公司重组策略讲义tyd.pptx

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1、第9章 公司重组理财学教材编写组本章主要内容l第一节 公司并购l第二节 公司剥离与分立 l第三节 公司财务失败与重组l第四节 公司反收购策略理财学教材编写组本章教学目的l 了解公司重组的基本概念和主要方法，理解重组对企业的意义；l 能对并购的动机进行分析，会运用一定的方法评估并购价值；l 了解公司剥离与分立类型、动因及其结果；l 了解财务重组的主要方式，学会针对案例制订重组计划；l 理解敌意收购的含义，掌握反收购的策略。理财学教材编写组第一节 公司并购l一、公司重组与公司并购的关系 l二、公司并购的概念和种类 l三、公司并购的动机与效应 l四、公司并购资金的筹集l五、并购的价值评估方法 l六、

2、并购价格支付方式理财学教材编写组一、公司重组与公司并购的关系 l公司的改制上市、兼并、合并、买壳、借壳、资产重组、债务重组、人员重组、企业重整及公司的破产等各项活动均为公司重组。l广义：以追求产业整合或行业转型为主要出发点的战略性重组 l狭义：以追求财务状况改良为主要出发点的财务性重组 l公司并购活动一般是扩张性重组 理财学教材编写组二、公司并购的概念l（一）公司并购的概念l公司并购是指一家公司通过取得其他企业部分或全部产权，从而实现对该企业控制的一种经济行为。公司并购是个复合词，它是合并或兼并与收购的统称。公司并购合并或兼并收购吸收合并 新设合并 理财学教材编写组l 合并：指两个或两个以上具

3、有独立法人地位的企业按照法定程序结合成为一个企业的行为。l 吸收合并：指一个公司吸收其他公司而存续，被吸收公司解散。吸收合并也称为兼并。l 新设合并：指由两个或两个以上的公司合并组成一家新的公司，原有的公司在合并后均不再存在，其一切经营活动均由新成立公司接管。l 收购：指一家企业用现金、证券购买其他企业资产或股权而获得对这些企业控制权的行为。收购的实质是取得控制权，目标公司的法人实体地位并不因此消失。理财学教材编写组三、公司并购的类型l1按并购双方所属行业划分l2按并购的实施方式划分l3按并购方的并购态度划分理财学教材编写组按并购双方所属行业划分横向并购纵向并购混合并购指涉及两家从事同类业务活

4、动的竞争公司之间发生的并购行为。是对生产工艺或经营方式上有前后关联的企业进行的并购，是生产、销售的连续性过程中互为购买者和销售者（即生产经营上互为上下游关系）的企业之间的并购。是对处于不同产业领域、产品属于不同市场，且与其产业部门之间不存在特别的生产技术联系的企业进行并购 并购理财学教材编写组2按并购的实施方式划分 现金并购股份交易并购承债式并购一是并购方用现金购买目标公司的股票或股权，以实现对目标公司的股权控制。二是并购方用现金购买目标公司的全部资产，使目标公司除现金外丧失持续经营的物质基础，从而从法律上消失。一是股权换股权，即并购公司直接向目标公司的股东发行股票，换取目标公司的大部分或全部

5、股票，以达到控制目标公司的目的。二是股权换资产，即并购公司向目标公司的股东发行自己的股票，以换取目标公司的大部分或全部资产。并购公司可以在有选择的情况下承担目标公司的全部或部分责任。在目标公司资不抵债或资产负债相等的情况下，并购方以承担目标公司的部分或全部债务为条件，取得目标公司的所有权和经营权。并购理财学教材编写组3按并购方的并购态度划分善意并购敌意并购是指并购公司事先与目标公司协商，通过谈判就并购条件达成一致而完成的并购方式，是不通过证券交易所直接进行的。是指并购公司为了实现其预定的并购目的，在实施并购时，即使遇到目标公司的抵制，仍然强行收购，如在公开市场上标购股票。并购理财学教材编写组四

6、、公司并购的动机与效应l并购的协同效益(synergy)是指合并后公司 所获得的利益。l协同效应=VAB-(VA+VB)VAB=合并公司的价值 VA=A公司合并前的价值 VB=B公司合并前的价值l从微观的角度看，公司并购将产生经营协同效应、管理协同效应、财务协同效应、市场占有率效应、经营风险分散效应等效应。理财学教材编写组（一）经营协同效应l协同效应即112效应。l并购对公司效率的最明显作用，是规模经济效益的取得。l并购的规模经济效具体应表现在两个层次：1生产规模经济 2企业规模经济 理财学教材编写组（二）财务协同效应l财务协同效应主要是指并购给公司在财务方面带来的种种效益。1节税效应。2预期

7、效应。理财学教材编写组（三）市场占有率效应l市场占有率指的是企业的产品在市场上所占份额，实际是公司对市场的控制能力，即市场权利。1横向并购 2纵向并购 3混合并购 理财学教材编写组（四）其他效应l规避经营风险效应l管理协同效应理财学教材编写组五、公司并购资金的筹集l企业并购常用的筹资方式一般包括内部留存、金融机构贷款、发行债券、增资扩股、卖方融资及杠杆收购等。l1金融机构贷款：并购公司可以通过金融机构申请贷款获得并购所需的资金。l2发行债券：通过发行在约定时间还本付息的债券方式取得并购所需的资金。l3增资扩股：通过增发新股和配股的方式取得并购所需的资金。理财学教材编写组l4卖方融资：是指并购公

8、司不必一次全部支付并购款项，而可以推迟部分或全部款项的支付的一种约定。l5杠杆收购：并购方为筹集并购所需的资金大量举债，而以目标公司的资产或将来的现金流入作担保，向银行或其他金融机构贷款，或发行高风险、高利息的债券。实质上，杠杆收购是收购公司主要通过借债来获得目标公司的产权，且从后者的现金流量中偿还负债的收购方式。理财学教材编写组六、并购的价值评估方法 l对目标公司的评价，一般可使用资产价值基础法、收益法和贴现现金流量法。l如果收购后目标公司继续经营，可以选择收益法和贴现现金流量法；否则，应采用资产价值基础法。理财学教材编写组（一）资产价值基础法l 资产价值基础法又称成本法，是指通过对目标公司

9、的资产进行评估来评价其价值的方法，该法适用于目标公司清算时的价值评估。l 目前国际上通行的资产评估价值标准主要有：1账面价值 2市场价值 3清算价值 4续营价值 5公允价值 理财学教材编写组（二）收益法l收益法又称市盈率法，是根据目标公司的收益及市盈率确定其价值的方法。l应用收益法（市盈率模型）对目标企业估值的步骤如下：1核对、调整目标公司近年的经营业绩。2选择用于估价目标公司收益的指标。3选择市盈率 4计算目标公司的价值。目标公司的价值=估价收益市盈率理财学教材编写组（三）贴现现金流量法l 贴现现金流量法是将并购引起的目标公司期望增量现金流按照一定的资本成本贴现为现值，以确定最高可接受的并购

10、价格的一种评估方法。l 需要考虑的因素有：l 1并购评价期：指在计算并购现值时所采用的预测期。预测期一般为5年10年。l 2增量现金流量：指目标公司在履行了其财务责任并满足公司再投资所需要之后的增量现金流量。增量现金流量=税后利润+折旧等其他非现金支出-资本支出 l 3资本成本：如果目标公司未来的风险被认为与并购公司的风险相同，那么目标公司的资本成本即为并购公司的资本成本。否则，应以目标公司历史的资本成本为依据。理财学教材编写组目标公司并购现值的计算公式TV 并购后目标公司的价值；ICF 增量现金流量；V 目标公司的终值；K 资本成本；n 并购评价期。理财学教材编写组例9-1l 某公司拟在20

11、06年初收购目标企业A公司。经测算，收购后有6年的自由现金流量。分别为182、197、213、230、248、591万元，第6年后目标公司的终值为200万元，假设资本成本为12%。求目标公司的价值。l 解答：TV=1820.893+1970.797+2130.712+2300.636+2480.576+5910.507+2000.507=1158.77l 并购公司若能以1158.77万元或更低的价格购买A公司，这一并购活动从价格上是可行的。理财学教材编写组七、并购价格支付方式l现金支付方式l股票支付方式l卖方融资支付理财学教材编写组1、现金支付方式l在现金支付方式下，如果并购引起的价值增值大于

12、其并购成本，即并购后的净现值大于零，这种并购活动就是可行的。l假设A公司拟并购B公司，其市场价值分别为VA，VB，两公司并购后价值为VAB，公司并购后的净现值为：理财学教材编写组 并购双方换股比例所采用的换算标准或依据主要有：2、股票支付方式理财学教材编写组股票支付方式对并购各方的影响l换股比例的确定对并购各方股东权益的影响主要体现在以下几个方面：稀释主要股东的持股比例 可能摊薄公司每股收益 可能降低公司每股净资产 理财学教材编写组3、卖方融资支付l 所谓卖方融资(seller financing)支付是指并购方暂不全部偿付价款，而是承诺在未来一定时期内分期分批偿还价款给目标公司的支付方式。l

13、 采取综合证券支付方式：可避免支出更多现金，造成本公司的现金流动状况恶化 是可以防止控股权的转移。理财学教材编写组第二节 公司剥离与分立l一、公司剥离与分立及其类型l二、公司剥离与分立的动因l三、公司剥离与分立对企业价值的影响 理财学教材编写组一、公司剥离与分立及其类型l公司剥离是将现有子公司、部门、产品生产线、固定资产等出售给其他公司，并取得现金或有价证券作为回报。l公司分立是将母公司在子公司中所拥有的股份按比例分配给母公司的股东，形成与母公司股东相同的新公司，从而在法律上和组织上将子公司从母公司中分立出去。理财学教材编写组1剥离的类型l 按照剥离是否符合公司的意愿划分：自愿剥离 非自愿剥离

14、或强迫剥离。l 按照剥离中所出售资产的形式划分：出售资产 出售生产线 出售子公司 分立 清算 l 按照交易方身份不同划分：出售给非关联方 管理层收购 职工收购 理财学教材编写组2分立的类型l（1）按照被分立公司是否存续划分：派生分立 新设分立 l（2）按照股东对公司的所有权结构变化形式划分：并股 拆股 理财学教材编写组二、公司剥离与分立的动因l公司剥离与分立主要有以下主要原因：（一）为适应经营环境的变化，调整经营战略（二）为提高公司提高管理效率（三）有利于提高公司资源的利用效率（四）弥补并购决策失误（五）取得税收或管制方面的收益理财学教材编写组三、公司剥离与分立对企业价值的影响 l（一）投资者

15、“主业突出”偏好学说l（二）管理效率学说l（三）债权人的潜在损失学说 l（四）选择权学说 理财学教材编写组第三节 公司财务失败与重组l一、企业失败的分类l二、企业失败的原因l三、财务危机重组方式l四、公司财务重组理财学教材编写组一、企业失败的分类l 1、经济性失败 经济失败是指企业的经营活动不能获取盈利，从而使企业处于亏损状态而走向失败。l 2、财务性失败 财务失败是指企业无力偿还债务到期债务的困难和危机。根据失败形式不同，又可分为技术性失败和破产。理财学教材编写组企业失败的原因l主要内部的主观因素。l如经营管理人员过于保守或盲目、管理人员缺乏对各职能部门的协调和配合、管理者对于市场变化、行业

16、发展，特别是不利因素估计认识不足等。理财学教材编写组二、财务危机重组方式 财务危机重组资产重组财务重组出售非核心资产与其他公司合并减少资本支出自 愿 和 解破 产 重 组破 产 清 算理财学教材编写组三、公司财务重组自愿和解 债务展期与债务和解准改组债权人托管自愿清算破产重组重组计划估算重组企业的价值破产清算常采用的方法是收益现值法 调整原来的资本结构 关键旧证券的估价 破产清算的程序：5步破产财产的分配顺序：3步 财务重组理财学教材编写组估算重组企业的价值：收益现值法l 1、估算公司未来的销售额；l 2、分析公司未来的经营环境，以便预测公司未来的收益现金流量；l 3、确定用于未来现金流量贴现

17、的贴现率；l 4、用确定的贴现率对未来公司的现金流入量进行贴现，以估算出公司的价值。理财学教材编写组例9-2l某公司准备重组。重组前公司资本结构如下：银行借款300万元，长期债券180万元，优先股100万元，普通股300万元。重组后未来10年的年度现金净流量为80万元，同行业平均资本报酬率水平为8，以此作为贴现率。l则该公司的总价值为：l 806.170（年金现值系数）=536.8（万元）理财学教材编写组破产重组l 破产重组的重点在于调整公司的资本结构以降低财务费用，其具体做法是：对债务公司进行资产评估 调整公司资本结构 对原有的证券进行估价 理财学教材编写组破产重组的具体内容与程序 理财学教

18、材编写组破产清算l破产清算的一般程序l破产申请阶段 l和解整顿阶段（重组）l破产清算阶段 l 破产财产分配理财学教材编写组破产申请与受理 破产申请人债权人 债权人破产受理人（人民法院）申请破产的相关证明 申请破产的相关证明 理财学教材编写组破产清算组职责破 产 清 算 组 职 责全面接管破产公司清理公司财产处理公司未了业务结缴纳税事宜追收公司债权其他有关事宜偿还公司债务处理公司剩余资产参与民事诉讼活动理财学教材编写组破产财产分配破 产 财 产剔除已作为担保物的财产 优先偿付有担保 债 权 支付拖欠的职工工资和劳动保险费用 等破产公司所欠的各种税 款破 产 债权，如银 行 贷款、公司 债 券等

19、其 他费 用剩余财产应优先分配给优先股票持有 者剩余部分按股份比例支付给普通股东理财学教材编写组第四节 公司反收购策略l一、敌意收购与财务防御 l二、反收购的管理策略 l三、反收购中的抗拒策略 理财学教材编写组一、敌意收购与财务防御l成为敌意收购的目标公司的特点 资产价值低估 公司具有尚未发现的潜质 公司具有大量的剩余现金、大量有价值的证券投资组合以及大量未使用的负债能力 具有出售后不损害现金流量的附属公司或其他财产 现管理层持股比例较小理财学教材编写组财务防御措施l 通过举债或股票回购等大幅度提高公司负债比例，并在贷款合同中增加限制性条款。l 力争促使持股比例相对集中于支持管理层的股东或控股公司手中，增加对现有股东的股利发放率 l 营运中产生的剩余现金流量尽量投入具有正净现值的项目 l 对于脱离母公司后并不影响现金流量正常运作的附属公司 l 通过重组或分立的方法，实现那些被低估资产的真实价值理财学教材编写组二、反收购的管理策略l 建立合理的持股结构 l“金降落伞”策略，目标公司董事会可决议 l“毒丸”策略，其目的是提高收购成本 l 员工持股计划(Employee Stock Ownership Plans，简称ESOP)理财学教材编写组三、反收购中的抗拒策略l 诉诸法律 l“白衣骑士”l 帕克曼式 l“毒丸式”l 死亡换股 理财学教材编写组演讲完毕，谢谢观看！