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1、2 公司治理的制度分析2.1 制度与治理：概念诠释 2.2 产权结构与公司治理 2.3 资本结构与公司治理 2.4决策机制与公司治理 2.5 制度环境与公司治理 2023/5/2712.1 制度与治理制度（Institutions）既已形成的、作为有组织社会的一项要素的秩序、原则、法律或惯例。Websters Dictionary人为设计出来构建政治的、经济的和社会的互动关系的规范，由非非正正式式的约束（奖惩、禁忌、习俗、传统及行为准则）和正正式式的规则（宪法、法律、产权）组成。DouglasNorth 制度的定义：制约人们相互关系和人们行为的规范。2023/5/2722.1 制度与治理制度的
2、两个层面制度的两个层面 一般的社会规则（一般的社会规则（制度环境制度环境）特定的组织形式（特定的组织形式（制度安排制度安排或或治理制度治理制度）市场组织与行政组织市场组织与行政组织政府组织与非政府组织（政府组织与非政府组织（NGO）营利性组织与非营利性营利性组织与非营利性（Not-for-Profit）组织组织2023/5/2732.1 制度与治理企业制度宪法合同法权利意识证券法企业组织的制度安排(治理制度)职业道德规范市场机制企业法2023/5/2742.1 制度与治理2023/5/275公司股东与 社会的关系公司经理、公司董事和股权资本 提供者之间的关系法律法规准则和公司自愿实行的做法的结
3、合非正式的约束非正式的约束（奖惩、禁忌、习俗、传统及行为准则）正式的规则正式的规则 （宪法、法律、产权）特定组织的制特定组织的制度安排度安排/治理制治理制度度（产权关系、控制方式、决策规则）一般的制度环一般的制度环境境 （市场、法律、政治、文化）2023/5/276观观 点点n不同国家的公司治理规则不可能是相同的n不同组织的治理安排应该是有差异的n有效的治理结构应该是权变的2023/5/277 2.2 产权结构与公司治理l产权的定义l产权的性质l产权的类型l产权的作用l企业制度的产权分析l改善治理的产权安排l实证研究：公司股权结构与公司绩效2023/5/278所有权邻接权用益权使用权 抵押权
4、产产权权使用权用益权处分权转让权产权的定义（罗马法）2023/5/279 产权的定义（牛津法律大辞典）产产权权财产所有权占有权用益权出借权转让权使用权消费权2023/5/2710 产权的定义（卡尔 马克思）产产权权以所有制表现的现实经济关系和以之为基础的法权关系 占有权收益权使用权处置权2023/5/2711 产权的定义产权的定义产产权权所有制关系的法律体现 占有权处置权转让权收益权使用权2023/5/2712 产权的性质产权的性质u一种经济和社会关系u（不同程度的）排他性u可分离性u可分割性 2023/5/2713 产权的类型与比较产权的类型与比较产权类型产权类型产权主体产权主体排他性排他性
5、可分割性可分割性可转让性可转让性可分离性可分离性私有产权私有产权个人完全是是是社团共有社团共有产权产权社团成员全体内部不具有对外具有否受限制是公共产权公共产权社会成员全体否否？否国有产权国有产权国家未经授权不可分享否是，但产权性质改变是2023/5/2714 产权的作用产权的作用促进社会资源的合理配置和社会经济的运行效率促使资源从低生产力所有者向高生产力所有者转移产权的排他性选择和选择结果的紧密结合对产权主体行为产生约束和激励对产权主体行为选择形成合理预期为企业和社会的合理运作提供保证产权的权利规定产权的可转让性2023/5/2715德姆赛茨（1989）：“产权是一种社会工具，它之所以有意义，
6、就在于它使人们在与别人的交换中形成了合理预期。产权的一个主要功能就是为实现外部效应的更大程度的内部化提供行动的动力。”2023/5/2716企业制度的产权分析企业制度的产权分析（平乔维奇，（平乔维奇，19901990）F企业制度的产权分析主要解决三个方面的问题1.产权组合以及由此而来的企业内部成本和报酬的分配方式；2.产权组合以及由此产生的激励结构及其对决策者行为的作用；3.推导出企业应采取的行为并验证其正确性。2023/5/2717F企业制度产权分析的过程企业制度产权分析的过程（实证分析）（实证分析）企业实际的产权组合占有权使用权收益权处置权转让权企业内部成本和报酬的具体分配方式谁支付选择成
7、本谁获得选择收益（剩余收益）分配方式对相关人员产生的激励所有者管理者员工企业相应的制度安排对企业决策者行为的作用所有者管理者员工信息 不对称机会主义2023/5/2718企业制度产权分析工作表企业制度产权分析工作表企业类型产权组合特征企业内部成本报酬分配方式分配方式对相关人员的激励对企业决策者相关行为的作用相应的制度安排单人业主企业合伙企业有限责任公司股权完全分散的公众公司股权比较集中的公众公司一股独大的“公众”公司国有国营企业股份合作制企业2023/5/2719合伙制企业合伙制企业n个所有者所有者管理者，互相代理互相代理无限连带责任决策效率搭便车个人行为的外部性F合伙制企业分析2023/5/
8、2720公众公司公众公司法人组织，个股权所有者股权所有者管理者有限责任集中管理集中管理谁是公司的所有者？谁是公司的所有者？代理人代理人激励不足激励不足委托人搭便车委托人搭便车代理人控制代理人控制F公众公司分析委托人缺位委托人缺位2023/5/2721l改善治理的产权安排改善治理的产权安排（规范分析）（规范分析）企业应有的产权组合占有权使用权收益权处置权转让权企业内部应有的成本报酬分配方式谁支付选择成本谁获得选择收益（剩余收益）分配方式应该对相关人员产生的激励所有者管理者雇员预期的企业绩效增强信息可获得性和透明度的机制减少机会主义行为的机制预期的企业决策者行为企业目标和企业治理目标2023/5/
9、2722l股权结构与公司绩效2023/5/2723o股权结构与企业绩效：一个未解之迷uBerle&Means(1932):股权分散化经营者控制委托人对代理人的有效监督程度降低企业股东利益最大化的实现程度降低uJensen&Meckling(1976):公司内部股东持股比例越高公司市场价值越大uDemsetz&lehn(1985):企业规模风险承担效应+风险回避效应股权分散化；但股权集中度与企业经营业绩指标和会计指标（净资产收益率）并不相关2023/5/2724uMcConnell&Servaes(1990):公司价值与股权结构之间具有非线性关系；管理层持股比重与公司盈利及市场表现存在着反向的U
10、型关系。uMehran(1995):股权结构与公司绩效无显著相关关系uHan&Suk(1998):公司绩效与外部大量持股股东的股权比例正相关uMyeong-Hyeon&Cho(1998):股权结构影响投资，进而影响企业价值 uPederson&Thomsen(1999):公司股权集中度与公司净资产收益率显著正相关 2023/5/2725uClaessens(1997);Claessens,Djankov,Fan&Lang(1998):企业股权高度集中，并且与企业价值正相关uLins(1999):大股东对公司价值的影响取决于股东的类型u周业安（1999）：国有股权的集中对提高公司绩效有正面影响u
11、张红军（2000）：国有股对公司绩效有负面影响u许小年和王燕（1999）：法人股比例与公司绩效正相关；大股东持股比例与公司绩效正相关；国家股与公司绩效负相关u孙永权和黄祖辉（1999）：相对控股股东的存在最有利于公司治理机制发挥作用，公司业绩也趋于最大2023/5/27262.3 资本结构与公司治理n公司资本结构的财务含义资本结构与公司市场价值n公司资本结构的治理含义资本结构与公司控制权2023/5/2727u公司资本结构及其选择v资本结构 公司负债与股东权益的比例v资本结构决策 选择最优的股票与债券的结构，使公司总价值达到最大v资本结构选择的传统分析 对融资选择的风险-收益替换分析资本的成本
12、风险，特别是破产的风险2023/5/2728u莫迪利安尼-米勒定理（MM定理）在一定条件下，企业是通过募股还是举债来筹措资本是无关紧要的。因为，公司的目标是市场价值最大化，而企业的市场价值并不取决于债务和股票是如何组合的。假定：公司投资和融资政策相互独立没有公司和个人的所得税没有交易成本没有破产风险资本市场充分有效2023/5/2729u现实中的公司为什么非常关心资本结构 破产风险税收对经理的激励 市场对企业价值的看法2023/5/2730u公司融资选择中的啄食顺序理论通过银行或通过发行企业债券或直接从投资者那里筹借资金发行新的股票保留赢利的一部分用于再投资啄食顺序理论啄食顺序理论 留利债务融
13、资股权融资2023/5/2731u公司资本结构的治理含义v公司的名义控制权与有效（实际）控制权v银行融资与公司控制权v债券融资与公司控制权v发行新股票与公司控制权：优先股VS普通股v利润再投资与公司控制权2023/5/2732u决定公司资本结构的制度因素 v证券市场的发达程度v法律对银行业务的限制v税收安排v公司吸引股权投资的可能F制度环境公司资本结构公司实际控制权2023/5/27332.4 决策机制与公司治理n公司治理目标的思考：超越利益机制n关于公司治理的两个故事：Ford Ford 和 CompaqCompaqn总裁生命周期理论n结构化的公司决策规则2023/5/2734n公司治理目标
14、：超越利益机制u搞好公司治理，必须解决两个方面的问题搞好公司治理，必须解决两个方面的问题：o第一是利益机制方面的问题，主要解决什么样的企业制度最有利于确保投资者在上市企业中的资产得到应有的保护和获得合理的回报的问题。o第二是决策机制方面的问题，主要解决如何构架企业内部的领导体系，来防止因企业领导层（总裁、董事会）的管理能力、思想方式与环境要求错位而引起的决策失误，确保企业关键人事安排和重大决策正确有效的问题。梁能：公司治理：中国的实践和美国的经验梁能：公司治理：中国的实践和美国的经验2023/5/2735n关于公司治理的两个故事u观察观察o在一些企业，并不存在所有权与控制权分离的问题，所有者和
15、管理者是同一个人（如福特汽车公司）。o在一些企业，所有权与控制权只是部分分离，总裁本身即是创业者和/或主要股东（如康柏）。o在一些企业，尽管所有权与控制权是分离的，但公司经营非常有效（如GE）。2023/5/2736案例：案例：Ford Motor CompanyoHenry Ford（18631947），汽车大王oFord的汽车oFord Motor Company：合伙企业福特家族和早期投资人内部控股的非上市公司上市公司（1956）oFord的经营辉煌：1920S早期，美国汽车市场的60%以上，全球的50%左右下降至破产边缘：1937年21%；1946年月亏损达$1 000万 o经验：公司
16、内部缺乏制衡Henry Ford的治理机制，决策随意性极大2023/5/2737案例：案例：CompaqoCompaq：一家由风险投资基金扶植成立的上市公司1982，Rod Canion 和 Benjamin RosenoCompaq的经营早期早期 经营方针：高科技、高质量、高价格、高服务 经营业绩（销售额）：1987，$10亿；1990，$35亿转折转折 经营方针：生产低价普及型计算机 经营业绩（销售额）：1998，$310亿o经验董事长和董事会制度CEO被撤换2023/5/2738n总裁生命周期理论u观点：除了利益机制外，企业经营中发生的许多问题来自总裁的思维方式和企业的决策机制。u199
17、1年，美国哥伦比亚大学的Donald C.Hambrick(汉布瑞克)和Gregory D.S.Fukutomi(福克托玛)，对总裁任职期间领导能力的变化规律及其原因，提出了一个总裁生命周期的五阶段假说。2023/5/2739u总裁管理生命周期的五个季节总裁管理生命周期的五个季节 变化阶段变化因素受命上任探索改革形成风格全面强化僵化阻碍认知模式的刚性中强或弱或强中强强且上升非常强职务知识知之甚少上升很快大体熟悉迅速上升非常熟悉缓慢上升非常熟悉缓慢上升非常熟悉缓慢上升信息源宽窄来源广未过滤来源广过滤依赖少数信息源过滤加剧依赖少数信息源高度过滤非常少的信息源高度过滤任职兴趣高高中高中高但是下降中低
18、下降权力弱，上升中，上升中，上升强，上升非常强 失控产生2023/5/2740 结论结论:一个好的利益机制并不能代替一个好的决策机制，有远见的企业家和投资者应当重视决策机制的建设。FEitzen和Yetman：对美国30多支职业垒球队主教练的执教年限和所在垒球队比赛成绩的相关关系的研究。u导致总裁领导能力变化的主要因素导致总裁领导能力变化的主要因素o认知模式的刚性o信息源的宽窄和信息的质量 既得利益2023/5/2741n结构化的公司决策规则u决策机制设计的基本内容 o决策权力o决策程序u决策规则体系o管理决策的管理决策的规则规则o影响影响管理决策规则的管理决策规则的规则规则o关于关于谁有资格制定谁有资格制定和和如何制定如何制定规则的规则规则的规则2023/5/2742 2.5 制度环境与公司治理n制度环境与治理理念n制度环境与治理目标n制度环境与治理方式n制度环境与治理水平F 制度环境的内涵：市场、法律、政治、文化（习俗、传统、道德、社会价值观等）以及专业组织、中介机构等2023/5/2743n制度环境与治理理念2023/5/2744n制度环境与治理目标2023/5/2745n制度环境与治理方式2023/5/2746n制度环境与治理水平2023/5/2747