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1、第一章 总论n第1节 财务管理的概念n第2节 财务管理的目标n第3节 财务管理的原则n第4节 财务管理的方法n第5节 财务管理的环境n第6节 财务管理的组织形式第1节什么是财务管理n生活中的理财活动n货币的管理与运用n消费预算n教育n保险n投资n创办一个企业n投资什么项目n如何筹集资金n如何管理日常的资金活动n如何分配收益一、企业财务活动n企业筹资引起的财务活动n企业投资引起的财务活动n企业经营引起的财务活动n企业分配引起的财务活动二、企业财务关系n企业同其他所有者之间的财务关系n企业同其债权人之间的财务关系n企业同其他被投资单位的财务关系n企业同其债务人的财务关系n企业内部各单位的财务关系n
2、企业与职工之间的财务关系n企业与税务机关之间的财务关系三、企业财务管理的特点n财务管理是一项综合性管理工作n财务管理与企业各方面具有广泛联系n财务管理能迅速反映企业生产经营状况四、企业财务管理的内容n从管理客体上看n筹资管理n投资管理n成本管理n收入管理n分配管理n从管理主体上看n股东n经理n债权人n职工n政府n社区n消费者客体内容：会计报表n资产负债表n利润表与利润分配表n现金流量表主体内容：公司治理结构n他们之间是什么关系n股东n经理n职工n债权人n他们之间责权利关系如何安排结论：财务管理的概念n财务管理是企业管理的一个组成部分，它是根据财经法规制度，按照财务管理的原则，组织企业财务活动，
3、处理财务关系的一项经济管理工作。第2节财务管理目标n一、财务管理目标的概念n企业目标n经济目标财务管理目标n非经济目标社会目标n财务管理目标与社会目标的关系二、财务管理目标的基本特点n相对稳定性n多元性n层次性三、财务管理的整体目标n总产值最大化n利润最大化n资本利润率最大化n股东财富最大化n企业价值最大化四、财务管理的分部目标n筹资管理的目标n投资管理的目标n营运资金管理的目标n利润管理的目标五、财务管理目标的冲突与协调n股东与经理的目标冲突与协调n股东与债权人的目标冲突与协调思考题n1 从现实的角度，企业财务目标应当如何确定？n2 确定企业财务目标是否应当考虑各利益相关者的利益？n3 如何
4、解决企业中各方权责利关系，形成良好的公司治理结构？第3节财务管理原则n系统原则n平衡原则n弹性原则n比例原则n优化原则n合法原则第4节财务管理的方法n财务预测n财务决策n财务计划n财务控制n财务分析第5节财务管理环境n经济环境n法律环境n金融环境一、经济环境n经济周期n经济发展水平n经济政策二、法律环境n企业组织形式n经济法律n民事法律n税法三、金融环境n金融机构n金融市场n金融市场的基本要素n金融市场的分类n股票市场的作用第6节财务管理的组织形式n中国企业财会合一的组织形式n西方财务管理的组织形式n财务长n主计长思考题n1 作为公司财务经理的主要职能应当是什么？n2 公司的财务管理工作与会计
5、工作有何区别？n3 应当如何设置我国企业的会计机构与财务机构？第二章财务管理的价值观念n第1节 时间价值n第2节 风险报酬n第3节 利息率n第4节 证券估价第1节时间价值n关于时间价值的一个小案例nDon Simkowitz（唐先生）计划出售阿拉斯加的一片土地。第一位买主出价1万美元，付现款；第二位买主出价11424美元，在一年后付款。经了解，两位买主均有支付能力。唐先生应当接受哪一个报价？n已知目前一年期限的国债利息率为12%。唐先生收到现款准备进行国债投资。n案例所涉及到的问题案例所涉及到的问题n现值的概念n终值的概念n现值与终值如何计算n引申出时间价值的概念一、时间价值的概念n西方经济学
6、者的解释n马克思主义劳动价值论的解释二、复利终值与现值n复利终值的公式：n复利现值的公式：nniPVFV)1 ( nniFVPV)1 (1三、年金的终值与现值n年金概念n年金的种类n普通年金n先付年金n递延年金n永续年金1普通年金终值与现值n普通年金终值n普通年金现值nttniAFVA11)1 (nttniAPVA1)1 (1一个年金终值的案例n李先生在5年后需要偿还一笔债务10万元。从现在开始，他每年年末需要存入银行一笔等额的存款，以备5年后偿还债务。银行存款的年利率为10%，复利计息。计算李先生每年需要存入银行多少钱？一个年金现值的案例n某公司现在计划投资一项目。投资额为100万元。预计在
7、今后5年中收回投资额，且每年收回的金额相等。该公司要求的投资必要报酬率为20%。计算该投资项目每年至少要收回多少资金才能保证在5年中收回投资额？2先付年金终值与现值n先付年金终值n先付年金现值)1 (,iFVIFAAFVAninAFVIFAAFVAnin 1,)1 (,iPVIFAAPVAninAPVIFAAPVAnin 1,3递延年金现值n递延年金现值公式miniPVIFPVIFAAV,0minmiPVIFAAPVIFAAV,0一个递延年金的案例n哈罗德（Harold)和海伦（Helen)计划为他们刚刚出生的女儿建立大学教育基金。预计在女儿将在18周岁时上大学，大学四年，每年的学费为2000
8、0元。从现在开始海伦夫妇每年在女儿生日时存入银行相同的存款。假定银行存款利率为10%，并且复利计息。计算海伦夫妇每年应当存入银行多少钱？4永续年金现值n永续年金现值公式iAV10四、几个特殊问题n不等额现金流量问题n1年复利多次的时间价值问题n连续复利计息问题不等额现金流量问题n终值n现值n1t1t) i1(tAFVn0ttt) i1 (1APV1年复利多次的时间价值问题n名义年利率与实际年利率n复利终值的计算n复利现值的计算1)1 (mmrk连续复利计息问题n连续复利计息的终值n连续复利计息的现值ineFV0ineVF0思考题n1 时间价值在企业经营管理中有哪些应用？n2 资金时间价值的大小
9、取决于什么因素？第2节风险报酬n一、风险与风险报酬的概念n二、单项资产的风险报酬n三、证券组合的风险报酬一、风险与风险报酬的概念n什么是风险n如何对待风险n风险报酬的概念二、单项资产的风险报酬n收益的概率分布n离散型分布n连续型分布n标准正态分布n对数正态分布n收益的期望值：n期望报酬额n期望报酬率niiiPKK1风险的衡量n方差n标准离差n标准离差率niiiKKP122)(KV风险报酬率的测算n引入风险报酬系数bn风险报酬率的测算公式n投资报酬率的测算公式bVRRRFRRK三、证券组合的风险报酬n证券组合的风险n可分散风险n不可分散风险n证券的相关性n贝他系数资本资产定价模型（CAPM）n资
10、本资产定价模型公式)(FmiFiRKRK第3节利息率n一、利息率的概念n二、利息率的种类n三、决定利率的基本因素n四、利息率的构成n纯利率n通货膨胀n风险报酬思考题n在市场经济条件下，影响利率的主要因素有哪些？n利率在企业财务管理中有何作用？第4节证券估价n一、估价的类型与影响因素n二、债券估价n三、股票估价一、估价的类型与影响因素n估价在财务管理中的意义n估价的主要类型n证券估价n债券估价n股票估价n期权估价n公司估价n实物资产估价n估价的影响因素资产的特征：（1）预期未来现金流量（2）预期现金流量持续时间（3）预期现金流量的风险水平投资者的态度：（1）投资者对资产所产生的现金流量风险的评估
11、（2）投资者对承受风险的态度投资者的必要报酬率资产的内在价值：用投资者的必要报酬率贴现资产预期未来能产生的现金流量影响估价的因素影响估价的因素二、债券估价n何时需要进行债券估价？n债券估价的基本原理n贴现现金流量模型n影响债券现金流量的因素n债券面值n票面利率n债券期限及付息方式n折现率的问题几种债券估价模型n分期付息、到期还本债券估价模型n到期一次还本付息债券估价模型n贴现发行债券估价模型ntntkFKIP1)1 ()1 (nKniFFP)1( nKFP)1 ( 债券价值的变化规律1、2 n规律规律1 1 债券内在价值与投资者要求的必要报酬率或市场利率的变动呈反向关系。 n规律规律2 2 当
12、投资者要求的必要报酬率或市场利率高于债券票面利率时，债券的内在价值会低于债券面值；当投资者要求的必要报酬率或市场利率等于债券票面利率时，债券的内在价值会等于债券面值；当投资者要求的必要报酬率或市场利率低于债券票面利率时，债券的内在价值会高于债券面值。债券价值变动规律一市场利率债券价值债券价值的变化规律3、4n规律规律3 3 当债券接近到期日时，债券的内在价值向其面值回归。此时，债券的市场价格也应当向债券面值回归。 n规律规律4 4 长期债券的利率风险大于短期债券。市场利率的变化会引起债券内在价值的变化，从而引起债券市场价格的变动。但是，市场利率变化对长期债券价值的影响要大于短期债券。 距到期年
13、限市 场 利 率 k6%5%3%5958100010924965100010743973100010572982100010381991100010190100010001000债券价值变动规律三时间债券价值债券价值变动规律三市场利率债券到期年限（票面利率为5%）5年10年3%109211705%100010006%958926债券价值变动规律四债券价值变动规律四10年5年市场利率债券价值三、股票估价n基本估价模型：威廉姆斯（J.B.Williams）和戈登（M.J.Gordon）模型 133221)1 ()1 ()1 (1tttkDkDkDkDV几种常用的股票估价模型n短期持有、未来准备出售
14、的股票估值模型 n股利零增长的股票估值模型 nnntttkVkDV)1 ()1 (11)1 (ttkDV股利固定增长的股票估值模型133221)1 ()1 ()1 (1tttkDkDkDkDV)1 ()1 ()1 ()1 (1)1 (02200kgDkgDkgDgkgD)1(0gkD1 第三章 财务分析n第1节 财务分析概述n第2节 企业偿债能力分析n第3节 企业营运能力分析n第4节 企业获利能力分析n第5节 企业发展能力分析n第6节 企业财务状况的趋势分析n第7节 企业财务状况的综合分析第1节 财务分析概述n一、为什么要进行财务分析n投资者要了解什么n债权人要了解什么n经营者也需要进行财务分
15、析n供应商的目的n其他方面二、财务分析的内容体系n四个结构n资产结构n资本结构n收益结构n费用结构n四种能力n偿债能力n营运能力n获利能力n发展能力三、财务分析的基础n资产负债表n利润表n现金流量表n其他会计资料财务报告的作用企业财务报告会计信息需求者CPA财务分析会计准则资产负债表提供的信息n资产规模n资产结构n资产流动性n资本结构n负债结构利润表提供的信息n利润总额与净利润n主营业务收入与利润n营业收入与利润n成本费用的数额与构成n投资收益n营业外收支现金流量表提供的信息n净现金流量n现金流量的数量n现金流量的构成四、财务分析的方法n比率分析法n构成比率n效率比率n相关比率n比较分析法n横
16、向比较n纵向比较第2节 企业偿债能力分析n一、短期偿债能力分析n流动比率n速动比率n现金比率n现金流量比率二、长期偿债能力分析n资产负债率n股东权益比率与权益乘数n负债股权比率n利息保障倍数三、影响偿债能力的其他因素n或有负债n担保责任n租赁活动n可动用银行信贷指标思考题n影响企业偿债能力的主要因素有哪些？第3节 企业营运能力分析n营运能力反映什么问题n分析营运能力的财务比率n存货周转率n应收账款周转率n流动资产周转率n固定资产周转率n总资产周转率思考题n影响企业营运能力的主要因素有哪些？第4节 企业获利能力分析n分析获利能力的财务比率n资产报酬率n股权报酬率n销售利润率n成本费用利润率股份有
17、限公司的一些特殊指标n每股利润n每股现金流量n每股股利n每股净资产n市盈率思考题n获利能力分析在股票投资中的作用是什么？n如何进行股票估值？第5节 企业发展能力分析n企业发展能力的内容n资产增长能力n销售增长能力n利润增长能力n市场竞争能力n企业管理能力n人力资本状况反映企业发展能力的基本财务比率n资产增长率n销售增长率n利润增长率第6节 企业财务状况的趋势分析n趋势分析法n比较财务报表n比较百分比财务报表n比较财务比率n图解法第7节 企业财务状况的综合分析n一、财务比率综合评分法n选择财务比率n确定标准评分值及其上下限n确定财务比率的标准值n计算实际财务比率n计算关系比率n计算实际得分二、杜
18、邦分析法n股权报酬率是核心指标n几个重要的关系n如何提高股权报酬率n如何提高资产报酬率第四章 长期筹资概论n第第1 1节企业筹资的动机与原则节企业筹资的动机与原则n第第2 2节筹资类型节筹资类型 n第第3 3节企业筹资环境节企业筹资环境n第第4 4节筹资数量的预测节筹资数量的预测第1节企业筹资的动机与原则n一、企业筹资的概念n二、企业筹资动机n三、企业筹资管理的内容 n四、四、筹资管理的目标与原则筹资管理的目标与原则一、企业筹资的概念n企业筹资是指企业根据其生产经营、对外投资和调整资本结构等需要，通过一定的筹资渠道，运用筹资方式，经济有效地筹措和集中资本的一项财务活动。n筹资是企业进行生产经营
19、活动的前提资金筹集资金投入资金耗费资金回收资金分配二、企业筹资动机n扩张性筹资动机n调整性筹资动机n混合性筹资动机三、企业筹资管理的内容n测算筹资数量n优化资本结构n降低资本成本n控制财务风险n确定筹资渠道n选择筹资方式n制定筹资计划筹资渠道筹资渠道n政府财政资本 n银行信贷资本 n非银行金融机构资本 n其他法人资本 n民间资本 n企业内部资本 n国外及我国港澳台资本 筹资方式 n吸收直接投资 n发行股票 n发行债券 n银行借款 n融资租赁 n发行短期融资券 n商业信用 四、筹资管理的目标与原则四、筹资管理的目标与原则n企业筹资管理的目标n满足企业资本需要，提高资本利用效率n降低资本成本，控制
20、财务风险n企业筹资管理的原则n合法性原则 n效益性原则 n比例性原则 n平衡性原则 第第2 2节筹资类型节筹资类型n按所筹资本的属性不同分类n股权性筹资、负债性筹资与混合性筹资 n按所筹资本的期限不同分类n长期筹资与短期筹资 n按筹资的来源不同分类n内部筹资与外部筹资 n按筹资的方式不同分类n直接筹资与间接筹资第3节企业筹资环境n一、企业筹资的金融环境n二、企业筹资的经济环境n三、企业筹资的法律环境第第4 4节筹资数量的预测节筹资数量的预测n一、影响企业资本需要量的主要因素n二、筹资数量预测的程序n三、筹资数量的预测方法一、影响企业资本需要量的主要因素n企业的生产经营规模 n对外投资规模 n资
21、本成本 n现金流量状况 二、筹资数量预测的程序 n根据企业的发展战略，制定经营和投资计划 n分析企业的财务状况，确定目标资本结构 n测算企业的留用利润 n选择适当的预测方法，预测资本需要量 三、筹资数量的预测方法 n1销售百分比法n2线性回归分析法1销售百分比法n销售百分比法的基本假设n在一定的销售量范围内，财务报表中的非敏感项目的数额保持不变n财务报表中的敏感项目与销售收入之间的百分比保持不变n产品销售价格固定n税率不变n企业的利润分配政策不变n销售百分比法的基本步骤销售百分比法的基本步骤n划分敏感项目与非敏感项目n计算敏感项目的销售百分比n编制预计资产负债表n测算资本需要量n测算留用利润额
22、n测算外部筹资量2线性回归分析法 n资本按资本习性分类n不变资本n可变资本n资本需要量与业务量之间的关系ny=a+bxn确定不变资本与可变资本思考题n财务经理在进行筹资决策时，应当考虑那些因素？n直接筹资与间接筹资对企业有什么不同的影响？n筹资时应当如何确定筹资数量？第五章长期筹资方式n第第1节节 股权性筹资股权性筹资n第第2节节 债权性筹资债权性筹资n第第3节节 混合性筹资混合性筹资第第1节节 股权性筹资股权性筹资n一、吸收直接投资（投入资本筹资）一、吸收直接投资（投入资本筹资）n二、发行普通股二、发行普通股 一、吸收直接投资n吸收直接投资的含义与主体n吸收直接投资的种类n按照投资主体分类n
23、按照投资者出资方式分类n吸收直接投资的程序n吸收直接投资的优缺点n吸收非现金投资的估价n现行市价法n重置成本法 n收益现值法 二、发行普通股n股票的基本概念与种类n普通股股东的权利n公司管理权 n分享盈余权 n出售或转让股份权 n优先认股权 n剩余财产求偿权 n股票发行n股票上市股票发行 n股票的发行条件 n股票的发行程序 n股票的发行方法 n股票发行价格的确定n未来收益现值法 n市盈率法 n市场询价法 n市场竞价法 股票上市n股票上市条件的基本内容 n各国对股票上市条件的具体规定 n股票上市的优缺点 n股票上市决策 n股票上市的暂停、恢复和终止 n普通股筹资的优缺点 n优点n缺点第第2节节
24、债权性筹资债权性筹资n一、发行债券一、发行债券n二、长期借款二、长期借款n三、租赁筹资三、租赁筹资 一、发行债券n债券的概念与特征n债券的种类 n公司债券的发行 n公司债券的发行条件 n公司债券的发行程序 n公司债券的发行方式n债券发行价格的确定n债券的信用评级 n债券筹资的优缺点 二、长期借款n长期借款的作用n长期借款的种类n按提供贷款的机构分类n按有无抵押品作担保分类n长期借款的合同n基本条款 n限制条款n长期借款筹资的优缺点 三、租赁筹资n租赁的种类与特点 n营运租赁n融资租赁n融资租赁的形式n直接租赁、售后租回、杠杆租赁 n融资租赁的程序 n融资租赁租金的规划n融资租赁租金的构成 n融
25、资租赁租金的规划：如何支付租赁 n融资租赁筹资的优缺点 融资租赁的一个案例n某企业生产经营活动需要一项设备，价值10万元，预计该设备的折旧年限为5年，期满无残值。现有两个方案可供选择：甲方案是向银行借款10万元购买设备，借款年利率为10%，单利计息，借款期限为5年，每年末支付当年利息，到期偿还本金；乙方案是采用融资租赁方式租入设备，采用等额年金法支付租金，每年末支付租金2.5万元，租期为5年。该企业所得税税率为33%。假设折现率为10%。该企业应当如何进行财务决策? 第第3节节 混合性筹资混合性筹资n一、发行优先股一、发行优先股n二、发行可转换债券二、发行可转换债券n三、发行认股权证三、发行认
26、股权证 一、发行优先股n优先股的概念与特征 n优先股的种类 n发行优先股筹资的意义 n优先股发行价格的确定 n发行优先股筹资的优缺点 n优点n缺点二、发行可转换债券n可转换债券的概念与特征 n可转换债券的发行资格与条件 n可转换债券的估价 n可转换债券的转换 n转换期限n转换价格n转换比率n可转换债券筹资的优缺点 三、发行认股权证n发行认股权证的意义 n认股权证的种类n短期认股权证与长期认股权证 n单独发行的认股权证与附带发行的认股权证 n备兑认股权证与配股权证 n欧式期权认股权证与美式期权认股权证 n可提前赎回认股权证与不可提前赎回认股权证 思考题n在选择筹资方式时，应当考虑哪些因素？n发行
27、可转换债券与发行普通债券对企业会有什么不同影响？n企业何时可以考虑发行认股权证？第六章第六章 长期筹资决策长期筹资决策n第1节资本成本n第2节杠杆利益与风险n第3节资本结构理论n第4节资本结构决策第1节 资本成本n一、资本成本的概念与构成n资本成本的概念 n资本成本的构成 n二、资本成本的种类n个别资本成本 n综合资本成本 n边际资本成本三、资本成本的作用 n资本成本在企业筹资决策中的作用n资本成本是影响企业筹资规模的一个重要因素 n资本成本是企业选择筹资渠道，确定筹资方式的一个重要标准 n资本成本是企业确定资本结构的主要依据 n资本成本在企业投资决策中的作用n在利用净现值指标进行投资决策时，
28、通常以资本成本作为贴现率 n在利用内部报酬率指标进行投资决策时，通常以资本成本作为基准率 四、个别资本成本的测算n不考虑时间价值情况下的基本公式n考虑时间价值情况下的基本公式fPDK)1 (FPDK133221)1 ()1 ()1 (1tttkDkDkDkDV长期借款资本成本n不考虑资本时间价值情况下n考虑资本时间价值情况下)1 ()1 (FLTIKlntkLtkIFLn1)1 ()1 ()1 ()1 (TkKl公司债券的资本成本 n不考虑资本时间价值的情况下 n考虑资本时间价值的情况下 )1 ()1 (bbbFBTIKnbnntbRPRIFP)1 ()1 ()1 (1KbRb（1-T）普通股
29、的资本成本 n股利贴现模型(估价法）1)1 (ttctoKDPocPDK GPDKoc1普通股的成本计算，历来有不同意见，其主要计算方法为估价法。这种方法是利用估价普通股现值的公式，来计算普通股成本的一种方法。普通股现值的计算公式为： ninsnisiKVKDV1011由于股票没有固定的到期日，那么，当n时，nsnKV10，所以，股票的现值为： niisiKDV101以上两式中：V0代表普通股现值；Di代表第i期支付的股利；Vn代表普通股终值；Ks代表普通股成本。这样，可利用以上两式求出普通股成本。以上两个公式计算都比较复杂，如果每年股利固定不变，则可视为永续年金，计算公式可简化为： 0VDK
30、s把筹资费用也考虑进去，则 )1 (0fVDKs式中：K代表普通股成本； D代表每年固定股利； f代表普通股筹资费率。假设股利年增长率为g，则普通股成本的计算公式推导为 ) 3 ()1 ()1 ()1 ()1 ()1 ()1 (022000 nsnssKgDKgDKgDV假设sKg，把（3）是两边同乘以)1 ()1 (gKs减去（3）式得：nsnsKgDDVgKV)1 ()1 ()1 ()1 (0000由于sKg，当n时，则0)1 ()1 (0nsnKgD000)1 ()1 (DVgKVs00)1 ()(DggKVs)()1 (00gKgDVs)(10gKDVsgVDKs01考虑筹资费用时:g
31、fVDKs)1 (01式中， 1D代表下一期的股利。普通股的资本成本n资本资产定价模型 n风险溢价模型 )(FmFcRRRKcbcRKK优先股的资本成本 n优先股资本成本公式opPDK留用利润的资本成本 n留用利润是否有资本成本？n应当如何测算留用利润的资本成本 ？ 四、综合资本成本 n什么是综合资本成本n决定综合资本成本的主要因素n综合资本成本中资本价值的计量基础niiiwKWK1决定企业综合资本成本的主要因素决定企业综合资本成本的主要因素 n总体经济环境 决定无风险报酬率n金融市场状况n企业经营决策 决定风险报酬率n企业筹资规模n企业的资本结构 决定综合资本成本总体经济环境：（1）资本供求
32、状况（2）通货膨胀无风险报酬率金融市场状况：（1）证券流动性（2）证券价格变动风险企业经营决策：（1）经营风险（2）财务风险企业的筹资规模：投资项目所需要的资本数量风险报酬率个别资本成本企业的资本结构综合资本成本综合资本成本中资本价值的计量基础 n账面价值n市场价值n目标价值 五、边际资本成本五、边际资本成本 n边际资本成本的概念 n边际资本成本在筹资规划中的应用 n确定目标资本结构n测算各种资本的个别资本成本n测算筹资总额分界点n测算不同筹资范围的边际资本成本第2节 杠杆利益与风险n一、成本按习性分类n固定成本n约束性固定成本n酌量性固定成本 n变动成本n混合成本n总成本模型 ：y=a+bx
33、 n边际贡献n息税前利润 二、营业杠杆n营业杠杆的概念n营业杠杆利益与风险n营业杠杆系数SSEBITEBITDOL/QQEBITEBITDOL/FvpQvpQDOLQ)()(FCSCSDOLs课堂讨论题目n企业的经营风险是由经营杠杆引起的吗？n影响企业经营风险的因素有哪些？n如何预测企业经营风险？三、财务杠杆n财务杠杆的概念n税后利润：EAT=（EBIT-I）（1-T）n 税后利润与息税前利润的变动关系n 财务杠杆利益与财务风险)1)(1 (TEBITIEBITEAT财务杠杆系数 n公式EBITEBITEATEATDFL/EBITEBITEPSEPSDFL/IEBITEBITDFL四、联合杠杆
34、 n联合杠杆的概念 n联合杠杆利益与风险 n联合杠杆系数 nDCL（或DTL）=DOLDFL 第第3节节 资本结构理论资本结构理论n一、早一、早期资本结构理论期资本结构理论n二、现代资本结构理论二、现代资本结构理论n三、新资本结构理论三、新资本结构理论后 权 衡理论早期资本结构理论（1）净收益理论（2）净营业收益理论（3）传统理论现代资本结构 理 论 （MM理论）（1）税差学派（2）破产成本主义和财务困境主义权 衡理论新资本结构理论（1）代理成本论（2）信号模型（3）财务契约论（4）新优序融资理论资本结构理论的发展过程 一、早期资本结构理论一、早期资本结构理论n净收益理论净收益理论n企业增加负
35、债，提高财务杠杆度，可以降低其加权企业增加负债，提高财务杠杆度，可以降低其加权平均的资本成本，增加企业的总价值。平均的资本成本，增加企业的总价值。 n净营业收益理论净营业收益理论n企业的资本结构中负债资本的多寡，其比例的高低，企业的资本结构中负债资本的多寡，其比例的高低，与企业价值没有关系，即企业资本结构与企业价值与企业价值没有关系，即企业资本结构与企业价值无关。无关。 n传统理论传统理论n企业增加负债资本有利于提高企业价值，但负债资企业增加负债资本有利于提高企业价值，但负债资本规模必须适度。只有在企业加权平均资本成本达本规模必须适度。只有在企业加权平均资本成本达到最低点时，才是企业的最佳资本
36、结构，可以使企到最低点时，才是企业的最佳资本结构，可以使企业价值最大。业价值最大。 二、现代资本结构理论二、现代资本结构理论n无税收情况下的无税收情况下的MM理论理论 nMM理论的基本假设理论的基本假设 nMM命题一：企业价值模型命题一：企业价值模型nMM命题二：股权资本成本模型命题二：股权资本成本模型n无税无税MM理论的简要评价理论的简要评价nMM理论的假设前提与现实的矛盾理论的假设前提与现实的矛盾nMM资本结构理论的重要意义资本结构理论的重要意义 nMM理论奠定了现代资本结构理论研究的基础理论奠定了现代资本结构理论研究的基础 1企业在无税收的环境中从事经营活动。企业在无税收的环境中从事经营
37、活动。2企业的经营风险的高低可以用息税前利润的标准离差来衡量。企企业的经营风险的高低可以用息税前利润的标准离差来衡量。企业经营风险决定其风险等级，经营风险程度相同的企业被划为同类风险业经营风险决定其风险等级，经营风险程度相同的企业被划为同类风险等级，属于同一风险组。等级，属于同一风险组。3投资者对同一风险等级的企业的未来收益及风险的预期相同。这投资者对同一风险等级的企业的未来收益及风险的预期相同。这一假设实际上假设信息是对称的，即企业经理与一般投资者获取的信息一假设实际上假设信息是对称的，即企业经理与一般投资者获取的信息是完全相同的，因此，对企业的收益与风险的估价也相同。是完全相同的，因此，对
38、企业的收益与风险的估价也相同。4股票与债券在完善市场中进行交易，不存在交易成本，并且投资股票与债券在完善市场中进行交易，不存在交易成本，并且投资者（包括个人投资者和机构投资者）借入债务的利息率与企业所借入债者（包括个人投资者和机构投资者）借入债务的利息率与企业所借入债务的利息率相同。务的利息率相同。5个人和企业的债务均无风险，即负债的利率属于无风险利率。个人和企业的债务均无风险，即负债的利率属于无风险利率。6企业的收益为零增长，即各年息税前利润不变，是一种永续年金企业的收益为零增长，即各年息税前利润不变，是一种永续年金。7企业无破产成本。企业无破产成本。8企业的股利政策与企业价值无关，企业发行
39、新债时不会影响已发企业的股利政策与企业价值无关，企业发行新债时不会影响已发行债券的市场价值。行债券的市场价值。9资本市场是高度完善和均衡的。这意味着资本可以自由流通，充资本市场是高度完善和均衡的。这意味着资本可以自由流通，充分竞争，预期报酬率相同的证券价格相同，有充分信息，利率一致。分竞争，预期报酬率相同的证券价格相同，有充分信息，利率一致。MM命题一的内容。命题一的内容。MM命题一解释了在无税收命题一解释了在无税收情况下，企业价值与资本结构之间的关系，因此情况下，企业价值与资本结构之间的关系，因此被称为企业价值模型。其基本内容是：在完善资被称为企业价值模型。其基本内容是：在完善资本市场条件下
40、，企业的市场价值与其资本结构无本市场条件下，企业的市场价值与其资本结构无关，而是取决于按照与其风险程度相适应的预期关，而是取决于按照与其风险程度相适应的预期收益率进行资本化的收益水平。也就是说，无论收益率进行资本化的收益水平。也就是说，无论企业有无负债，企业价值等于企业预期收益额按企业有无负债，企业价值等于企业预期收益额按适合于该企业风险等级的必要报酬率进行折现的适合于该企业风险等级的必要报酬率进行折现的现值。在这里，预期收益额是指企业的息税前利现值。在这里，预期收益额是指企业的息税前利润，资本化是指对企业的预期收益额进行折现求润，资本化是指对企业的预期收益额进行折现求取现值，企业价值包括股权
41、资本价值与负债资本取现值，企业价值包括股权资本价值与负债资本价值，其公式表示如下：价值，其公式表示如下： V=S+B MM命题二的内容。命题二的内容。MM理论命题二解释了资本理论命题二解释了资本结构与企业资本成本之间的关系，因此，该命题结构与企业资本成本之间的关系，因此，该命题被称为股权资本成本模型。其基本内容是：负债被称为股权资本成本模型。其基本内容是：负债企业的股权资本成本等于同一风险等级中某一无企业的股权资本成本等于同一风险等级中某一无负债企业的股权资本成本，加上根据无负债企业负债企业的股权资本成本，加上根据无负债企业的股权资本成本和负债企业的负债资本成本之差的股权资本成本和负债企业的负
42、债资本成本之差及其负债比率所确定的风险报酬。股权资本成本及其负债比率所确定的风险报酬。股权资本成本模型用公式表示如下：模型用公式表示如下： )(buuuSKKSBKRPKKMM理论的假设前提与现实的矛盾理论的假设前提与现实的矛盾nMM理论假定企业负债和个人负债完全可以相理论假定企业负债和个人负债完全可以相互替代，并以相同利率借款，这种情况在现实互替代，并以相同利率借款，这种情况在现实中一般是不存在的中一般是不存在的 nMM理论假定企业或个人无论举债多少，均无理论假定企业或个人无论举债多少，均无债务风险，这与现实不符债务风险，这与现实不符 nMM理论假定企业盈利没有变化，这与实际不理论假定企业盈
43、利没有变化，这与实际不符符 nMM理论不考虑所得税的影响，而实际上任何理论不考虑所得税的影响，而实际上任何企业或个人都必须交纳所得税企业或个人都必须交纳所得税 nMM理论假定没有交易成本，而现实中存在着理论假定没有交易成本，而现实中存在着必不可少的证券交易费用必不可少的证券交易费用 MM理论的发展：有企业所得税情况下的理论的发展：有企业所得税情况下的MM理论理论 n命题一：企业价值模型命题一：企业价值模型n如果存在企业所得税，但其他假设条件不变，那么，如果存在企业所得税，但其他假设条件不变，那么，负债企业的价值等于相同风险等级的无负债企业的负债企业的价值等于相同风险等级的无负债企业的价值加上赋
44、税节约价值，后者等于企业税率乘以负价值加上赋税节约价值，后者等于企业税率乘以负债额。债额。VL=VU+TBn命题二：企业股权资本成本模型命题二：企业股权资本成本模型n在有企业所得税的情况下，负债企业的股权资本成在有企业所得税的情况下，负债企业的股权资本成本等于同一风险等级中某一无负债企业的股权资本本等于同一风险等级中某一无负债企业的股权资本成本，加上根据无负债企业股权资本成本与负债资成本，加上根据无负债企业股权资本成本与负债资本成本之差以及企业税率所决定的风险报酬。本成本之差以及企业税率所决定的风险报酬。SBTKKKKbuuS)1)(MM理论的发展：有企业所得税和个人所理论的发展：有企业所得税
45、和个人所得税情况下的得税情况下的MM理论理论 米勒模型米勒模型 n基本公式基本公式n米勒模型说明米勒模型说明BTTTVVbSCUL)1 ()1)(1 (11负债企业的抵税额现值为：代替了MM理论企业所得税模型中的TB。2当所有的税率均为零时，该模型就成为无税MM理论的模型。3当个人所得税税率Ts、Tb为零时，该模型成为MM理论企业所得税模型。4如果TsTb，该模型也与MM理论企业所得税模型一致。5如果（1Tc）（1Ts）（1Tb），此时的负债抵税额现值为零，该模型又成为无税MM理论模型。这说明企业使用负债减税收益正好被个人所得税的征收所抵销。BTTTbSC)1 ()1)(1 (1米勒模型说明权
46、衡理论权衡理论 n权衡理论的含义权衡理论的含义n是指通过研究负债抵税收益与企业破产成本是指通过研究负债抵税收益与企业破产成本现值之间的权衡关系来确定企业最优资本结现值之间的权衡关系来确定企业最优资本结构的理论，因此，权衡理论也称为最优资本构的理论，因此，权衡理论也称为最优资本结构理论。结构理论。n权衡理论的主要内容权衡理论的主要内容权衡理论的主要内容权衡理论的主要内容n权衡理论认为负债给企业带来两项成本权衡理论认为负债给企业带来两项成本n财务拮据成本财务拮据成本 n代理成本代理成本 n权衡理论模型权衡理论模型nVLVuTBFPVTPV n含义：随着企业负债率的提高，企业的抵税收益会含义：随着企
47、业负债率的提高，企业的抵税收益会不断提高，从而企业价值会不断加大。但是，随着不断提高，从而企业价值会不断加大。但是，随着企业财务杠杆的提高，企业破产的可能性越来越大，企业财务杠杆的提高，企业破产的可能性越来越大，财务拮据成本会随之增加，代理成本也会增加，从财务拮据成本会随之增加，代理成本也会增加，从而使得企业价值下降。因此，必然存在一个合理的而使得企业价值下降。因此，必然存在一个合理的财务杠杆比率，使企业价值达到最大，此时的资本财务杠杆比率，使企业价值达到最大，此时的资本结构就是企业最优资本结构。结构就是企业最优资本结构。 财务拮据成本财务拮据成本n大量债务到期，企业不得不以高利率借款清偿到期
48、债务，从而增大量债务到期，企业不得不以高利率借款清偿到期债务，从而增加企业的利息支出，减少息税前利润。加企业的利息支出，减少息税前利润。n企业的客户和供应商意识到企业陷入财务困境时，它们往往不再企业的客户和供应商意识到企业陷入财务困境时，它们往往不再向企业供应产品或材料，这可能会引起企业破产向企业供应产品或材料，这可能会引起企业破产 。n管理人员往往要采取短期行为来当前的财务危机，如推迟机器设管理人员往往要采取短期行为来当前的财务危机，如推迟机器设备的大修，降低产品质量以节约成本费用，或者出售现有资产等，备的大修，降低产品质量以节约成本费用，或者出售现有资产等，这些行为会影响企业未来的收益能力
49、，从而使企业市场价值降低。这些行为会影响企业未来的收益能力，从而使企业市场价值降低。n企业破产发生后，还会发生一些费用，使企业现有资产的清偿价企业破产发生后，还会发生一些费用，使企业现有资产的清偿价值降低。值降低。 n企业财务拮据发生后，即使不通过法律破产程序，采取债务重组企业财务拮据发生后，即使不通过法律破产程序，采取债务重组等措施使企业继续保持经营能力，也会发生大量的额外费用或机等措施使企业继续保持经营能力，也会发生大量的额外费用或机会成本。会成本。 TBFPV+TPV权衡理论下的企业价值VLVuTBFPVTPVB/SV三、新资本结构理论三、新资本结构理论n啄食顺序理论啄食顺序理论 n唐纳
50、森认为，企业的筹资遵循啄食顺序的原唐纳森认为，企业的筹资遵循啄食顺序的原理，由此形成的啄食顺序是：（理，由此形成的啄食顺序是：（1）企业实）企业实行固定的股利政策；（行固定的股利政策；（2）企业偏好于首先）企业偏好于首先采用内部筹资；（采用内部筹资；（3）当企业需要筹资时，）当企业需要筹资时，首先是使用内部留存收益，其次是外部负债首先是使用内部留存收益，其次是外部负债筹资，最后才是发行股票。筹资，最后才是发行股票。 n信息不对称理论（信号传递理论）信息不对称理论（信号传递理论）n迈尔斯（迈尔斯（Myers）认为，企业偏重于内部筹认为，企业偏重于内部筹资，如果需要对外筹资，则偏好于负债筹资。资，