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1、第九章第九章 股利政策股利政策第一节股利概述第二节股利分配程序第三节股利分配理论第一节第一节 股利概述股利概述一、利润分配的顺序二、股利支付程序三、股利支付方式一、一、利润分配的顺序利润分配的顺序（一）（一）利润分配项目盈余公积金法定盈余公积金任意盈余公积金税后利润10%由股东会根据需要决定注：注：当年盈余公积金累计额达到公司注册资本50%时，可不再提取。按我国公司法公司法规定，公司利润分配的项目包括以下三个部分：1.盈余公积金盈余公积金 从从税税后后净净利利润润中中提提取取的的，用用于于弥弥补补公公司司亏亏损损、扩扩大大公公司司生生产产经经营营或或转增公司资本资金。转增公司资本资金。2.股利
2、股利 股股利利（利利润润）的的分分配配应应以以各各股股东东持持有有股股份份的的数数额额为为依据，依据，每一股东取得的股利与其持有的股份数成正比每一股东取得的股利与其持有的股份数成正比。股股份份有有限限公公司司原原则则上上应应从从累累计计盈盈利利中中分分派派，无无盈盈利利不不得得支支付付股股利利，即即所所谓谓“无无利利不不分分”原原则则。但但若若公公司司用用盈盈余余公公积积金金抵抵补补亏亏损损后后，为为维维持持其其股股票票信信誉誉，经经股股东东大大会会特特别别决决议议，也也可可用用盈盈余余公公积积金金支支付付股股利利，不不过过留留存存的的法定公积金不得低于注册资本的法定公积金不得低于注册资本的2
3、5%。（二）（二）税后利润分配的顺序税后利润分配的顺序 p243 弥补亏损弥补亏损 计提法定盈余公积金计提法定盈余公积金 计提任意盈余公积金计提任意盈余公积金 向普通股股东（投资者）支付股利（分配利润）向普通股股东（投资者）支付股利（分配利润）二、股利支付程序二、股利支付程序 p244图图11-4 股利支付程序股利支付程序董事会宣董事会宣告发放股告发放股利的日期利的日期 确定股东是否有资格确定股东是否有资格领取股利的截止日期领取股利的截止日期 领取股利的权利与股领取股利的权利与股票彼此分开的那一日票彼此分开的那一日 企业向股东发企业向股东发放股利的日期放股利的日期 三、股利支付方式三、股利支付
4、方式 通常，公司的股利支付方式主要有以下几种：通常，公司的股利支付方式主要有以下几种：现金股利现金股利 股票股利股票股利 财产股利财产股利 负债股利负债股利股票回购股票分割【例题【例题单选题】如果上市公司以其应付票据作为股利支付给股东，则这种单选题】如果上市公司以其应付票据作为股利支付给股东，则这种股利的方式称为（股利的方式称为（）。）。A.现金股利现金股利 B.股票股利股票股利 C.财产股利财产股利 D.负债股利负债股利【答案】【答案】D【解析】负债股利是公司以负债方式支付的股利，通常以公司的应付票据【解析】负债股利是公司以负债方式支付的股利，通常以公司的应付票据支付给股东，在不得已情况下也
5、有发行公司债券抵付股利的。支付给股东，在不得已情况下也有发行公司债券抵付股利的。（一）股票股利（一）股票股利 股票股利股票股利 公司将应分给投资者的股利以股票的形式发放。公司将应分给投资者的股利以股票的形式发放。股票股利一般会使发行在外的股票股利一般会使发行在外的股数增加股数增加、每股价格降低每股价格降低，但它，但它并未改变每位股东的并未改变每位股东的股权比例股权比例，也不增加，也不增加公司资产公司资产。表11-4资产负债表金额单位：万元 【例例】某公司发放某公司发放10%股票股利前后的资产负债表如表股票股利前后的资产负债表如表11-4所示。所示。表11-5投资者股利支付前后的收益金额单位：元
6、随着股票总数的增加，随着股票总数的增加，股票的市场价格下跌。股票的市场价格下跌。发放前股票市场价格：每股10元【例例】假设某股东持有上述公司的股票假设某股东持有上述公司的股票100 000股，公司最近的收益为股，公司最近的收益为2 000 000元，且在近期内不会发生变动，则股票股利支付后对该股东元，且在近期内不会发生变动，则股票股利支付后对该股东的影响见表的影响见表11-5所示。所示。股票股利的影响【提示】发放股票股利对所有者权益的内部结构的影响【提示】发放股票股利对所有者权益的内部结构的影响我国我国做法做法：股票股利按面值确定：未分配利润按面值减少（增加：股票股利按面值确定：未分配利润按面
7、值减少（增加的股数的股数每股面值），股本按面值增加（增加的股数每股面值），股本按面值增加（增加的股数每股每股面值），资本公积不变；面值），资本公积不变；在美国等西方国家在美国等西方国家发放股票股利通发放股票股利通常是以发放前的股票市价为基础，将股票股利从留存收益项常是以发放前的股票市价为基础，将股票股利从留存收益项目转出，其中按照股票面额部分转至股本项目，股票市价与目转出，其中按照股票面额部分转至股本项目，股票市价与面值之差的部分转入资本公积项目。面值之差的部分转入资本公积项目。（二）与资本公积转增股本的比较（二）与资本公积转增股本的比较（三）发放现金股利、股票股利或资本公积转增资本对股票价（
8、三）发放现金股利、股票股利或资本公积转增资本对股票价格的影响。通常，发放现金股利、股票股利和资本公积转增资格的影响。通常，发放现金股利、股票股利和资本公积转增资本都会使股票价格下降。本都会使股票价格下降。在除权（除息）日，上市公司发放现金股利与股票股利股票的在除权（除息）日，上市公司发放现金股利与股票股利股票的除权参考价：除权参考价：（四）股票股利的意义（四）股票股利的意义 股票分割股票分割 将一面额较高的股票交换成数股面额较低的股票的行为。将一面额较高的股票交换成数股面额较低的股票的行为。股票分割不属于某种股利，但其所产生的效果与发放股票股股票分割不属于某种股利，但其所产生的效果与发放股票股
9、利十分相近。利十分相近。从会计的角度看，股票分割对公司的财务结构不会产生任何影从会计的角度看，股票分割对公司的财务结构不会产生任何影响，一般只会使发行在外的响，一般只会使发行在外的股数增加股数增加、每股面值降低每股面值降低，并由此使，并由此使每每股市价下跌股市价下跌，而资产负债表中，而资产负债表中股东权益各账户的余额股东权益各账户的余额都保持不变，都保持不变，股东权益合计数股东权益合计数也维持不变。也维持不变。表11-6股票分割前后的股东权益金额单位：万元 【例例】承承【例例11-4】假设上述公司决定实施两股换一股的股票分割计划假设上述公司决定实施两股换一股的股票分割计划以代替以代替10%的股
10、票股利，股票的市场公平价格从每股的股票股利，股票的市场公平价格从每股1元降到每股元降到每股0.5元，元，每一位股东都会收到新的股票。股票分割前后的资本结构如表每一位股东都会收到新的股票。股票分割前后的资本结构如表11-6。公司管理当局实行股票分割的公司管理当局实行股票分割的主要目的和动机主要目的和动机 降低股票市价降低股票市价 为新股发行做准备为新股发行做准备 有助于公司兼并、合并政策的实施有助于公司兼并、合并政策的实施（二）股票分割与股票股利的比较（二）股票分割与股票股利的比较（二）（二）股票回购与现金股利股票回购与现金股利 公司出资购回其本身发行的流通在外的股票。被购回的股票通常称为库藏股
11、票库藏股票，如果需要也可重新出售。股票回购股票回购 实际上是现金股利的一种替代形式，股票回购一般会改变公司的资本结构，减少流通在外的普通股股数，提高财务杠杆比率。现金股利现金股利 表明公司获利能力强，经营现金充足；但有时也可能暗示公司缺少良好的投资机会。与股票回购后股票价格保持不变相比，现金股利后股票价格通常会下降。表11-7股票回购与现金股利金额单位：元【例例】股票回购前后及发放现金股利后的资产负债表如表11-7。股票回购与现金股利的比较股票回购与现金股利的比较股票回购与股票分割及股票股利的比较股票回购与股票分割及股票股利的比较第二节第二节 股利分配理论股利分配理论一、股利政策与投资、筹资决
12、策二、股利政策无关论三、“一鸟在手”理论四、差别税收理论五、股利政策的实证研究一、股利政策与投资、筹资决策一、股利政策与投资、筹资决策 股利政策所涉及的主要是公司对其收益进行分配或留存以用于再投资的决策问题，通常用股利支付率表示。股利支付率每股股利股利支付率每股股利每股收益每股收益投资决策既定的情况下，股利政策的选择实质上归结于公司是否用留存收益（内部筹资）或以出售新股票（外部筹资）来融通投资所需要的股权资本。公司三大财务决策投资投资、筹资筹资和股利分配股利分配决策之间的关系筹资规模、结构与成本投投 资资决决 策策投资规模、组合与收益筹资规模、结构与成本投资规模、组合与收益股利支付率 股利支付
13、率股股 利利政政 策策筹筹 资资决决 策策二、股利政策无关论二、股利政策无关论 由米勒（Miller）和莫迪格莱尼(Modigliani）首次提出的。MM理论认为：在完善的资本市场条件下，股利政策不会影响公司的价值。公司价值是由公司投资决策所确定的本身获利能力和风险组合所决定，而不是由公司股利分配政策所决定。（1）投资者并不关心公司股利的分配。（2）股利的支付比率不影响公司的价值。【提示】该理论是建立在完全市场理论之上的，又被称为完全市场理论。三、三、“一鸟在手一鸟在手”理论理论 主要代表人物M.Gordon 和 D.Durand 基本思想：股票投资收益包括股利收入和资本利得两种，即 股票投资
14、收益率股利收益率 资本利得 （风险小）（风险大）由于大部分投资者都是风险厌恶型，他们宁愿要相对可靠的股利收入而不愿意要未来不确定的资本利得，因此公司应维维持持较较高高的的股股利利支付率支付率，即：“双鸟在林，不如一鸟在手”。四、差别税收理论四、差别税收理论 差别税收理论是由Litzenberger 和 Ramaswamy 于1979年提出的。基本思想：由于股利收入所得税率高于资本利得所得税率，这样，公司留存收益而不是支付股利对投资者更有利。由于资本利得税要递延到股票真正售出的时候才会发生，同时考虑到货币的时间价值和风险价值，即使股利和资本利得这两种收入所征收的税率相同，实际的资本利得税也比股利
15、收入税率要低。因此支付股利的股票必须比具有同等风险但不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率，才能补偿纳税义务给股东造成的价值损失。结论结论（1）如果不考虑股票交易成本，因为股利收益的税率高于资本利得税率，企业应采取低现金股利比率的分配政策（2）如果存在股票的交易成本，甚至当资本利得税与交易成本之和大于股利收益税时，偏好取得定期现金股利收益的股东自然会倾向于企业采用高现金股利支付率政策。【提示】税差理论说明了当股利收益税率与资本利得税率存在差异时，将使股东在继续持有股票以期取得预期资本利得与立即实现股利收益之间进行权衡。（五）效应理论（五）效应理论（1）边际税率较高的投资者（高收入阶层和风
16、险偏好投资人，税负高，偏好资本增长）偏好低股利支付率的股票，偏好少分现金股利、多留存。（2）边际税率较低的投资者（低收入阶层和风险厌恶投资人，税负低，偏好现金股利）喜欢高股利支付率的股票。【提示】客户效应理论是对税差效应理论的进一步扩展，研究处于不同税收等级的投资者对待股利分配态度的差异。（六）代理理论（六）代理理论第一，股东与债权人之间的代理冲突。债权人为保护自身利益，希望企业采取低股利支付率。第二，经理人员与股东之间的代理冲突。股利支付率高，有利于满足股东取得股利收益的愿望。第三，控股股东与中小股东之间的代理冲突。对处于外部投资者保护程度较弱环境的中小股东希望企业采用高股利支付率政策，以防
17、控股股东的利益侵害。（七）信号理论（七）信号理论p增发股利是否一定向股东与投资者传递了好消息，对这一点的认识是不同的。p股利信号理论为解释股利是否具有信息含量提供了一个基本分析逻辑，鉴于股东与投资者对股利信号信息的理解不同，所做出的对企业价值的判断也不同。第三节第三节 股利政策的实施股利政策的实施一、影响股利政策的因素二、股利政策的实施 一、影响股利政策的因素一、影响股利政策的因素 (1)资本保全资本保全 (2)公司积累公司积累 (3)净收益净收益 (4)偿债能力偿债能力 (5)超额累计利润超额累计利润法 律 因 素公司法公司法证券法证券法 限制性条款限制性条款（1）未来的股利只能以签订合同后
18、的收益来发放；（2）营运资金低于某一特定金额时不得发放股利；（3）将利润的一部分以偿债基金的形式留存下来；（4）利息保障倍数低于一定水平时不得支付股利。契约性约束长期借款协议、债券契约、优先股协议、租赁合约等 （1 1）变现能力）变现能力 （2 2）举债能力）举债能力 （3 3）盈利能力）盈利能力 （4 4）投资机会）投资机会 （5 5）资本成本）资本成本公司因素 （1 1）稳定收入）稳定收入 （2 2）股权稀释）股权稀释 （3 3）税赋）税赋 股东因素公司因素公司因素股东因素股东因素【例题单选题】我国上市公司不得用于支付股利的权益资金是（）。A.资本公积B.任意盈余公积C.法定盈余公积D.上
19、年未分配利润【答案】A【解析】按照资本保全原则不能用股本和资本公积金发放股利。【例题多选题】从下列哪些因素考虑股东往往希望公司提高股利支付率（）。A.规避风险B.稳定股利收入C.防止公司控制权旁落D.避税【答案】AB【解析】股东为防止控制权稀释，为了避税往往希望公司降低股利支付率【例题多选题】下列情形中会使企业减少股利分配的有（）。（2004年）A.市场竞争加剧，企业收益的稳定性减弱B.市场销售不畅，企业库存量持续增加C.经济增长速度减慢，企业缺乏良好的投资机会D.为保证企业的发展，需要扩大筹资规模【答案】ABD【解析】选项A、B、D都会导致企业资金短缺，所以为了增加可供使用资金，应尽量多留存
20、，少发股利；但是当经济增长速度减慢，企业缺乏良好的投资机会时，企业会出现资金剩余，所以会提高股利分配。二、股利政策的实施二、股利政策的实施（一）剩余股利政策 确定最佳资本支出水平确定最佳资本支出水平（根据资本投资计划和加权平均资本成本）如果满足后有剩余，则发放股利 设定目标资本结构设定目标资本结构（股东权益资本/债务资本）债债 务务数数 额额 股东权股东权 益数额益数额留留 存存收收 益益 如果留存收益不足，需发行新股 最大限度满足股东权益数的需要 公司的收益首先应当用于盈利性投资项目资本的需要，在满足了盈利性投资项目的资本需要之后，若有剩余，则公司可将剩余部分作为股利发放给股东。确定最佳资本
21、支出水平 120120万元万元 满足后剩余：1508466（万元）股利发放额：66万元 股利支付率（66150）100%44%设定目标资本结构（股东权益资本70%70%，债务资本30%30%）债 务数 额 股东权 益数额8484万元万元留留 存存收收 益益150150万元万元 最大限度满足股东权益数的需要12070%【例例11-3】某公司现有利润150万元，可用于发放股利，也可留存，用于再投资。假设该公司的最佳资本结构为30%的负债和70%的股东权益。根据公司加权平均的边际资本成本和投资机会计划决定的最佳资本支出为120万元。此时，现存的收益（150万元）满足不了资本预算对股权资本的需要量（2
22、10万元），不能发放股利，需要发行新普通股60(210150)万元，以弥补股权资本的不足。【例例】承【例例11-3】假设资本支出预算分别为200万元和300万元，则采取剩余股利政策，该公司的股利发放额和股利支付率为：剩余股利政策评价：按照剩余股利政策，股利发放额每年随投资机会和盈利水平的变动而变动。在盈利水平不变的情况下，股利将与投资机会的多少呈反方向变动，投资机会越多，股利越少。反之，投资机会越少股利发放越多。在投资机会不变的情况下，股利的多少随着每年收益的多少而变动。【例题单选题】某公司采用剩余股利政策分配股利，董事会正在制订2009年度的股利分配方案。在计算股利分配额时，不需要考虑的因素
23、是()。（2010年）A.公司的目标资本结构B.2009年末的货币资金C.2009年实现的净利润D.2010年需要的投资资本【答案】B【解析】分配股利的现金问题,是营运资金管理问题,如果现金存量不足,可以通过短期借款解决,与筹集长期资本无直接关系。（二）固定股利或稳定增长股利重要原则重要原则绝对不要降低年度股利的发放额。将每年发放的每股股利定在某一特定的水平上，然后在一段时期内维持不变，只有当公司认为未来收益的增加足以使它能够将股利维持到一个更高水平时，公司才会提高股利的发放额。图11-2固定股利或稳定增长股利固定股利政策的评价 缺点：股利支付不能很好地与盈利情况配合，盈利降低时也固定不变地支
24、付股利，可能会出现资金短缺，财务状况恶化的后果；在投资需要大量资金的时候还会影响到投资所需的现金流。优点：有利于股票价格的稳定，投资者风险较小。【例题单选题】以下股利分配政策中，最有利于股价稳定的是（）。（2006年A.剩余股利政策B.固定或持续增长的股利政策C.固定股利支付率政策D.低正常股利加额外股利政策【答案】B【解析】本题的主要考核点是固定或持续增长的股利政策的特点。虽然固定或持续增长的股利政策和低正常股利加额外股利政策均有利于保持股价稳定，但最有利于股价稳定的应该是固定或持续增长的股利政策。（三）固定股利支付率 公司从其收益中提取固定的百分比，以作为股利发放给股东。在这种情况下，公司
25、每年所发放的股利会随着公司收益的变动而变动，从而使公司的股利支付极不稳定，由此导致股票市价上下波动，很难使公司的价值达到最大。图11-3固定股利支付率（固定股利支付率为50%）固定股利支付率政策的评价 缺点：不利于股票价格的稳定，有时候还不能满足投资的需求。优点：公司的盈余与股利的支付能够很好的配合。（四）低正常股利及额外股利政策 公司每年只支付数额较低的正常股利，只有在公司繁荣时期向股东发放额外股利。评价：该股利政策具有较大的灵活性，既可以使公司保持固定股利的稳定记录，又可以使股东分享公司繁荣的好处，使灵活性与稳定性较好地结合起来。但如果公司经常连续支付额外股利，那么它就失去了原有的目的，额外股利就变成了一种期望回报。