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1、上半年中国不良资产管理行业竞争格局、经营与处置模式及发展趋势分析一、产业链缘起：不良资产管理行业完成从政策性收购向商业性市场化的转型。伴随我国经济体制改革进程，商业银行逐步积累了较重的资产质量包袱，在经历1997年亚洲金融危机冲击后问题愈发严重，1999年3月政府工作报告中提出，“要逐步建立资产管理公司，负责处理银行原有的不良信贷资产”；1999年4月我国第一家AMC即中国信达资产管理成立，后续华融资产、长城资产和东方资产陆续成立。1999年起始处于政策性业务阶段，主要负责剥离主要商业银行的不良资产；后续逐步转向其他收购对象、进行商业化运作，并于2009年开始逐步转向综合金融业务模式，持有银行
2、、信托、证券等牌照并控股其余非银金融机构；此后步入全面商业化阶段，中国信达、中国华融分别于2010年6月与2012年9月完成改制，后于港交所上市。不良资产管理产业链完整明晰，AMC实现产业链的专业化分工、提升运营效率。一个完整的AMC产业链为：上游主体通过一级市场将不良资产以直接出售、委托处置等方式转移给AMC机构，AMC机构再通过收购处置、收购重组、债转股等方式将不良资产转移给下游主体。其中一级收购市场主要是银行、非银机构、非金融企业等不良资产，以资产包的形式出售给各大收购方；二级处置市场，主要是不良资产处置机构与下游达成协议。在此产业链上银行等机构加速了不良资产的处置、加快了资金回收速度可
3、投入其他业务中，提升效率专注于主业，保持内部良好的资产运作；AMC折价收购不良资产，采用多种手段处置以赚取价差，各金融机构实现专业化分工，提升了整体系统的运营效率。二、供需端供给端存量蓄能驱动不良资产管理行业保持活跃。上游收购市场的不良资产主要来自三大类：1）银行的不良信贷资产；2）非银金融机构如信托、券商资管、基金子公司等类信贷不良资产；3）非金融企业的应收账款坏账。随着宏观经济的增速放缓与经济体量的扩张，不良资产余额仍在增长通道中。以商业银行不良资产余额这一典型数据为观察标的可发现，近两年商业银行不良资产余额环比增速中枢基本在5%左右波动，不良资产的存量蓄能驱动不良资产管理产业保持活跃。非
4、银机构的不良资产主要来自于与银行合作产生的类信贷资产，以及自身经营业务产生。以信托为例，截至2019年二季度信托风险项目1100个，规模达3474亿元，环比增速达22.7%；从来源划分看，风险项目中集合类信托占比较高。不良资产的买方主要来自二级投资机构。不良资产的需求端主要由以下机构组成：活跃的二级投资机构、地方AMC、四大AMC间互相转让、中小投资人、外资及银行。根据2018年四大AMC出让债权的去向来看，活跃的二级投资机构承接金额最大，是购买方的主力军。可根据商业银行不良贷款增速、出表率及市占率对整体不良资产供给空间进行测算，关键假设如下：1）2014-18年商业银行不良贷款余额增速CAG
5、R达24.5%，2018年其增速为18.7%，预期后续2019-23年增速从19%逐步放缓至15%；2）商业银行不良资产出表率预计为35%左右；3）出表的商业银行不良资产占整体出表的不良资产比例预计约为65%左右。因此预计整体出表需AMC公司处理的不良资产在未来五年2023年可达2.3万亿，2019-23年CAGR达19%。市场供需势力决定不良资产价格；近年来不良资产处置难度加大，收益率呈现下行趋势。经济下行周期、银行不良资产供给增加，但是AMC可处理的不良资产数量短期内保持稳定，导致不良资产的价格逐步下滑，例如不良收购价格从此前的5折下滑到2014年的3折上下，3折基本接近历史底价，低于3折
6、的价格银行预期转让收益低、更倾向于自己处置。另一方面，伴随政策逐步松绑，AMC牌照的不断增多导致大量资金涌入，进而对资产端产生较大需求，银行转让的价格抬高，2017年上半年实际成交的资产包价格约在4-5折，17年下半年继续呈现上涨态势，部分地区部分资产包成交价超6折、有的甚至高达7-8折。近年来不良资产处置难度增大、收益率降低，一方面资产质量下降、对应处置难度加大，实体行业和债权关系更为复杂，AMC公司需处置资产的投入与周期相应增加；另一方面上游市场如银行等机构对不良资产的转让供给更为市场化，对于相对较为优质的不良资产倾向于自持、等待经济拐点上行后重新成为优质资产。三、竞争格局四大资产管理公司
7、应运而生，主要垄断市场。起源于政策性解决商业银行不良贷款资产，四大AMC相应成立；后续基于2008-09年金融危机、四万亿的基建发力、10年以后的实体经济债务收购以及监管政策的逐步放开，四大AMC保持高速发展、同时杠杆率大幅提升，并逐步形成多项金融业务综合发展的态势。2012年1月，财政部和原银监会联合发布金融企业不良资产批量转让管理办法，办法规定各省级人民政府原则上可设立一家资产管理或经营公司，但不同于四大AMC的是地方AMC收购的不良资产不得对外转让，该政策成为地方AMC成立和发展的政策基础；2013年11月监管进一步发文对地方AMC的准入条件做出明确规定。2012-2015年间银监会合计
8、批复26家地方AMC，地方AMC的崛起使市场竞争由原先的四大AMC垄断市场演变为“4+11”格局。2016年银监会再一次放松地方AMC的政策管理、10月发布关于适当调整地方资产管理公司有关政策的函允许有意愿的省级人民政府增设一家地方AMC公司，同时允许以债务重组、对外转让等方式转让不良资产。由此地方AMC再度扩容，2016-2018年间又有27家地方AMC被批复，同时伴随2017年银行系AMC诞生、以及其他非持牌机构的发展，行业多元化“4+2+N”的格局逐步成型。四、经营与处置模式1、经营模式不良资产管理公司逐步走向综合金融业务平台。随着四大AMC股份制改革等推动，AMC公司业务逐渐呈现多元化
9、，由单一的资产管理业务走向综合金融发展，营业收入中不良资产业务占主要比例，其余来自其他金融服务、资产管理与投资收益等。2、处置模式选取上市的中国信达和中国华融为参考案例，我国不良资产管理行业目前主要采取以下三种模式：收购处置、收购重组以及债转股1）收购处置模式AMC公司通过公开竞标或协议转让等方式承接上游企业的不良资产债权，该模式下的不良资产主要来源为商业银行的不良贷款；收购后AMC公司通过二次出售、折扣清偿、破产清算、本息清算等方式对不良资产进行处置，该模式的业务周期一般在1至3年。2）收购重组模式AMC公司在向债权企业获得债权的同时，与债务企业间达成重组协议，约定还款期限、频率、方式等要素。在收购重组模式中，AMC公司、债权人和债务人达成三方协议，AMC公司通过债务重组提高不良资产价值，以此获得收益。3）债转股模式AMC公司通过债转股、股抵债、追加投资等方式获得不良资产后，对于升值潜力较小的债权资产，进行简单的转让、回购等操作以获得处置收益；对于升值潜力较大的债权资产，通过对资产进行并购、重组、注资等方式以达到可观溢价后退出股权。