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1、会计学1期货交易理论与实务期货交易理论与实务CH金融期货利率金融期货利率一、利率期货的产生一、利率期货的产生 1.1.利率的波动风险加剧利率的波动风险加剧 7070年代中期以来，为了治理国内经济和在年代中期以来，为了治理国内经济和在汇率自由浮动后稳定汇率，西方各国纷纷推行汇率自由浮动后稳定汇率，西方各国纷纷推行金融自由化政策，以往的利率管制得以放松甚金融自由化政策，以往的利率管制得以放松甚至取消，导致利率波动日益频繁而剧烈。面对至取消，导致利率波动日益频繁而剧烈。面对日趋严重的利率风险，各类金融商品持有者，日趋严重的利率风险，各类金融商品持有者，尤其是各类金融机构迫切需要一种既简便可行、尤其是
2、各类金融机构迫切需要一种既简便可行、又切实有效的管理利率风险的工具。利率期货又切实有效的管理利率风险的工具。利率期货正是在这种背景下应运而生的。正是在这种背景下应运而生的。第九章第九章第九章第九章 金融期货金融期货金融期货金融期货利率利率第一节第一节第一节第一节 利率期货概述利率期货概述利率期货概述利率期货概述第1页/共28页一、利率期货的产生一、利率期货的产生 1.1.利率的波动风险加剧利率的波动风险加剧 7070年代未，由于受两次石油危机的冲击，年代未，由于受两次石油危机的冲击，美国和西方各主要资本主义国家的利率波动非美国和西方各主要资本主义国家的利率波动非常剧烈，使借贷双方面临着巨大的风
3、险。常剧烈，使借贷双方面临着巨大的风险。为了降低或回避利率波动的风险，为了降低或回避利率波动的风险，19751975年年9 9月，美国芝加哥商业交易所首先开办了利率期月，美国芝加哥商业交易所首先开办了利率期货货-美国国民抵押协会抵押证期货，随后又分别美国国民抵押协会抵押证期货，随后又分别推出了短期国库券、中长期国序券、商业银行推出了短期国库券、中长期国序券、商业银行定期存款证、欧洲美元存款等金融工具的利率定期存款证、欧洲美元存款等金融工具的利率期货。期货。第九章第九章第九章第九章 金融期货金融期货金融期货金融期货利率利率第一节第一节第一节第一节 利率期货概述利率期货概述利率期货概述利率期货概述
4、第2页/共28页一、利率期货的产生一、利率期货的产生 2.2.利率合约的问世利率合约的问世 19751975年年1010月，芝加哥期货交易所推出了政月，芝加哥期货交易所推出了政府国民抵押贷款协会（府国民抵押贷款协会（GNMAGNMA）抵押凭证期货合）抵押凭证期货合约，标志着利率期货这一新的金融期货类别的约，标志着利率期货这一新的金融期货类别的诞生。在这之后不久，为了满足人们管理短期诞生。在这之后不久，为了满足人们管理短期利率风险的需要，利率风险的需要，19761976年年1 1月，芝加哥商业交易月，芝加哥商业交易所的国际货币市场推出了所的国际货币市场推出了3 3个月期的美国短期国个月期的美国短
5、期国库券期货交易，并大获成功，在整个库券期货交易，并大获成功，在整个7070年代后年代后半期，它一直是交易最活跃的短期利率期货。半期，它一直是交易最活跃的短期利率期货。第九章第九章第九章第九章 金融期货金融期货金融期货金融期货利率利率第一节第一节第一节第一节 利率期货概述利率期货概述利率期货概述利率期货概述第3页/共28页一、利率期货的产生一、利率期货的产生 2.2.利率合约的问世利率合约的问世 在利率期货发展历程上具有里程碑意义的在利率期货发展历程上具有里程碑意义的一个重要事件是，一个重要事件是，19771977年年 8 8月月2222日，美国长期国日，美国长期国库券期货合约在芝加哥期货交易
6、所上市。这一库券期货合约在芝加哥期货交易所上市。这一合约获得了空前的成功，成为世界上交易量最合约获得了空前的成功，成为世界上交易量最大的一个合约。此前的政府国民抵押贷款协会大的一个合约。此前的政府国民抵押贷款协会抵押凭证期货合约，虽然是长期利率期货，但抵押凭证期货合约，虽然是长期利率期货，但由于交割对象单一，流动性较差，不能完全满由于交割对象单一，流动性较差，不能完全满足市场的需要。而长期国库券则信用等级高，足市场的需要。而长期国库券则信用等级高，流动性强，对利率变动的敏感度高。流动性强，对利率变动的敏感度高。第九章第九章第九章第九章 金融期货金融期货金融期货金融期货利率利率第一节第一节第一节
7、第一节 利率期货概述利率期货概述利率期货概述利率期货概述第4页/共28页二、利率期货的发展二、利率期货的发展 以政府国民抵押协会抵押证券的期货合约为例，其以政府国民抵押协会抵押证券的期货合约为例，其交易量交易量19751975年为年为2021520215项，项，19801980年增加到年增加到23258922325892项；项；9090天期短期国库券期货合约由起初天期短期国库券期货合约由起初19761976年年1 1月的月的110223110223项增加到项增加到19821982年的年的65988486598848项；项；长期国库券期货合约长期国库券期货合约19771977年年8 8月开办时仅
8、完成交易月开办时仅完成交易3210132101项，到项，到19831983年增加到年增加到2000000020000000项，占全部期货市场项，占全部期货市场交易量的交易量的15%15%以上。以上。除此以外，美国芝加哥和纽约期货交易所还上市了除此以外，美国芝加哥和纽约期货交易所还上市了1212种不同的利率期货合约，期限从种不同的利率期货合约，期限从3030天到天到2020年不等。到年不等。到19821982年，即利率期货市场开办的年，即利率期货市场开办的8 8年后，所有的利率期年后，所有的利率期货合约已占整个期货市场交易量的货合约已占整个期货市场交易量的25%25%以上。以上。第九章第九章 金
9、融期货金融期货利率利率第一节第一节第一节第一节 利率期货概述利率期货概述利率期货概述利率期货概述第5页/共28页一一.GNMA.GNMA债券期货债券期货 该合约于该合约于19751975年年1010月月2020日在美国芝加哥交易日在美国芝加哥交易所问世。所问世。GNMAGNMA债券是一种有固定收入的证券，债券是一种有固定收入的证券，由联邦住房协会由联邦住房协会(EHA)(EHA)或退伍军人管理局或退伍军人管理局(VA)(VA)授授权抵押银行、节俭机构或储蓄贷款协会，把每权抵押银行、节俭机构或储蓄贷款协会，把每个家庭相同息票率个家庭相同息票率(指指GNMAGNMA债券的利率债券的利率)，相同，相
10、同期限至少期限至少100100万美元的抵押品集中起来而形成，万美元的抵押品集中起来而形成，它的出现标志着利率期货的诞生。它的出现标志着利率期货的诞生。GNMAGNMA债券债券由美国政府提供担保，按月还本付息有充分的由美国政府提供担保，按月还本付息有充分的保证，基本不存在违约风险。保证，基本不存在违约风险。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第6页/共28页一一.GNMA.GNMA债券期货债券期货 GNMAGNMA债券期货合约债券息票利率为债券期货合约债券息票利率为8%8%；票面价值为票面
11、价值为1010万美元；万美元；期限为期限为3030年，平均期限为年，平均期限为1212年；年；标价是票面价值加上基点的标价是票面价值加上基点的3232分之几表示的百分比，分之几表示的百分比，例如：例如：103-11 103-11（103+11/32103+11/32）最小价格波动幅度为最小价格波动幅度为1/321/32个点；个点；日价格限制为日价格限制为 2 2个点，即个点，即20002000美元；美元；交割日期为交割日期为3 3月、月、6 6月、月、9 9月和月和1212月的第月的第3 3个星期四个星期四 卖方通过提供卖方通过提供GNMAGNMA抵押债券收据抵押债券收据(CDR)(CDR)进
12、行交割，进行交割，表明交易人已在某一规定的银行里存入面值为表明交易人已在某一规定的银行里存入面值为1010万美元、万美元、息票利率为息票利率为8%8%的的GNMAGNMA债券或等值的年金。债券或等值的年金。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第7页/共28页二.国库券期货 在美国国库券的发行价格采用公众投标方式，开启投标书后，按照出价高低顺序依次将国库券售给出价最高的投资者，这样，出价低买不到所需债券，出价高则对国债发行者有利，以国库券售完为止。由于国库券期货交易直接反映了利率的变化。美
13、国国库券期货市场在全世界规模最大，品种齐全，服务周到，交易方便。国库券期货主要有以下三种。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第8页/共28页二二.国库券期货国库券期货 (1)(1)短期国库券期货短期国库券期货 短期国库券期货合约由美国的国际货币市短期国库券期货合约由美国的国际货币市场场(IMM)(IMM)于于19761976年年1 1月月6 6日开办。日开办。基本交易单位为面值基本交易单位为面值100100万美元万美元 期限为期限为9090天期国库券（天期国库券（9191，182182
14、，364364）最低价格波动幅度为最低价格波动幅度为1 1点，相当于点，相当于2525美元美元 1,000,0001,000,0000.01%90/360=250.01%90/360=25 每日价限最高不得超过前一个交易日最高每日价限最高不得超过前一个交易日最高价的价的5050点点(1250(1250美元美元)或最低价的或最低价的100100点点(2500(2500美元美元)。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第9页/共28页二.国库券期货 (1)短期国库券期货 短期国库券的出售方法：
15、定期以拍卖方式贴现出售。因此，它本身并不附带息票。出售时的价格低于面值，到期一面值数额偿还，二者之间的差价就是持票人的利息收入。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第10页/共28页二二.国库券期货国库券期货 (1)(1)短期国库券期货短期国库券期货 报价以报价以IMMIMM设计的价格行情指数为基础，设计的价格行情指数为基础，即以国库券年收益率和即以国库券年收益率和100100之间的差额来报价。之间的差额来报价。案例分析：案例分析：国库券的收益率为国库券的收益率为6%6%，则：，则：IM
16、MIMM的报价就是的报价就是 94.0094.00 100 100（1-6%1-6%）=94.00=94.00 期货合约的实际价格为：期货合约的实际价格为：1,000,000(1-6%/4)=985,0001,000,000(1-6%/4)=985,000美元。美元。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第11页/共28页2.2.国库券期货国库券期货 (1)(1)短期国库券期货短期国库券期货 国库券期货所依据的原理是：国库券期货所依据的原理是：发行国库券的利率与银行存款利率变动趋势发行国库
17、券的利率与银行存款利率变动趋势是一致的。当市场利率由低向高浮动，国库券期是一致的。当市场利率由低向高浮动，国库券期货也会等比例变动，这使投资者有机会在两种市货也会等比例变动，这使投资者有机会在两种市场上做相反的操作，即在现货市场做多头同时在场上做相反的操作，即在现货市场做多头同时在期货市场做空头，或者在现货市场做空头同时在期货市场做空头，或者在现货市场做空头同时在期货市场做多头，使两种市场上的盈利和亏损互期货市场做多头，使两种市场上的盈利和亏损互相抵补，使未来的净结果固定在今天的价格水平相抵补，使未来的净结果固定在今天的价格水平上，从而避免潜在的利率风险。上，从而避免潜在的利率风险。第九章第九
18、章 金融期货金融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第12页/共28页2.2.国库券期货国库券期货 (2)(2)中期国库券期货中期国库券期货合约期限：合约期限：1010年期和年期和5 5年期两种年期两种交易地点：在芝加哥交易所、纽约商品交易所交易地点：在芝加哥交易所、纽约商品交易所 国际货币市场进行交易。国际货币市场进行交易。基本交易单位：基本交易单位：100,000100,000美元美元到期日到期日 ：3 3月、月、6 6月、月、9 9月、月、1212月月 的第的第3 3个星期四个星期四第九章第九章 金融期货金
19、融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第13页/共28页2.国库券期货 (2)中期国库券期货最低价格波动幅度为：最低价格波动幅度为：1 1点，即点，即:31.25:31.25美元美元 (即即100000100000美元美元0.011/32)0.011/32)每日价格波动幅度为前一个交易日结算价每日价格波动幅度为前一个交易日结算价33点点最后交易日为交割月份的倒数第最后交易日为交割月份的倒数第7 7个营业日。个营业日。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品
20、种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第14页/共28页2.2.国库券期货国库券期货 (3)(3)长期国库券期货长期国库券期货 芝加哥交易所芝加哥交易所 长期国库券是美国财政部代替政府发行的长期国库券是美国财政部代替政府发行的长期债券，期限在长期债券，期限在1010年以上，偿还方式分为一年以上，偿还方式分为一次偿还、分期偿还和某时限内随时偿还三种，次偿还、分期偿还和某时限内随时偿还三种，利息每半年支付一次。利息每半年支付一次。发行价格以票面价格的一定比例加上一个发行价格以票面价格的一定比例加上一个点的点的3232分之几共同表示，票面价值从分之几共同表示，票面价值从10001000美元美
21、元到到10000001000000美元不等。其中以美元不等。其中以100,000100,000美元居多。美元居多。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第15页/共28页2.2.国库券期货国库券期货 (3)(3)长期国库券期货长期国库券期货 芝加哥交易所芝加哥交易所 基本交易单位是面值为基本交易单位是面值为100000100000美元美元 期限为期限为2020年年 息票利率为息票利率为8%8%合约标价为票面价值加上合约标价为票面价值加上1 1个点的个点的3232分之几分之几表示的百分比：表
22、示的百分比：案例：期货合约的标价为案例：期货合约的标价为103-04103-04，表示期货，表示期货合约的价格为面值的合约的价格为面值的103.125%103.125%或或103125103125美元。美元。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第16页/共28页2.国库券期货 (3)(3)长期国库券期货长期国库券期货 芝加哥交易所芝加哥交易所 合约最小价格波动为合约最小价格波动为1 1个基点，即：个基点，即：1000000.01=31.251000000.01=31.25美元美元 日常价
23、格波动限制高于或低于前一天结算日常价格波动限制高于或低于前一天结算价格的价格的2 2个点，即个点，即64/3264/32或或20002000美元。美元。交割日期为交割日期为3 3月、月、6 6月、月、9 9月和月和1212月的第月的第3 3个个星期四。星期四。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第二节第二节第二节第二节 利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍利率期货交易品种介绍第17页/共28页一、交易者参加套期保值交易的动机一、交易者参加套期保值交易的动机 1.1.通过现货和期货价格大致同步变动达到通过现货和期货价格大致同步变动达到减少甚至消除风险的目的。如果价格完全
24、同减少甚至消除风险的目的。如果价格完全同步变动，风险就可以彻底消除，这对于寻求步变动，风险就可以彻底消除，这对于寻求减少风险的套期保值者来说，是一种最理想减少风险的套期保值者来说，是一种最理想的状况。的状况。2.2.通过现货价格和期货价格的不完全同步通过现货价格和期货价格的不完全同步变动达到获利的目的。变动达到获利的目的。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第三节第三节第三节第三节 利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值第18页/共28页一、套期保值交易的原理 套期保值交易一般在期货市场和现货市场上同时进行，交易方向相反；期货交易可以暂时替代将来要在现货市场
25、上进行的交易，当在现货市场上实际进行导致期货交易发生的购买或销售时，期货合约就被方向相反的交易冲销了。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第三节第三节第三节第三节 利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值第19页/共28页二、空头套期保值案例分析 假定假定:8 8月初市场利率为月初市场利率为8.75%8.75%，某企业此，某企业此时准备在时准备在9 9月前投资于一个月前投资于一个200200万美元的项目。万美元的项目。担心担心:9 9月份利率会上升到月份利率会上升到11%11%，从而因贷款，从而因贷款成本的增加而蒙受损失。该企业打算进行期货交成本的增加而蒙受损
26、失。该企业打算进行期货交易，以规避预期利率提高带来的风险。由于期货易，以规避预期利率提高带来的风险。由于期货交易成本很低，而且不存在违约风险交易成本很低，而且不存在违约风险 做法做法:因此，投资经理在期货市场上卖出因此，投资经理在期货市场上卖出2 2份份总价值为总价值为200200万美元、万美元、9 9月份到期的月份到期的9090天期国库券天期国库券期货合约。期货合约。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第三节第三节第三节第三节 利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值第20页/共28页二、空头套期保值二、空头套期保值 保值效果分析：保值效果分析：在本例中，尽
27、管市场利率由在本例中，尽管市场利率由8.75%8.75%提高到提高到11%11%，但由于使用利率期货合约做了套期保值，但由于使用利率期货合约做了套期保值，该企业的实际贷款利率仍然锁定在该企业的实际贷款利率仍然锁定在8.75%8.75%。反之，。反之，如果利率不升反降，他本来可以付出更小的融资如果利率不升反降，他本来可以付出更小的融资成本，获得较低利率的借款，但由于做了套期保成本，获得较低利率的借款，但由于做了套期保值，期货价格随现货价格同步上升，期货交易出值，期货价格随现货价格同步上升，期货交易出现的亏损就会抵销现货市场上利率下降带来的好现的亏损就会抵销现货市场上利率下降带来的好处。在这种情况
28、下如果不进行套期保值，该企业处。在这种情况下如果不进行套期保值，该企业的境况会更加有利。的境况会更加有利。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第三节第三节第三节第三节 利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值第21页/共28页二、空头套期保值 保值效果分析：保值效果分析：如果如果9 9月份利率真的上升月份利率真的上升到到11%11%，投资者在现货市场上的融资成本增加了，投资者在现货市场上的融资成本增加了11.25011.250美元，因而蒙受了损失。同时，在期货合美元，因而蒙受了损失。同时，在期货合约平仓的时候，由于利率提高，期货合约的价格约平仓的时候，由于利率
29、提高，期货合约的价格与现货价格一样下跌，投资方买进合约所支付的与现货价格一样下跌，投资方买进合约所支付的价格低于卖出合约时所得到的价格，因此在结清价格低于卖出合约时所得到的价格，因此在结清期货交易时获得了期货交易时获得了1125011250美元的利润。该企业融美元的利润。该企业融资的实际利率锁定在资的实际利率锁定在8.75%8.75%：第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第三节第三节第三节第三节 利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值第22页/共28页第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第三节第三节第三节第三节 利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约
30、的套期保值利率合约的套期保值时 间 现货市场期货市场08/01利息为:2008。75%90/360=43750美元卖出2份9月份到期的90天期国库券期货合约，IMM指数为91.25，收益率为8.75%，合约总价值为1956250美元09/01利息为:2001190/360=55000美元买入2份9月份到期的90天期国库券期货合约，IMM指数为89.00，合约总价值为1945000美元盈亏状况在利率提高的情况下，企业由于融资成本提高而蒙受的亏损=43750-55000=-11250美元在期货合约价格下降的情况下，企业进行期货交易的利润=1956250-1945000=+11250美元净盈亏 -1
31、1250+11250=0第23页/共28页三、多头套期保值 假定：假定：某投资者在某投资者在6 6月初准备在月初准备在3 3个月后投资个月后投资100100万万美元购买美元购买GNMAGNMA债券。债券。担心：担心：如果如果3 3个月后利率水平下跌，其计划个月后利率水平下跌，其计划的投资收益将会减少。的投资收益将会减少。做法：做法：为了使收益率锁定在现有水平上，该为了使收益率锁定在现有水平上，该投资人在期货市场上卖入投资人在期货市场上卖入1010份份GNMAGNMA合约，每份合约，每份合约的价值为合约的价值为100000100000美元。美元。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第三节第三节
32、第三节第三节 利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值第24页/共28页三、多头套期保值案例评价：案例评价：3 3个月后，投资个月后，投资100100万美元到万美元到GNMAGNMA上时，由上时，由于利率下降，于利率下降，GNMAGNMA债券的价格随之上升。在现债券的价格随之上升。在现货市场上以更高的价格购买货市场上以更高的价格购买GNMAGNMA债券的同时，债券的同时，他必须在期货市场上卖出他必须在期货市场上卖出1010份期货合约，冲销其份期货合约，冲销其期货交易的头寸。由于现货利率水平下降，期货期货交易的头寸。由于现货利率水平下降，期货价格随现货价格上升而上
33、升，卖出期货合约就会价格随现货价格上升而上升，卖出期货合约就会获利，从而抵销现货市场上的机会损失。获利，从而抵销现货市场上的机会损失。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第三节第三节第三节第三节 利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值第25页/共28页三、多头套期保值 在这里，现货市场的机会损失为45000美元，期货交易的盈利也是45000美元，二者互相抵销，从而避免了利率风险(参见表)。在此例中，基差(现货价格和期货价格之间的差额)并没有发生变动，都是或5000美元。如果基差缩窄，即朝着有利于套期保值的方向变动，那么损失将会小于盈利；如果基差变宽，即朝着不
34、利于套期保值的方向变动，那么损失将会大于盈利。第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第三节第三节第三节第三节 利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值第26页/共28页第九章第九章 金融期货金融期货利率利率第三节第三节第三节第三节 利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值利率合约的套期保值 时间 现货市场 期货市场6月1日投资者拟将100万美元投资于息票利率为8%、价格为82-08的GNMA债券，以锁定现有收益率水平买入10份9月份GNMA合约，价格为81-24，合约价值为817500美元9月1日购买100万美元的GNMA债券，息票利率为8%，价格为86-24卖出10份9月份GNMA合约，价格为86-08，合约价格为862500美元盈亏状况机会损失为4-16个点或416/32100万100=-45000期货交易的盈利为 416/32100万100=862500-817500=45000美元净盈亏 -45000+45000=0第27页/共28页