2022年智能分拣数据报告.pdf

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1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1/31 公司研究|工业|资本货物 证券研究报告 中科微至中科微至(688211)公司首次覆盖公司首次覆盖报告报告 2022 年 06 月 15 日 智能智能分拣分拣装备龙头装备龙头，横纵向，横纵向延展空间延展空间广阔广阔 中科微至中科微至公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 报告要点：报告要点：公司是公司是中科院微电子所加持的智能物流系统综合解决方案龙头中科院微电子所加持的智能物流系统综合解决方案龙头 公司客户涵盖中通、顺丰、极兔、中国邮政、京东、申通、韵达、德邦等国内主要快递、物流及电商企业，产品的应用领域涉及快递、物流、仓储、电商、机场、海关、烟草等行业，

2、出口至泰国、印尼、菲律宾、新加坡、俄罗斯、英国、美洲等多个国家和地区。2021 年公司的设备在国内参与输送和分拣快递包裹业务件量约占国内快递输送和分拣业务总件量的 35%。行业：千亿市场，国内品牌有望后来居上行业：千亿市场，国内品牌有望后来居上 随着对于生产运输效率的追求，各行业降本增效的需求持续提升，智能物流设备应用将成为大势所趋。随着自动化设备成本下降，设备投资回报周期缩短，单环节设备实际应用产能突破人工极限，将迎来需求拐点。中国智能物流装备市场规模有望从 2019 年的 419.8 亿增至 2024 年的 1067.6 亿元，对应 CAGR 为 20.5%。国内头部企业有望凭借自身的本土

3、化优势、更优质的价格以及售后服务夺取市场份额迅速发展。公司：智能物流技术优势显著，横纵向延展收入空间公司：智能物流技术优势显著，横纵向延展收入空间 公司布局底层技术及核心部件层，控制系统采取模块化、分布式设计，成功研制出多款领先行业的智能物流核心技术及关键部件，核心产品交叉带分拣系统各核心指标上均处于国内外领先水准。基于领先的技术实力，一方面，公司首先取得核心大客户中通对于公司分拣装备的认可，并基于此成功拓展顺丰、百世等优质客户，持续优化下游客户结构，中通销售占比由 2018年的 98%降至 2021 年的 70%；另一方面，公司从分拣赛道向市场规模更大的仓储赛道延展，打造第二增长曲线。投资建

4、议与盈利预测投资建议与盈利预测 公司是国内物流分拣系统龙头，处于业绩高速增长期，叠加技术领先优势，充裕的在手订单保障中期内公司业绩增长的高确定性。我们预计公司在 2022-2024 年实现营业收入 26.11/32.13/38.99 亿元，同比增速分别为 18.15%/23.09%/21.33%，实现归母净利润 3.15/3.95/4.82 亿元，同比增速分别为 21.36%/25.48%/22.10%，对应 EPS 分别为 2.39/3.00/3.66 元/股，当前股价对应 PE 为 17/13/11 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示 下游客户过于集中风险、研发进展不及预期风

5、险、新进竞争者加剧竞争激烈程度风险、新冠疫情病毒影响市场需求。附表：盈利预测附表：盈利预测 财务数据和估值 2020 2020 2021 2021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入(百万元)1204.42 2209.63 2610.59 3213.35 3898.63 收入同比（%）60.44 83.46 18.15 23.09 21.33 归母净利润(百万元)213.27 259.21 314.58 394.75 482.01 归母净利润同比(%)59.08 21.54 21.36 25.48 22.10 ROE（%）26.84 6.73 7.55

6、8.65 9.56 每股收益（元）1.62 1.97 2.39 3.00 3.66 市盈率(P/E)24.97 20.54 16.93 13.49 11.05 资料来源：Wind,国元证券研究所（基于 2022 年 6 月 14 日收盘价）买入买入|首次推荐首次推荐 当前价/目标价：40.46 元/66.93 元 目标期限：6 个月 基本数据 52 周最高/最低价（元）：90.0/31.8 A 股流通股（百万股）：32.01 A 股总股本（百万股）：131.61 流通市值（百万元）：1295.12 总市值（百万元）：5324.89 过去一年股价走势 资料来源：Wind 相关研究报告 报告作者

7、分析师 徐偲 执业证书编号 S002052105003 电话 021-51097188 邮箱 分析师 余倩莹 执业证书编号 S0020522040001 电话 021-51097188 邮箱 -59%-43%-27%-11%5%10/2612/222/174/156/11中科微至沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/31 目 录 1.后来居上，智能物流装备系统龙头.4 1.1 公司概况：中科院微电子所加持的智能物流系统综合解决方案龙头.4 1.2 财务分析：营收高速增长，产品结构变化致使盈利能力有所下滑.6 1.3 产品品类：系统综合解决方案营收高增，核心部件及设备占比提高.8 1

8、.4 杜邦分析：高 ROE、强盈利、低杠杆、慢周转.10 2.行业：千亿市场，国内品牌有望后来居上.11 2.1 需求端：智能物流装备高速增长，下游细分行业需求旺盛.11 2.2 供给端：后来居上，国产化趋势已起.15 3.公司：智能物流技术优势显著，横纵向延展收入空间.18 3.1 智能分拣装备龙头，技术实力行业领先.18 3.2 持续优化下游客户结构，延展收入边界.22 3.3 从分拣向仓储赛道延展，拓宽业务空间.23 4.盈利预测及投资建议.26 4.1 关键假设及盈利预测.26 4.2 估值.28 5.风险提示.28 图表目录 图 1：公司发展历程.5 图 2：公司股权结构图（截至 2

9、021 年末）.5 图 3：公司营业收入及经归母净利润情况（单位：亿元）.7 图 4：公司三费占营收比例情况.7 图 5：公司毛利率及净利率情况.7 图 6：公司存货规模及周转天数.8 图 7：公司贸易应收款项比例变化.8 图 8：营业收入按产品品类拆分（单位：亿元，%）.9 图 9：主营业务毛利润占比.9 图 10：公司不同产品毛利率情况.9 图 11：2021 年中科微至与可比公司杜邦分析.10 图 12：智能物流装备行业概况.11 图 13：中国社会物流总费用占 GDP 比例呈下降趋势.12 图 14：2020 年中国物流成本占 GDP 比重较发达国家较高.12 图 15：中国规模以上快

10、递业务量变化.13 图 16：物流行业就业人员平均工资不断上涨.13 图 17：中国智能物流装备市场规模及智能分拣系统市场规模.14 图 18：智能物流装备市场规模按下游行业划分.15 图 19：智能物流装备市场规模不同行业占比.15 图 20：2017 年中国仓储装备市场规模以及全球主要玩家的收入对比.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/31 图 21：2016-2019 年快递行业交叉带分拣机购置及保有情况.15 图 22：公司研发平台架构情况.19 图 23：公司与同业可比公司研发费用对比（单位：亿元）.22 图 24：公司与同业可比公司研发人员对比（单位：人）.22 图 25：

11、公司客户集中度情况.23 图 26：公司向中通销售产品销售额及增长情况（单位：亿元）.23 图 27：按销售区域拆分主营业务收入.23 图 28：按销售区域拆分在手订单（截至 2021 年末）.23 图 29：中国智能仓储市场规模及增长情况（单位：亿元）.24 图 30：智能装备与人工智能研发中心项目建设进度.25 图 31：按产品分类拆分主营业务收入.26 图 32：公司在手订单结构按业务分类（截至 2021 年 6 月）.26 表 1：中科微至主要产品及简介.4 表 2：中科微至技术团队背景.5 表 3：国家颁布提高物流效率的相关政策.12 表 4：快递手工及半自动分拣与智能分拣的对比.1

12、3 表 5：人工分拣与交叉分拣系统单件成本对比.14 表 6：2021 年全球前 20 位物料搬运系统供应商概览.16 表 7：新晋 TOP20 榜单公司情况.17 表 8：中国物流装备行业内从事物流输送分拣领域主要企业.17 表 9：国内外物流系统综合解决方案提供商优劣势对比.18 表 10：智能物流分拣企业 2019 年营业收入及排名.18 表 11：公司核心技术及对应产品情况.19 表 12：公司交叉带分拣系统指标对比.20 表 13：公司与同业可比公司技术实力对比.20 表 14：公司涉及智能仓储系统的在研项目情况.24 表 15：公司分业务收入及毛利预测（单位：百万元）.27 表 1

13、6：公司盈利预测.27 表 17：可比公司估值情况.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/31 1.后来居上后来居上，智能物流装备系统智能物流装备系统龙头龙头 1.1 公司公司概况概况：中科院微电子所中科院微电子所加持加持的的智智能物流系统综合解决方案能物流系统综合解决方案龙头龙头 国内领先的国内领先的智能物流系统综合解决方案提供商智能物流系统综合解决方案提供商。中科微至成立于 2016 年，致力于向客户提供输送、分拣、仓储等方面的智能物流系统综合解决方案以及动态称重、输送等物流设备的核心部件；客户涵盖中通、顺丰、极兔、中国邮政、京东、申通、韵达、德邦等国内主要快递、物流及电商企业，产品

14、的应用领域涉及快递、物流、仓储、电商、机场、海关、烟草、食品药品等行业，出口至泰国、印尼、菲律宾、新加坡、俄罗斯、英国、美洲等多个国家和地区。公司是中国快递快运智能物流装备领域的代表性企业之一，根据国家邮政局发展研究中心报告，2021 年中科微至的设备在国内参与输送和分拣快递包裹业务件量约占国内快递输送和分拣业务总件量的 35%。集集智能物流装备系统及其核心部件研发、设计、生产一体化智能物流装备系统及其核心部件研发、设计、生产一体化的高新技术企业的高新技术企业。公司自成立以来就聚焦于智能物流分拣系统的研发与设计，2017 年公司的智能化自动分拣系统成功销售至中通快递等标杆客户，2018 年公司

15、完成自动分拣系统产品系列化，完成了对快递行业主流客户的覆盖。2019 年公司开始布局智能仓储、民航事业部业务，至 2021 年底公司累计向客户交付了超过 500 套交叉带分拣系统，实现了智能物流装备系统全产业链的布局。表表 1：中科微至主要产品及简介：中科微至主要产品及简介 分类分类 产品产品 简介简介 智能物流系统综合解决方案 交叉带分拣系统 面向快递的小件包裹，运用了公司自主研发的视觉识别装置,可实现条形码/二维码信息的高速率读取,同时对条码污损、褶皱变形、倾斜、模糊等问题具有良好的应对能力。大件分拣系统 面向快递和快运的大件包裹，由动态称重设备、3D 尺寸测量仪.高精度条码识别系统和分拣

16、摆轮等核心部件组成，具有对中大包裹的高速传送的能力支持。总集成式分拣系统 包括交叉带分拣系统、大件分拣系统、动态称重设备、输送设备、单件分离设备等多项产品组合的整体输送分拣系统，为客户提供集输送、去堆叠、排序、拉距、供包、数据采集、分拣、集包为一体的总集成式分拣系统。智能仓储系统 面向电商、食品、药品、家居、制造业等行业，产品包括堆垛机、穿梭车、重载机器人等仓储核心单机硬件，结合 WCS、WMS 等软件系统，可为客户实现仓配一体流程的全自动化。单件分离分拣系统 单件分离系统采用视觉算法引导运动控制实现包裹的分离排序，能够高速高效实现包裹的分离，并且保证包裹分离的成功率，可实现包裹的分离排序，对

17、批量的并行包裹实现单列化为后续扫码和自动分拣提供可能。核心部件 及配套设备 输送设备 主要为皮带式输送机，是物流包件运输的配套设备。动态称重设备 适用于大型包件的分拣，括了读码系统、体积测量系统和称重系统，适用于大型包件的分拣，其特点是 5 面或 6 面读码系统解决了人工上包时的翻包工作，有效的节省人力成本和分拣时间。动态称重设备可以记录包件的体积和重量，为后端数据记录节省时间。资料来源：公司公告，国元证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5/31 图图 1：公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司公告，中科微至微信公众号，国元证券研究所 实控人合计控制公司实控人合计控制公司 50.6

18、%的股权的股权。李功燕通过直接和微至源创、群创众达间接持有公司 50.60%股权，为公司实际控制人。拥有拥有高学历、高学历、丰富经历丰富经历加持加持的技术团队的技术团队。公司于 2016 年 5 月正式成立，创始团队来自中国科学院微电子研究所；此后公司打造了以董事长为首的核心技术团队，团队成员大多为高学历背景，且工作经验丰富，大多于中科院微电子所、江苏物联网研究发展中心有过任职。图图 2：公司公司股权结构图股权结构图（截至（截至 2021 年末）年末）资料来源：公司公告，国元证券研究所 表表 2：中科微至技术团队背景：中科微至技术团队背景 姓名姓名 年龄年龄 职位职位 简介简介 李功燕 43

19、岁 董事长、核心技术人员 中国科学院自动化研究所毕业，博士研究生学历，研究员，博士生导师；于 2016 年 5 月至2020 年 3 月任微至有限董事长；2016 年 5 月至 2019 年 5 月任微至有限经理；2020 年 3 月至今任公司董事长；2018 年 4 月至今任微至源创执行事务合伙人；2019 年 1 月至今任群创众达执行事务合伙人；2016 年 6 月至今历任中科院微电子所智能制造电子研发中心主任、智能物流装备系统工程实验室主任。布局智能仓储、民航事业部业务智能化自动分拣系统成功销售至中通快递等标杆客户在中科院先导专项支持下，完成第一代交叉带式物流快递包裹分拣系统研发2015

20、20162017201920182021中科微至正式成立，对中科院智能物流装备的技术成果进行产业化布局完成自动分拣系统产品系列化，成功覆盖快递行业主流客户登陆上海证券交易所科创板微至源创微至源创群创众达群创众达李功燕李功燕中中科微投科微投姚姚亚娟亚娟朱壹朱壹郭超郭超20.52%15.04%15.04%10.26%4.1%3.42%1.58%100%100%100%100%100%其他其他30.04%中中科微至科微至100%100%安徽微安徽微至至中科贯微中科贯微广东微广东微至至微至研发微至研发至瞳智能至瞳智能杭州分公司杭州分公司成都分公司成都分公司江西分公司江西分公司WAYZIM TECHNO

21、LOGY PTE LTD.100%100%100%中科院中科院微电子研究所微电子研究所81.33%27.27%请务必阅读正文之后的免责条款部分 6/31 杜萍 36 岁 董事、副总经理 北京邮电大学检测技术与自动化装置毕业，硕士研究生学历；于 2019 年 5 月至 2020 年 3 月任微至有限董事；2019 年 7 月至 2020 年 3 月任微至有限硬件工程师；2020 年 3 月至今任公司董事、副总经理。欧阳庆生 51 岁 机电系统研发中心负责人 浙江大学毕业，本科学历；于 2017 年 7 月至 2020 年 3 月任微至有限机械设计与制造创新部总监；2020 年 3 月至今任公司机

22、电系统研发中心负责人；曾任杭州奥普特光学有限公司工程师；江苏物联网研究发展中心工程师。刘宇 34 岁 智能系统实验室副总监 北京交通大学毕业，硕士研究生学历；于 2019 年 7 月至 2020 年 3 月任微至有限机器视觉及图像算法研发工程师；2020 年 3 月至今任公司智能系统实验室副总监；曾任中科院微电子所研究实习员、助理研究员。王曦 35 岁 软件研发中心负责人 北京科技大学毕业，硕士研究生学历；于 2019 年 8 月至 2020 年 3 月任微至有限大件分拣事业部副总监；2020 年 3 月至今任公司软件研发中心负责人；曾任中科院微电子所助理研究员。王毅枫 43 岁 智能系统实验

23、室电气研发组组长 北京理工大学毕业，硕士研究生学历；于 2016 年 5 月至 2019 年 10 月任中科院微电子所电气工程师；2019 年 8 月至 2020 年 3 月任微至有限电气研发部主管；2020 年 3 月至今任公司智能系统实验室电气研发组组长；曾任纳优科技（北京）有限公司自动化工程师、北京科诺伟业科技股份有限公司电气工程师、中科院微电子所电气工程师。左晓芳 35 岁 仓储系统集成设计部负责人 江南大学毕业，硕士研究生学历；2020 年 3 月至今历任公司物流系统规划设计中心总监、智能仓储事业部机电系统研发部负责人、仓储系统集成设计部负责人；曾任中国安防技术有限公司机械工程师、江

24、苏物联网研究发展中心机械工程师、微至有限机械设计与制造创新部主管、无锡中鼎集成技术有限公司物流系统规划工程师、江苏物联网研究发展中心机械工程师。资料来源：公司公告，国元证券研究所 1.2 财务财务分析：分析：营收高速增长，产品结构变化致使盈利能力有所下滑营收高速增长，产品结构变化致使盈利能力有所下滑 规模快速扩张规模快速扩张，利润，利润弹性较大弹性较大。2018-2021 年公司营业收入从 3.25 增至 22.10 亿元，对应 CAGR 为 89.54%，其中 2021 年营业收入同比增长 83.46%。利润端来看，公司归母净利润从 2018 年的 0.43 亿元增至 2021 年的 2.5

25、9 亿元，对应 CAGR 为82.15%，其中 2021 年同比增长 21.54%。费用管控良好，费用管控良好，产品产品结构改变致使整体盈利能力下滑结构改变致使整体盈利能力下滑。费用率来看，公司销售费率/管理费率/财务费率分别从2018 年的 2.20%/14.37%/0.24%变化至 2021 年的3.08%/2.36%/-0.12%，分别增减+0.89/-12.02/-0.36pct，管理费用大幅降低的原因是 2018及 2019 年管理费用中的股份支付费用较高。盈利能力来看，公司毛利率/归母净利率分别从 2018 年的 42.61%/13.22%变为 2021 年的 28.57%/11.

26、73%，分别降低 14.04/1.49pct，盈利能力有所下滑的主要原因是 2021 年原材料采购单价的大幅上升以及毛利率较低的总集成式分拣系统营收占比的大幅上升。请务必阅读正文之后的免责条款部分 7/31 图图 3：公司营业收入及经归母净利润情况公司营业收入及经归母净利润情况（单位：单位：亿元）亿元）资料来源：公司公告，国元证券研究所 图图 4：公司三费占营收比例情况公司三费占营收比例情况 图图 5：公司公司毛利率及净利率毛利率及净利率情况情况 资料来源：公司公告，国元证券研究所 资料来源：公司公告，国元证券研究所 应收账款及存货周转能力同步提升应收账款及存货周转能力同步提升。随着公司营收规

27、模的不断扩大，存货规模从2018年的 3.77 亿元增至 2021 年的 19.78 亿元，对应平均存货周转天数从 2018 年的498.55 天减少至 2021 年的 369.00 天，反映公司存货周转效率的提高。应收账款方面，公司应收账款周转天数从 2018 年的 129.48 减少至 2021 年的 94.75 天，公司对应收账款的管理能力持续增强。3.25 7.51 12.04 22.10 0.431.342.132.59131.34%60.44%83.46%212.57%59.08%21.54%0%50%100%150%200%250%0.005.0010.0015.0020.002

28、5.002018201920202021营业收入归母净利润营业收入yoy归母净利润yoy2.20%2.70%3.64%3.08%14.37%5.39%3.26%2.36%0.24%0.00%0.07%-0.12%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%2018201920202021销售费率管理费率财务费率42.61%42.30%38.27%28.57%13.22%17.86%17.71%11.73%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2018201920202021综合毛利率归母净利率 请务必阅读正文之

29、后的免责条款部分 8/31 图图 6：公司存货规模及周转天数公司存货规模及周转天数 图图 7：公司贸易应收款项比例变化公司贸易应收款项比例变化 资料来源：公司公告，国元证券研究所 资料来源：公司公告，国元证券研究所 1.3 产品品类产品品类：系统综合解决方案系统综合解决方案营收营收高增，高增，核心部件及设备核心部件及设备占比占比提高提高 公司主营业务可分为智能物流系统综合解决方案和核心部件及配套设备，其中：交叉带分拣系统稳健增长，总集成式分拣系统贡献第二增长极。交叉带分拣系统稳健增长，总集成式分拣系统贡献第二增长极。智能物流系统综合解决方案主要包括交叉带分拣系统/大件分拣系统/总集成式分拣系统

30、/智能仓储分拣系统/单件分离，2021 年分别营收 10.45/2.72/7.55/0.09/0.09 亿元，对应占主营业务收入比例分别为 47.5%/12.3%/34.3%/0.4%/0.4%；其中交叉带分拣系统/大件分拣系统/总集成式分拣系统 2021 年营收同比分别增长 21.0%/2.1%/8099.3%，智能仓储系统及单件分离为新增主营业务。核心部件营收占比有所增长，输送设备低基数下高增长核心部件营收占比有所增长，输送设备低基数下高增长。核心部件及配套设备主要有动态称重设备/输送设备/其他设备（包括窄带机式、机场手动线、快手分拣机和水果分拣机），2021 年分别营收 0.37/0.7

31、1/0.02 亿元，对应占主营业务收入比例分别为 1.7%/3.2%/0.1%；其中动态称重设备/输送设备 2021 年营收同比分别变化-33.5%/1768.1%，其他设备（包括窄带机式、机场手动线、快手分拣机和水果分拣机）为新增主营业务。3.77 6.63 12.58 19.78 498.55 432.48 465.12 369.00 01002003004005006000.005.0010.0015.0020.0025.002018201920202021存货规模（亿元）存货周转天数（天，右轴)1.13 2.95 3.48 8.15 129.48 97.83 96.21 94.75 0

32、204060801001201400.001.002.003.004.005.006.007.008.009.002018201920202021应收账款规模（亿元)应收账款周转天数（天，右轴)请务必阅读正文之后的免责条款部分 9/31 图图 8：营业收入按产品品类拆分（营业收入按产品品类拆分（单位：单位：亿元，亿元，%）资料来源：公司公告，国元证券研究所 总集成式分拣系统盈利能力增强，交叉带分拣系统关注总集成式分拣系统盈利能力增强，交叉带分拣系统关注市场份额市场份额致使短期盈利能力致使短期盈利能力下滑。下滑。从毛利润结构来看，智能物流系统综合解决方案中的交叉带分拣系统、大件分拣系统、智能仓储

33、系统毛利润占比超过了营收占比，盈利能力较其他业务更强。毛利率来看，2021 年公司交叉带分拣系统/大件分拣系统/总集成式分拣系统/动态称重设备/输送设备毛利率分别为 35.89%/30.81%/20.73%/14.56%/2.38%，较 2020 年分别增减-6.88/+1.47/+2.08/-3.55/-2.62pct，其中交叉带分拣系统毛利率下滑主要是由于系公司为提升市场占有率降低产品价格所致，总集成式分拣系统毛利率上升则是因为公司产品的持续改良、客户对公司产品认可度的提高。图图 9：主营业务毛利润占比主营业务毛利润占比 图图 10：公司不同产品毛利率情况：公司不同产品毛利率情况 资料来源

34、：公司公告，国元证券研究所 资料来源：公司公告，国元证券研究所 智能物流系统综合解决方案95.3%92.7%72.1%47.5%0.0%4.2%22.2%12.3%0.0%0.0%0.8%34.3%0.0%0.0%0.0%0.4%0.0%0.0%0.0%0.4%4.7%3.1%4.7%1.7%0.0%0.0%0.3%3.2%0.0%0.0%0.0%0.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021交叉带分拣系统大件分拣系统总集成式分拣系统智能仓储系统单件分离动态称重设备输送设备其他主营业务3.09 6.89 8.64 10.45 0.31

35、 2.66 2.72 123.4%25.3%21.0%745.8%2.1%8099.3%0%2000%4000%6000%8000%10000%0246810122018201920202021交叉带分拣系统大件分拣系统总集成式分拣系统智能仓储系统单件分离交叉带分拣系统yoy大件分拣系统yoy总集成式分拣系统yoy核心部件及配套设备0.15 0.23 0.56 0.37 0.04 0.71 0.02 49.1%144.3%-33.5%1768.1%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%1800%2000%0.000.100.200.300.400

36、.500.600.700.802018201920202021动态称重设备输送设备其他主营业务动态称重设备yoy输送设备yoy98.8%97.4%80.4%59.7%1.6%17.0%13.3%0.4%24.9%0.4%0.4%1.2%1.0%2.2%0.9%0.3%0.0%0%20%40%60%80%100%2018201920202021交叉带分拣系统大件分拣系统总集成式分拣系统智能仓储系统单件分离动态称重设备输送设备其他主营业务44.23%44.72%42.77%35.89%15.78%29.34%30.81%18.65%20.73%27.43%10.90%14.02%18.12%14.

37、56%5.00%2.38%0%10%20%30%40%50%2018201920202021交叉带分拣系统大件分拣系统智能仓储系统总集成式分拣系统单件分离动态称重设备输送设备 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10/31 1.4 杜邦分析：高杜邦分析：高 ROE、强盈利、低杠杆、慢周转、强盈利、低杠杆、慢周转 高高 ROE、强盈利、低杠杆、慢周转、强盈利、低杠杆、慢周转。我们对中科微至及可比公司进行了杜邦分析，其中中科微至 2021 年 ROE 为 11.2%，高于其余可比公司。拆分来看，盈利能力方面，中科微至销售利润率为 11.7%，仅次于兰剑智能（13.3%），高于平均值（5.9%），一方

38、面是公司下游为物流行业企业，与其他可比公司下游行业有所差异，另一方面是公司除了方案设计以及软件开发以外也生产部分设备组件，因此相较大多公司有更强的盈利能力。资本结构方面，公司权益乘数为 1.82，于可比公司中处于较低水平，原因系公司持续不断的对自身的融资渠道及生产、研发方面的投入进行调整，2021年公司资产负债率仅 37.22%，远低于其余可比公司。周转速度方面，公司 2021 年总资产周转率为 0.52，于行业中处于较低水平，主要系随着公司较快的发展，2021年公司流动资产较 2020 年增长 35.55 亿元，其中货币资金/交易性金融资产分别增长 14.29/8.35 亿元。图图 11：2

39、021 年年中科微至与可比公司杜邦分析中科微至与可比公司杜邦分析 资料来源：公司公告，Wind，国元证券研究所 可比公司代码可比公司代码可比公司名称可比公司名称ROEROE销售利润率销售利润率权益乘数权益乘数总资产周转率总资产周转率300532.SZ今天国际9.1%5.7%2.450.65688557.SH兰剑智能8.9%13.3%1.390.48688360.SH德马科技8.4%5.2%1.880.87002009.SZ天奇股份7.5%4.0%3.030.62300278.SZ华昌达5.3%1.6%4.460.74300486.SZ东杰智能4.7%5.5%1.960.447.3%5.9%2.

40、530.63688211.SH中科微至11.2%11.7%1.820.52除中科微至以外公司均值15.986.0414.8337.7921.5513.0022.1027.8514.2918.2062.2331.3529.3261.370.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.00今天国际兰剑智能德马科技天奇股份华昌达东杰智能中科微至总营业收入（亿元）总资产（亿元）(亿元)请务必阅读正文之后的免责条款部分 11/31 2.行业：行业：千亿市场千亿市场，国内品牌有望后来居上国内品牌有望后来居上 2.1 需求端：智能物流装备高速增长，下游细分行业需求旺盛需求端：智能物

41、流装备高速增长，下游细分行业需求旺盛 应用应用快递快运、快消、医药等行业快递快运、快消、医药等行业，智能物流装备智能物流装备助力物流效率提升助力物流效率提升。智能物流装备以提高货物生产及流通效率，提升库存精细化管理，有效降低人工成本，实现生产的柔性化与个性化为主要目的，主要应用在工业生产和商业配送环节，通过为工业/商业企业提供产品存储、分拣、配送和信息化管理以实现生产效率的提高/信息自动传输与订单自动处理功能。智能物流装备产业链的上游为单独的设备制造商和软件开发商，设备制造商包括滚筒、电机等零部件加工商，软件开发商为 WCS、WMS 等软件开发公司，中游是系统集成商，下游则为烟草、汽车、机械制

42、造、医药等各应用行业。图图 12：智能物流装备行业概况：智能物流装备行业概况 资料来源：灼识咨询，国元证券研究所 中国中国物流费用占比仍高于发达国家，物流费用占比仍高于发达国家，各环节各环节效率提升空间巨大。效率提升空间巨大。伴随中国经济快速发展，我国国内生产总值与物流费用相应增长，2021 年我国是世界第二大经济体，对应物流行业规模也居于世界前列，我国社会物流总费用占 GDP 比例从 2012 年的17.2%降至 2021 年的 14.6%，同比减少 2.9pct，但 2020 年在相同口径下仍远高于美国（8%）、欧洲（8.6%）、日本（8.5%）、韩国（9%）等发达国家/地区。据 2018

43、年国家发改委及交通运输部发布的国家物流枢纽布局和建设规划，到 2025 年，我国预计布局建设 150 个左右国家物流枢纽，推动全社会物流总费用与 GDP 的比率下降至 12%左右。为此，国家出台了一系列倡议和计划来促进我国智能物流装备的升级和完善，以提高仓储、运输、分拨配送等物流环节的自动化、智慧化水平。成品库生产加工/组装区发货区不同客户配送中心原材料库生产加工区半成品库烟草、汽车、机械制造医药、食品、新能源锂电池快递、电商、机场医药、烟草、快消储存系统、运输系统、分拣系统、信息系统、其他系统传感器技术、控制与驱动、定位系统、人工智能、大数据、机器人技术工厂生产物流商业配送物流物流流程主要基

44、础技术智能物流装备应用领域集成全球定位系统（GPS）、配送路径优化模型、多目标决策等技术，把配送订单分配给可用的车辆，实现配送订单信息的电子化、配送决策的智能化、配送路线的实时显示、配送车辆的导航跟踪和空间配送信息的查询显示，协同仓库部门一起完成配送任务。反映包装对象物品特性及内在品质和对象物品在运输、仓储、销售等流程相关信息的包装过程。记录包装物品整个生命周期内物品质量的变化；借助电子技术、信息技术和通信技术等手段搜集和管理包装商品的生产及销售分布等相关信息。在一定区域内借助无人搬运车（AGV）、传送设备、智能穿梭车、通信设备、监控系统和计算机控制系统等技术，改变物品空间位置和存放状态的相关

45、活动。智能装卸是包括装上卸下、传送移动、分拣、堆垛、出入库等作业活动的立体化、动态化过程。智能配送智能包装智能装卸 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12/31 图图 13：中国中国社会物流总费用社会物流总费用占占 GDP 比例比例呈下降趋势呈下降趋势 图图 14：2020 年中国物流成本占年中国物流成本占 GDP 比重较发达国家较比重较发达国家较高高 资料来源：Wind，国家统计局，国元证券研究所 资料来源：Wind，国元证券研究所 表表 3：国家颁布提高物流效率的相关政策：国家颁布提高物流效率的相关政策 文件名称文件名称 颁布机构颁布机构 发布时间发布时间 主要内容主要内容 关于进一步推进

46、物流降本增效促进实体经济发展的意见 国务院 2017 年 8 月 开展仓储智能化试点示范，加快智能化发展步伐，提升仓储、运输、分拣、包装等作业效率和仓储管理水平。鼓励物流机器人、自动分拣设备等新型装备研发创新和推广应用。促进新一代人工智能产业发展三年行动计划(2018-2020 年）工业和信息化部 2017 年 12 月 捉升高速分拣机、多层穿梭车、高密度存储穿梭板等物流装备的智能水平，实现精准、柔性、高效的物料配送和无人化智能仓储。关于推进电子商务与快递物流协同发展的意见 国务院 2018 年 1 月 强化规划引领，完善电子商务快递物流基础设施，鼓励快递物流企业采用先进适用技术和装备，提升快

47、递物流装备自动化、专业化水平。国家物流枢纽布局和建设规划 国家发展和改革委员会、交通运输部 2018 年 12 月 鼓励有条件的国家物流枢纽建设全自动化码头、“无人场站”、智能仓储等现代物流设施。推广电子化单证，加强自动化控制、决策支持等管理技术以及场内无人驾驶智能卡车、自动导引车、智能穿梭车、智能机器人、无人机等装备在国家物流枢纽内的应用，提升运输、仓储、卸搬运、分拣、配送等作业效率和管理水平。到 2025 年，布局建设 150 个左右国家物流枢纽，推动全社会物流总费用与GDP 的比率下降至 12%左右 关于进一步降低物流成本实施意见的通知 国家发展和改革委员会、交通运输部 2020 年 6

48、 月 推进新兴技术和智能化设备应用，提高仓储、运输、分拨配送等物流环节的自动化、智慧化水平。推动物流业制造业深度融合创新发展实施方案 国家发展和改革委员会等 2020 年 9 月 鼓励制造业企业开展物流智能化改造，推广应用物流机器人、智能仓储、自动分拣等新型物流装备“5G+工业互联网”十个典型应用场景和五个重点行业实践 工业和信息化部 2021 年 5 月 部署智能物流调度系统，结合 5G MEC+超宽带(UWB)室内高精定位技术，可以实现物流终端控制、商品入库存储、搬运、分拣等作业全流程自动化、智能化。交通领域科技创新中长期发展规划纲要（20212035 年）交通运输部 2022 年 3 月

49、 研发应用智能仓储和快速装卸、智能分拣与投递、智能快速安检和语音处理、通用寄递编码等技术和设备，推动道路货运行业监测分析技术研发，构建全国多式联运公共信息平台，实现物流全程可视化、可控化、可追溯。资料来源：政府官网，国元证券研究所 电商行业电商行业快速快速成长催化，智能设备成物流企业服务提升必需品。成长催化，智能设备成物流企业服务提升必需品。随着电商行业的迅17.2%16.5%15.7%14.9%14.5%14.5%14.8%14.7%14.6%13.0%14.0%15.0%16.0%17.0%18.0%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00201

50、320142015201620172018201920202021社会物流总费用（万亿元）GDP：现价（万亿元）社会物流总费用占GDP比例8.60 14.50 8.00 8.50 9.00 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00欧洲中国美国日本韩国物流成本占GDP比重（%）请务必阅读正文之后的免责条款部分 13/31 速发展，我国快递业务量也迅速增加，规模以上快递业务量从 2011 的 36.73 亿件增至 2021 年的 1082.96 亿件，对应 CAGR 为 40.27%，叠加物流行业就业人员平均薪资水平的上涨，我国物流商对设施的自动化水平提出了