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1、课程主讲人：第7章 资本结构决策Excel模型2本章本章简介简介资本成本是财务管理中一个非常重要的概念，是企业进行筹资决策和投资决策时必须考虑的一项重要指标，了解资本成本进而研究企业资本结构是企业合理选择资金来源的重要步骤。本章主要介绍各种筹资渠道资本成本计算的Excel模型，并以此探讨了经营杠杆、财务杠杆、总杠杆等杠杆作用分析的Excel模型，最后分析了资本成本分析法、每股收益分析法、公司价值分析法这三种最优资本结构决策方法的Excel模型。3主要主要内容内容： 7.1 资本成本分析的Excel模型 7.2 杠杆作用分析的Excel模型 7.3 最优资本结构分析的Excel模型4 7.1 7
2、.1 资本资本成本分析的成本分析的ExcelExcel模型模型 资本成本是财务管理中的重要概念，广泛运用于企业财务管理的许多方面。资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价，广义上讲，企业筹集和使用任何资金，不论短期的还是长期的，都要付出代价。狭义的资本成本仅指筹集和使用长期资金（包括债务资本、权益资本和自有资本）的成本。由于长期资金也被称为资本，所以长期资金成本也称为资本成本。 通常以相对数的形式即资本成本率来表示。其一般的计算公式为：）筹资费用（）筹资总额（）用资费用（）资本成本率（F-CDK 5 7.1 7.1 资本资本成本分析的成本分析的ExcelExcel模型模型资本成本对于筹资和
3、投资决策具有非常重要的意义：从筹资决策的角度从投资决策的角度资本成本还可用作为衡量企业经营成果的尺度，即企业经营利润率应高于资本成本，否则表明业绩欠佳。资本成本有多种计算形式。在比较各种筹资方式中，使用个别资本成本，包括长期借款成本、长期债券成本、优先股成本、普通股成本、留存收益成本；在进行资本结构决策时，使用综合资本成本（即加权平均资本成本）；在进行追加筹资决策时，则使用边际资本成本。下面将依据资本成本计算理论建立各种资本成本的计算模型，为建立筹资决策模型奠定基础。6 7.1 7.1 资本资本成本分析的成本分析的ExcelExcel模型模型7 债务资本成本是指企业举债(包括金融机构贷款和发行
4、企业债券)筹资而付出的代价。主要包括长期借款资本成本和长期债券资本成本。（1 1）长期借款资本成本的计算长期借款资本成本的计算公式公式分期付息到期还本的资本成本近似计算公式(7-1)%1001110011lllllFT) (R%)FL(T) (IKlKlIlFlRTRKll1式中：为长期借款后资本成本；为长期借款利息；L为长期借款额；T为所得税税率；为长期款筹资费率；为长期借款利率(假设借款年利率固定不变)。当长期借款的筹资费用（主要是借款手续费）很小以至可以忽略不计时，公式（7-1）可进一步简化为8（1 1）长期借款资本成本的计算长期借款资本成本的计算公式公式考虑货币时间价值的资本成本计算公
5、式nlKLnttlKTlIlFL11111折现金额到期还本按K各期税后利息折现合计即：筹资净额l(7-3)nlnmttlll)mK(L)mK(T) (mI)FL(11111式中：n为长期借款的期限，通常为年，其他符号含义同前。上述公式假定每年付息一次，当每年多次付息时，可用以下公式计算。式中：m为每年付息的次数，其他符号含义同前。9（2 2）长期债券资本成本的计算公式长期债券资本成本的计算公式发行债券的成本包括债券利息和筹资费用。其计算要点是：债券利息可在税前列支，所以，抵税后的债券利息构成债券资本成本的主要部分；与长期借款资本成本不同的是债券筹资费用较高，不能忽略不计；债券的发行价格有平价、
6、溢价、折价三种，债券利息按债券面额（即本金）和票面利率确定，而债券的筹资额应按具体发行价格计算，以便正确计算债券资本成本。 与长期借款资本成本的计算公式类似，长期债券资本成本的计算公式也有两种情况。10（2 2）长期债券资本成本的计算公式长期债券资本成本的计算公式不计复利的长期债券资本成本计算公式%)F(BT）(RM%)FB(T) (IKbbbbb1001110011bKbIbFbR式中：为债券资本成本；为债券年利息；B为债券筹资总额；T为所得税税率；为债券筹资费率；M为债券面值总额；为债券的票面利率。11（2 2）长期债券资本成本的计算公式长期债券资本成本的计算公式以现金流分析为基础的长期债
7、券资本成本计算公式nbnttbbbKMKTIFB11111（7-5）式中：n为长期债券的期限，通常为年，其他符号含义同前。折现金额到期还本按各期税后利息折现合计即：筹资净额bK12（3 3）债务资本成本计算分析模型的设计）债务资本成本计算分析模型的设计【例【例7-1】某公司银行长期借款和发行公司债券的相关资料如图7-1的基本数据区所示。要求设计一个该公司债务资本成本的计算分析模型。 为提升模型的通用性，添加基本数据区参数调节滚动条，设计方法同前。设计的各参数调节范围如表7-1所示。13（3 3）债务资本成本计算分析模型的设计）债务资本成本计算分析模型的设计图7-1 债务资本成本计算分析模型14
8、 7.1 7.1 资本资本成本分析的成本分析的ExcelExcel模型模型15权益资本成本是指企业通过发行普通股票获得资金而付出的代价，它等于股利收益率加资本利得收益率，也就是股东的必要收益率，包括优先股资本成本、普通股资本成本和留存收益资本成本。权益资本成本与债务资本成本最大的不同是权益筹资的股利费用在税后支付，不具有抵税作用，因此，权益资本成本通常高于债务资本成本。（1 1）优先股优先股资本成本的计算公式资本成本的计算公式16（2 2）普通）普通股股资本成本的计算公式资本成本的计算公式普通股资本成本就是普通股投资的必要报酬率，其测算模型有股利折现模型、资本资产定价模型和风险溢价模型。171
9、8（3 3）留存收益资本成本的计算公式）留存收益资本成本的计算公式留存收益是由税后利润形成的，其所有权归属于股东，属权益资本。企业对留存收益无需逐年支付股利，这似乎可以无偿使用这部分资金，也无所谓成本。其实不然，把这部分资金留存于企业进行再投资，具有延迟分配的性质，股东当然享有对这部分资金和已分配部分获得同等的报酬，并期待着今后更高水平的分配。 所以，留存收益也要计算资本成本，并与普通股资本成本计算公式相对应，也有三种计算模型，只是无需考虑筹资费用。具体内容可参照普通股资本成本的计算。19（4 4）权益资本成本计算分析模型的设计）权益资本成本计算分析模型的设计【例7-2】某公司优先股和普通股的
10、相关数据资料如图7-2的基本数据区所示，要求设计一个该公司权益资本成本的计算分析模型。该模型设计的总体结构布局如图7-2所示。图7-2 权益资本成本计算分析模型20 7.1 7.1 资本资本成本分析的成本分析的ExcelExcel模型模型21（1 1）综合）综合资本成本的计算公式资本成本的计算公式iniiwWKK1wKiKiW式中：为综合资成本；为第i种资本的个别本成本；为第i种本占全部资本的比重。从公式看出，计算综合资本成本时，个别资本成本确定后，权数的计算是关键。权数的计算依据有账面价值、市场价值和目标价值。22（2 2）综合资本成本计算分析模型的设计）综合资本成本计算分析模型的设计【例【
11、例7-3】某公司五种资本的相关数据资料如图7-3的基本数据区所示。要求设计一个该公司综合资本成本的计算分析模型。 该模型设计的总体结构布局如图7-3所示。综合资本成本的计算涉及到五种个别资本成本计算，因此将五种个别资本成本计算纳入本模型，目的是使该模型具有较强的综合性，也便于决策者纵览资本结构全貌、做出满足企业需求的综合资本成本决策。图7-3 综合资本成本计算分析模型23 7.1 7.1 资本资本成本分析的成本分析的ExcelExcel模型模型24（1 1）边际）边际资本成本的计算原理资本成本的计算原理25（2 2）筹资总额分界点和资本成本分界点）筹资总额分界点和资本成本分界点iiiWiKiX
12、种筹资方式所占的比重目标资本结构中第分界点种筹资方式的资本成本第点某种资本筹资总额分界 所谓筹资总额分界点是指在现有资本结构下，使各类个别资本成本发生变化前的最大筹资额。所谓资本成本分界点是指使某种个别资本成本发生变化前的最大筹资额。26（3 3）边际资本成本计算分析过程）边际资本成本计算分析过程 对于图7-4中阐述的第种情况的边际成本计算过程较为简单，只需将各类个别资本成本进行加权平均计算即可。 第种情况的计算分析过程如下。确定追加资本的目标资本结构。确定各种筹资方式的资本成本分界点。计算筹资总额分界点。计算边际资本成本。27（4 4）边际资本成本计算分析模型的设计）边际资本成本计算分析模型
13、的设计情况情况1：追加：追加筹资时，个别资本成本不变，边际资本成本的计算筹资时，个别资本成本不变，边际资本成本的计算模型设模型设计计 【例7-4】ABC公司长期资金共4450万元，详细资料如表7-2所示。现计划在个别资本成本不变的情况下，追加筹资2000万元，仍保持原来的资本结构不变，或者新增资本的资本结构按照目标结构做出相应调整。要求设计一个在资本结构变与不变的情况下，该公司边际资本成本计算分析模型。28（4 4）边际资本成本计算分析模型的设计）边际资本成本计算分析模型的设计情况情况1：追加：追加筹资时，个别资本成本不变，边际资本成本的计算筹资时，个别资本成本不变，边际资本成本的计算模型设计
14、模型设计 图7-5 边际资本成本计算分析模型一29（4 4）边际资本成本计算分析模型的设计）边际资本成本计算分析模型的设计情况情况2：追加筹资时，个别资本成本变化，边际资本成本计算模型设计：追加筹资时，个别资本成本变化，边际资本成本计算模型设计 【例7-5】某公司目前有长期资金共800万元，其中，长期债务320万元，优先股80万元，普通股400万元，目前资本结构对应为长期债务40%，优先股10%，普通股50%。由于公司扩大规模的需要，拟筹集新资本。财务人员分析后认为，目前的资本结构是最优的，今后要继续保持。他们对资本市场状况和公司的筹资能力分析后认为，随着公司筹资规模的扩大，各种资本成本也会发
15、生变化，具体变化情况如图7-6模型中的已知条件区域所示。要求设计一个在个别资本成本变化的情况下的边际资本成本计算分析模型。30（4 4）边际资本成本计算分析模型的设计）边际资本成本计算分析模型的设计图7-6 边际资本成本计算分析模型二31主要主要内容：内容： 7.1 资本成本分析的Excel模型 7.2 杠杆作用分析的Excel模型 7.3 最优资本结构分析的Excel模型32 7.2 7.2 杠杆杠杆作用分析的作用分析的ExcelExcel模型模型33 财务管理中的杠杆效应是指由于特定费用的（如固定成本或固定财务费用）存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动
16、的现象。 合理运用杠杆原理，有助于企业合理规避风险，提高资金营运效率。 杠杆作用包括经营杠杆、财务杠杆和总杠杆。34（1）经营杠杆 经营杠杆是指由于固定成本的存在而导致息税前利润变动大于产销业务量变动的杠杆效应。固定成本在销售收入中的比重大小，对企业风险有重要影响。经营杠杆具有放大企业风险的作用。 经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数表示，它是企业计算利息和所得税之前的盈余（简称“息税前利润”）变动率与销售量变动率之间的比率。计算公式为：35（1）经营杠杆36（2）财务杠杆 财务杠杆是指由于固定债务利息和优先股股利的存在而导致普通股每股利润变动幅度大于息税前利润变动幅度的现象。无论企业息税前利润是
17、多少，固定性资本成本都是固定不变的。当企业息税前利润增加，每1元盈余所负担的固定财务费用就会相应减少，每1普通股分得利润会增加，这样就产生了财务杠杆效应。 财务杠杆作用的大小通常用财务杠杆系数表示。财务杠杆系数越大，表明财务杠作用越大，财务风险也就越小。财务杠杆系数的计算公式为：37（3）总杠杆 经营杠杆通过扩大销售影响息税前利润，而财务杠杆通过扩大息税前利润影响收益。如果两种杠杆共同起作用，那么销售稍有变动就会使每股收益产生更大的变动。通常把这两种杠杆的连锁作用称为总杠杆作用。总杠杆作用的程度，可用总杠杆系数（DTL）表示，它是经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积。计算公式为：总杠杆系数的意义，
18、首先，在于能够估计出销售变动对每股收益造成的影响。其次，它使我们看到了经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系，即为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。38 7.2 7.2 杠杆杠杆作用分析的作用分析的ExcelExcel模型模型39（1）经营杠杆模型设计【例7-6】某企业生产A产品，单价为100元/件，每月固定成本为5万元，变动成本为50元/件，试建立该企业产销量与经营杠杆系数关系模型。图7-7 经营杠杆系数的计算与分析11.00 6.00 4.33 3.50 3.00 2.67 2.43 2.25 2.11 2.00 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10
19、.00 12.00 1000.00 1200.00 1400.00 1600.00 1800.00 2000.00 经营杠杆系数产销量（件）图7-9 经营杠杆系数与产销量关系图40（2）财务杠杆模型设计 【例7-7】A、B、C为三家经营业务相同的公司，它们的有关情况见表7-3。试求3家公司的普通股每股股利和财务杠杆系数分别是多少。假设息税前利润增长1倍，请计算每股收益增长幅度。41（2）财务杠杆模型设计 图7-10 财务杠杆系数的计算与分析42（2）财务杠杆模型设计 图7-11 财务杠杆系数与产销量关系图当息税前利润增长1倍时，在Excel工作表A18：D22单元格区域录入债务利息数据，并参照
20、上述财务杠杆系数计算过程中设置的相关公式，计算债务利息、税前利润、所得税、税后利润等数据，最终结果如图7-11所示。在单元格B23输入公式“=B22/B7”，并将公式复制到C23单元格，求出A公司、B公司的每股普通股收益。在单元格B24输入公式“=B23/B16-1”，并将公式复制到C24单元格，求出A公司、B公司的每股普通股收益增加倍数。43主要主要内容：内容： 7.1 资本成本分析的Excel模型 7.2 杠杆作用分析的Excel模型 7.3 最优资本结构分析的Excel模型44 7.3 7.3 最最优资本结构分析的优资本结构分析的Excel模型模型45资本结构是指企业各种长期资金筹集来源
21、的构成和比例关系。资本结构有广义和狭义之分，广义的资本结构包括全部债务与股东权益的构成比率，狭义的资本结构指长期债务与股东权益资本构成比率。通常情况下，我们所讨论的企业的资本结构是狭义的资本结构。短期资金的需要量和筹集是经常变化的，且在整个资金总量中所占比重不稳定，因此不列入资本结构管理范围，而作为营运资本管理。企业的最优资本结构，一般是指在一定时期内，在一定条件下，使企业综合资本成本最低，同时实现企业价值最大化的资本结构。目前，确定最优资本结构常用的定量分析方法主要有资本成本分析法、每股收益无差别点法和公司价值分析法三种。46 7.3 7.3 最最优资本结构分析的优资本结构分析的Excel模
22、型模型47该模型是在适度财务风险和计划筹资额度条件下，对几个可供选择的不同长期筹资组合方案的综合资本成本进行测算、分析和比较，并以综合资本成本最低的方案为最佳资本结构，与其对应的筹资方案就是模型的辅助决策结果。该模型常用于公司创立时的初始筹资决策，在追加筹资时，该模型可以直接测算各追加筹资方案的边际资本成本，并以边际资本成本最低的资本结构所对应的筹资方案为最佳筹资方案；也可以将追加筹资方案与原来的最佳资本结构的数据汇总，测算汇总后的各方案综合资本成本，并以综合资本成本最低的方案为决策结果。48【例7-8】某公司有一投资项目需要筹措资金6000万元，根据对实际筹资情况的分析，有三个筹资方案可供选
23、择。每个方案的外部债务和权益资本不能足额筹资时，则使用内部权益留存收益弥补，但不得超额筹资。有关各筹资方案的数据资料如图7-12的已知条件区所示。要求设计一个该公司按资本成本分析法进行筹资决策的模型。图7-12资本成本分析法筹资决策模型49 7.3 7.3 最最优资本结构分析的优资本结构分析的Excel模型模型50每股收益分析法是以追求企业每股收益（Earning Per Share, EPS）最优为目的，综合考虑负债资本、税收作用、企业面临的市场状况，据此确定企业最佳资本结构所对应的筹资方案。该方法假设：企业的债务增加不会引起企业风险的增加，因而债务资本成本和权益资本成本的变化可不予考虑，企
24、业只要每股收益增加，就会实现价值增大。51【例7-9】某公司现有资本1050万元，其中，债务资本300万元，每年负担利息27万元，权益资本750万元，其中普通股15万元，每股面值50元。该公司所得税率25%。由于投资需要，拟追加筹资300万元，有两个方案可供选择：全部发行普通股，增发6万股每股面值50元；全部筹措长期债务，债务年利率9%，利息27万元。追加筹资后预计息税前利润为170万元。上述筹资方案的数据资料如图7-14的已知条件区所示。要求设计一个该公司按每股收益分析法进行筹资决策的模型。图7-14 每股收益分析法筹资决策模型52 7.3 7.3 最最优资本结构分析的优资本结构分析的Exc
25、el模型模型53公司价值分析法也称比较公司价值法，它是以公司债务价值和股票价值的现值之和作为公司的市场总价值（简称公司价值），综合考虑资本成本和财务风险对企业价值的影响,通过计算和比较不同资本结构下的公司价值，从中选择公司价值最大的资本结构所对应的最佳负债金额及其方案作为最佳筹资方案的方法。当公司价值最大时，公司的综合资本成本也最低。SBV公司的市场总价值等于其权益资本的市场价值加上债务资本的市场价值，即：式中：V公司总价值；B债务资本的市场价值；S为权益资本的市场价值。5455【例7-10】某公司现有的全部长期资本均为普通股资本，无长期债务资本和优先股资本。股票账面价值为20000万元，所得
26、税率为25%，该公司的息税前利润为8000万元。公司认为目前的资本结构不是最佳资本结构，因此准备用发行债券购回部分股票的办法调整资本结构。经调查和分析，不同债务水平对公司债务资本成本和权益资本成本影响如图7-15中的阴影区域所示，这些数据在模型中被视为已知的基本数据资料。要求设计一个模型，从6个债务方案中，确定最佳资本规模下的债务水平及其筹资方案（即在该债务额度下，综合资本成本最低而公司总价值最高的对应方案是最佳筹资决策方案）。56图7-15 公司价值分析法筹资决策模型 从图7-15中可以看出，在没有债务的情况下，公司的价值就是其原有股票的市场价值。当公司用债务资本部分地替换权益资本时，一开始
27、公司总价值上升，综合资本成本下降；当债务水平达到4000万元时，公司总价值最高，综合资本成本最低；当债务超过4000万元时，公司总价值下降，综合资本成本上升。因此，最佳负债金额是4000万元，即在该债务额度下，综合资本成本最低而公司总价值最高，与此对应的方案3即是最佳资本结构，也是最佳筹资决策方案。图7-15下半部分根据模型数据用Excel绘制的折线图也形象地表达了上述结论。571根据节所述，参考图7-2中优先股资本成本计算分析模型，按股利折现模型设计普通股资本成本计算分析模型。2根据图7-2模型原理，参照公司普通股（外部权益）资本成本计算模型，设计留存收益（内部权益）资本成本计算分析模型。5
28、83按图7-16所示的模型结构，利用双变量模拟运算表，设计一个针对贷款金额和贷款年限的长期借款分析模型。要求：年利率、每年还款次数和贷款年限用控件工具箱中的数值调节钮或滚动条使其成为可变参数。图7-16 长期借款模型结构594某公司发行面额为500万元的10年期债券，票面利率12%，发行费率为5%，所得税税率为25%，设计一个计算该债券资本成本的模型，并在此基础上利用窗体控件使该模型具有一定的通用性。605某公司目前的资本来源包括每股面值1元的普通股800万股和平均利率10%的3000万元债券。现有一项目需投资4000万元，预计投产后每年可增加营业利润（息税前利润）400万元。该项目备选的筹资
29、方案有三个：按11%的利率发行债券；按面值发行股利率为12%的优先股；按每股20元的价格增发普通股。公司目前的息税前利润为1600万元；公司所得税率为25%；证券发行费可忽略不计。要求设计一模型完成以下辅助决策功能：计算按不同方案筹资后的普通股每股收益；计算增发普通股和债券筹资的每股收益无差别点，以及增发普通股和优先股筹资的每股收益无差别点；计算筹资前的财务杠杆和按三个方案筹资后的财务杠杆；根据计算结果，该模型能给出辅助决策结果，即应选择哪一种筹资方案及其理由。616按图7-17所示的结构设计一个购房贷款分析模型，模型右半部分是对总还款额和总利息额在等额本息和等额本金还款方式下的分析比较图。要
30、求如下：（1）用户只需输入房价、房屋面积以及等额本金还款分析中的还款月份；用滚动条调节首付百分比、贷款利率和贷款年限，其他单元格内容由模型根据公式自动计算。（2）数据有效性规则：房价、房屋面积为大于等于0的数值；还款月份为大于等于1但小于等于总还款月数的整数；首付百分比为5% 80%，无小数；贷款利率为1.00% 10.00%，保留两位小数；贷款年限为5 30的整数。（3）根据等额本息和等额本金还款方式下的总还款额、总还款利息绘制柱形图，以便更加直观地对两种还款方式进行对比分析。（4）将房价、房屋面积、还款月份以及滚动条链接单元格以外的整个工作表保护，以防误录数据。626按图7-17所示的结构设计一个购房贷款分析模型，模型右半部分是对总还款额和总利息额在等额本息和等额本金还款方式下的分析比较图。图7-17购房贷款分析模型637某公司的普通股发行价格为每股20元，上年股利率为每股1元，新发行普通股的筹资费率为9.62%，股利预计增长率为17.88%。要求设计一模型计算该公司的普通股和留存收益的资本成本率，并具有一定的通用性。64