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1、欧债危机进展欧债危机进展欧洲与欧元区欧洲与欧元区 欧元区国家：l德国l法国l意大利l西班牙l希腊l葡萄牙l爱尔兰l荷兰l比利时l奥地利l卢森堡l芬兰l马耳他l斯洛伐克l斯洛文尼亚l爱沙尼亚l塞浦路斯主要内容主要内容欧债危机回顾欧债危机回顾1从重大事件看欧债危机最近进展从重大事件看欧债危机最近进展2 欧债危机的影响欧债危机的影响3欧债危机回顾：背景欧债危机回顾：背景l 20072007年爆发的美国次贷危机，逐年爆发的美国次贷危机，逐步演变成为一场自步演变成为一场自19331933年美国大年美国大萧条以来最严重的全球性经济金融萧条以来最严重的全球性经济金融危机。危机。l冰岛破产，前冰岛破产，前3
2、3大银行被国有化，股大银行被国有化，股票市场跌幅近票市场跌幅近80%80%，货币汇率大幅贬，货币汇率大幅贬值，国家资不抵债，值，国家资不抵债，0707年冰岛外债达年冰岛外债达GDP 7GDP 7倍以上，每个公民身负倍以上，每个公民身负3737万美万美元债务。元债务。l世界经济陷入衰退，激化了社会与世界经济陷入衰退，激化了社会与经济矛盾，世界各国纷纷采取积极经济矛盾，世界各国纷纷采取积极的财政政策或货币政策来刺激经济，的财政政策或货币政策来刺激经济，以防止经济的大规模滑坡。但刺激以防止经济的大规模滑坡。但刺激政策和欧洲国家传统的高社会福利政策和欧洲国家传统的高社会福利制度，导致全球国家债务激增，
3、部制度，导致全球国家债务激增，部分国家出现无法偿付到期债务的风分国家出现无法偿付到期债务的风险。险。l危机很快就波及了欧洲银行业，银危机很快就波及了欧洲银行业，银行破产甚至国家破产的风险开始在行破产甚至国家破产的风险开始在欧洲蔓延欧洲蔓延全球各国公共债务占GDP的百分比（2010年）欧债危机回顾：发展欧债危机回顾：发展欧债危机回顾：发展欧债危机回顾：发展10年8月-11年5月：债债务危机蔓延至爱尔兰和务危机蔓延至爱尔兰和葡萄牙等其他边缘国家葡萄牙等其他边缘国家。该阶段以欧盟和IMF推出850亿、780亿欧元的爱尔兰和葡萄牙救助计划而暂时得以好转。11年5月至今：债务危债务危机向核心国家蔓延，并
4、机向核心国家蔓延，并转化为政治危机。转化为政治危机。意大利、西班牙，甚至法国债务状况开始为市场所担心。希腊和意大利相继发生领导人更替。部分大型金融机构因持有主权债务导致其资产质量受到质疑。09年底-10年5月：希腊危机阶段希腊危机阶段。关注点集中于希腊巨额的债务水平以及欧盟是否会出手救助，该阶段以欧盟和IMF推出1100亿欧元救助计划而缓解。第一阶段：希腊引爆欧债危机第一阶段：希腊引爆欧债危机l希腊以旅游业和航运业为支柱产业，受金融危机和全球经济衰退影响严重。希腊以旅游业和航运业为支柱产业，受金融危机和全球经济衰退影响严重。l20092009年年1010月，希腊政府宣布其当年财政赤字和公共债务
5、占同期月，希腊政府宣布其当年财政赤字和公共债务占同期GDPGDP的的12.7%12.7%和和113%113%，远远超出了欧盟规定的水平（，远远超出了欧盟规定的水平（分别是分别是3%3%和和60%60%）。）。l鉴于不断恶化的希腊财政状况，国际三大评级机构于鉴于不断恶化的希腊财政状况，国际三大评级机构于20092009年底先后下调希腊年底先后下调希腊主权评级，希腊主权债务危机正式爆发。主权评级，希腊主权债务危机正式爆发。l该阶段以欧盟和该阶段以欧盟和IMF推出推出11001100亿欧元救助计划而缓解。亿欧元救助计划而缓解。穆迪穆迪标普标普惠誉惠誉调整日期评级评级展望调整日期评级评级展望调整日期评
6、级评级展望11-07-25Ca负面负面11-07-27CC负面负面11-06-01Caa1负面11-05-09B*-负面11-07-13CCC负面11-05-09B1*-负面11-03-29BB-*-负面11-05-20B+*-负面11-05-09B1*-负面11-03-29BB-*-负面11-05-14BB+负面11-05-09B1*-负面11-03-29BB-*-负面11-01-14BB+负面11-05-09B1*-负面11-03-29BB-*-负面11-01-14BB+负面11-03-07B1负面11-03-29BB-*-负面11-01-14BB+负面10-12-16BA1*-负面10-
7、12-02BB+*-负面10-12-21BBB-*-负面10-06-14BA1负面10-04-27BB+负面10-04-09BBB-负面10-04-22A3*-负面10-03-16BBB+正面09-12-08BBB+负面09-12-22A2负面09-12-16BBB+*-负面09-10-22A-负面09-10-29A1*-负面09-12-07A-*-负面选择性违约级别选择性违约级别垃圾级别垃圾级别第二阶段：危机蔓延至边缘国家第二阶段：危机蔓延至边缘国家l债务危机开始蔓延至爱尔兰和葡萄牙等其他边缘国家债务危机开始蔓延至爱尔兰和葡萄牙等其他边缘国家l20102010年年1111月月2121日，爱尔
8、兰正式请求欧盟和日，爱尔兰正式请求欧盟和IMFIMF提供援助，成在欧债危机中倒下的提供援助，成在欧债危机中倒下的第二个欧元区成员国，爱尔兰获得第二个欧元区成员国，爱尔兰获得850850亿欧元资金支持亿欧元资金支持l20112011年年5 5月月5 5日，欧元区财政同意和日，欧元区财政同意和IMFIMF一起向葡萄牙提供一起向葡萄牙提供780780亿欧元援助贷款，亿欧元援助贷款，葡萄牙成为在欧债危机倒下的第三个欧元区成员国葡萄牙成为在欧债危机倒下的第三个欧元区成员国葡萄牙和爱尔兰的主权评级快速下降葡萄牙和爱尔兰的主权评级快速下降葡萄牙和爱尔兰的主权葡萄牙和爱尔兰的主权CDSCDS快速上升快速上升第
9、三阶段：危机蔓延至核心国家第三阶段：危机蔓延至核心国家l债务危机向核心国家蔓延，意大利、西班牙，甚至法国债务状况开始为市场所担心债务危机向核心国家蔓延，意大利、西班牙，甚至法国债务状况开始为市场所担心l意大利和西班牙的自身财政状况不佳，以及希腊问题迟迟得不到解决，使市场担忧意大利和西班牙的自身财政状况不佳，以及希腊问题迟迟得不到解决，使市场担忧情绪蔓延至意大利和西班牙。情绪蔓延至意大利和西班牙。l意大利和西班牙的意大利和西班牙的国债收益率不断攀升，均一度突破国债收益率不断攀升，均一度突破7%7%的警戒线。两国的警戒线。两国5 5年年CDSCDS也也大幅攀升大幅攀升意大利和西班牙的意大利和西班牙
10、的5 5年年CDSCDS意大利和西班牙的国债收益率意大利和西班牙的国债收益率信用违约掉期信用违约掉期(CDS)(CDS)欧债危机向金融机构蔓延欧债危机向金融机构蔓延l部分大型金融机构因持有主权债务导致其资产质量受到质疑。欧债危机使欧部分大型金融机构因持有主权债务导致其资产质量受到质疑。欧债危机使欧洲国家主权债务的估值出现了较大幅度下跌。部分欧洲大型金融机构因为持有洲国家主权债务的估值出现了较大幅度下跌。部分欧洲大型金融机构因为持有较多欧洲国家主权债务，资产质量及资本充足率等问题开始遭受市场的质疑。较多欧洲国家主权债务，资产质量及资本充足率等问题开始遭受市场的质疑。l部分欧洲金融机构股价出现了大
11、幅的下跌，法国兴业银行股价较年初甚至跌部分欧洲金融机构股价出现了大幅的下跌，法国兴业银行股价较年初甚至跌去了近去了近65%65%！投资者信心丧失甚至导致欧元区一家银行出现了短暂的流动性问！投资者信心丧失甚至导致欧元区一家银行出现了短暂的流动性问题。题。各国银行业持有各国银行业持有GIIPSGIIPS国家的债权国家的债权各国银行业市值缩水状况各国银行业市值缩水状况100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%比利时意大利西班牙葡萄牙爱尔兰希腊银行部门市值缩水比例（GIIPSGIIPS）五国均需要减债 欧债危机演变为欧债危机演变为政治搏弈政治搏弈l欧债危机过程中，经济危机转化为
12、政治危欧债危机过程中，经济危机转化为政治危机，并相互影响、相互纠缠、相互转化。机，并相互影响、相互纠缠、相互转化。l20122012年，美国、法国、希腊等年，美国、法国、希腊等5858个国家个国家和地区都将进行换届选举，从而给政策制和地区都将进行换届选举，从而给政策制定带来不确定性。定带来不确定性。l持续蔓延的经济金融危机激化了社会矛盾，持续蔓延的经济金融危机激化了社会矛盾，世界多国出现政治动荡。世界多国出现政治动荡。l希腊、意大利相继发生领导人非正常更替。希腊、意大利相继发生领导人非正常更替。11月，意大利总理宣布有条件辞职月，意大利总理宣布有条件辞职11月，希腊总理帕潘德里欧宣布辞职月，希
13、腊总理帕潘德里欧宣布辞职深层原因：深层原因：欧元区仅为货币联盟欧元区仅为货币联盟l欧元区仅仅是一个货币欧元区仅仅是一个货币联盟，没有统一的财政联盟，没有统一的财政政策，更非一个完美的政策，更非一个完美的政治联盟。政治联盟。l部分国家不能依靠货币部分国家不能依靠货币政策刺激经济，只能过政策刺激经济，只能过度依靠财政政策。度依靠财政政策。l发生危机时成员国之间发生危机时成员国之间并不存在必须相互救助并不存在必须相互救助的义务，成员国以各自的义务，成员国以各自利益为基本出发点，导利益为基本出发点，导致投资者对欧盟的信心致投资者对欧盟的信心降低，造成危机加剧。降低，造成危机加剧。2010年欧洲各国债务
14、与GDP比值马斯特里赫特马斯特里赫特条约条约规定的红线规定的红线深层原因：深层原因：欧元区内高度不平衡欧元区内高度不平衡l欧元区部分国家经济长期缺乏竞争力，欧元区经济状况严重失衡。l希腊、爱尔兰等国经济产业单一，主要依靠农业、旅游业并过度依赖房地产。l意大利虽然产业多元化，但整体竞争力一直在下降，近十年来平均经济增长率仅为0.6%。l德国经济一枝独秀。欧元区欧元区GDPGDP存在严重下滑风险存在严重下滑风险劳工市场每况愈下劳工市场每况愈下u2012年1季度，仅德国小幅增长0.5%，u法国停滞不前，意大利、西班牙连续2个季度负增长。u4月份欧元区失业率为11%，西班牙最高为24.3%，u德国仅为
15、6.8%。主要内容主要内容欧债危机回顾欧债危机回顾1从重大事件看欧债危机最近进展从重大事件看欧债危机最近进展2 欧债危机的影响欧债危机的影响3欧债危机愈演愈烈欧债危机愈演愈烈德意西国债收益率两大国际原油价格走势欧元兑美元汇率欧洲股市走势欧债危机市场近况风险资产全面下挫欧债危机最新进展欧债危机最新进展救援方救援方l德国德国l法国法国被救援方被救援方l葡萄牙葡萄牙l意大利意大利l希腊希腊l西班牙西班牙l爱尔兰爱尔兰（PIIGSPIIGS五国）五国）第三方第三方l英国英国“欧猪五国欧猪五国”深陷泥潭深陷泥潭l“欧猪五国欧猪五国 PIIGS”PIIGS”（PortugalPortugal葡萄牙、葡萄牙
16、、ItalyItaly意大利、意大利、IrelandIreland爱尔兰、爱尔兰、GreeceGreece希腊、希腊、SpainSpain西班牙，合称西班牙，合称PIIGSPIIGS）成为最脆弱的国家，经济不断恶化）成为最脆弱的国家，经济不断恶化 “欧猪五国欧猪五国”目前所面临的困境是：既无法通过汇率贬值快速形成对外盈余，又无目前所面临的困境是：既无法通过汇率贬值快速形成对外盈余，又无法轻易重启私营部门借贷，也无法削减赤字振兴经济。法轻易重启私营部门借贷，也无法削减赤字振兴经济。l“欧猪五国欧猪五国”5 5年年CDSCDS创历史新高，希腊更冲到超创历史新高，希腊更冲到超2500025000点高
17、位，目前也在点高位，目前也在1000010000点上方。点上方。5 5国主权国主权CDSCDS走势持续上升，显示市场预期的违约风险不断上升走势持续上升，显示市场预期的违约风险不断上升欧洲各国欧洲各国GDPGDP排名排名葡萄牙葡萄牙爱尔兰爱尔兰意大利意大利西班牙西班牙希腊希腊危机的中心危机的中心l希腊的大选主导了近期欧债危机的发展。希腊的大选主导了近期欧债危机的发展。是否遵守之前的紧缩协议是否遵守之前的紧缩协议是否留在欧元区是否留在欧元区5 5月月2626日民调结果日民调结果新民主党新民主党是（但会重新谈判部分条款）是（但会重新谈判部分条款）是是25.6%-27.7%25.6%-27.7%激进左
18、翼联盟激进左翼联盟否否是是20.1%-26%20.1%-26%泛希腊社会运动党泛希腊社会运动党是（但会重新谈判部分条款）是（但会重新谈判部分条款）是是13%-15.5%13%-15.5%l遵守财政紧缩协议遵守财政紧缩协议l欧盟援助欧盟援助l留在欧元区留在欧元区l不遵守财政紧缩不遵守财政紧缩l没有援助没有援助l退出欧元区退出欧元区l不遵守财政紧缩不遵守财政紧缩l希望得到援助希望得到援助l留在欧元区留在欧元区希腊大选情况：局势尚待进一步明朗希腊大选情况：局势尚待进一步明朗 北京时间6月18日凌晨，希腊议会选举初步结果公布，支持财政紧缩的新民主党（ND)支持率第一，在总共300席的位置中获得129席
19、，赢得优先组阁权；反对财政紧缩的左派联盟(SYRIZA)支持率第二，获得71席。泛希腊社会主义运动党（PASOK）支持率第三，获得33席。此次选举结果和5月6日的选举结果类似，新民党、左派联盟仍然是第一和第二大党，给市场带来宽慰的是左派联盟最终没有成为第一大党。但新民党和上次选举一样，所获席位没有超过150席，不能单独组阁，仍然需要和其他党派组建联合政府。如各派之间不能达成一致，迅速组建联合政府，那么希腊政局仍将处于一段时间的混乱阶段。6月17日大选结果5月6日大选结果GREXITGREXIT的经济成本预计的经济成本预计债务总量（贬值或违约损失）债务总量（贬值或违约损失）存款挤兑存款挤兑国际贸
20、易国际贸易扩散效应及长期经扩散效应及长期经济成本济成本希腊债务总头寸希腊债务总头寸 Target2 Target2 失衡负债失衡负债公共部门公共部门20152015亿欧元亿欧元12021202亿欧元亿欧元金融系统崩溃社会动荡金融系统崩溃社会动荡直接影响民生直接影响民生取决于政策反应力取决于政策反应力度度私人部门私人部门639639亿欧元亿欧元财产贬值损失财产贬值损失GREXITGREXIT对欧元区可能的影响对欧元区可能的影响GREXIT挤提扩散至其他欧猪国家财困国国债价格暴跌欧洲股市全面急挫欧洲经济显著萎缩财政契约名存实亡欧元汇率加速下滑货币联盟解体、主权货币重现希腊退出会怎样？希腊退出会怎样
21、？GREXIT成本成本（Greece exitGreece exit，希腊离开的缩写）一词成为潮语，希腊离开的缩写）一词成为潮语希腊退出会怎样？法兴业观点希腊退出会怎样？法兴业观点直接影响1、对希腊自身：对希腊自身：GDP将下降25-50%，新货币对欧元将贬值50%2、对其他欧洲国家：对其他欧洲国家：欧洲其他国家公共和私人部门的直接损失将达3600亿欧元，约相当于欧元区GDP的3.8%。欧元兑美元汇率将降低至1.1附近。3、对欧洲银行业对欧洲银行业：除了希腊银行外，欧洲其他银行的RWA下降20bp。直直接接影影响响法国兴业银行对希腊退出可能产生的各方面影响进行了全面的分析，观点简介如下：间接影
22、响1 1、间接影响将远大于直接影响、间接影响将远大于直接影响2 2、葡萄牙、爱尔兰等同样接受欧盟救助的国家可能效仿希腊，、葡萄牙、爱尔兰等同样接受欧盟救助的国家可能效仿希腊，拒绝财政紧缩，甚至退出欧元区；拒绝财政紧缩，甚至退出欧元区；3 3、西班牙和意大利的政府、银行业受冲击。西班牙银行业的融、西班牙和意大利的政府、银行业受冲击。西班牙银行业的融资缺口可能高达资缺口可能高达1450-28001450-2800亿欧元，意大利银行业的融资缺口将亿欧元，意大利银行业的融资缺口将高达高达2000-40002000-4000亿欧元。当前亿欧元。当前EFSF/ESMEFSF/ESM的贷款能力将难以满足融的
23、贷款能力将难以满足融资需求，资需求，4 4、匈牙利等东欧经济体是脆弱一环。西欧银行业为增加资本金、匈牙利等东欧经济体是脆弱一环。西欧银行业为增加资本金而实行去杠杆化过程，已从海外撤回大量资金，这对存在较大经而实行去杠杆化过程，已从海外撤回大量资金，这对存在较大经常账户逆差、高度依赖外部资本的东欧经济造成较大冲击。常账户逆差、高度依赖外部资本的东欧经济造成较大冲击。匈牙匈牙利等国自利等国自20082008年以来遭受严重资本外流，货币大幅贬值，经济和年以来遭受严重资本外流，货币大幅贬值，经济和金融体系十分脆弱。金融体系十分脆弱。希腊退出会怎样？法兴业观点希腊退出会怎样？法兴业观点法国兴业银行对希腊
24、退出可能产生的各方面影响进行了全面的分析，观点简介如下：Scenario 1:Scenario 1:紧缩协定经修正后继续有效，希腊留在欧元区紧缩协定经修正后继续有效，希腊留在欧元区Scenario 2:Scenario 2:反对紧缩协定的政党上台并拒不执行之前的紧缩协定，希腊援助反对紧缩协定的政党上台并拒不执行之前的紧缩协定，希腊援助断绝并退出欧元区断绝并退出欧元区ECBECB重启重启SMPSMP或或LTRO3LTRO3，承诺提供无限支持，承诺提供无限支持建立存款保险制度，防止可能的挤兑和扩散建立存款保险制度，防止可能的挤兑和扩散重申希腊问题是个案、增强市场信心重申希腊问题是个案、增强市场信心
25、救助欧元区银行业并为其提供流动性支持救助欧元区银行业并为其提供流动性支持对经济的影响取决于对经济的影响取决于政策力度和反应快慢政策力度和反应快慢希腊退出会怎样？希腊退出会怎样？应对措施应对措施重新谈判部分紧缩协定更好的支持经济增长的方案更长期、稳固的实施框架解决欧洲经济增长问题的策略欧洲债券、EIB、结构性基金ECB降息、存款保险制度与货币联盟相匹配的财政联盟财政纪律区内财政转移机制西班牙：面临主权债务和银行危机的双重压力西班牙：面临主权债务和银行危机的双重压力l西班牙是欧元区第四大经济体，第四大债务国（西班牙是欧元区第四大经济体，第四大债务国（20112011年）年）l西班牙的其财政赤字占西
26、班牙的其财政赤字占GDPGDP比例接近比例接近10%10%，仅次于希腊和爱尔兰，仅次于希腊和爱尔兰l西班牙的银行业状况在欧元区核心国家中也最为脆弱，其银行资本充西班牙的银行业状况在欧元区核心国家中也最为脆弱，其银行资本充足率不足足率不足10%10%，仅高于希腊和葡萄牙，仅高于希腊和葡萄牙欧洲各国财政赤字占欧洲各国财政赤字占GDPGDP比重（比重（%）欧洲各国银行资本充足率（欧洲各国银行资本充足率（%）西班牙接受西班牙接受救助资金救助资金对银行业重组对银行业重组l西班牙西班牙房地产市场房地产市场远远未见底。截至远远未见底。截至20112011年第四季度，西班牙房价较危年第四季度，西班牙房价较危机
27、前高点回落机前高点回落21.7%21.7%，且呈现加速下跌趋势。部分投行预计，西班牙房，且呈现加速下跌趋势。部分投行预计，西班牙房价调整依然不充分，西班牙房价最终跌幅将达价调整依然不充分，西班牙房价最终跌幅将达40%40%。l截至截至20122012年年1 1月，经济衰退和房价下跌使西班牙银行业不良资产率连续月，经济衰退和房价下跌使西班牙银行业不良资产率连续1010个月上升，至个月上升，至7.9%7.9%。房价持续下跌，将会使不良资产率持续上升。房价持续下跌，将会使不良资产率持续上升。l6 6月月1010日，西班牙接受欧元区日，西班牙接受欧元区10001000亿欧元的救助资金以对银行业进行重亿
28、欧元的救助资金以对银行业进行重组。援助短期内有利于减轻西班牙政府市场融资压力，但由于银行注资组。援助短期内有利于减轻西班牙政府市场融资压力，但由于银行注资负担仍旧由政府负担，银行危机对主权危机的传染渠道并未被切断，西负担仍旧由政府负担，银行危机对主权危机的传染渠道并未被切断，西班牙减债的长期前景并未出现实质性改善。班牙减债的长期前景并未出现实质性改善。l外界对于救助资金是否能够解决问题仍抱怀疑态度，若西班牙房价持续外界对于救助资金是否能够解决问题仍抱怀疑态度，若西班牙房价持续下跌，则最终损失很有可能超过下跌，则最终损失很有可能超过10001000亿欧元，并产生新的融资缺口。亿欧元，并产生新的融
29、资缺口。西班牙接受西班牙接受救助资金救助资金对银行业重组对银行业重组西班牙房价指数和不良贷款率西班牙房价指数和不良贷款率西班牙银行注资缺口或损失估计西班牙银行注资缺口或损失估计意大利：意大利：Too big to save还是还是 Too big to fail?l意大利是全球七大工业国（意大利是全球七大工业国（G7G7）之一。意大利）之一。意大利GDPGDP占欧元区比重为占欧元区比重为16.2%16.2%，仅，仅次于德国和法国，是欧元区第三大经济体，第二大债务国（次于德国和法国，是欧元区第三大经济体，第二大债务国（20112011年）。年）。l目前债务总额约目前债务总额约1.881.88万亿
30、欧元（约万亿欧元（约2.62.6万亿美元），相当于欧元区担当救援者角万亿美元），相当于欧元区担当救援者角色的法国全年的国内生产总值。色的法国全年的国内生产总值。l20142014年之前意大利迎来债务到期的高峰。年之前意大利迎来债务到期的高峰。l欧洲金融稳定基金（欧洲金融稳定基金（EFSFEFSF）2.02.0救助新计划，具备了更强的放贷能力、更多灵活救助新计划，具备了更强的放贷能力、更多灵活性和实施银行资本重组的能力；但还不足以拯救意大利，更无法消灭系统性风险。性和实施银行资本重组的能力；但还不足以拯救意大利，更无法消灭系统性风险。意大利未来到期债务意大利未来到期债务2010201220142
31、0162018202020222024 2025到期债务额（单位：百万欧元）年份数据来源：Bloomberg意大利意大利20112011年政府债务占年政府债务占GDPGDP比例（比例（%）意大利主权意大利主权CDSCDS和和1010年国债收益率快速上升年国债收益率快速上升法国：同样存在经济增长与债务紧缩的矛盾法国：同样存在经济增长与债务紧缩的矛盾l法国是欧洲第二大经济体，是欧元区的最大受益方之一。但受欧债危机的影响，法国经济下滑风险加剧，法国GDP增长在2011年4季度和2012年1季度基本停滞不前，勉强避免衰退。l法国主要金融机构因欧债危机影响出现资产质量恶化，法国巴黎银行和法兴业银行信用利
32、差拉宽，法国农贷银行（Aa3）和兴业银行（A1）遭穆迪降级。法国银行法国银行CDSCDS法国银行降级情况法国银行降级情况兴业兴业*法国农贷法国农贷BNP2/16/2012A1负面2/16/2012 Aa3负面2/15/2012 Aa3负面9/12/2011A19/12/2011Aa39/12/2011Aa39/14/2011Aa39/14/2011Aa26/14/2011 Aa2负面6/14/2011 Aa2负面6/14/2011Aa11/20/2010Aa2注：LT bank deposits rating法国：弱化紧缩，积极救援法国：弱化紧缩，积极救援l5 5月月6 6日，法国大选结果公布
33、，社会党领袖奥朗德击败现任总统萨科日，法国大选结果公布，社会党领袖奥朗德击败现任总统萨科齐，赢得总统大选。这将使欧洲核心国家法国转向左翼政党执政。齐，赢得总统大选。这将使欧洲核心国家法国转向左翼政党执政。l奥朗德曾承诺将推迟实施德国主导的财政整顿政策，督促欧洲采取奥朗德曾承诺将推迟实施德国主导的财政整顿政策，督促欧洲采取措施促进经济增长，否则不会批准欧盟财政契约。措施促进经济增长，否则不会批准欧盟财政契约。法国：弱化紧缩，积极救援法国：弱化紧缩，积极救援萨科齐（萨科齐（SarkozySarkozy）奥朗德（奥朗德（HollandeHollande）政治派别人民运动联盟（UMP），右翼社会党，左
34、翼财政政策政府支出每年仅增加0.4，主张上调增值税率增加政府收入。政府支出每年增加1.1，上调公司税和个人财富税率，增加对高收入人群的税收，增值税基本不会上调。福利政策降低福利，削减企业社保费用支出。保留原有福利制度，恢复原来的退休年龄。银行政策设置3的金融交易税。1的金融交易税；增加15的银行公司税至40；将零售银行和投资银行分离并建立国有投资银行财政联盟强烈推动欧盟新财政协定获得通过，扬言若遇阻，欲公投。弱化财政协定的“紧缩”规定，增加“增长”内容，在达要求前，搁置财政协定。促增长方式通过效法德国进行结构性调整，控制工资增长、放开就业市场，恢复竞争力。通过增加开支和基础设施投资实现增长，主
35、张发行EU项目债券，购买部分基础设施项目债券，促进投资。ECB角色呼吁ECB采取措施促增长，欲打破德国禁忌，就ECB角色辩论。呼吁ECB降息，直接借钱给政府。法德关系法德合作默契，共同应对债务危机。法德可能不及萨科齐时代那么默契，但也不会太差。对华关系经历了由冲撞到合作的磨合过程对中国比较排斥l 欧元对德国的政治意义 德国从二战的战败国成为欧洲的领导国家。l 欧元对德国的经济意义 欧洲共同市场使德国产品在欧洲内部畅销无阻，欧洲共同货币消除了德国货币的升值压力，同时大大降低贸易成本。l 欧元与美元的抗衡 欧元使德国参与世界货币竞争成为可能。l 顺应民意 民主都是短视的，德国民众不愿积极救助。l
36、不愿为其他国家的问题埋单 提供救助资金或欧洲共同债券，德国都要背负其他国家的经济问题。l 希望以此为契机推进欧洲一体化进程 德国希望通过欧债危机，加强欧洲在财政政策方面的统一。德国：经济一枝独秀，救援态度保守德国：经济一枝独秀，救援态度保守2010年4月26日 对希腊的援助必须“审慎而坚决”。20102010年年9 9月月2828日日 不支持扩大现有欧元援助基金规模不支持扩大现有欧元援助基金规模2010年12月3日“没有计划也没有意愿”打造欧元区联合财政政策。2010年12月6日 发行欧洲主权债券按照欧盟现行条约是不可行的20112011年年1010月月2121日日 欧洲央行不应该向受困政府提
37、供资金，欧元区也不应提高对欧洲央行不应该向受困政府提供资金，欧元区也不应提高对EFSFEFSF规模。规模。2011年11月18日 企图通过购买国债来防止危机蔓延将是一个致命错误2011年11月2日 不能针对希腊救助计划重新进行会谈。2011年11月3日 希腊必须采取实质行动，否则不会对其发放第6笔援助贷款，欧元的稳定比希腊在欧元区成员国的地位更重要。20112011年年1212月月1 1日日 德国反对发行欧元区共同债券，且这一立场没有商量的余地。德国反对发行欧元区共同债券，且这一立场没有商量的余地。2011年12月1日 现阶段为遏制债券危机而发行欧元区共同债券的方法是错误的，甚至是有害的。20
38、11年12月8日 有消息称，由于德国坚决反对，向ESM发放银行牌照的提议被否决。2011年1月21日 只有在其他欧洲国家同意实施严厉的经济改革举措后，他们才会向欧洲援助基金提供扩大该基金借贷能力所需的资金支持。20112011年年3 3月月1010日日 德国反对允许欧元区救援基金在二级市场上购买问题国家债券。德国反对允许欧元区救援基金在二级市场上购买问题国家债券。2011年3月11日 不会就增加援助基金借款能力的问题作出决定，而且德国反对接受购买困境国家债券的任何直接或间接角色。20112011年年3 3月月7 7日日 对放宽爱尔兰贷款条件持反对态度对放宽爱尔兰贷款条件持反对态度2011年7月
39、17日 除非强迫希腊债券持有人始终参与到解决希腊债务危机的行动之中，否则任何新的援助都是不可能的。2011年9月16日 由于议员反对，推迟内阁对欧洲稳定机制进行讨论的时间20122012年年1 1月月2323日日拒绝再扩大拒绝再扩大ESMESM基金规模基金规模2012年2月2日 欧洲央行没有权利以任何理由大规模购买陷入财政困境的国家的债务20122012年年4 4月月2727日日反对欧洲救援基金直接援助西班牙银行反对欧洲救援基金直接援助西班牙银行2012年6月18日希腊获援助承诺没有放宽余地德国：救援态度保守德国：救援态度保守英国、美国：资金避风港英国、美国：资金避风港l欧债危机愈演愈烈，德国
40、、英国和美国成为资金的避风港。欧债危机愈演愈烈，德国、英国和美国成为资金的避风港。l大量资金涌入德国、英国和美国，三国的长期国债收益率被压倒历史低点。大量资金涌入德国、英国和美国，三国的长期国债收益率被压倒历史低点。l过去一个月，美国过去一个月，美国10 10 年期国债收益率已经下降了近年期国债收益率已经下降了近50 50 个基点。而研究文献表个基点。而研究文献表明，明，QE1 QE1 使得使得10 10 年期国债名义收益率下降了年期国债名义收益率下降了30-100 30-100 个基点，而规模更大的个基点，而规模更大的QE2 QE2 的效果约为的效果约为20-30 20-30 个基点。换言之
41、，避险资金涌入美国，从压制美国长期个基点。换言之，避险资金涌入美国，从压制美国长期国债收益率的角度来看，相当于美联储已经实施了再一轮的资产购买。国债收益率的角度来看，相当于美联储已经实施了再一轮的资产购买。德国、英国和美国德国、英国和美国1010年期国债收益率年期国债收益率国际主要同业对欧债前景的观点国际主要同业对欧债前景的观点机构情景预判主要后果成员国脱离欧元区可能性不大。欧盟条成员国脱离欧元区可能性不大。欧盟条约并没有驱逐某成员国离开欧元区的条约并没有驱逐某成员国离开欧元区的条款，除非成员迫不得已选择自愿离开。款，除非成员迫不得已选择自愿离开。截至截至20112011年年1 1季度末，德法
42、两国银行业对边季度末，德法两国银行业对边缘国家敞口分别达缘国家敞口分别达52105210亿和亿和67106710亿欧元，边亿欧元，边缘国退出欧元区的系统性风险难以估量。缘国退出欧元区的系统性风险难以估量。完全解体的可能性只有完全解体的可能性只有10%10%，希腊可能有，希腊可能有序退出，意大利离开影响巨大，可能出现序退出，意大利离开影响巨大，可能出现核心和边缘两个集团核心和边缘两个集团完全解体将导致边缘国家本币贬值，债务占完全解体将导致边缘国家本币贬值，债务占GDPGDP比例大幅上升，恶性违约可能性大幅上比例大幅上升，恶性违约可能性大幅上升。升。欧元区解体的可能性不大，欧元区解体欧元区解体的可
43、能性不大，欧元区解体将带来严重后果。将带来严重后果。边缘国家违约；银行挤兑；国际贸易崩溃，资边缘国家违约；银行挤兑；国际贸易崩溃，资本帐户实施管制，面临贸易战；超级通胀；政本帐户实施管制，面临贸易战；超级通胀；政局动荡，极权政府上台局动荡，极权政府上台最终会有成员国脱离欧元区，可能是边最终会有成员国脱离欧元区，可能是边缘国家，也可能是核心国家。缘国家，也可能是核心国家。资本流向核心国家，出现资本管制，边缘国家资本流向核心国家，出现资本管制，边缘国家银行业大量倒债将危及核心国家银行业。边缘银行业大量倒债将危及核心国家银行业。边缘国通胀大幅上行，竞争力难以持续，经济将大国通胀大幅上行，竞争力难以持
44、续，经济将大幅倒退。幅倒退。危机失控可能性不大。欧盟通过危机失控可能性不大。欧盟通过EFSFEFSF对高债务国家及银行业进行有序重组，对高债务国家及银行业进行有序重组，ECBECB提供必要的流动性方式防止危机提供必要的流动性方式防止危机失控。失控。如退出，退出的成员国将面临货币贬值，债务如退出，退出的成员国将面临货币贬值，债务违约，恶性通货膨胀，银行存款违约，恶性通货膨胀，银行存款“冻结冻结”等类等类似阿根廷债务危机的情况似阿根廷债务危机的情况英吉利海峡两岸的分歧：英吉利海峡两岸的分歧：“危危”还是还是“机机”欧债危机前景不容乐观：认为希腊退出的可能性较大，西班牙房地产泡沫大，银行业资产压力大
45、，终有人需要为高额的债务埋单。拜访的金融机构普遍制订了应急预案，且其中有些预案的情景较为悲观。英国：危法国：机欧债危机是欧洲进一步融合的机遇：认为英国不属于欧元区，甚至都不应该属于欧洲。英国不了解欧洲大陆自二战以来推进的政治经济一体化的决心。希腊退出欧元区不能解决自身问题，反而只能使自身情况更糟糕，德国、法国在欧洲一体化过程中受益最大，将会尽全力保持欧元区的完整性有趣的是，英法两国金融机构的观点迥异，且“同行相轻”,小结小结l欧债危机的形成有着深刻的欧债危机的形成有着深刻的经济和制度原因经济和制度原因，将长期存在，并影响欧洲经，将长期存在，并影响欧洲经济和世界经济。济和世界经济。l欧债危机的解
46、决更多地欧债危机的解决更多地取决于政治而非经济。取决于政治而非经济。各国的利益诉求各异，其结各国的利益诉求各异，其结果必然导致制度改革的不确定性，从而导致欧债危机的不确定性。果必然导致制度改革的不确定性，从而导致欧债危机的不确定性。主要内容主要内容欧债危机回顾欧债危机回顾1从重大事件看欧债危机最近进展从重大事件看欧债危机最近进展2欧债危机的影响欧债危机的影响3欧债危机对中国经济的影响欧债危机对中国经济的影响出口受到负面影响出口受到负面影响 宏观调控政策的抉择更加复杂宏观调控政策的抉择更加复杂 u欧盟是中国最大的出口目的地，09年吸纳了中国出口总量的约20%u欧债危机导致经济复苏减缓影响欧盟的进
47、口需求u各国为解决危机采取的财政紧缩措施会减少需求 u欧元汇率的影响 u严峻的外部环境带来的经济下行的风险u要处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构、管理通胀预期三者关系，难度将进一步加大 外汇储备多元化努力受影响外汇储备多元化努力受影响 u我国外汇储备中70%以上为美元资产u欧洲能够为中国外储多元化提供一个可选的投资目的地，但是欧债危机带来的国别风险以及欧元汇率的波动对我国外汇储备中欧元资产的配置产生影响中国对欧盟出口额中国对欧盟出口额 中国中国PMIPMI和和CPICPI走势走势 美国国债持有人分布美国国债持有人分布 欧债前景及主要分析因素欧债前景及主要分析因素l考虑欧元区存续与否、经济
48、增长、汇率、流动性、债务违约等因素，考虑欧元区存续与否、经济增长、汇率、流动性、债务违约等因素，将欧债前景区分为从温和到极端恶化四种情景。将欧债前景区分为从温和到极端恶化四种情景。1 1、是否有国家脱、是否有国家脱离欧元区；离欧元区；2 2、经济增长；、经济增长；3 3、欧元汇率；、欧元汇率；4 4、市场流动性、市场流动性5 5、是否出现债务、是否出现债务违约；违约；温和情景温和情景轻度恶化情景轻度恶化情景重度恶化情景重度恶化情景极端恶化情景极端恶化情景欧债危机欧债危机逐步解决，逐步解决，没有成员没有成员国退出欧国退出欧元区元区个别边缘个别边缘国家脱离国家脱离欧元区。欧元区。分裂为边分裂为边缘
49、和核心缘和核心两个集团。两个集团。欧元区完欧元区完全解体。全解体。主要因素希腊的今夕希腊的今夕 2014.5.222014.5.22迅迅在希腊爆发债务危机后，希腊的在希腊爆发债务危机后，希腊的10年期债务曾一度攀升至年期债务曾一度攀升至40%的的水平，水平，而而2年期国债收益率甚至超过年期国债收益率甚至超过100%。在。在2012年下半年以后，希腊的国年下半年以后，希腊的国债收益率创出了三个相对低点，分别债收益率创出了三个相对低点，分别在在2013年年1月降至月降至10%左右、左右、2013年年5月降至了月降至了8%左右左右。在这两个低点之后又出现过反弹，而后再。在这两个低点之后又出现过反弹，
50、而后再继续下降。继续下降。2014.3上月，该收益率逼近了上月，该收益率逼近了6%左右左右，这是，这是2010年年1月以月以来的最低点。来的最低点。2014.4回顾对于希腊债务危机的救援过程，短期的作用还是很显著的。回顾对于希腊债务危机的救援过程，短期的作用还是很显著的。第一第一个办法是输血个办法是输血。欧盟、欧洲央行、国际货币基金组织（。欧盟、欧洲央行、国际货币基金组织（IMF）三驾马三驾马车车等在组建了等在组建了临时性的临时性的EFSF救援基金后，又组建了救援基金后，又组建了永久性救援机制永久性救援机制ESM。同时，欧洲央行则力推货币直接交易方案（。同时，欧洲央行则力推货币直接交易方案（O