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1、II中南财经政法大学武汉学院毕业论文毕业论文（设计）题 目： 我国上市公司股利政策研究 我国上市公司股利政策研究摘 要股利分配是上市公司将企业盈利在留存股本与支付股利之间如何进行合理分配的抉择行为，它既反映了上市公司现实的经营状况和盈利能力，也反映了在保护投资者利益中是否执行了“公平、公正”的原则，同时，还考验了公司高层管理者的决策思维是否具有开阔的视野和长远的眼光。股利分配的特征和重要性在于：它即是公司收益分配的一个阶段性终结，也是证券市场上引起股价波动的一个周期性时段的开始，它直接影响和导引着投资行为，进而影响着资本市场的健康发展。随着我国证券市场的建立和股份制企业的快速增长，股利分配的重
2、要性日渐突出。但是我国的股利分配制度还存在不少弊端，本文正是针对这种状况展开了对我国上市公司股利分配制度的讨论和研究。本文首先介绍了股利和股利分配政策，然后分析了我国上市公司股利分配的现状，深度挖掘这些现状产生的原因和不良影响，并对可能产生的后果做出科学评价，最后提出一系列完善现有股利分配制度的建议。建议的逻辑出发点是坚持实施长期稳定的现金股利分配政策。在这里我提出了自己的创新性设计，即上市公司应有区别的发放以市场价格计算的现金股利，具体设计是，用沪深300指数的系数和个别公司的系数相比较，以二者的差距为基础，强制要求一些税后利润较高、盈利稳定的上市公司,按照其股票的市场价格或者市场价格折算发
3、放现金股利。希望能对上市公司股利政策的进一步完善有所裨益。【关键词】中国 股利分配 现状 建议 II中南财经政法大学武汉学院毕业论文Abstract Dividend distribution is a choice behavior about the listed companies how to makea reasonable distribution between retained earnings and the payment of dividends,both reflect the reality of the listed company s operating cond
4、ition and profitability , but also reflects the protection of investors interests whether executed fair and impartial principle , while also tested the company s senior management decision-making thinking whether a broader vision and a long-term vision . Characteristics and importance of dividend di
5、stribution is: it is the company that a phased end of income distribution , but also caused the beginning of a cyclical period of volatility on the stock market , it has a direct influence and guide the investment behavior , thereby affecting the capital the healthy development of the market. With t
6、he rapid growth of China s securities market to establish and joint-stock enterprises , the importance of dividend distribution have become increasingly prominent . But our dividend distribution system there are still many drawbacks, this article is for the situation to start a dividend distribution
7、 of listed companies on Chinas system of discussion and research. This paper introduces the dividend and dividend distribution policy , and then analyzes the current situation of Chinas listed companies dividend distribution , causes and adverse effects arising from the depth of excavation of these
8、status quo , and the possible consequences to make a scientific assessment , concludes a series of improving the existing recommends dividend distribution system. Logical starting point is to insist on the implementation of the proposed long-term stable cash dividend distribution policy . Here I put
9、 forward their innovative designs , namely cash dividends of listed companies should be differentiated payment at market prices , specifically designed with the coefficient and the coefficient of individual companies in Shanghai and Shenzhen 300 Index compared to two the gap between those who , base
10、d on some of the higher mandatory after-tax profits and earnings stability of listed companies , discounted cash dividends received in accordance with its stock market price or market price. The hope is to further improve the dividend policy of listed companies benefit .【Key words】 China dividend di
11、stribution proposal Situatio1目 录中文摘要Abstract一 股利及股利分配政策概说 1 （一）股利支付的形式 1 （二）股利分配政策的种类 3 （三）股利政策的影响因素 4二 我国上市公司股利分配现状和原因分析 7 （一）我国上市公司股利分配的现状 7（二）我国上市公司股利分配原因分析 9三 我国现行股利政策可能产生的不良后果 11（一）对市场的负面影响：股利政策与股价缺少相关性 11 （二）对投资者的负面影响：鼓励非价值投资 11 （三）对上市公司本身的负面影响：刺激上市公司的不规范行为 12四 完善我国上市公司股利政策的建议 12 （一）加强外部监管与规范
12、12 （二）优化内部结构与管理 13（三）有分析的借鉴国外成功经验 14结 语 16注 释 16参考文献 16致 谢 16IV我国上市公司股利政策研究随着我国资本市场的建立和股份制企业的快速增长，股利分配的重要性日渐突出。股利分配是公司当期利润分配的终结，它作为周期性事件在证券市场上引发了股价波动，这引起了学术界浓厚的研究热情，他们对公司股利政策进行了大量的理论分析和实证研究。 就全球范围内来看，世界各国对股利政策的理论研究比较深入，取得了相当多的研究成果，但由于研究角度和方法不同，并没有整理出统一的结论。我国有关股利政策的研究立足于我国实际情况和国外研究理论，从各个细节的方面进行研究。但鉴于
13、我国证券市场的发展发展时间比较短，股利政策的研究没有在大量现实案例的基础上进行分析，很多研究仅仅是采用国外的研究模式与方法，因此总体上缺乏全面的、系统的研究。本文从实际出发，分析了我国上市公司股利分配的现状，深度挖掘这些现状产生的原因和不良影响，进而对我国上市公司股利分配政策提出建议，希望对上市公司股利政策的进一步完善有所裨益。一 股利及股利分配政策概说股利是指投资者以拥有企业股东权益为条件将资本投入到企业并因此而得到的报酬。投资者进行投资时动机各异，但实质上都是希望能够从企业获得回报，这些回报就是股利。股利政策是指上市公司在处理与股利分配有关的各种事项中所采取的基本态度和方针。一般而言，股利
14、政策的内容如下：(1)股利支付率；(2)股利支付的形式；(3)股利发放策略；(4)股利发放程序；(5)资金准备。（一）股利支付的形式1、现金股利上市公司以现金（红利）作为股利发放给股东，一般将这种行为称为“派现”或“分红”。这是目前我国最常见的股利股利支付形式，也是国外公司最普遍的股利派发方式。投资者之所以投资于股票的目的在于希望能够获得较多的现金股利。发放现金股利必须具备三个条件：首先，公司的未分配利润比较充足；其次，公司财务拥有足够的现金；最后，董事会的通过决定。2、股票股利上市公司以本公司的股票（红股）作为股利发放给股东，一般将这种行为称为“送股”或“送红股”。所送红股是由公司的留存收益
15、转化为股本所形成的，属于无偿增资发行股票。它不会改变公司股东权益总额。也不会使公司的资产及负债受到直接影响，另外，公司分派的股票不需支付现金。股票股利有以下两点优势：一是有利于上市公司保存现金。上市公司减少发放现金股利，而将利润用于公司的后续发展。分配股票股利可以将留存利润资本化，这种做法不仅增加了公司的资本，而且使公司拥有充足的资金用于发展。二是公司通过派发股票股利的方式，可以增加市场上流通的股票，使更多的中小投资者进入这个投资市场，增加股票的流动性。3、负债股利公司有时通过建立一项负债来发放股利，用债券或应付票据作为股利分派给股东。这种负债使得股东成为了公司的债权人。负债股利实际上是延期支
16、付股利。它们在我国上市公司股利发放中比较少见。4、财产股利财产股利又称“实物股利”，是上市公司以公司所拥有的非现金资产作为股利的支付给股东。美国有不少股权公司经常采用这种方式。一般来说，最常见的财产股利是其他公司的有价证券，因为这些有价证券的市场价值比较明确，而且易于分配。财产股利的好处在于，一方面回避了上市公司为控制其他公司而大量收购其股票的违法行为，保持对其它公司的控制权：另一方面投资者一般也乐于接受具有较好的流动性和安全性的有价证券。5、股票回购股票回购是指上市公司从股东手上购买其持有的股票的行为。股票回购对上市公司来说有以下三个作用: 首先，防止公司被对手企业收购。回购提高了公司的股价
17、，使得对手企业收购成本增加；另外股票回购减少了公司在外流通的股份，防止对手企业获得更多的流通股票。其次，改善公司资本结构。股票回购使资金得到了充分利用，有利于公司的后续发展，从而提高了了股票的每股收益。最后，稳定公司股价。公司进行股票回购，有利于向投资者证明公司拥有良好的财务情况和发展潜力，从而树立良好的企业形象，这将会促进股价的稳定以及发展。（二）股利分配政策的种类上市公司股利分配政策可以分成以下四种：低正常股利加额外股利政策、剩余股利政策、固定股利政策、固定股利支付率政策。我们通常将上市公司的发展过程划分为四个阶段：新生期、波动成长期、稳定成长期和成熟期，相当多的研究表明，上市公司股利分配
18、政策的选择与其在所属的发展阶段密切相关。1、低正常股利加额外股利政策新生期上市公司的选择低正常股利加额外股利政策的主要表现是：公司一般会发放较少的股利，在盈利良好的年度，公司可能会在此基础上增发一些额外股利。这种额外股利是浮动的，但公司不一定在往后的年度里会一直支付这种额外股利。这种股利政策灵活性很强，公司可根据自身发展状况和未来发展目标来调整当期股利的分配情况。这是一种较适合新生期上市公司的股利分配政策。2、剩余股利政策波动成长期上市公司的选择剩余股利政策的主要表现是：公司的税后利润在留足后续发展资金的前提下，将剩余的利润发放给股东。处于波动成长期的上市公司，慢慢熟悉了市场环境，也可以对市场
19、行情作出理性判断，企业有较强的扩张欲望和良好的盈利能力，但利润额会出现一定的波动。剩余股利政策有利于公司资本结构的完善，有利于增强企业内部融资能力，降低财务费用，实现股东财富最大化的目标。 3、固定股利支付率政策稳定成长期上市公司的选择固定股利支付率政策的主要表现是：公司按照其长期发展规划，制定一个固定的股利支付率并长期执行。处于稳定成长期的上市公司，对市场环境和市场行情已经相当了解，企业扩张的欲望也慢慢平稳，企业面临着更多的投资机会，企业盈利稳步增长，企业持有较多的流动现金。对公司来讲，公司只需要在既定规模上实现其长期规划即可，可以在此基础上回报公司股东。4、固定股利或稳定增长股利政策成熟期
20、上市公司的选择固定股利或稳定增长股利政策的主要表现是：公司将发放的股利在某一固定范围内被确定下来，并在较长的时间内保持不变；处于成熟期的上市公司采用固定股利政策，对公司而言，稳定的股利可以向市场传递着企业正常发展的信号，有利于保持公司良好的社会公众形象，稳定股票价格；对股东来讲，稳定的股利收益减少了其投资风险，股东更乐意持有这种股票；对证券市场来说，稳定的股利政策有利于减少股市的异常波动，有利于股市的平稳发展。（三）股利政策的影响因素1、影响股利政策的内部因素（1）上市公司的持续盈利能力 一般而言，公司拥有较多的现金，资产的变现和流动能力较强，持续盈利能力较强，其股利支付率就越高。相反，公司盈
21、利能力较差，则其股利支付率也不可能太高。持续盈利能力的公司面临的经营风险与财务风险都比较小，投资者对其后续发展充满信心，从而上市公司更容易从资本市场上筹集资金，公司也愿意继续保持较高的股利支付率。（2）上市公司的变现能力 上市公司生产经营活动能够正常进行的前提是公司资金能够灵活周转。公司现金股利必须在不危及企业正常运营的前提下进行。如果公司资产变现能力较强，则其支付股利的能力也比较强。如果公司因规模扩张或偿还债务，现金并不充足，资产的变现能力也不是很好，那么该公司选择大幅度支付现金股利很明显是不合适的。（3）上市公司的筹资能力 公司的筹资能力较强，那么发放较高的股利就不会影响企业后续发展所需要
22、的货币资金；如果其筹资能力比较差，则应该考虑保留更多资金用于内部周转或偿还债务。总体上来说，发展成熟的大公司，其筹资能力也比较强，能够以较低的融资成本筹集到公司后续发展所需的资金，因此，它们较倾向于多支付现金股利；而发展欠缺的企业，抵御风险的能力较差，自有资金量比较少，为了抵御风险，使公司得到长足的发展，因而倾向于增加留存收益，减少现金股利的发放。（4）上市公司的资本结构和资金成本 上市公司应该保持最优化资本结构，即公司价值最大，资金成本最低。留存收益使企业避免了发行股票或发行债券的成本，是内部筹资的一种重要方式。但是发放股利将不可避免地减少留存收益，增加公司的筹资成本，进而影响上市公司的资本
23、结构，企业的财务人员必须权衡股利支付与企业未来筹资成本之间的得失，从而制定出适合企业发展的股利政策。（5）上市公司的投资机会的制约 如果上市公司处于成长期，有着良好的发展前景和发展潜力，为了满足公司开拓新市场的资金需求，采用低股利政策，将更多的盈余利润留存在企业内部用于企业积累，这是有利于企业发展的；相反，如果上市公司的投资机会较少，采用高股利政策可以扩大市场影响，塑造良好的企业形象，吸引投资者关注。（6）上市公司股东因素的影响股权控制要求：如果公司大量派发新股，证券市场上的流通股必将增加，一方面导致普通股每股市价下降，从而影响股东的利益；另一方面则会导致股权被大幅稀释，削弱了现有股东的控股权
24、利。股东的类型：公司股东大致有两类：一类是希望公司能够支付稳定的股利；另一类是希望公司多留资金用于发展而少发放股利，以期股票增值获得买卖利差收益。因此，公司制定股利政策，还应分析研究本公司股东的构成，了解他们的利益愿望。2、其他因素的影响： （1）相关法律法规约束制定股利分配政策不仅会影响到上市公司的投资机会和财务状况，而且也会影响到股东和债权人的利益。鉴于此，国家对上市公司制定股利分配政策也出台了很多的法律法规，主要表现在：其一、资本保全的规定 公司不得将公司资本用于股利分配，公司资本包括股本和资本公积。其二、股利分配顺序的规定按我国财务制度的有关规定，公司的税后盈余应按以下顺序分配：弥补前
25、一年度亏损；提取法定盈余公积金和公益金，当法定公积金和公益金的累计额达到注册资本的50%以上时可以不再提取；支付优先股股利；提取任意盈余公积；支付普通股股利。同时，我国的财务制度规定，公司在弥补亏损和提取法定公积金前，不得分配股利；公司在弥补亏损和提取法定公积金之后无盈余，也不得分派股利；公司支付的股利不能超过本年度留存利润之和。其三、无力偿付债务的规定公司在以下两种情况可以不支付现金股利：一、上市公司已经出现资不抵债的情况；二、公司虽未达到资不抵债的状况，但是在支付股东股利之后，将会面临财务危机。这项法律保护了债权人权益。其四、不得超额累积利润的规定由于得到股利而交纳的所得税高于股票交易的资
26、本所得税，于是一部分上市公司采用累积利润的方式，使股价上涨，从而减少股东纳税。国外一般规定上市公司不得超额累积利润。如果公司的保留盈余大大超过公司目前及未来投资的需要，将被加征额外的税收。但是我国的法律尚未这种情况做出限制性规定。（2）通货膨胀因素 在通货膨胀时期，公司资金的购买力不足，公司想要维持现有的经营规模，就必须不断追加投入，在这种情况下，上市公司必然会采取相对较低的股利发放政策，将更多的利润用于内部积累。 （3）股利政策的惯性 美国的证券市场上，上市公司倾向于分发现金股利并且鼓励支付率较高，这使得一些不发放股利或者鼓励支付率较低的企业感到压力，所以一些新晋企业迫于这种惯性，也采用高鼓
27、励支付率的现金分红；而日本普遍实行较低的鼓励支付率，所以很少会有企业支付高股利。但是在我国，并没有这种股利政策惯性，大部分上市公司制定股利政策随心所欲，随意更改；还有一部分上市公司制定股利政策完全是看行情：哪种支付形式流行，就选用哪种支付形式，大家都分发高股利，他们也跟着派发高股利。完全忽略了股利政策的稳定性和连续性。（4）宏观经济状态的制约企业的发展随着国家宏观经济周期的变化而变化，我国宏观经济在改革开放后形成了高速增长期，与此同时，我国股市也处于发展初期，上市公司获得了高速成长的动力，另外，在不同的时期，国家对不同行业及地域出台相关的鼓励政策，因而，处于这些行业及地域的公司也根据其各自的经
28、营业绩及发展前景而制定不同的股利分配政策。一般来说，在国家宏观经济出现良性增长的时期，公司盈利情况也比较乐观，资金也比较充足，人们对未来经济的发展充满信心，这时公司可能会派发较高的股利。当国家宏观经济出现下降或者萧条的时候，公司会做出未来的盈利能力下降、筹资成本上升的预计，这时公司需要提高留存利润，减少发放现金股利，以满足公司后续生产经营的需要。二 我国上市公司股利分配现状和原因分析（一）我国上市公司股利分配的现状1、不分配公司比例大，股利支付率不高就我国上市公司总体而言，不分配股利的公司还有很多，从2003年到2011年，不分配股利的公司的比例占到所有公司的43.79%，在不发放股利的公司数
29、量最少的2011年，其所占的比例依然达到30.93%。此外，我国上市公司股利收益率低于西方发达国家和部分发展中国家上市公司的一般水准。上市公司的股利政策应该是以企业价值最大化为目标的，企业留存较多的利润表明企业扩大生产经营规模或者有新的投资机会。但实际上，有些上市公司的留存利润往往用于其他非主营业务领域，如投机性项目等。很明显，这种做法背离了企业价值的最大化的目标。年份（年）200320042005200620072008200920102011上市公司总数（家）128013561381144315551604169620392315不分配公司数（家）630605728690660726708
30、725716所占比例（%）49.22%44.62%52.72%47.82%42.44%45.26%41.75%35.56%30.93%分配公司数（家）65075165375389587898813141599所占比例（%）50.78%55.38%47.28%52.18%57.56%54.74%58.25%64.44%69.07%表1 我国上市公司股利分配一览表2、过度分红与分红不足两种极端分配在2000年，证监会颁布了关于上市公司只有在近三年连续现金分红的前提下才能申请配股或增发股票的规定。紧接着，在2001年3月28日，证监会又颁布的上市公司新股发行管理办法中第十一条第（七）款：“公司最近3
31、年未有分红派现，董事会对于不分配的理由未作出合理解释的”和第（九）款：“公司资金大量闲置，资金存放缺乏安全和有效的控制，或者大量资金用于委托理财的”，要求主承销商的证券公司应当重点关注。因此，从2000年起，分配现金股利的公司开始增多(见图1）。图1 派现公司数占分配的上市公司总数的百分比公告日期分红方案(每10股)增发股票(万股)转增(股)派现(税前)(元)2014-03-200034,387.902013-07-1601.502012-08-2321002012-05-310077,782.812011-04-03000表2 中航投资(600705)2011-2014年分红与增发股票情况一
32、览表证监会关于配股政策的调整是促使派现增多的一个重要原因。根据规定，只有近3年的净资产收益率达到年平均6以上的上市公司才有资格配股，因此对于那些净资产收益率接近6以及每股净资产很高的上市公司而言，想要提高净资产收益率，大量发放现金股利，调低每股净资产不失为一个好方法。但是，大多上市公司的现金股利比较低，投资者在缴纳了个人所得税和交易费用之后，能够获得的现金收益微乎其微。而与此同时，这些公司又推出了新的融资方案，如中航投资（600705）在2013年进行了派现，每10股派现1.5元，紧接着就在2014年4月进行了增发股票，但是这个公司在2012年至2005年间一直没有任何的分红(见表2)。很明显
33、，此类股利分配的真正目的只是为了公司的再融资。与分红不足相对的是，一些上市公司采取了过度分红。过度分红的公司大多是在传统成熟产业中处于领先地位，且具有较好的盈利能力、充沛的现金和良好的业绩。通常，如果企业分红比例高于公司盈利或远远高于长期债券利率水平，就认定这种分红属于恶性分红。如在2008年之前，用友软件(SHA：600588)的分红方案分红比例持续攀高，转增与派现同时进行，但是在2008年，用友软件每10股转增10股，每10股派息10元，其当年平均股价为12.57（见表3），其分红比例超过公司利润30%，这样的分红方案直接推动了股价的上升。但是事实上，公司的一部分大股东为了自身利益，利用分
34、红进行套现，这种做法掏空了公司的大量资产，造成公司后续发展不足，最突出的表现就是，2009年，公司股价有了大幅回落，回到了2007年的股价水平。一般将这种不符合上市公司现实情况的分红认为这是恶意分红。2004年，在中国证券市场上这样的公司占上市公司比重一度达到26以上。时间2003200420052006200720082009平均股价（元）3.142.372.584.3110.7112.5710.35转增(每10股)22230103派息(元) (每10股)63.753.26.66.8103长期债券利率(五年期)2.63%2.83%3.81%3.49%3.81%6.43%4.00%表3 用友软
35、件股利分配状况与长期债券一览表3、股利政策波动多变，缺乏连续性和稳定性稳定的股利政策反映出上市公司良好的盈利能力和持续经营能力，而稳定的股利政策主要体现在稳定的现金股利支付水平和股利分配形式。国外成熟证券市场的上市公司一般都倾向于保持稳定的股利政策。我国上市公司是在股利支付率和股利分配形式上均频繁变动，缺乏连续性和稳定性。具体表现在：1、股利支付率时高时低，中小投资者很难根据公司运营状况来确定公司本年度股利支付率状况，如深振业A在2003年仅派现0.8元，但是在随后几年连续增长，在2007年派现3.5元，但是其随后又将至0.8元，变化幅度大，没有规律性。2、盲目迎合市场潮流，从众行为明显，很大
36、程度上依据市场流行来确定自己的股利支付形式，在派现、送股和暂不分配三种形式中随意变更，如深振业A在1993年的分红方案是每10股送3股，不派现。在1994、1995年则即送股又派现.但是在紧接着的1996年，其分红方案又变成了单纯派现。(见表4)日期 分红方案送股(股)转增(股)派息(税前)(元)2013/6/140.5012012/7/4300.42011/6/8300.62010/5/7501.22009/6/19000.82008/4/235512007/5/22003.52006/6/21001.82005/6/23000.752003/7/17000.82002/8/15001.32
37、001/8/220022000/7/150011999/7/120021998/7/221021997/6/271.5381.5380.7691996/7/220021995/7/43011994/6/86021993/5/26300表4 深振业A1993-2013年股利分配方案一览表4、股利分配行为不规范（1）有些公司的董事会随意变动股利分配方案，造成二级市场股价的持续异常波动。（2）同一公司多种分配方案并存。“同股同权、同股同酬”是股份公司应遵循的基本原则，然而我国上市公司往往同时有国家股、法人股和公众股等多种股票种类，这些不同的股票取得的成本不同，股东对股利的喜好也不同。为了迎合不同投资
38、者的要求，不少公司对不同投资主体采取不同的股利分配政策。 （3）一些已经公布的股利分配方案，在实施的过程中被各种原因延误，这严重侵犯了股东的合法权益。（二）我国上市公司股利分配现状产生的原因分析1、上市公司股权结构不合理上市公司股权结构问题是影响股利政策的最重要因素之一，突出表现在三个方面：一是流通股比重远远低于不能上市的非流通股比重，虽然在股权分置改革以后这一情况有所改善，但是就现在看来，非流通股的比例依然很庞大；二是非流通股过于集中，其中国有股“一股独大”最为普遍；三是流通股过于分散，机构投资者在流通股股东中比重过小。在我国，一般来说，非流通股股东是上市公司的控股股东，这类股东并不会因为股
39、票价格的上涨或下跌而影响他们的利益，更不会影响其控股地位。这样就造成我国上市公司并不像国外一些上市公司那般关注股票价格，他们在制定股利分配政策上，不会因为注重回报投资者而提高股价，相反，他们只会一味讲求企业的资金积累和最大限度的融资。另外，我国上市公司普遍存在国有股控股而国有投资主体缺失的情况，这使得企业的经营者更多地站在自己的立场而非投资者的立场进行决策，尽量回避风险，造成企业更倾向于用留存收益增加资或防范风险，而不用于股利分配。2、投资者偏好我国股市投资者中，中小散户所占比例远远高于以投资基金为主的机构投资者，投资者整体素质跟不上来。二级市场上投资者所购买的股票价格也远高于法人股价格，投资
40、者的股息收益率甚至低于同期定期存款利率，投资者的付出与收获不成比例。由于上市公司派送的现金股利不能满足高价购进股票的投资者的利益需求，因此无论是个人投资者还是目前尚不够规范的机构投资者，他们中的大多数往往只能依靠股票价差获得收益。所以，投资者总体上对股票价差收益重视程度高于股利，这样就造成了二级市场上的过度投机行为。中国证券投资者偏好股票价差收益，减轻了上市公司股利分配的压力，上市公司也偏向于扩张公司股本（这种情况在我国股票投资者看来，是股票价格将要上涨的信号灯），从而产生了前文所述的一些反常现象，上市公司降低分红水平，中小投资者偏好股票价差收益。3、证券市场的制度缺陷非流通股比例高于流通股比
41、例，使我国证券市场长期处于供不应求的市场状态，这造成了股市过度投机，这也对上市公司的股利分配政策有所影响。虽然股权分置改革以后，这一情况有所好转，但是我们依然应该看到，我国证券市场上需要改进的地方还有很多。首先，从我国上市公司的股利政策情况来看，大部分上市公司股利支付率偏低，据统计很多绩优上市公司（如青岛海尔、中国石化等）的平均股利收益率远低于同期银行定期公司股票 年份2006年2007年2008年2009年2010年青岛海尔（SHA600690）2.28%0.98%2.19%1.08%1.36%中国石化（SHA600690）0.64%0.76%0.90%0.84%1.33%贵州茅台（SHA6
42、00690）0.25%0.61%0.58%0.79%0.93%东风汽车（SHA600690）2.09%1.73%3.85%1.88%1.22%招商银行（SHA600690）1.08%0.49%1.16%0.53%1.68%金融机构人民币存款基准利率（一年期）2.52%2.79%2.25%2.25%2.5%表5 部分上市公司平均股利收益率与金融机构人民币存款基准利率（一年期）比较存款利率(见表5)，这就造成了理性投资者都不会以收益证券为目的而持有股票的结果。其次，在我国大部分上市公司的股权结构中，国家股和法人股占总股本的比重较大，使得国家永远是最大的股东，二级市场的投资者无法对公司的经营决策行为
43、发挥支配作用，这使得股票的性质也无法充分体现。4、宏观金融环境的影响我国企业常常盲目追求扩大生产经营规模，因此企业渴望投资的欲望强烈。但同时，在现实的经济生活中资金又十分短缺，国家的计划性资金管理和适度从紧的财政货币政策导致了企业融资渠道相对窄小，融资成本相对较高。在这种背景之下，以股票股利分配为依托的送配股为上市公司提供了一种较为便捷的融资渠道。公司在渴望投资而不能得的情况下，不管自身是否真的缺乏资金，都采取大幅度送股的手段，尤其是早期上市公司更是在这方面起到了示范效应。此外，严格的新股额度控制与宽松的配股审批也被企业乘机运用。由此造成了公司融资目的不明确，资金运用缺乏规范。具体而言，大量公
44、司选择将闲置资金存入银行或者进行风险投资。5、税收制度的影响在我国，税收制度对股利政策的影响主要体现在两个方面：(1)红利和红股的税收问题。1994年初实行的新税法明确规定，个人获得现金股利按所得的20%征收。这种高税收打击了投资者的投资热情，使得市场上很难出现税收追随者效应。(2)企业所得税问题。按照现行税法规定，我国上市公司执行的所得税率不仅差别大，而且不稳定，从而导致公司可供分配的利润不稳定，进而影响了其股利分配政策的稳定性。三 我国现行股利政策可能产生的不良后果（一）对市场的负面影响：股利政策与股价缺少相关性在资本市场发展比较成熟的条件下，股票的市场价格与股票的内在价值是紧密联系在一起
45、的。股票的内在价值则体现在公司的经营业绩和成长性上。在成熟的资本市场上，通常将公司的股利政策视为反映公司质地差异的信号。但在我国，股利政策并没有这样的信号指示作用。尽管一些学者通过实证分析表明了中国的上市公司同样适用“股利相关论”，但这种相关论仅仅表现在股票股利与股价的正相关和现金股利与股价的负相关上。在我国，一些连续分派现金股利且股利支付率较高的上市公司，股票的市场价格却表现一般，股票长时间不被看好。与此相反的是，一些发展并不是很好的上市公司，其股价在公司大比例送股消息出台前后异常攀升，受到投资者的青睐。更有甚者，一些ST股票连连出现个股涨停的怪象。上述状况的存在，违背了证券市场原有的运行规律，扭曲了股利政策与股价之间的关系，