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1、国际金融危机下的中国货币政策 吴晓灵 汉青研究院学术委员会主任、中国人民大学兼职教授汉青经济与金融夏令营 2009年7月17日1一、外汇储备的高速增长是经济不平衡的表现中国外汇储备的增长是国民经济运行的结果，不是人民银行货币政策的目标 21997年以来中国外汇储备余额年以来中国外汇储备余额3美美 国国中 国低储蓄低储蓄政府财政赤字政府财政赤字居民负债消费居民负债消费贸易逆差贸易逆差资本项目顺差资本项目顺差高储蓄高外汇储备国际收支顺差美元流出美元流入融资4二、高额外汇储备带来货币政策的被动性对冲大量过剩的流动性成为人民银行的重要任务 5外汇占款增量与基础货币增长对比图外汇占款增量与基础货币增长对
2、比图6三、外汇储备高增长下货币政策调控工具的选择 7（一）中央银行无法左右货币乘数，因而只能调控基础货币的数量（二）央行票据 货币掉期 特别存款（三）存款准备金（四）利率政策：本外币负利差89四、国际金融危机下西方主要国家的货币政策（一）美国次贷危机的根源（一）美国次贷危机的根源1、经济原因：结构失衡储蓄率过低、不恰当的货币政策和财政政策 10美国2001年起两年半连续降息13次，下调1%的历史最低水平，并维持一年之久；标准普尔500股票指数：2002年10月777点 2007年7月1565点，上涨一倍；用次按贷款刺激房市和经济；二手房平均价格：2000年13.5万美元/套 2006年7月23
3、万美元/套，上涨70%；原油价格：2000年初25美元/桶2008年7月147美元/桶，上涨5倍；原材料工业金属指数：2000年171点2008年7月537点，上涨2倍112、金融根源：-违背信贷原则发放住房按揭贷款-衍生产品多次衍生风险揭示不够-监管失职没有限制金融杠杆率12（二）危机的传导（二）危机的传导1、宽松的货币政策引发了通胀，利率上升刺破了房地产泡沫，也刺破了金融泡沫。提高利率 次贷违约 CDO资金链断裂 CDS违约132、金融机构资产恶化、资本缩水、引致信贷紧缩。3、房地产泡沫破裂、信贷紧缩引致经济下滑和大宗商品市场泡沫破裂。14（三）摆脱危机要解决的问题和对策（三）摆脱危机要解
4、决的问题和对策1、需求萎缩引致经济下滑 用政府投资替代居民、企业的需求下降；用宽松的财政政策和宽松的货币政策打消通缩预期，稳定各方需求。152、信贷紧缩影响实体经济发展 政府救助银行恢复信贷能力，提升市场信心；央行降低利率，减轻社会财务成本，缓解金融产品违约率，恢复金融机构正常融资；央行注入流动性，鼓励银行放贷；央行直接面对社会融资填补商业银行信用紧缩空间。163、提高监管容忍度，恢复金融市场运作。研究解决资本充足率、会计准则顺周期问题。4、总结教训，协同行动共渡难关。17（四）数量宽松的货币政策是基础货币的（四）数量宽松的货币政策是基础货币的数量宽松而不是货币供应的无限宽松数量宽松而不是货币
5、供应的无限宽松当商业银行信贷投放不足时央行资产的增加会起到替补作用182001-2006年日本实施数量宽松年日本实施数量宽松货币政策时部分年份货币供应数据货币政策时部分年份货币供应数据19202122通胀预期有助于减少通缩预期的风险经济危机时期通缩预期会形成恶性循环，打掉通缩预期是正确的选择。但过多货币必然引起通胀或资产泡沫，对此各国央行有深切体会。美元发行的软约束是要求改革国际货币体系的基础原因。23美国过去历次货币扩张均引发通胀上升美国过去历次货币扩张均引发通胀上升转引自中金公司哈继铭：刺激政策排近忧，深化改革解远虑，2009年6月 24五、中国货币政策的选择（一）适度宽松的货币政策（一）
6、适度宽松的货币政策2008年第三季度以来各项措施连续五次下调金融机构存贷款利率（一年期存、贷款基准利率分别下调1.89和2.16个百分点）连续四次下调存款准备金率（大型金融机构和中小金融机构分别累计下调2个百分点和4个百分点）25（二）中国银行业有强烈的贷款冲动，偏（二）中国银行业有强烈的贷款冲动，偏离了适度宽松的政策离了适度宽松的政策2627M2与名义与名义GDP之差近之差近22个百分点，创历史记录个百分点，创历史记录转引自中金公司哈继铭：刺激政策排近忧，深化改革解远虑，2009年6月 28相对于8%的经济增长和预计的4%的物价上涨，17%的M2增长率，16.7%-20%的贷款增长（56万亿
7、元）是适度宽松的货币环境。292003-2008年主要宏观金融指标平均值年主要宏观金融指标平均值3031（三）贷款的过量投放打掉了通缩预期，（三）贷款的过量投放打掉了通缩预期，但也带来资产膨胀和未来通胀压力但也带来资产膨胀和未来通胀压力1、过多的信贷投放和过量的货币供应会引发通货膨胀，上个世纪80年代末和90年代初的严重通胀对中国人来讲还是不远的记忆3233（五）货币政策只能承担有限任务（五）货币政策只能承担有限任务 给市场一个平稳的货币环境和信心是货币政策能承担的任务，经济的复苏要靠经济结构调整和经济内在发展动力的启动，不能靠信贷的巨额投放，中国要有经历经济转型痛苦的心理准备。34（续上）理顺价格信号，发挥市场配置资源的基础性作用；改革国民收入分配机制，解决中国经济二元结构问题；加强社会保障制度建设，维护社会稳定；制定好有利于节能降耗、保护环境的产业政策和财政税收政策；用改革促进企业优胜劣汰、产业升级、技术进步，提高企业竞争力。35谢谢观看/欢迎下载BY FAITH I MEAN A VISION OF GOOD ONE CHERISHES AND THE ENTHUSIASM THAT PUSHES ONE TO SEEK ITS FULFILLMENT REGARDLESS OF OBSTACLES.BY FAITH I BY FAITH