融资状况，进一步对不同产权性质
25、的企业捐赠的影响。研究发现产权性质确实会影响企业的捐赠热情，表现为民营企业更强的捐赠倾向和更大的捐赠规模。这意味着企业已经意识到，在转轨时期的中国，捐赠不仅是企业彰显社会责任和提高企业知名度的手段，也是企业构建政商关系，化解政治风险的策略选择。进一步的研究表明，货币政策会影响产权性质和企业捐赠之间的关系，表现为货币宽松时期，与国有企业相比，民营企业的捐赠倾向更强，捐赠规模更大，讲明宽松的货币政策缓解了民营企业的融资约束，增加了民营企业捐赠的倾向和规模。本文的结论丰富了企业捐赠影响因素的研究，也为企业提供了宏观经济政策影响微观企业的机理和途径。通过以上结论，本文得到下面几点政策建议:首先，本文运
26、用大样本数据的实证检验表明，民营企业捐赠倾向与规模均高于国有企业。不管民营企业的捐赠是一种“政治献金，还是为了寻求庇护的一种被动选择。总之，民营企业捐赠大都是为了躲避政治不确定性风险的一种策略选择。固然民营企业的慈善捐赠能够使其获得诸如融资便利、政府补助、税收优惠等多方面的经济优惠1，2，但政府仍有必要加强对民营企业慈善捐赠行为的监督，以避免捐赠行为成为民营企业寻租的隐性渠道。其次，货币政策的微观传导机制是近年来研究的热门。已有学者研究了货币政策对企业信贷、融资、投资效率、现金持有等的影响4，6，15，少有文献研究货币政策对微观企业捐赠行为的影响。本文的研究表明，货币政策缓解了民营企业的融资约
27、束，增加了民营企业的慈善捐赠。本文的结论讲明，宏观经济政策的制定者在制定经济政策时，也要考虑到货币政策的变化会对微观企业的捐赠行为产生的影响，本文的研究为政策制定者提供了参考。参考文献:1戴亦一，潘越，冯舒中国企业的慈善捐赠是一种“政治献金吗?来自市委书记更替的证据J经济研究，2014(2):74862唐跃军，左晶晶，李汇东制度环境变迁对公司慈善行为的影响机制研究J经济研究，2014(2):61733HONGH，KUBIKJD，SCHEINKMANJAFinancialConstraintsonCorporateGoodnessNationalBureauofEco-nomicesearch，
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