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1、第四章投资决策与风险分析第四章投资决策与风险分析项目现金流量分析项目现金流量分析投资项目评价指标投资项目评价指标投资决策指标的应用投资决策指标的应用投资项目的风险分析投资项目的风险分析1企业投资：企业投资：以收回更多现金为目的而发生的现金以收回更多现金为目的而发生的现金支出。支出。企业投资的意义：企业投资的意义：企业投资是实现财务管理目标的基本前提；企业投资是实现财务管理目标的基本前提；企业投资是发展生产的必要手段；企业投资是发展生产的必要手段；企业投资是降低风险的重要方法。企业投资是降低风险的重要方法。企业投资的分类：企业投资的分类：按投资与企业生产经营的关系，分为按投资与企业生产经营的关系
2、，分为直接投资：把资金投放于生产经营性资产。直接投资：把资金投放于生产经营性资产。间接投资：又称证券投资，把资金投放于证券等间接投资：又称证券投资，把资金投放于证券等金融资产。金融资产。2第一节第一节 投资项目现金流量分析投资项目现金流量分析P75 项目现金流量：项目现金流量：是指由一个投资项目引起的、在是指由一个投资项目引起的、在未来一定时期内现金流入和流出的数量。未来一定时期内现金流入和流出的数量。现金流量的构成现金流量的构成 ：按流向不同分：现金流入量、现金流出量、现金净流按流向不同分：现金流入量、现金流出量、现金净流量（流入量流出量）量（流入量流出量）按发生的时间不同分：初始现金流量、
3、营业现按发生的时间不同分：初始现金流量、营业现金流量、终结现金流量（即期末现金流量）金流量、终结现金流量（即期末现金流量）现金流量的计算：现金流量的计算：营业净现金流量营业净现金流量营业现金收入付现成本所得税营业现金收入付现成本所得税 净利润折旧净利润折旧 P783投资决策中使用现金流量的原因投资决策中使用现金流量的原因使用现金流量有利于考虑货币时间价值对使用现金流量有利于考虑货币时间价值对投资项目的影响；投资项目的影响；使用现金流量比利润更具有客观性；使用现金流量比利润更具有客观性；利润是根据权责发生制计量的，带有较大主观利润是根据权责发生制计量的，带有较大主观性性现金流量是根据收付实现制计
4、量的，更具客观现金流量是根据收付实现制计量的，更具客观性性充足的现金流量是投资项目顺利进行的保充足的现金流量是投资项目顺利进行的保障。障。4一个关于车位的例子一个关于车位的例子购买车位，购买车位，50年使用权，一次付款年使用权，一次付款90000元。元。另每年交管理费另每年交管理费600元，年底支付。元，年底支付。租车位，每年租金租车位，每年租金3600元，每年年底支付。元，每年年底支付。假定假定50年中预计无风险收益率为年利率年中预计无风险收益率为年利率3%。问题：购买车位，还是租车位？问题：购买车位，还是租车位？5车位案例的决策车位案例的决策购买车位现金流量总额：购买车位现金流量总额：90
5、000+60050=120000元元购买车位现金流量的现值：购买车位现金流量的现值：90000+60025.73=105438 元元租车位现金流量总额：租车位现金流量总额：360050=180000元元租车位现金流量的现值：租车位现金流量的现值：360025.73=92628元元6预测现金流量应注意的问题预测现金流量应注意的问题 区分相关成本和非相关成本区分相关成本和非相关成本 ：相关成本是：相关成本是指与特定决策有关的、在分析评价时必须指与特定决策有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。加以考虑的成本。不要忽视机会成本不要忽视机会成本 要考虑投资方案对公司其他部门的影响要考虑投资方案对公司其
6、他部门的影响 只有因项目投资而引起的费用才能计入投只有因项目投资而引起的费用才能计入投资的现金流量。资的现金流量。7第二节对内投资管理第二节对内投资管理本节的对内投资又称为内部长期投资，主要介本节的对内投资又称为内部长期投资，主要介绍固定资产投资问题。绍固定资产投资问题。8一、固定资产概况一、固定资产概况固定资产：固定资产：根据根据2006年的企业会计准则，固定年的企业会计准则，固定资产是指同时具有下列特征的有形资产：资产是指同时具有下列特征的有形资产：（1）为生产商品、提供劳务、出租或经营管为生产商品、提供劳务、出租或经营管理而持有的；理而持有的；（2）使用寿命超过一个会计年度。）使用寿命超
7、过一个会计年度。固定资产特点：固定资产特点：回收时间长；回收时间长；变现能力差；变现能力差；用于生产经营而不是出售；用于生产经营而不是出售；实物形态和价值形态可以分离；实物形态和价值形态可以分离；投资的金额较大。投资的金额较大。9固定资产折旧方法：固定资产折旧方法：（一）平均年限法（一）平均年限法年年折折旧旧（原原值值预预计计净净残残值值）/预预计计使使用用年年限限（二）工作量法（二）工作量法单单位位工工作作量量折折旧旧额额（原原值值预预计计净净残残值值）/预计使用工作量预计使用工作量10（三）双倍余额递减法（三）双倍余额递减法年折旧率年折旧率2/预计使用年限预计使用年限年折旧额固定资产年初账
8、面净值年折旧额固定资产年初账面净值年折旧率年折旧率注意：最后两年要平均分摊。注意：最后两年要平均分摊。（四）年数总和法（四）年数总和法某年折旧率尚可使用年限某年折旧率尚可使用年限/年数总和年数总和某某年年折折旧旧额额（固固定定资资产产原原值值净净残残值值）该该年年折旧率折旧率（五）余额递减法（五）余额递减法 按按固固定定资资产产的的折折余余价价值值乘乘上上预预先先确确定定的的折折旧旧率率来来确定每年折旧额的方法。确定每年折旧额的方法。11二、投资项目的经济评价指标二、投资项目的经济评价指标P79投资项目的经济评价指标分：投资项目的经济评价指标分：非贴现现金流量指标非贴现现金流量指标 投资回收期
9、投资回收期 会计收益率会计收益率 贴现现金流量指标贴现现金流量指标 净现值净现值 内含报酬率内含报酬率 获利指数获利指数12（一）非贴现现金流量指标（一）非贴现现金流量指标非贴现现金流量指标：非贴现现金流量指标：即不考虑资金时间价值的即不考虑资金时间价值的指标。包括投资回收期和平均报酬率指标。指标。包括投资回收期和平均报酬率指标。投资回收期（投资回收期（PP）：指回收初始投资所需要的时：指回收初始投资所需要的时间。一般以年为单位。回收年限越短，方案越有间。一般以年为单位。回收年限越短，方案越有利。分两种情况：利。分两种情况：每年净现金流量（每年净现金流量（NCF）相等时：）相等时：投资回收期（
10、投资回收期（PP）=初始投资额初始投资额 各年各年NCF 若各年的若各年的NCF不等时：不等时：P85回收期应根据各年末的累计回收期应根据各年末的累计NCF与各年末尚未回收与各年末尚未回收的投资金额进行计算。的投资金额进行计算。13投资回收期法的优缺点投资回收期法的优缺点优优点点：计计算算简简便便，容容易易理理解解，并并可可促促使使决决策策者者想想方设法缩短回收期，及早收回投资。方设法缩短回收期，及早收回投资。缺点：缺点：忽视时间价值。忽视时间价值。没有考虑回收期以后的收益。事实上，有战没有考虑回收期以后的收益。事实上，有战略意义的长期投资往往早期收益较低，而中后期略意义的长期投资往往早期收益
11、较低，而中后期收益较高。收益较高。优先考虑急功近利的项目，可能放弃长期成优先考虑急功近利的项目，可能放弃长期成功的方案。功的方案。因此，投资回收期法只能作为辅助方法使用，因此，投资回收期法只能作为辅助方法使用，主要用来衡量项目风险和变现能力。主要用来衡量项目风险和变现能力。14会计收益率会计收益率（会计收益率（ARR）：项目年平均净利润和年平：项目年平均净利润和年平均投资额之比。计算公式为：均投资额之比。计算公式为：会计收益率的优点：会计收益率的优点：简明、易算、易懂。考虑简明、易算、易懂。考虑 了了整个寿命期内的现金流量。整个寿命期内的现金流量。缺点：缺点：没有考虑资金时间价值和风险价值；公
12、式中没有考虑资金时间价值和风险价值；公式中的分母是按投资项目账面价值计算的。的分母是按投资项目账面价值计算的。15（二）贴现现金流量指标（二）贴现现金流量指标贴现现金流量指标是考虑了资金时间价值的指标。贴现现金流量指标是考虑了资金时间价值的指标。包括包括净现值、获利指数、内含报酬率。净现值、获利指数、内含报酬率。净现值：净现值：将各年的净现金流量（即流入量流出将各年的净现金流量（即流入量流出量）按预定贴现率（各年的贴现率可不同）折成量）按预定贴现率（各年的贴现率可不同）折成现值，即为净现值，通常用现值，即为净现值，通常用NPV表示。表示。P80 表表5-416净现值法的决策规则净现值法的决策规
13、则在只有一个备选方案的采纳与否决策中：在只有一个备选方案的采纳与否决策中：NPV 0，即贴现后现金流入大于等于贴现后现，即贴现后现金流入大于等于贴现后现金流出，该投资项目的报酬率大于等于资本成本金流出，该投资项目的报酬率大于等于资本成本率或要求的报酬率。此方案可行。率或要求的报酬率。此方案可行。NPV0，即贴现后现金流入小于贴现后现金流，即贴现后现金流入小于贴现后现金流出，该投资项目的报酬率小于资本成本率或要求出，该投资项目的报酬率小于资本成本率或要求的报酬率。方案不可行。的报酬率。方案不可行。在多个备选方案的互斥选择决策中，选用净现值在多个备选方案的互斥选择决策中，选用净现值最大的。最大的。
14、17净现值法的优缺点：净现值法的优缺点：优点：优点：考虑了资金的时间价值，能够反考虑了资金的时间价值，能够反映各种投资方案的净收益。映各种投资方案的净收益。缺点：缺点：不能揭示各个投资方案本身可能不能揭示各个投资方案本身可能达到的实际报酬率是多少。达到的实际报酬率是多少。18获利指数获利指数获利指数获利指数又称利润指数（又称利润指数（profitability index，缩写，缩写PI）：是投资项目未来现金）：是投资项目未来现金净流量的现值与初始投资额的比率。净流量的现值与初始投资额的比率。获利指数的计算过程：与计算净现值类获利指数的计算过程：与计算净现值类似。似。19获利指数的决策规则：获
15、利指数的决策规则：在只有一个备选方案的采纳与否决策中，在只有一个备选方案的采纳与否决策中，获利指数大于或等于获利指数大于或等于1，则采纳；否则，拒，则采纳；否则，拒绝。绝。在多个互斥方案的选择中，要配合净现值在多个互斥方案的选择中，要配合净现值法来选择，净现值大者优。法来选择，净现值大者优。获利指数法的优点：获利指数法的优点：考虑了资金时间价值，考虑了资金时间价值，真实反映投资项目的盈亏程度；可以在初始真实反映投资项目的盈亏程度；可以在初始投资额不同的投资方案间进行比较。投资额不同的投资方案间进行比较。缺点：缺点：不能反映盈利额，获利指数高净现值不能反映盈利额，获利指数高净现值不一定大。不一定
16、大。20内部报酬率内部报酬率内部报酬率：内部报酬率：又称内含报酬率（又称内含报酬率（Internal Rate of Return,IRR）使投资项目净现值等于）使投资项目净现值等于零的贴现率。它反映了投资项目的真实报零的贴现率。它反映了投资项目的真实报酬率。酬率。内含报酬率的计算公式：内含报酬率的计算公式：21内含报酬率的计算步骤内含报酬率的计算步骤（1）如如果果每每年年的的净净现现金金流流量量（NCF）相相等等，则按下列步骤计算：则按下列步骤计算：第一步：求出净现值第一步：求出净现值=0的年金现值系数。的年金现值系数。第二步：查年金现值系数表第二步：查年金现值系数表 ，找出与上述年，找出与
17、上述年金现值系数相近的较大和较小的两个贴现金现值系数相近的较大和较小的两个贴现率。率。第三步：用插值法计算出该方案的内部报酬第三步：用插值法计算出该方案的内部报酬率。率。22（2）如果每年的）如果每年的NCF不相等，采用逐步测试不相等，采用逐步测试法计算。法计算。第一步：先估计一个贴现率，并按此贴现第一步：先估计一个贴现率，并按此贴现率计算净现值。找到净现值由正到负并且比率计算净现值。找到净现值由正到负并且比较接近于零的两个贴现率。较接近于零的两个贴现率。第二步：根据上述两个邻近的贴现率用插第二步：根据上述两个邻近的贴现率用插值法，计算出方案的实际的内含报酬率。值法，计算出方案的实际的内含报酬
18、率。内含报酬率的内含报酬率的优点优点：考虑了资金的时间价值，：考虑了资金的时间价值，反映了投资项目的真实报酬率。与净现值相反映了投资项目的真实报酬率。与净现值相比有更强的直观感染力。比有更强的直观感染力。缺点缺点：计算比较麻烦；个别项目可能有多个：计算比较麻烦；个别项目可能有多个IRR，或者没有，或者没有IRR。23贴现现金流量指标的比较贴现现金流量指标的比较净现值和内含报酬率的比较净现值和内含报酬率的比较：净现值用：净现值用绝对数来表示投资项目的收益，而内含绝对数来表示投资项目的收益，而内含报酬率用相对数来表示投资项目的收益。报酬率用相对数来表示投资项目的收益。在互斥项目的决策中，多数情况下
19、，两在互斥项目的决策中，多数情况下，两个指标得出的结论是一致的，但在以下个指标得出的结论是一致的，但在以下情况下可能会有差异：情况下可能会有差异：（1）现金流量的分布时间不同；）现金流量的分布时间不同；（2）初始投资额不同；）初始投资额不同；（3）使用寿命不同。）使用寿命不同。24现实应用中，两个互斥项目比较选择净现现实应用中，两个互斥项目比较选择净现值大的项目，因为净现值大的项目对公司值大的项目，因为净现值大的项目对公司价值的贡献大。价值的贡献大。25三、投资决策指标的应用三、投资决策指标的应用（一）固定资产更新决策（一）固定资产更新决策差量净现值法差量净现值法 用于新旧设备使用年限相同时用
20、于新旧设备使用年限相同时计算新设备替换旧设备后的差量净现值，若大于计算新设备替换旧设备后的差量净现值，若大于0，应更新设备，否则继续用旧设备。，应更新设备，否则继续用旧设备。练习练习4年均净现值法（或年平均使用成本法）年均净现值法（或年平均使用成本法）用于新旧设备使用年限不同时用于新旧设备使用年限不同时 分别计算新旧设备的年均净现值或年平均使用成分别计算新旧设备的年均净现值或年平均使用成本，然后作出选择。本，然后作出选择。练习练习226（二）项目寿命不等的投资决策（二）项目寿命不等的投资决策最小公倍寿命法最小公倍寿命法计算项目寿命期的最小公倍数，然后确定寿命期相同时的净现计算项目寿命期的最小公
21、倍数，然后确定寿命期相同时的净现值，选择净现值大的项目。值，选择净现值大的项目。等值年金法（即年均净现值法）等值年金法（即年均净现值法）把互斥项目的净现值按资本成本率等额分摊到各年，求出每个把互斥项目的净现值按资本成本率等额分摊到各年，求出每个项目的等值年金进行比较。项目的等值年金进行比较。东方公司欲进行自动化改造，可供选择的方案有两个：东方公司欲进行自动化改造，可供选择的方案有两个：A方案需方案需投资投资10万元，每年产生万元，每年产生5万元的净现金流入，项目的使用寿命为万元的净现金流入，项目的使用寿命为3年，无残值；年，无残值；B方案需投资方案需投资15万元，每年产生万元，每年产生4.2万
22、元的净现金万元的净现金流入，项目的使用寿命为流入，项目的使用寿命为6年，无残值。假定企业资金成本率为年，无残值。假定企业资金成本率为10%，企业应选择哪个方案？，企业应选择哪个方案？A方案做两轮的净现值方案做两轮的净现值4.2644万元，年均净现值万元，年均净现值9791元元B方案的净现值方案的净现值3.291万元，年均净现值万元，年均净现值7557元元27（三）资本限量决策（三）资本限量决策在资本有限量的情况下，为了使企业获得最大利在资本有限量的情况下，为了使企业获得最大利益，益，应投资于一组使净现值最大的项目。应投资于一组使净现值最大的项目。使用净现值法的步骤：使用净现值法的步骤：计算所有
23、项目的净现值，选择净现值大于计算所有项目的净现值，选择净现值大于0的项目的项目为可行项目。如果资金能满足所有这些可行项目，为可行项目。如果资金能满足所有这些可行项目，则所有项目都可投资；如果资金不能满足，则要则所有项目都可投资；如果资金不能满足，则要对这些可行项目在资本限量内进行投资组合，计对这些可行项目在资本限量内进行投资组合，计算各种组合的净现值总额，选取最大的组合。算各种组合的净现值总额，选取最大的组合。28（四）投资开发时机决策（四）投资开发时机决策对于自然资源的投资开发，早开发可以使对于自然资源的投资开发，早开发可以使企业早日得到回报，但由于资源价格的不企业早日得到回报，但由于资源价
24、格的不断上升，晚开发可使企业得到更多收入。断上升，晚开发可使企业得到更多收入。在这类开发时机决策中，基本原则是寻求在这类开发时机决策中，基本原则是寻求使企业净现值最大的方案。使企业净现值最大的方案。即把两种开发即把两种开发方案的净现值折算到一个时点，然后进行方案的净现值折算到一个时点，然后进行比较，选择数值大的一个。比较，选择数值大的一个。29（五）投资期决策（五）投资期决策投资期：投资期：指开始投资至投资结束投入生指开始投资至投资结束投入生产所需要的时间。缩短投资期可早产生产所需要的时间。缩短投资期可早产生现金流入量，但投资额要增加。现金流入量，但投资额要增加。在投资期决策中，可用差量分析法
25、或净在投资期决策中，可用差量分析法或净现值法来判断。现值法来判断。30第三节投资项目的风险分析第三节投资项目的风险分析一、按风险调整贴现率法：一、按风险调整贴现率法：具体做法有三种：具体做法有三种：（1）用资本资产定价模型来调整贴现率；）用资本资产定价模型来调整贴现率；（2）按投资项目的风险等级来调整贴现率；）按投资项目的风险等级来调整贴现率；（3）用风险报酬率模型来调整贴现率。）用风险报酬率模型来调整贴现率。31二、按风险调整现金流量法：二、按风险调整现金流量法：最常用的是确定当量法。即把不确定的最常用的是确定当量法。即把不确定的各年现金流量，按照一定的系数（通常称各年现金流量，按照一定的系
26、数（通常称为为约当系数或肯定当量系数约当系数或肯定当量系数）折算为肯定）折算为肯定的现金流量，然后再用无风险贴现率来评的现金流量，然后再用无风险贴现率来评价风险投资项目的决策分析方法。价风险投资项目的决策分析方法。约当系数约当系数是指含风险的是指含风险的1元现金流量期望元现金流量期望值相当于没有风险的值相当于没有风险的1元现金流量的金额。元现金流量的金额。它在它在01之间。风险越大，约当系数越小。之间。风险越大，约当系数越小。32不同风险等级的约当系数不同风险等级的约当系数标准离差率标准离差率约当系数约当系数0.000.070.080.150.160.230.240.320.330.420.4
27、30.540.550.70-10.90.80.70.60.50.4-33练习练习1某工厂迄今为止，使用人力搬运各种物料，某工厂迄今为止，使用人力搬运各种物料，每年的劳务费用支出为每年的劳务费用支出为20万元。某顾问公万元。某顾问公司前来建议采用一种运送带，运送带安装司前来建议采用一种运送带，运送带安装后的价值为后的价值为30万元，使用后劳务费用支出万元，使用后劳务费用支出可减至可减至5万元，运送带使用时，各项支出如万元，运送带使用时，各项支出如下：电费下：电费1.2万元，保养费万元，保养费2.4万元，保险等万元，保险等杂费杂费0.2万元，估计运送带可用六年，问：万元，估计运送带可用六年，问：该
28、工厂是否值得安装该运送带？（设资金该工厂是否值得安装该运送带？（设资金成本为成本为12）342有一在用的旧设备，最初购置成本有一在用的旧设备，最初购置成本100000元，预计使用元，预计使用8年，已经使用年，已经使用3年，年，尚可使用尚可使用5年，每年运行费用年，每年运行费用24000元，报元，报废时预计残值废时预计残值3000元，该设备目前变现价元，该设备目前变现价值值50000元。目前市场上有一种新的同类元。目前市场上有一种新的同类设备，价格设备，价格150000元，预计可使用元，预计可使用8年，年，每年运行费用每年运行费用18000元，预计残值元，预计残值6000元。元。假设资金成本为假
29、设资金成本为12，问该设备是否应更，问该设备是否应更新？新？353某项目固定资产投资某项目固定资产投资6万元，预计使用万元，预计使用5年，年，残值残值3000元，流动资产投资元，流动资产投资2万元，估计每万元，估计每年营业现金收入年营业现金收入6万元，付现成本万元，付现成本4万元，万元，投资者要求的最低报酬率为投资者要求的最低报酬率为12。要求分。要求分别用净现值、获利指数和内部报酬率分析别用净现值、获利指数和内部报酬率分析该项投资的可行性。该项投资的可行性。364某某企企业业两两年年前前购购入入一一设设备备，原原价价为为50000元元，现现变变现现价价值值为为30000元元，期期末末无无残残
30、值值，估估计计还还可可使使用用3年年。现现考考虑虑是是否否购购入入新新设设备备取取代代旧旧设设备备，新新设设备备买买价价为为65000元元，估估计计可可使使用用年年限限为为3年年，期期末末残残值值5000元元。若若购购入入新新设设备备，可可使使该该企企业业的的年年净净利利润润增增加加5000元元。新新旧旧设设备备均均采采用用直直线线法法折折旧旧，资资金金成成本本率率为为10%。试试用用差差量量净净现现值值法法说说明明该该企业是否应更新设备。企业是否应更新设备。375.某某公公司司因因业业务务发发展展准准备备购购入入一一套套设设备备。现现有有两两个个方方案案可可选选择择，甲甲方方案案：投投资资2
31、0万万元元，使使用用寿寿命命5年年，采采用用直直线线法法计计提提折折旧旧，5年年后后无无残残值值。5年年中中每每年年销销售售收收入入为为8万万元元，每每年年付付现现成成本本3万万元元。乙乙方方案案：投投资资24万万元元，采采用用直直线线法法计计提提折折旧旧，使使用用寿寿命命5年年，5年年后后残残值值收收入入4万万元元。5年年中中销销售售收收入入每每年年10万万元元，付付现现成成本本第第一一年年4万万元元，以以后后随随着着设设备备不不断断折折旧旧，逐逐年年将将增增加加设设备备修修理理费费0.2万万元元，另另需需垫垫付付营营运运资资金金3万万元元。假假设设所所得得税税税率为税率为25%。试计算两个
32、方案的现金流量。试计算两个方案的现金流量。386.某某企企业业准准备备投投资资200万万元元构构建建一一项项固固定定资资产产，全全部部资资产产在在建建设设起起点点一一次次投投入入，当当年年完完工工并并投投产产（即即建建设设期期很很短短，可可忽忽略略不不计计）。该该项项目目预预计计可可使使用用10年年，期期满满有有残残值值2万万元元。投投产产后后每每年年可可使使企企业业增增加加净净利利润润15.2万万元元。固固定定资资产产按按直直线线法法折折旧旧，假假设设该该项项目目的的贴贴现现率率为为10%。试试计计算算每每年年的的净净现现金金流流量量、计计算算项项目目的的回回收收期期、净净现现值值、内部报酬率，并做出财务评价。内部报酬率，并做出财务评价。39