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1、2022年新泉股份研究报告 仪表板龙头，汽车内饰平台化供应体系初步形成仪表板龙头，内饰平台化供应体系初步形成汽车饰件整体解决方案供应商，仪表板总成领先企业新泉股份是汽车饰件整体解决方案提供商。公司产品主要包括仪表板总成、顶置文件柜总成、门内护板总成、立柱护板总成、流水槽盖板总成和保险杠总成等，客户涵盖特斯拉、吉利汽车、上汽集团、奇瑞汽车、广汽集团、北汽福田、一汽集团、陕重汽、中国重汽等优秀汽车制造商，连续十五届（2007-2021 年）被中国汽车报社评定为全国百家优秀汽车零部件供应商。2021 年公司营收46.13亿元，归母利润 2.84 亿元，毛利率 21.32%。仪表板总成领先企业。汽车内
2、饰系统是汽车重要组成部分，主要包括座椅系统、仪表板总成、门板总成、立柱总成、顶棚系统等，承担美观舒适、阻燃隔热、减震吸音等功能。汽车内饰行业品类众多、格局分散，新泉股份为仪表板总成龙头，中、重卡市场龙头地位稳固，仪表板全国中重卡市占率接近30%；我们测算仪表板 2021 年全国汽车市场整体市占率 9.53%，同比提升2.19pct，销量增长14.2%。股权结构集中。自2017年上市以来，公司前十大股东合计持股总份额大于50%，实际控制人唐敖齐、唐志华父子通过新泉志和共持股37.17%，另有家族成员唐美华、陈志军分别持股 1.86%、1.08%。管理层方面，新泉股份核心高管团队皆为本科以上学历，
3、起始任期时间跨度较大，公司有持续稳定的人才引入及留用政策。 2021 年 10 月公司公告第二期员工持股计划草案，参与对象为：公司董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员、公司及子公司核心业务、技术、管理等人员及董事会认定的其他员工，总人数不超过600 人。公司实际控制人之一唐志华先生按照 1:1 的比例对员工持股 计划提供借款不超过1.5 亿元，员工持股计划筹集资金总额不超过 3 亿元。2022 年3 月12 日公司公告完成购买，成交均价约为 34.84 元/股，买入股票数量占公司总股本的2.30%。股票锁定期自 2022 年 3 月 12 日起至 2023 年 3 月 11 日止。董事长及
4、总经理唐志华：1971 年出生，1993 年 7 月毕业于扬州大学热加工工艺及设备专业；1993 年 7 月至 2001 年 4 月,历任丹阳新泉汽车内饰件有限公司技术部职员、销售部经理，2001 年 4 月起,任江苏新泉汽车饰件有限公司董事长兼总经理，期间曾担任丹阳市汽车内饰件厂厂长，丹阳海汇电器配件有限公司董事，现任新泉股份董事长，总经理。市场、品类拓展顺利，当前处于第三次高速成长期市场、品类拓展顺利。公司成立于 2001 年，成立之初围绕长三角产业集群，以仪表板总成为核心产品，与一汽集团等汽车制造商形成合作，抢占中、重型卡车等商用车市场，成为该领域汽车饰件总成领先企业。2008 年前后公
5、司拓展乘用车领域产品，先后出资投建北京新泉、宁波新泉和青岛新泉等异地基地，同时涉足门内护板总成和立柱总成产品，成为部分乘用车制造商核心零部件供应商。2012年推出保险杠总成、流水槽总成，进一步完善产品布局。2019 年公司开拓东南亚市场，在马来西亚设立合资公司并建立生产基地。2020 年公司在墨西哥设立全资子公司并建立生产基地，开拓北美市场业务。扩展合资、外资、新能源和自主品牌客户，产品结构持续改善。公司2018年与一汽大众 EBO 项目签订工作计划，由成都分公司提供零部件配套；2019 年持续深化与上汽大众、一汽大众、长安福特等合资客户配套关系，获得上汽大众NEO、长安福特 Mustang、
6、一汽大众新捷达 VS5/VS7 等新车型项目仪表板、门板重点产品定点。2020 年公司顺利切入特斯拉产业链，为Model Y 提供内饰配套。2021年公司获吉利汽车、长城汽车、上海汽车、广汽新能源、比亚迪汽车、理想汽车、蔚来汽车等品牌部分新能源车型仪表板、副仪表板产品定点。客户集中度下降。前五大客户贡献收入从 2017 年23.7 亿元增长至2021年29.7亿元，占总营收比例从 74%下滑到 63%。2021 年“新增客户3”强势挤入前五大客户份额，贡献 5 亿元营收，占当年总营收的 10.81%，彰显公司前期开拓市场成效，早期客户依赖度显著降低。未来有望凭借快速响应、同步研发等能力争取到新
7、客户更多车型定点，进一步带来营收增量。当前处于第三次高速成长期：（1）第一次是 2012 年-2015 年，受益于门内护板、立柱、保险杠等产品拓展，收入从 5.5 亿元攀升至 9.0 亿元，复合增长率接近18%，归母净利润从 0.3 亿元到 0.5 亿元，复合增长率 20%。（2）第二次为2016-2018年，受益于公司配套吉利、上汽等乘用车产品放量，营收从17 亿元攀升至34亿元，复合增长率超过 40%，归母净利润从 1.1 亿元增长至2.8 亿元，复合增长率为 57%（3）2020 年至今，受益于特斯拉、上汽大众、理想、蔚来、比亚迪、长城汽车等客户拓展，公司进入第三次高速成长期，营收同比增
8、速保持在20%以上，2021 年全年营收达 46 亿元。内饰平台化供应体系初步形成，外饰业务打开成长空间新泉股份产品为汽车内外饰件，多年来持续拓展产品，初步形成平台化供应体系，主要包括同时供给乘用车和商用车的仪表板总成、乘用车的门内护板总成、立柱总成、保险杠总成、落水槽，以及为商用车提供的顶柜总成。乘用车内饰件产品单车价值量 6500 元左右，商用车内饰产品单车价值量4500 元左右。一、仪表板总成（单车价值量约 3000 元）仪表板总成位于前排座椅和前风窗玻璃之间，是汽车全车操控和显示的集中部分。车上的各种驾驶仪表、操控面板、控制开关、空调、音响娱乐系统、安全气囊等附件通常都安装在仪表板横梁
9、和仪表板本体上。由于仪表板处于车内高可见区域，与座椅、安全气囊等一起保护驾乘人员安全,直接影响驾乘人员对内饰系统评价。因此仪表板总成除了要满足多种功能性要求，还要满足诸多安全法规要求，如驾乘者头部和膝部的碰撞保护要求、人机工程要求、防止异响要求、振动噪声要求、刚性要求、可靠性要求、外观要求等。强度上要求能承受各种仪表和音响设备以及管线接头负荷，能耐前挡风玻璃投过来的太阳光辐射和发动机散热引起的高温，保证防眩、难燃。二、门板总成（单车价值量约 1000-2000 元）门内护板总成是指装在门内板上，用于遮挡门内钣金，并给驾乘者提供便利性、舒适性的内饰总成件，发生侧碰时以合理结构和造型设计减少驾乘人
10、员所受伤害。门内饰板总成在门内饰板本体上装配护饰件、中饰板、扶手饰板、车窗控制开发装饰面板、拉手盒、内扣手总成、地图袋和扬声器罩、吸能块、吸音棉，并和仪表板、车门钣金、车窗水切条搭接配合，集成度较高、装配工序较多。除美观外，也需满足舒适、隔音、低气味、低 VOC 含量等要求，同时其材料和工艺应保证高性价比、高体验感、环保安全。三、其余内饰件（单车价值量约 1300 元）公司同样为乘用车提供立柱总成、落水槽，为商用车提供顶柜总成等内饰件配套。多年来持续升级工艺，积极跟踪行业内新技术发展，加大研发投入，推陈出新。仪表板总成及门板总成是公司核心产品，2021 年贡献77%营收。仪表板总成是公司拳头产
11、品，毛利率稳定在 23%以上，2021 年销售248.4 万套，同比上升34.44%，销售收入 28.54 亿元，占总营收的 61.87%。门板总成是公司的第二大营收来源，2021 年销售 88 万套，销售收入 6.96 亿元，占总营收15.09%。四、新品座椅背板（单车价值量约 1000 元）公司目前产品单车配套价值总量约 6500 元，仍有近5000 元内饰件尚未涉足，其中汽车座椅系统价值量在 4000 元左右。汽车座椅系统是最重要的内饰件，由骨架、发泡垫、背板等结构组成，集成气囊、电动调节、传感器等部分组成，直接影响驾乘舒适度，生产难度较大。座椅靠背背板由背板本体包裹一层仿真皮，起遮蔽座
12、椅靠背内机构件作用并附着地图袋，生产难度相对较低。公司结合现有产品技术情况，扩展汽车座椅背板产品，墨西哥生产基地准备170 万只产能，达产后将进一步增加单车配套品类，提升配套产品价值，完善海外业务布局。公司已布局外饰件产品单车价值总和约为 2700 元，其中保险杠600 元，前端模块含保险杠 1100 元，塑料尾门 1600 元。公司 2012 年推出保险杠总成产品，配套奇瑞等乘用车客户，2022 年 1 月成立芜湖全资子公司，专营保险杠总成、前端模块、塑料尾门等汽车外饰件系统业务。同月投资 5 亿元购地65 亩，建设汽车保险杠、前端模块及轻量化塑料尾门生产制造项目。该项目投产后，预计新增年产
13、值超5亿元。国产替代加速，规模化供应商受益市场规模约 1800 亿，内饰向集成化、个性化、轻量化发展中国汽车内饰件市场规模 1846 亿元，2025 年有望增长至2074 亿元。根据前瞻产业研究院数据，一辆价格在 15 万左右的乘用车内饰价值在3,500-4,600元，考虑消费升级趋势结合新泉股份、常熟汽饰、岱美股份等核心自主零部件供应商产品单价，我们估算乘用车内饰单车配套价值量在 7500 元左右，商用车内饰单车配套价值量 5300 元左右，按照中国及全球汽车产量计算内饰件市场规模，中国汽车内饰件市场规模有望从 2021 年的 1846 亿人民币攀升到2025 年的2074 亿元。同时全球汽
14、车内饰件市场规模预计将从 2021 年的 5489 亿元上涨为2025 年的5843亿元。汽车内饰追寻马斯洛需求演变，从安全向舒适、社交认同和个性化展示更迭。从1930 年汽车由全开放转为全封闭，出现内外之分以来，安全带、安全气囊、自动门锁等装置逐步出现，整车安全性需求已经被基本满足，进一步向社交、自我实现等多层面进化。汽车不再是单纯的出行工具，而是可移动的私人空间，具备加持车主社会身份、体现车主自我意愿功能，各车企均升级内饰迎合消费者需求。发展趋势一：设计升级实现集成化与个性化。比如宝马3 系，保留M 运动型方向盘、电子换挡杆、Alcantara 运动型座椅等设置，同时在内饰造型、纹路等进行
15、升级，强化整车运动硬件属性。蔚来 ET7 则采用创新集成设计，隐藏通风口、车内把手、以中央通道储物格替代前排手套箱，加强整车智能感，同时多处运用再生藤木，符合汽车行业轻量环保的发展趋势。发展趋势二：材料工艺升级提升轻量化与体验感。根据公开数据，每减重10%,新能源汽车续航里程可提升 5%-6%；燃油车油耗量将减少6-8%。汽车轻量化设计主要通过结构优化、先进技术及材料替换三个方面进行。结构优化包括尺寸、形状及拓扑优化，从构造原理上减重；先进技术是减少材料成型工序；材料替换是目前最主要的减重方法，聚氨酯泡沫组合料车顶可减重30%。纤维增强材料耐腐蚀、耐冲击、隔音效果好，是进一步减重的候选材料。未
16、来随环保要求提升及材料工艺升级，单车内饰价值量仍有向上空间。内饰竞争格局分散，海外集中度提升、国内“一超多强”内饰竞争格局分散。汽车内饰件产品种类多，单件价值量低，技术要求多样且需要持续研发投入，竞争格局分散。全球市场根据产业信息网公布的往年市占率数据，延锋汽饰占 11%，佛吉亚占 8%，安通林占 5%，行业CR3 仅24%。国内市场华域完成延峰全资控股之后一家独大，其余内饰件企业份额均不超过10%。海外市场并购提升集中度。2012 年以来，弗吉亚、麦格纳等国际主流汽车零部件供应商为公司长期发展布局考虑剥离内外饰件业务，加速行业集中度提升。国内内饰行业格局“一超多强”。2013 年华域汽车收购
17、伟世通旗下延锋汽饰50%的股权，完成对延锋汽饰的全资控股，成为国内企业龙头。同时汽车内饰件产品种类众多，某些细分品类均有对应的“隐形冠军”，比如国内上市公司中的全球遮阳板龙头岱美股份，全球第二大胡桃木内饰件供应商宁波华翔等，新泉则稳居国内商用车仪表板总成细分市场榜首。国产替代加速，规模化供应商受益响应速度+成本优势，内饰国产化替代加速。汽车内饰件主要为橡塑类零部件，技术相对成熟，进入门槛低。这类产品除原材料成本外，人工成本和运输成本占比较高，国内企业在技术上已达到甚至超越国际水平，成本成为车厂选取供应商的首要关注要素。国内零部件厂成本控制能力强，同时具备及时响应的服务速度与高水平服务质量，具备
18、了解终端市场需求的天然优势。车型迭代加速，规模化自主供应商受益。智能汽车时代车型迭代周期加快，整车研发周期从三到五年缩短至两到三年，有些甚至到 18 个月。而内外饰设计需要在整车研发早期完成，考虑到行业具备“定制化”特性，不同车型、品种、生产工艺的汽车饰件产品需要不同生产设备，整车迭代加速进一步提高汽车制造商对供应商资金、设备、规模等要求。小内饰厂难以切入大客户供应链，又面临核心小客户竞争失败破产威胁，生存环境堪忧。行业新一轮洗牌期结束后，具有客户规模优势的自主供应商业绩有望进一步提升。核心竞争力突出，产能、客户双轮驱动响应速度、模具自制、工艺领先、成本控制，核心竞争力突出底层技术实力支撑公司
19、内饰件产品结构完善、客户优质、海外布局拓展顺利，长期看公司是国内少有的具备全球竞争力的内饰件企业。公司在诸多汽车内饰件供应商中优势明显： 一是全流程同步研发能力。公司在发展过程中，以客户需求为导向，充分参与汽车开发各环节。目前公司具备新品开发全流程覆盖能力，仅需汽车制造商提供相应风格、功能及关键参数，即可对饰件产品进行同步开发。能够自主完成效果图设计、CAS 设计、油泥模型制作，CAE 分析、模具工装开发、工程匹配及试验验证等全部新品开发环节，大幅减少委外研发沟通时间及成本。公司开发能力深获客户认可，多次获得核心供应商、优秀供应商等荣誉。二是能自主开发模具，配合同步研发实现快速配套。为进一步提
20、升整体解决方案提供能力，公司 2012 年成立子公司新泉模具，专门从事自主模具开发、制造和销售。到目前，公司已具备多色、低压、高光、薄壁、气辅等汽车饰件注塑模具自主开发能力；在产品设计过程能结合同步开发对产品工艺进行合理性分析，避免反复设计，提高产品开发效率，增强客户协作黏性；在模具制造方面，公司通过系统化管理、专业化设计及精益化生产，有效缩短模具开发周期，确保模具先进、合理；在售后服务方面，公司能快速应对客户产品升级需求，自主修改模具，迅速提供产品样件，实现产品升级。三是研发费用持续投入，保持工艺及检测手段领先。公司成立后一直以技术发展为先导，持续增加研发费用投入，吸纳优秀研发人员。公司是国
21、内自主品牌汽车饰件供应商中，最早在商用车通过利用搪塑工艺提高内饰舒适性、利用长玻纤增强反应注射成型技术实现产品轻量化的企业，同时也是最早自主开发并规模化生产隐式气囊仪表板的企业。目前具备激光弱化、线性振动摩擦焊接、冷刀弱化等十余种技术。同时公司成立实验中心，下设 15 个细分实验室，从感官质量、被动安全、环境模拟以及材料分析等各方面实现产品检测试验，充分保障产品质量及安全性符合汽车制造商要求。四是具备强成本控制能力，管理费用率及销售费用率持续下降。公司持续实行降本增效政策，一方面优化包装方案和运输方案大幅降低销售费用率，用可回收包装物替代纸箱并降低运费单价；另一方面提高管理效率，加强生产环节组
22、织，减少浪费，降低管理费用率。公司期间费用率由 2014 年的20%降为2021 年的14%。在建产能逐步释放，上海基地满足 Tier0.5 级业务需求产能是业绩成长基础。公司围绕长三角地区、京津地区、华中地区、华南地区、西南地区汽车产业集群，结合现有客户生产区域布局，在常州、丹阳、芜湖、宁波、北京、青岛、长春、鄂尔多斯、长沙、佛山、成都、宁德、重庆等13个城市设立生产制造基地，大幅提高产品供应效率和准时交付能力，有效降低产品运输成本。近两年公司业务进展顺利，营收增速均在 20%+，2021 年综合产能利用率达89%。未来随全球汽车制造业向国内转移及新能源汽车新一轮爆发增长，公司有望进入新的订
23、单收获周期，现有产能可能无法满足业务长远发展需求。公司前期铺建产能逐步释放。由于汽车内饰件具备“定制化”特性，不同车型、品种、生产工艺的汽车饰件产品需要不同生产设备，若产能未能有效扩张，产能不足将成为制约未来公司发展的瓶颈。故考虑现有客户未来新增车型以及潜在客户汽车饰件需求，公司抓住行业调整时间，围绕主机厂在上海、西安、墨西哥三地新建工厂，总计新增产能仪表板总成 103 万套，门内护板30 万套，立柱总成15 万套，顶柜总成 2 万套及新产品座椅背板 170 万只。未来有望随汽车行业回暖及产业升级持续推进取得市场先机。（1）上海基地主要为了服务上汽集团和特斯拉等优质客户。迎合国家支持发展的新能
24、源汽车政策，提高公司智能制造能力，公司在上海购进先进注塑机、机器人、激光弱化、AGV（含后台控制系统）、装配自动机械臂等国内外先进生产设备完成自动化生产线组建，应用 MES、WMS 和 ERP 等智能制造系统，对各生产工序关键设备进行信息化整合控制管理，加快新一代信息技术运用，实现汽车饰件产品生产制造自动化、智能化、信息化提升，充分发挥智能化设备生产潜力，有效增强公司生产制造的智能化水平，推动公司整体生产效率提升和产品生产技术优化升级，从而深度满足下游整车厂客户对产品的各项性能指标要求，提高公司产品竞争力。 （2）西安基地主要适配比亚迪、吉利汽车及陕汽集团当地布局。吉利汽车西安生产基地在 20
25、20 年建成投产，将形成 30 万辆节能与新能源汽车产能规模；宝鸡生产基地二期 30 万辆轿车项目正在建设中，一、二期项目总产能将达60万辆。陕汽集团“2035”战略为 2020 年实现千亿陕汽目标；2025 年集团销售收入突破1,500 亿元；到 2035 年突破 2,000 亿元。另有比亚迪、宝能集团、西安开沃等汽车制造商的西安生产基地陆续投入建设，奔驰、北汽、广汽、上汽通用五菱等项目处于洽谈中。 （3）持续投入扩产，满足新客户新产品需求。2022 年9 月12 日，公司发布可转换债券预案，拟公开发行总额不超过人民币 11.60 亿元（含11.60 亿元）可转换公司债券，扣除发行费用后用于
26、上海智能制造基地升级扩建项目（一期）、汽车饰件智能制造合肥基地建设项目以及补充流动资金。上海基地满足 Tier0.5 级业务需求。上海智能制造基地升级扩建项目选址在临港奉贤园区，拟投入募集资金 5.08 亿元，项目建设期2 年。公司计划建设新型产业配套基地满足上海地区整车客户的 Tier0.5 级业务合作需求。传统整车厂商与零部件企业多采取 Tier1 合作模式，整车厂须面对众多Tier1供应商，产业链较长，且影响开发效率和管理效率。Tier 0.5 级合作模式将大量Tier1供应的零部件整合形成模块化、系统化集成产品向整车企业供应，整车企业只需管理和对接 Tier 0.5 级供应商。对整车厂
27、而言有利于提升开发效率和造车效率，精简供应链同时降低管理成本；对供应商而言，不仅能更好地满足整车企业对于供应链管理需求，提升配套单车价值量，同时增强与整车厂的合作粘性。Tier0.5级商业模式已成汽车产业未来发展趋势。经过多年发展，公司具备强大技术实力、产品配套供应能力和高效的管理效率，已完成多项集成整合的模块化、系统化产品配套服务，具有成为Tier 0.5级供应商综合实力。近年来，公司业务发展迅速，与多家整车企业建立紧密的业务合作关系，在 Tier 0.5 级供应模式市场趋势推动下，已有多家整车厂商寻求同公司建立新型供应合作。上海智能制造基地升级扩建项目一方面将助力公司加大同整车厂商的协同合
28、作的深度和广度，提升公司行业市场份额和市场地位，提升公司整体盈利能力；另一方面将进一步凸显公司规模效应，增强公司智能化、高效化、规模化制造水平，推动公司降本增效、扩产提质。合肥基地契合比亚迪、蔚来等车企布局。汽车饰件智能制造合肥基地建设项目拟投入募集资金 3.04 亿元，项目建设期 2 年。公司计划引进国内外先进生产设备，建设自动化饰件产品生产线，实现对合肥及周边地区整车厂客户的本地配套服务。安徽省致力打造合肥为“新能源汽车之都”，政府不断推出优厚汽车产业投资政策，合肥地区汽车产业经营环境优化，投资吸引力持续上升。比亚迪、蔚来、大众、长安汽车等众多新能源汽车整车厂商纷纷在合肥地区新建或扩大生产
29、基地。汽车饰件存在就近配套的行业特点，合肥基地建设项目一方面加快完善公司生产制造基地布局，满足合肥地区客户就近配套需求，提高供货效率，降低运输成本，提升公司的整体盈利能力；另一方面提高公司的产品供应能力，满足持续增长的下游市场需求，提高公司产品的市场占有率。 上海、合肥两地新建基地将进一步完善公司生产布局，强化公司智能生产能力，进一步提升公司核心竞争力。深耕自主品牌及新能源客户，公司迎来发展机遇中国新能源汽车渗透率处于快速提升阶段。2021 年中国汽车销量为2628万辆，同比增长 4%；新能源汽车销量 352 万辆，同比增长158%，新能源汽车全年渗透率已达 13%，2021 年 12 月单月
30、渗透率已达 20%。我们预计2022 年全年，中国汽车销量可达 2785 万辆，同比增长 6%；新能源汽车销量可达650 万辆，同比增长85%，渗透率达到 23%。我们预计 2023/2024/2025 年，中国的汽车销量分别有望达到2646/2567/2567 万辆，分别同比-5%/-3%/+0%；新能源汽车的销量分别有望达到850/1050/1230 万辆，分别同比+31%/+24%/+17%，新能源汽车渗透率分别有望达到 32%/41%/48%。新能源发力下，自主品牌崛起。2000 年开放民营造车以来，自主品牌存在三次崛起，1）2006-2010 年，奇瑞 QQ、比亚迪 F3 等一系列性
31、价比车型拉动自主品牌市占率提升；2）2014-2018 年，消费升级需求初显，自主品牌快速反应，加大SUV市场投入，抢先吃下细分市场蛋糕，提升市占率；3）2020 年至今，新能源车发力下自主品牌市占率再次攀升。历史上两次崛起本质仍是燃油车时代差异化竞争，发动机、变速箱、底盘传统三大件不能自主可控导致崛起不可持续。2020 年至今新一轮崛起则不同以往，新能源大趋势，产品力加持+新能源车抢跑+核心三电可控带来可预见的长期崛起。一方面，近几年来自主品牌产品力持续提升，吉利星瑞、星越，长城哈弗、坦克等爆款车型层出不穷，强势拉升品牌销量。另一方面，自主品牌电动化进程远超行业整体，比亚迪实现三电技术自主可
32、控，全面转型新能源；“蔚小理”2021年交付量均超 9 万台，今年 4 月自主品牌中的新能源车渗透率54.4%，豪华车为5.5%，主流合资品牌仅有 3.7%。新能源大趋势引领自主品牌市占率提升。公司深耕自主品牌客户。以吉利汽车为例，公司几年内陆续配套远景、缤瑞、缤悦、博瑞、帝豪 suv、领克、极氪等多款车型，提供仪表板总成、门板总成、立柱总成、流水槽盖板等产品配套。随合作配套车型增多及产品热销，吉利贡献收入从 2012 年的 0.9 亿元增长至 2020 年 9.1 亿元，占当年总营收的25%，未来营收将随自主品牌崛起共振。强势自主客户是公司业绩稳定增长来源。公司顺利切入特斯拉供应链，拉动短期
33、营收增长同时提供中长期业务重要支柱。新泉股份 2020 年成功切入特斯拉产业链，获得 Model y 内饰件定点订单，2021年特斯拉贡献增量收入 5 亿元，未来有望充分受益于配套数量提升及特斯拉国内生产基地扩产。 特斯拉全球放量。产销方面，22Q3 特斯拉实现产量36.6 万辆，同环比分别+53.9%/+41.5%，其中 Model 3/Y 产量 34.6 万辆，Model S/X 产量2.0 万辆；22Q3特斯拉全球交付 34.4 万辆，同环比分别+42.4%/+35.0%，22 年前三季度全球累计交付 90.9 万辆，同比+45%，若按去年 Q4 交付增速（70.8%）粗略推算，得出特斯
34、拉全年有望交付超 140 万辆汽车，接近年初 150 万辆目标。特斯拉产能端持续提升。目前特斯拉有五个汽车生产工厂，截至2022Q3 全球产能超 190 万辆。按投产时间顺序依次是美国加州的弗里蒙特工厂（Fremont2012年下线首台特斯拉 Model S）、中国的上海工厂（2019 年投建）、欧洲的柏林工厂（2020 年启动建设）、美国德克萨斯州的超级工厂（2020 年启动建设）。其中美国弗里蒙特工厂主要生产 Model S/X/3/Y，中国和欧洲新工厂主要生产Model3/Y（特斯拉于 2021 年 1 月推出具价格优势、车型竞争力不俗的国产版ModelY；指引中国工厂在 3/Y 以外仍
35、会引入新的生产车型），未来美国有望新扩建工厂产能用于特斯拉皮卡等其他车型的生产。据 22Q3 财报，特斯拉专注于1）提升弗里蒙得、上海工厂的周度产量以及 2）推进柏林（当下每周生产超2000 辆搭载2170电池的 Model Y）、德克萨斯工厂的产能爬坡，来提升生产能力满足终端需求。理想、比亚迪、蔚来、长城等客户拓展顺利。2019 年公司为理想汽车设计D01车型仪表板总成业务，切入供应链体系，双方合作多年，服务能力深受认可。2022年荣获理想汽车全球合作伙伴大会“合作共赢奖”。同时常州子公司已和比亚迪常州基地形成紧密配套。公司未来有望受益于理想、比亚迪车型放量，合作深入，持续获得更多车型配套项
36、目，业绩增长空间可期。新泉股份财务分析我们将新泉股份与国内上市的主要竞争对手近十年营收情况进行对比分析：1）营收体量：当前一汽富维、继峰股份等公司因有高价值量座椅业务，收入是新泉股份 3 倍左右；宁波华翔内外饰件业务收入是新泉股份2 倍，新泉股份营收体量在国内供应商中处于第二梯队。 2）增长趋势：一汽富维在 2020 年完成 5 大子公司并表，其内饰件业务收入体量快速增长；继峰股份完成子公司格拉默并购并表，收入在2019 年翻六倍；新泉股份受益于业务扩张和客户扩展，近十年营收复合增速27%，三者均实现快速增长。我们将新泉股份与国内上市的主要竞争对手近十年毛利率情况进行对比分析：1）毛利率：国内
37、可比公司毛利率基本在 15%左右，10%-20%区间企业有继峰股份、宁波华翔、拓普集团、双林股份；20%-25%区间企业有岱美股份、常熟汽饰、新泉股份，新泉股份以 21%毛利率位列第一梯队。 2）变化趋势：近 10 年行业受限于产品价格年降、原材料价格上涨等原因，毛利率普遍呈下降趋势。宁波华翔毛利率相对稳定，始终保持在20%左右。新泉股份持续研发新品类，提升自身盈利能力，2021 年毛利率为21.32%，相比2012年下降 6.30pct，降幅较低。我们将新泉股份与国内上市的主要竞争对手近五年研发费用率进行对比分析：新泉股份持续扩展新客户、新产品，2021 年研发费用率增长至4.87%，位于行
38、业领先水平；拓普集团、双林股份、岱美股份研发费用率略低于新泉股份，保持在4%4.5%区间。 表13：国内可比公司近五年研发费用率情况比较我们将新泉股份与国内上市的主要竞争对手近十年净利率情况进行对比分析：行业内公司净利率普遍呈下降趋势，宁波华翔、新泉股份受益于产品结构优化、成本控制能力强悍，净利率稳中有升，2021 年分别达8.65%、6.20%，相较2012年提升 3.07pct、0.65pct。我们将新泉股份与国内上市的主要竞争对手近十年净资产收益率进行对比分析：新泉股份 ROE 在国内企业中处于中上区位。岱美股份、拓普集团分别以7.84%、6.56%位于第一梯队，新泉股份及常熟汽饰以 4.48%、4.76%位列中上；其后双林股份、宁波华翔、一汽富维等企业 ROE 偏低，均在4%之下。新泉股份 ROE 较低主要受融资影响。2017 年公司以25.86%的净资产收益率位居国内可比公司榜首。同年公司在上交所上市，募资用于偿还银行贷款，2018 年及2020年两次增发进行产能扩建，三次融资销售净利率均无大幅下滑，总资产周转率及权益乘数下降拉低净资产收益率。未来随在建产能释放、营业收入增长，公司净资产收益率有望持续提升。