私募股权投资基金.pptx

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1、中国股权投资基金中国股权投资基金PEPE教授 中国股权投资基金协会 副会长 、0404、2323宏观：PE的历史与现状 PE的历史、发展与现状 PE的监管与政策环境实务：PE的业务简介PE内部治理机制PE的业务模式内容简介内容简介PEPE的历史与现状的历史与现状什么是私募股权投资基金什么是私募股权投资基金 私募股权投资基金私募股权投资基金Private Equity FundPrivate Equity Fund，PEPE指：通过管理专家指：通过管理专家发起私募资金，主要对未上市企业进行权益性投资，通过退出机制发起私募资金，主要对未上市企业进行权益性投资，通过退出机制即上市、出售或企业回购等方

2、式，转让股权获利，并向投资者公平即上市、出售或企业回购等方式，转让股权获利，并向投资者公平分配投资收益。分配投资收益。 广义的广义的PEPE按照投资阶段可划分为按照投资阶段可划分为 创业投资创业投资(Venture Capital(Venture Capital，VC)VC) 开展资本开展资本development capitaldevelopment capital 并购基金并购基金buyout/buyin fundbuyout/buyin fund 夹层资本夹层资本Mezzanine CapitalMezzanine Capital 重振资本重振资本turnaroundturnaround

3、 Pre-IPOPre-IPO资本如资本如bridge financebridge finance 其他，如上市后私募投资其他，如上市后私募投资private investment in public private investment in public equity,PIPEequity,PIPE等等等等 狭义的狭义的PEPE主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的股权投资。企业的股权投资。 从什么时候开始浇水？从什么时候开始浇水？If you can look into the seeds of timeAnd say

4、which grain will grow and which will not,Speak then to meWilliams Shakespeare, The Tragedy of Macbeth, Act 1, Scene 3种子期成长期成熟期天使投资VC开展资本Pre-IPOBuyoutPIPE有限合伙制在古代东方的雏形有限合伙制在古代东方的雏形汉莫拉比前1792-前1750古巴比伦国王汉莫拉比法典右侧为太阳神215-277条中有多项关于报酬、船只、佣工报酬的规定在古巴比伦时期的法规已经比较明确的规定了在合伙关系中出资人和管理人承担的权利与义务，可以看作是现代有限合伙制的雏形威尼斯商

5、人早期的有限合伙制：威尼斯商人早期的有限合伙制：CommendaCommenda威尼斯的商人们在航海业中开展出有限合伙制雏形，在船东中分为行商和坐商，行商负责押运，类似今天的GP，坐商那么只出资，不参与管，类似现在的LP。更有趣的是，对于船的负债，坐商只承担有限责任，而行商却要承担无限责任。19421942：PEPE业内公认的业内公认的PEPE发端发端哥伦布1451-1506职业：意大利航海家伊莎贝拉1451-1504职业：西班牙女王在Beyond the J-Curve一书中，作者将哥伦布与伊莎贝拉女王之间的关系作为早期PE的发端。在他们的故事中，意大利航海家哥伦布与西班牙女王伊莎贝拉达成协

6、议：女王出资支持航海家找寻通往印度的航线，如果成功航海家将获得整个王国在新殖民地所获得的收益的10%。不过故事的结果却不那么令人愉快：航海家找到了美洲而非印度，女王也没有兑现最初的承诺。航海家试图起诉女王，但在16世纪初的西班牙，国王的权利要远远大于法官。PEPE的行业概况的行业概况 1、并购基金占据了80%的资金。 PE起源于创业投资基金，自1980起，并购基金大批出现。VC份额不断下滑。 2、PE的资金来源主要为机构投资者，占90%以上，因此PE有社会公益成分。 (思考：公共资产管理的PE化趋向是否可行？)欧洲过去欧洲过去5 5年年PEPE资金来源构成资金来源构成欧洲过去5年PE的资金来源

7、构成养老基金银行组合基金保险公司政府机构个人投资者PEPE的商业模式的商业模式 3、绝大多数的PE采用了有限合伙制，单一基金投资者最低投资额有一定限制，通常为5001000万美元。4、PE属于中长期投资。PE的投资期限在3至7年,资本退出的方式主要包括转售、公开上市和管理层赎回等多种形式。5、从历史收益数据来看，PE的收益率显著超过股票市场指数。思考：FOF的收益是否更高？美国过去三年不同指数的平均收益率美国过去三年不同指数的平均收益率PEPE的经济奉献的经济奉献 6、PE为企业提供的融资金额甚至超过了IPO融资金额。 美国PE交易金额占GDP的比例为3.2%，欧洲为1.8%，而亚洲为0.5%

8、。 PE为英国企业提供的融资金额甚至超过了IPO融资金额。 7、PE创造了大量就业时机。为英国提供了8%的就业时机，并且过去5年的就业成长率高达9%，同期富时100指数成份上市公司的就业成长率为1%。 8、PE还为所投资企业提供各种帮助：战略指引69%，融资效劳67%，行业联系63%，招募管理人才52%、营销39%。 PEPE的行业趋势的行业趋势 PE的开展有一定周期性， 之后曾经处于低潮， - 进入快速成长阶段。 PE的行业集中度逐步提高，行业前10大PE的管理资产规模约占行业总量的70%以上。黑石，KKR，TPG，凯雷，贝恩等管理的资产都在数百亿美元的规模。 以来PE完成的一系列交易金额屡

9、创新高，如Equity Office Properties400亿美元及TXU450亿美元等。行业内部表现差距也进一步拉大，优秀基金的业绩显著高于股票市场指数，许多巨型基金管理人在过去5年内的收益率均接近或超过30%，如3i和凯雷。金融危机后金融危机后PEPE行业的开展趋势行业的开展趋势 后，主要资本市场投资者信心逐渐恢复，新基金筹集难度降低；金融危机期间，大量资产大幅度贬值，使得某些公开市场的交易也存在价值投资时机，PE新业务模式正在不断壮大如SPAC，PIPE；投资目的地发生深刻变化，中国、印度等开展中国家正在吸引越来越多的PE资金；观点：PE与其他另类投资的界限正趋于模糊以汉语为母语的P

10、E从业者有可能在国际资本市场上获得更多资源PE行业的泡沫化可能正在形成过程中PEPE的行业监管的行业监管 英国由金融效劳署FSA对所有金融效劳机构进行监管，其中包括私募股权基金。 金融效劳署下设的“另类投资管理小组负责对PE及对冲基金等非主流投资效劳机构的监管。 金融效劳署的监管对象为基金管理人，而非基金。金融效劳署的监管采取“抓大放小模式，指派专人重点监控管理资金超过15亿英镑的18家PE管理人，对于规模较小的其余200多家PE管理人那么采取备案信息管理制度。 金融效劳署认为，PE本身具有良好的自律机制，因此不必采取更加严格的监管措施。 金融危机后，金融危机后，PEPE面对的政策环境面对的政

11、策环境 针对PE管理人的税收可能会提高“施瓦茨曼税 PE行业有可能面对更严格的监管以美国华尔街改革与消费者保护法案为例 此前规定，假设管理资产少于3000万美元或客户少于14个如果是美国以外的投资管理机构，那么美国客户少于14个即可，该投资机构既可以不受到投资参谋法的标准 按照1940年投资参谋法或者正在交由两院批准的私募基金投资参谋注册法，被认定为是投资参谋的PE将承担： 报告包括管理资产总额、杠杆使用、交易对手的信用风险敞口、持仓及交易状况、交易做法等信息 客户需要满足合格投资者标准 接受SEC更严格的监督与审查PEPE面对更为严格的法规限制面对更为严格的法规限制根据新的华尔街改革与消费者

12、保护法案：对美国国内的投资管理机构取消14客户豁免法那么，只要管理资金超过1亿美元如果客户仅为其他投资管理机构，比方私募基金或家族基金管理人，那么这个限额可以到达1.5亿美元，就必须接受联邦注册，接受1940年投资参谋法的标准；对于美国之外的投资管理机构，且在美国没有业务，在这种情况下如果美国客户少于14个，且总投资不超过2500万美元，可以不接受联邦注册；原那么上禁止吸收存款的银行及其关联公司投资或者设立PE禁止银行向其发起、组织和出售、管理或提供投资咨询的私募基金同时提供债权融资和从事其它一些交易赋予SEC对投资参谋法更大的解释权对PE的几点补充观点 1、 PE是金融效劳于实体经济最直接和

13、最有效的手段之一。 2、PE是反经济周期运作的金融工具。 3、PE是以并购重组为主流的，过去PE扎堆PRE-IPO是一种泡沫。 4、PE是管理公共资产的好方式，也是对国企并购重组的有效工具。 5、中国人民币PE在全球效益最高，创造了“国进民进的新模式。PEPE的组织形式的组织形式合伙制合伙制合伙制有380年的历史。有限合伙人起源于16世纪的康曼达契约。当时由于教会禁止借贷，出资者便采用这种契约形式与航海人合伙。出资者以其所出资金为限负有限责任，而航海人那么负无限责任，航海人在完成任务后，通常可取得25%的利润，此种契约即为有限合伙的前身。 合伙制在传入美国后得到了很大的开展。1822年美国纽约

14、州根据两合公司的精神制定了全美第一部有限合伙法。以后不断修改，到1985年的统一有限合伙法，对美国传统的有限合伙制度作出重大改革。中国新修订中国新修订合伙企业法合伙企业法的亮点的亮点中国新修订的合伙企业法于 6月1日起开始施行。一、增加了“有限合伙制度。 有限合伙制有五个特点： 1、合伙人分为有限合伙人LP，出资人和普通合伙人GP，管理人。 2、有限合伙人不执行合伙事务，不得对外代表有限合伙企业，且仅以其出资额为限对企业的债务承担有限责任。 3、有限合伙制企业不是法人，享受免税待遇。 4、GP对合伙企业的负债承担无限连带责任。 5、有限合伙企业由二个以上五十个以下合伙人设立。二、法人可以参与合

15、伙。新法规定“本法所称合伙企业，是指自然人、法人和其他组织依照本法在中国境内设立的普通合伙企业和有限合伙企业。三、第三条规定:“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人。有限合伙制存在的理由有限合伙制存在的理由投资承诺制税收优势人才和资金优势：双漏斗理论控制机制优势灵活的利润分配 案例：东盟案例：东盟中国基金刘勇的介绍中国基金刘勇的介绍基金成立于 5月15日。基金注册地为开曼群岛。基金管理人普通合伙人：新加坡大华银行风险合伙有限责任公司(UOB Capital Partners LLC) 。基金管理人与基金的关系通过管理协议来约定。 托管银行：百慕大银行

16、(Bank of Bermuda) 投资参谋：大华创业投资管理公司UOBVM。投资参谋与基金管理人的关系通过参谋协议来约定。基金存续期：8年，并有两次分别延长1年的选择权。 基金采用资本承诺制：开行承诺出资1500万美元。根据工程投资进度需要，基金管理人向股东发出出资指令后，股东向基金拨付资金。截至 ，开行累计向东盟基金出资877万美元截至 ，累计向开行分配的资金为1020万美元。PEPE的组织结构的组织结构董事合伙人高级合伙人投资总监高级投资经理投资经理分析员投资组合合伙人高级投资组合总监高级投资组合经理交易合伙人高级交易总监高级交易经理通常的PE只有最左边的一个序列，他们将负责全部三个序列

17、的工作在一个组织严密的大型PE中，将能够呈现出一个完整组织结构图像：左侧的序列主要负责寻找投资工程并作出投资决策中间的序列主要负责对被投资公司提供财务指导、增值效劳以及推出安排右侧的序列主要负责安排交易结构与有关的融资PEPE的决策方式的决策方式 1.投资经理发现项目 2.制作项目材料，由投资决策委员会负责进行立项决策3.立项决策 6.形成文件交由投资决策委员会审核 5.与项目方进行进一步沟通，基本确定投资条件 4.组成工作小组，获得预选7.尽职调查 8.投资决策 9.安排交易结构、完成融资前准备工作10.做出投资 PE一般由投资决策委员会负责投资决策，投委会的成员组成以及投委会的议事规那么通

18、常在不同的PE中并不一致，但是一般认为，投委会是一个集中全体合伙人进行讨论的地方，应该充分尊重每一个合伙人的经验与智慧，所以任何一个合伙人的建议都需要得到认真的对待。PEPE决策目标流程图决策目标流程图落实投资根据调查谈判，进行决策决定是否介入，调查谈判申请是否介入实现投资实现投资 项目决策项目决策 项目初审项目初审 发现项目发现项目 PE的分配模式：如果投资者初始投入资本金如果投资者初始投入资本金100100，并获得，并获得100100的投资利润。假设基金的投资利润。假设基金固定管理费比例为固定管理费比例为2%2%，管理分红比例为，管理分红比例为20%20%，基金投资收益的分配情况如下：，基

19、金投资收益的分配情况如下：PEPE的业务模式的业务模式1.确定投资战略5.做出投资6.投资后管理2.募集资金4.投资决策3.寻找工程7.资产退出8.退出后管理私募基金主要通过以不同地域不同行业以及不同资产等级的投资组合实现资产增值并退出实现收益 一般在独立私募基金中，募集资金是进行基金投资的重要环节 成功的私募基金以其行业优势创立优秀的行业最正确业绩，继而延展至其他领域同时稳固核心竞争力 投后的企业增值效劳和运营方面的行业经验逐渐成为私募基金的核心竞争力 成长型基金即对盈利性优良/开展态势迅猛的企业进行非控股投资成为目前的投资重点之一PEPE的日常工作的日常工作l+/- 1000 工程l+/-

20、 250 有调研价值的工程l+/- 100 签订投资意向的工程 l+/- 50 进入尽职调查阶段的工程l+/- 25 最终能够投资的工程l100% 工程l25% 有调研价值l10% 可签投资意向l5% 可以投入前期经费l2.5% 能够投资l获得目标公司的董事会席位每个管理人至多担任3-4个董事l扩展了人际关系l投资估价系统l人际关系资料库l最新交易的数据库l工作监督机制工作目标工作目标工程来源工程来源日常工作日常工作工作结果工作结果后台支持后台支持l选择良好的投资工程.l完成每年投资的目标.l确保每笔交易的合理性.l确保与其他投资机构的良好合作l资产组合中的工程与投资哲学一致l自身的商业资源、

21、朋友带来的商业资源，以及独立第三方中介机构介绍的商业资源.l行业一线专家的推荐.工程组成员初步评定工程组成员初步评定投委会最终通过投委会最终通过铺设管网渠道铺设管网渠道开掘商业资源开掘商业资源客户关系维护客户关系维护尽职调查尽职调查初步尽职调查初步尽职调查投资委员会初步通过投资委员会初步通过PEPE经营中经常涉及的条款经营中经常涉及的条款PE作为交易过程中的投资方，PE在向企业提供资金的同时，也需要通过一些相应的措施来有效地保护自身的利益。通常来说，PE会要求享有如下权利：清算优先权投票表决权股息优先权新股认购优先权转换权以及股票回购权。同时，PE通常还会约定反摊薄条款Anti-dilutio

22、n provisions，以确保早期投资的权益。当企业增资扩股或被收购时，PE依据反摊薄条款将手中的期权或可转换优先股转换成普通股或新发行的股票，转换价格按条款规定决定。从而使得投资回报不会因为股价的下跌而遭受影响。反摊薄条款主要有两种方式：1、棘轮条款Full Ratchet是投资方最常用的反摊薄保护形式。PE早期投资者可在增资扩股时按照新发行股票的价格进行期权或可转换优先股的转换。例如PE早期以2美圆一股作价投资某公司，而公司新一轮的融资是2美圆一股，那么PE有权以1美圆一股的价格将反稀释金融工具期权或可转换优先股折换成公司股票。2、加权平均条款Weighted average，PE可以按

23、照新旧股票的平均价进行期权或可转换优先股的转换。例如PE早期进入的价格是1美圆，后来公司的新股发行价格是2美圆，那么PE有权以1.5美圆的价格进行期权或可转换优先股的转换。估值调整协议对赌协议估值调整协议对赌协议 除以上条款外，估值调整协议VAM:Valuation Adjustment Mechanism也是一个非常重要的投资条款。该条款目前在国内外PE已有较多的应用，也成为“对赌协议。“估值调整协议并不是人们想象中的赌博，它实际上是一种带有附加条件的价值评估方式。 估值调整协议是指投资方与融资方在达成协议时，双方应对未来不确定情况的一种约定： 如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利，用

24、以补偿企业价值被高估的损失； 如果约定的条件不出现，融资方那么行使一种权利，用以补偿低估企业价值的损失 所以，估值调整协议实际上就是实物期权的一种运用，而“对赌的本质就是鞭笞企业管理层在最短时间内完成最少资本撬动最大营收的过程。 同时，也可以把对赌协议看成是一种迫使融资方自动暴露其类型的机制，从而降低了交易过程中因为信息不对称而对投资方造成的风险估值调整协议的核心条款估值调整协议的核心条款 估值调整协议签订的核心条款通常涉及：财务绩效、非财务绩效、赎回补偿、企业行为、股票发行和管理层去向等六个方面。 财务绩效条款中可能有：如果企业完成净收入指标，那么投资方进行第二轮注资；如果企业收入未达标，那

25、么管理层转让规定数额的股权给投资方；如果企业资产净值未达标，那么投资方的董事会席位增加假设干个。 非财务绩效条款中指出：如果企业能够让超过指定数量的顾客购置产品并得到正面反响，那么管理层将获得期权认购权；如果企业完成新的战略合作或取得新专利，那么投资方进行第二轮注资。 赎回条款可能有：如果企业无法回购优先股，那么投资方在董事会获得多数席位或者累积股息将被提高；如果企业无法以现金方式分红，那么必须以股票形式分红。 企业行为条款中可能有：如果企业无法在9个月内聘任新的CEO，投资方在董事会获得多数席位；如果销售部或市场部采用了新的技术，投资方转让规定数额的股权给管理层。 股票发行条款中可能有：如果

26、企业5年内未上市，投资方有权将企业出售；如果企业成功获得其他投资，并且估价到达指定水平，那么投资方的委任状失效。 管理层去向条款可能有：如果管理层被解雇，那么失去未到期的员工股；如果管理层仍然在职，那么投资方追加投资。 从以上国外常用的估值调整协议内容可以看出，在西方的资本市场经常会使用一些非财务绩效的软性指标。这些指标通常包括企业上市、新战略合作的完成、新产品的面市以及专利权的批准等，涉及到了企业运营的多个方面。另外，除了以“股权作为估值调整协议的“筹码外，在国外的案例中，管理层和投资方之间还常以董事会坐席、二轮注资和期权认购权等多种方式来实现估值调整协议。附带附带“对赌条款的私募股权投资案

27、例对赌条款的私募股权投资案例案例：某投资工程的协议案例：某投资工程的协议 合资经营协议大纲合资经营协议大纲 第一条第一条 公司的经营范围和目的公司的经营范围和目的 第二条第二条 注册资本和股份比例注册资本和股份比例 第三条第三条 公司组织公司组织 第四条第四条 同业竞争与关联交易同业竞争与关联交易 第五条第五条 经营目标经营目标 第六条第六条 统一财务管理统一财务管理 第七条第七条 审计审计 第八条第八条 承诺与保证承诺与保证 第九条第九条 股份转让限制股份转让限制 第十条第十条 信息披露与保密信息披露与保密 第十一条第十一条 其它其它对赌协议条款对赌协议条款1 1 第五条第五条 经营目标经营

28、目标5.15.1乙方乙方( (管理层管理层) )保证公司每年税后净资产收益率不低于保证公司每年税后净资产收益率不低于10%10%，即每年度净利润不低于人民币，即每年度净利润不低于人民币833833万元。乙方保证甲万元。乙方保证甲方投资方增资后第一年即方投资方增资后第一年即 公司税后净资产收益率不公司税后净资产收益率不低于低于15%15%，即年度净利润不低于，即年度净利润不低于12501250万元。万元。5.2 5.2 假设甲方增资后第一年公司税后净资产收益率低于假设甲方增资后第一年公司税后净资产收益率低于10%10%，即年度净利润低于人民币，即年度净利润低于人民币833833万元的，乙方承诺无

29、条万元的，乙方承诺无条件以人民币件以人民币4671.184671.18万元的价格收购甲方持有的万元的价格收购甲方持有的51%51%公司股公司股份，并以其个人等值资产作为担保。份，并以其个人等值资产作为担保。 5.35.3假设甲方增资后第一年公司税后净资产收益率低于假设甲方增资后第一年公司税后净资产收益率低于15%15%但高于但高于10%10%，即年度净利润低于人民币，即年度净利润低于人民币12501250万元但高于万元但高于833833万元的，乙方应当根万元的，乙方应当根据以下公式将局部股份无偿转让给甲方：据以下公式将局部股份无偿转让给甲方：无偿转让股份比例无偿转让股份比例 = 4246.53

30、/ = 4246.53/4080/12504080/1250r + r + 4246.534246.53100% - 51%100% - 51%r r万元：第一年公司税后净利润；万元：第一年公司税后净利润；833833万元万元r1250r1250万元万元 5.4 5.4 公司第一年税后净利润超过公司第一年税后净利润超过12501250万，那么超出局部作为奖金万，那么超出局部作为奖金奖励给公司经营层。具体分配方法届时由总经理决定。奖励给公司经营层。具体分配方法届时由总经理决定。5.55.5以上条款中税后净资产收益率和年度净利润以及其他财务指标根以上条款中税后净资产收益率和年度净利润以及其他财务指

31、标根据甲、乙双方共同指定的第三方独立中介机构审计结论决定。据甲、乙双方共同指定的第三方独立中介机构审计结论决定。对赌协议条款对赌协议条款2 2对赌协议条款对赌协议条款3 3 5.6 以上条款中所述经营目标的实现应以甲方完成其应尽义务，即以其自身资源促进公司的开展经营为前提条件。如因甲方原因公司未能完成上述营业目标，那么乙方无需根据5.2、5.3条款对甲方予以补偿。5.7 如果发生不可抗力事件， 乙方免除在第5.1至5.3条项下承担的义务，同时也不享有第5.4条项下的权利。 阅读并讨论：中国PE的开展问题长期难产的产业投资基金管理方法长期难产的产业投资基金管理方法 PE基金在业内和媒体大多被称为

32、私募股权投资基金，而在有关部门被称为产业投资基金。据报道， 7月28日，中国产业投资基金试点工作指导小组以下简称“指导小组召开第五次工作会议，研究起草产业投资基金管理方法有关事宜。其实，早在1995年国家就对产业投资基金予以高度重视并着手产业投资基金立法工作，并授权国家有关部门起草相应管理方法，历经15年未果； 转向起草产业投资基金试点总体方案； 又回归产业投资基金管理方法的思路之上。监管实践的回忆与总结：监管实践的回忆与总结： 兜圈子兜圈子 的困境的困境在上述混淆的概念指导之下，我国私募股权投资即前文所论的产业投资基金的行业监管思路根本可以说是经历了长达15年之久的从起点回到原点的迷途之旅，

33、陷入了一个曲折式徘徊的迂回怪圈之中，其间的问题出现在哪里？我们进行一下简要回忆，可以将相关的监管思路归纳为立法说、管理方法说和总体方案说三种。立法说立法说 主张修改证券投资基金法，参加私募股权投资的章节。我们认为这一点很难行得通。 首先，证券投资基金与PE投资基金的开展现状极度不匹配，难以统一协调立法和执法工作。证券投资基金经过立法之后的开展，全国59家基金管理公司管理了超过2万亿元的基金净资产，基金份额超过2.167万亿份。而股权投资基金才刚刚兴起4年，但“全民PE、“PE泡沫、“PE腐败的声音不绝于耳。 其二，当初的立法障碍依然存在，即政府各部门的因为意见分歧长期明争暗斗，必然造成长期争论

34、不休而步入死胡同。管理方法说管理方法说 自1995年由原国家计委着手研究至今，主张由国家发改委牵头起草，有关产业投资基金的管理方法；管理方法说与国务院的个案特批试点相伴而生。事实是“管理方法千呼万唤出不来，见到的只是国家个案特批的模式。 PE的监管牵涉多个政府部门，它们的思维往往遵循屁股决定脑袋的法那么，导致无法达成一致，这个症结已经在试点中暴露：多个部门权利的不配合导致筹备中的产业投资基金试点的难产。总体方案说总体方案说 在管理方法说、立法说相继失败的背景下，由发改委牵头，包括中国人民银行、银监会、证监会、保监会(下称一行三会)、商务部和国务院法制办等七部门成立了“产业投资基金部际指导小组，

35、一方面负责拟订产业投资基金的试点总体方案，另一方面在总体方案获批后，部际指导小组将承担产业投资基金的核准权。 虽然在 春节前总体方案上报了国务院, 但仍然保存产业投资基金的称呼受到市场质疑，而且七部委意见不统一和操作不配合的情况依然存在；在产业投资基金试点停止审批、总体方案议而不决、终被放弃之后，对未来之路旁皇之下，又迂回到先前的管理方法说的老路上了。 建议建议1 1：先开展，后改善：先开展，后改善 开展是硬道理，权利协调不是硬道理，不开展怎么说也没道理，在开展中发现和解决问题，这是我国改革和开展的根本经验。即使以我国证券投资基金的开展历史来看，在实践过程中也存在了诸多问题，诸如“基金黑幕、“

36、老鼠仓问题、基金业绩不良问题、粗放型管理问题等等各种弊端。证券投资基金行业主管部门采取了开展的眼光，在开展中不断改善监管，至今成绩是肯定的，机构投资者的队伍得到了充分开展。 我们并不违反“先立法，后开展的原那么，PE开展的法律根底已经具备，全国人大通过的公司法、证券法、合同法、信托法、合伙企业法等法律体系已经建立并不断修改、完善。 回看PE，我们的PE开展还在婴儿期，我们没有必要担忧这个婴儿是否会得老年痴呆症。总之，“防止一哄而上、“影响产业调控、“不审批会失控等说法，都不是硬道理，只是某种干预市场的“强扭行为的借口。 建议建议2 2：分类开展股权投资基金：分类开展股权投资基金 一、产业投资基

37、金指各级政府贯彻国家产业开展方针和政策而安排的政府投资的资金集合。它很重要，但需要正确定位，合理开展。具体可包括如下几种类型：1.国家主权财富基金：指中国投资有限责任公司。2.准主权财富基金：指“中国-瑞士投资基金、“中国-比利时投资基金等已经存在的、由中国政府和其他国家政府合作成立的投资基金。3.特定的产业投资基金：指中央政府各部门对口支持的产业引导基金，它们的资金可能来源于政府部门的安排。如科技部可支持的某种科技类开展基金，交通部可支持的某种交通产业开展基金，也包括由政府支持的大型的“核电基金、“水务基金等。它们可以由国家发改委统一主管，向社会公开招聘优秀的管理公司，采取市场化机制管理运作

38、。4.地方政府的引导基金：由地方政府自主成立、自己解决资金来源并自行管理风险的基金。它们已经在各地存在，应该定位为特殊的“基金中的基金Fund of fund，即为了吸引和指导市场化的股权投资基金在当地投资适宜的投资工程，地方政府出资与市场化的股权投资基金在当地合组“小型的投资基金，专门支持当地重要的行业和工程。 分类开展股权投资基金分类开展股权投资基金二、私募股权投资基金必须明确它属于市场化运作的金融工具，这是它与产业投资基金的重要区别。这类私人股权投资基金包括：创业企业投资、成熟企业投资、上市前投资、并购重组基金、专业如房地产投资基金等；可以采取有限合伙制、公司制和信托制的组织形式。这些完

39、全市场化的股权投资基金，可产生很高的收益，但风险也很高，其成功与否的关键在于如何市场化配置资源。它们由优秀的资产管理公司发起，由成熟的投资者自主选择投资，自主承担投资风险。政府不需要对其成立设置前置性审批，不应限制其投资行业、投资地域和资金的所有制形式。对它们的监管，总体上可以借鉴国际成熟的监管经验，由金融主管部门制定相应的指导意见，并提供让这些基金进行信息备案的渠道。此外，政府各有关部门在这些基金的运作中，应该针对不同的业务进行相应的监管，例如投资基金及其管理公司的注册事宜自然由工商管理部门审批，外资工程投资由商务部审批，所投资的工程公司申请上市由证监会核准等。 建议建议3 3：分头起草管理

40、方法：分头起草管理方法 经过十几年的起草管理方法的徘徊不前，我们有理由疑心本次管理方法的起草也是难有结果的。因此建议： 1，由国务院法制办主导方法的起草工作，采取招标的方法委托起草人； 2，由于涉及到多部门的利益，建议委托两家以上机构分别起草，取得竞争和互补的效应； 3，起草的草案交由相关行业协会征求市场意见，作出修改和协调； 4，限时限量完成，由国务院法制办提出时间和质量要求限制，防止又陷于无限期拖延的局面； 5，起草的蓝本以 十部委通过的创业投资企业的管理方法为根底，扩展到PE领域，严格区分政府行为和市场行为，加上对金融机构投资者的放开投资管理、行业自律为主的监管模式等条款，问题的解决实际

41、上是不难的。 建议建议4 4：分环节监管：分环节监管PEPE 世界各国的经验说明，对于市场化运作的私人股权投资基金，应该采取“软监管的模式，即政府监管、行业和企业自律、社会监督相结合，以行业自律为主。 股权投资基金协会对会员的管理。在将协会挂靠在某个金融监管部门下面后，要防止协会的“行政化。为此，协会对会员单位的管理采取市场化的机制，如以信息披露为根底的注册制。此外，行业协会应努力降低私人股权投资市场中特有的“信息不对称，如通过大力培育和表彰德才兼备的优秀管理机构和高级管理人，摒弃有不良信用记录、业绩低劣的管理机构和个人，建立起投资管理机构和高级管理人的“声誉市场，在社会上树立该行业“守法规、

42、讲信用、重人才、负责任的良好风气，促进该市场和行业的健康开展。 政府各部门在PE的运作中，应该针对不同的业务环节进行相应的监管，例如投资基金及其管理公司的注册事宜自然由工商管理部门审批，外资工程投资由商务部审批，所投资的工程公司申请上市由证监会核准，银行类、社保类、保险类和券商类等金融机构对PE的投资自有“婆婆监管。 建议建议5 5：如何界定优秀管理人中国需要一大批德才兼备的优秀管理人和品牌管理机构，这是股权投资基金业的重中之重。但是，优秀的管理人不能由政府来界定，是市场竞争的结果，是市场参与者自然形成的“口碑和优选的结果。对他们的界定主要依据管理公司及高级管理人的信用记录、资格和业绩。建议以

43、行业协会为主要的界定主体，建立起私人股权投资基金管理人的“声誉市场，使市场参与者能及时观察、获得有关这些管理人的声誉信息，对其形成有效的鼓励和约束。行业协会对私人股权投资基金管理人的管理重点是从业资格、职业操守和业绩披露，比方，可以进行定期培训、考核和公示；可以成立专门的基金管理人专业资格审查委员会对管理人进行专业资质认证。 建议建议6 6：成熟投资人准入管理：成熟投资人准入管理 股权投资基金的主要投资人，必须是成熟的、有收集和分析信息能力的、有资金实力和能够承担投资风险的机构投资者。机构投资者的培育和参与是私人股权投资市场开展的根底。这种投资者的主力是社保基金、保险公司、银行、证券公司统称为

44、“四类金融机构、社会上的开展基金如大学开展基金、投资公司、集团财务公司和资产管理类公司；次要的投资者是一般企业和富裕的个人；必须明确，个人小投资者俗称散户不适合此类投资。难点在于包括四类金融机构在内的机构投资者的投资准入。许多研究说明，投资于股权投资基金，对于提高这些金融机构的资产价值，增强其资产管理的平安性大有好处，因此应该放开它们的投资准入。建议由国务院发布同意四类金融机构的投资准入，指示它们的主管部门制定实施细那么，从而对监管方法和风险管理措施提出标准要求。目前开展目前开展VC-PEVC-PE中心的机遇中心的机遇 其实，中国经济高增长的重要动力，主要来其实，中国经济高增长的重要动力，主要

45、来自于地区经济的互相促进和竞争。自于地区经济的互相促进和竞争。 开展新型的特别是有限合伙制的开展新型的特别是有限合伙制的VCVC和和PEPE，在，在许多地方官员思想中还是处在胡涂阶段，导致自许多地方官员思想中还是处在胡涂阶段，导致自闭门户。先行者可以抢占先机，我们已经看到各闭门户。先行者可以抢占先机，我们已经看到各地的进展。地的进展。 我之所以说目前是外乡我之所以说目前是外乡VC-PEVC-PE开展的机遇，开展的机遇，基于以下几点认识：基于以下几点认识： 目前目前PEPE拓展的路径：拓展的路径： 从市场规那么出发从市场规那么出发, ,首先要对首先要对PEPE进行科学分进行科学分类类, ,明确明

46、确PEPE的合理定位：它是市场化的金融工的合理定位：它是市场化的金融工具具, ,而不是而不是“产业投资基金产业投资基金. . 从现实出发，靠从现实出发，靠“权利圈钱的时代已经权利圈钱的时代已经过去，产业基金的试点已经停止过去，产业基金的试点已经停止, ,按市场规那按市场规那么设计和运作么设计和运作VC-PEVC-PE的条件已经具备。的条件已经具备。 从地方开始突破，政府和从地方开始突破，政府和PEPE的合作可以大的合作可以大有作为。先知先觉的地方政府可以通过提供地有作为。先知先觉的地方政府可以通过提供地方的优惠政策和优良效劳占有先机方的优惠政策和优良效劳占有先机. . 从小做起，扎扎实实培养出

47、一批德才兼备从小做起，扎扎实实培养出一批德才兼备的优秀的投资管理人才，才是的优秀的投资管理人才，才是VC-PEVC-PE开展的前开展的前提和关键。投资管理人才一定要遵提和关键。投资管理人才一定要遵“小小- -中中- -大大- -特大台阶开展的规律特大台阶开展的规律. . 从低潮起步，真正成功的把握更大，即所从低潮起步，真正成功的把握更大，即所谓谓“沧海横流，方显出英雄本色。鼎晖投资沧海横流，方显出英雄本色。鼎晖投资在在 起步时起步时, ,集资不过集资不过10001000万美圆万美圆, ,那时也是股那时也是股市低迷时期市低迷时期, ,但现在已经成为国内但现在已经成为国内PEPE的主力军的主力军。

48、对目前工作的建议对目前工作的建议 1 1、提供便利的注册通道，减少、提供便利的注册通道，减少VCVC、PEPE的注册障碍，吸的注册障碍，吸引外来人才和资金在当地扎堆。引外来人才和资金在当地扎堆。 2 2、设立政府创业投资引导基金，支持并引导创业投资、设立政府创业投资引导基金，支持并引导创业投资企业开展；企业开展； 3 3、积极与行业协会、有关研究教学和中介机构合作、积极与行业协会、有关研究教学和中介机构合作 4 4、为创业投资企业提供备案，加强效劳和监管，在财、为创业投资企业提供备案，加强效劳和监管，在财税等方面对税等方面对VC-PEVC-PE提供支持；提供支持； 5 5、帮助、帮助PEPE在当地选择工程；在当地选择工程； 6 6、建立和培养样板基金。、建立和培养样板基金。请提意见！