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1、临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院1第九章第九章 利润分配管理利润分配管理临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院2基本内容基本内容 第一节第一节 利润分配概述利润分配概述 第二节第二节 股利理论股利理论 第三节第三节 股利政策股利政策 第四节第四节 股利支付程序与支付方式股利支付程序与支付方式 第五节第五节 股票股利、股票分割与股票回购股票股利、股票分割与股票回购 临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院3学习目标学习目标了解企业利润总额的构成；了解企业利润总额的构成；了解企业利润总额的构成；了解企业利润总额的构成；了解企业利润分配的一般顺序；了解企业利润分配的一般顺
2、序；了解企业利润分配的一般顺序；了解企业利润分配的一般顺序；掌握不同的股利政策及其主要观点；掌握不同的股利政策及其主要观点；掌握不同的股利政策及其主要观点；掌握不同的股利政策及其主要观点；理解股利理论对股利政策的影响；理解股利理论对股利政策的影响；理解股利理论对股利政策的影响；理解股利理论对股利政策的影响；掌握不同股利政策的优缺点；掌握不同股利政策的优缺点；掌握不同股利政策的优缺点；掌握不同股利政策的优缺点；理解影响公司选择股利政策的因素；理解影响公司选择股利政策的因素；理解影响公司选择股利政策的因素；理解影响公司选择股利政策的因素；了解股利的支付程序及方式；了解股利的支付程序及方式；了解股利
3、的支付程序及方式；了解股利的支付程序及方式；掌握股票股利与股票分割的概念及两者之间的异同。掌握股票股利与股票分割的概念及两者之间的异同。掌握股票股利与股票分割的概念及两者之间的异同。掌握股票股利与股票分割的概念及两者之间的异同。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院4英特尔增加分红导致股价下跌英特尔增加分红导致股价下跌l2004年1月21日，英特尔公司宣布将季度现金红利增加一倍，达到每股红利4美分。从1992年起开始支付红利的英特尔公司表示，将于3月1日开始向股东支付季度红利。这次增加红利使用权使英特尔的年红利达到每股分红16美分，基于英特尔1月21日的收盘价每股32.20美元，分红率
4、为0.5%.l英特尔发言人表示：增加红利是一个向股东返还利润的好办法，尤其是考虑到目前公司强劲的财务和现金环境更是如此。另外一个原因是纳税人当前就红利支付的税率在下降。截止2003年12月27日，英特尔和其现金储备为160亿美元。l消息公布后，在纳斯达克股市上，英特尔的股价下跌了41美分，跌幅为1.3%,以每股32.20美元收盘。在1月21日的交易中，英持尔的股价一度跌至31.82美元的低点。高分红高分红高股价高股价临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院5烟草公司烟草公司l1999年美国历史上吸烟受害者对烟草公司的最大一起诉讼案判决后，许多烟草公司纷纷提高了分红水平，结果却未出能阻止公
5、司股票的下跌。l假设美国的法院最后判决公司支付巨额赔偿给许多类似的烟民，烟草公司采取了两项措施：l迅速提高了分红水平，将公司的现金在判决之前尽快分配给股东l利用股权收购方法，买下一些许多健康食品公司，再将这些公司从烟草公司中剥离出去，拆分上市，使用权股东原先持有的烟草公司股票，逐步变成许多个小型的、独立上市的公司股票。l这两项政策的做法对投资者都有价值，最后使得烟草公司变成一个现金不多、随时可以破产的“空壳”，以应付法院有可能判决给烟民的巨额赔偿。这对烟草民是很不公平的。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院6华尔街的华尔街的“食利蚂蚱食利蚂蚱”(Dividend Hopper at
6、Wall(Dividend Hopper at Wall Street)Street)l许多美国公司都会在每季度分红一次，且各公司都会在年初公布其分红日期和股权登记日期。l投资人只需要股权登记日的前一天买入即将分红的股票，在股权登记日当天持有该股票1 天之后，就会在21天之后收到结算公司向投资人派发的红利。l由于各家公司的股权登记日期不相同，因此华尔街就诞生了一种奇特的投资基金：“食利蚂蚱”。这些投资基金往往购买那些经营稳健、长期分红的电力公司股票和烟草公司股票。基金公司专门跟踪各公司的分红时间，在各公司股权登记日前一天购入该公司的股票，持有1天后，以不低于分红后获利的股价抛出股票，再购入下一
7、家即将分红公司的股票。仅仅依靠各公司的分红，基金公司就可以简单地获利，无需关心什么公司的股票价格会上涨。l这些基金为了享受分红而频繁地转换投资对象，因而被形象地称为“食利蚂蚱”l讨论：如果某股票在分红1美元之后，股票价格下跌1 美元，那么这些基金公司都无法生存下去。事实上，这些“食利蚂蚱食利蚂蚱”公司在华尔街悠然自得的享受“美味的红利大餐”，且经营情况良好，这一现象说明了什么问题？临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院7股利政策与投股利政策与投资资、筹、筹资资决策决策临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院8l股利政策所涉及的主要是公司对其收益进行分配或留存以用于再投资的决策问题
8、，通常用股利支付率股利支付率表示。股利支付率每股股利股利支付率每股股利每股收益每股收益l投资决策既定的情况下，股利政策的选择实质上归结于公司是否用留存收益（内部筹资）或以出售新股票（外部筹资）来融通投资所需要的股权资本。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院9u公司三大财务决策投资、筹资和股利分配决策之间的关系筹资规模、结构与成本投投 资资决决 策策投资规模、组合与收益筹资规模、结构与成本投资规模、组合与收益股利支付率 股利支付率股股 利利政政 策策筹筹 资资决决 策策临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院10【例例9-19-1】假设某公司当前的政策是：负债与股权之比为1:1；
9、总资产收益率为15%；股利支付率为33%。公司未来有一个投资机会，需要增加资本25万元。现有四个调整方案：A：改变股利支付率，即采取剩余股利政策，将股利支付率从原来的33%下降到16.67%，以满足投资资本需要和保持资本结构不变。B：改变目标资本结构，将原来负债比率从50%提高到52%，以满足投资需要并保持股利政策不变。C：改变投资规模，将投资额削减到20万元，以保持当前的目标资本结构和股利政策不变。D：发行新股筹资，增发新的普通股2.5万元，以满足投资需要，并保持当前的目标资本结构和股利政策。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院11 图图11-1 11-1 投资决策、筹资决策与股利
10、政策投资决策、筹资决策与股利政策 （单位：万元）（单位：万元）临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院12第一节第一节 利润分配概述利润分配概述l利润：利润：是企业一定时期内的经营成果，等于收入扣除成本费用之后的余额，它反映了企业从事经营活动的绩效。l扣除的成本费用不同，利润可分为：F息税前利润、税前利润总额、净利润、EVAl利润指标的重要性表现：利润指标的重要性表现：利润是实现企业理财目标的本质要求；利润体现了资本增值的本质；利润是衡量企业管理绩效的主要标准；利润是企业对社会做出贡献的基础。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院13利润总额的构成利润总额的构成利润分配的涵义利润
11、分配的涵义利润分配的基本原则利润分配的基本原则利润分配的一般顺序利润分配的一般顺序确定利润分配政策时应考虑的因素确定利润分配政策时应考虑的因素临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院14一、利润总额的构成一、利润总额的构成根据我国企业会计准则和会计制度的规定，企业的利润一般包括营业利润、投资净收益、营业外收支净额及补贴收入等。（一）营业利润（一）营业利润（二）投资净收益（二）投资净收益（三）营业外收支净额（三）营业外收支净额（四）补贴收入（四）补贴收入 利润总额利润总额=营业利润营业利润+投资净收益投资净收益+营业外收入营业外收入 -营业外支出营业外支出+补贴收入补贴收入利润总额在扣除所
12、得税后的余额即为企业税后利润，即企业的净利润。其公式为：净利润净利润=利润总额利润总额-所得税所得税临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院15二、利润分配的涵义二、利润分配的涵义l广义的利润分配广义的利润分配l狭义的利润分配：狭义的利润分配：对企业税后利润所进行的分配临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院16三、利润分配的基本原则三、利润分配的基本原则（一）依法分配的原则（一）依法分配的原则（二）兼顾各方利益原则（二）兼顾各方利益原则（三）分配与积累并重的原则（三）分配与积累并重的原则（四）投资与收益对等的原则（四）投资与收益对等的原则临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学
13、院院17四、利润分配的一般顺序四、利润分配的一般顺序企企业业财财务务通通则则规规定定，企企业业税税后后利利润润一一般般按按以以下下顺顺序序进进行行分分配：配：第第一一，用用于于抵抵补补被被没没收收的的财财物物损损失失，支支付付违违反反税税法法规规定定的的各各项项滞滞纳纳金金和罚款；和罚款；第二，弥补以前年度亏损；第二，弥补以前年度亏损；第三，提取法定盈余公积金；第三，提取法定盈余公积金；第四，向投资者分配利润第四，向投资者分配利润临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院18l股份制企业的利润分配程序股份制企业的利润分配程序:1.弥补以前年度亏损2.提取法定盈余公积金3.支付优先股股息4.
14、提取任意盈余公积金5.支付普通股股利临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院19【例例9-29-2】某有限责任公司2007年 与利润分配有关的资料如下：当年实现税前利润1000万元，所得税税率为33%；本年利润分配前可抵税亏损累积额为500万元；向投资者分配比例为可向投资者分配利润的50%。根据上述资料，企业利润分配的程序为：根据上述资料，企业利润分配的程序为：（1 1）计税利润）计税利润=1000=1000万万-500-500万万=500=500万元万元所得税所得税=500=500万万33%=16533%=165万元万元（2 2）可分配利润）可分配利润=1000=1000万万-500-
15、500万万-165-165万万=335=335万元万元法定盈余公积金法定盈余公积金=335=335万万10%=33.510%=33.5万元万元（3 3）可向投资者分配利润）可向投资者分配利润=335=335万万-33.5-33.5万万=301.5=301.5万元万元向投资者分配利润向投资者分配利润=301.5=301.5万万50%=150.7550%=150.75万元万元未分配利润未分配利润=301.5=301.5万万-150.75-150.75万万=150.75=150.75万元万元临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院20五、确定利润分配政策时应考虑的因素五、确定利润分配政策时应考
16、虑的因素 (1)资本保全资本保全 (2)资本积累资本积累 (3)偿债能力偿债能力 (4)超额累计利润超额累计利润法法 律律 因因 素素公司法公司法公司法公司法证券法证券法证券法证券法临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院21 限制性条款限制性条款限制性条款限制性条款（1 1）未来的股利只能以签订合同后的收益来发放；）未来的股利只能以签订合同后的收益来发放；（2 2）营运资金低于某一特定金额时不得发放股利；）营运资金低于某一特定金额时不得发放股利；（3 3）将利润的一部分以偿债基金的形式留存下来；）将利润的一部分以偿债基金的形式留存下来；（4 4）利息保障倍数低于一定水平时不得支付股利。
17、）利息保障倍数低于一定水平时不得支付股利。契契契契 约约约约 性性性性 约约约约 束束束束长期借款协议、长期借款协议、债券契约、债券契约、优先股协议、优先股协议、租赁合约等租赁合约等临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院22 （1 1）变现能力）变现能力 （2 2）举债能力）举债能力 （3 3）盈利能力）盈利能力 （4 4）投资机会）投资机会 （5 5）资本成本）资本成本公公 司司 因因 素素 （1 1）稳定收入）稳定收入 （2 2）股权稀释）股权稀释 （3 3）税赋）税赋 股股 东东 因因 素素临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院23四川长虹利润分配案例：四川长虹利润分配案
18、例：l1996年6月28日，四川长虹电器股份有限公司公布了1995年度的股利分配方案，主要内容有：l公司1995年实现净利润1150713998.10元，分别按10提提取法定公积金、法定公益金取法定公积金、法定公益金各11507139981元，按53提取任意盈余公积金提取任意盈余公积金609878418.9元，加上上年度未分配利润1484656254元，可供股东分配的利润为325539342.03元，向全体股东每10股送红股6股，分配分配普通股股利普通股股利303218919.00元，未分配利润22320423.03元结转下年度分配。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院24l从200
19、6年1月1日起，税后利润只需按10%提取法定公积金，不用再提取法定公益金。2005年底的法定公益金如有余额，应将其转至法定公积金，法定公益金2006年余额应为零。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院25第二节第二节 股利政策理论股利政策理论一、股利无关论（代表人物：一、股利无关论（代表人物：Miller&Modigliani(MM)Miller&Modigliani(MM)）r观点：观点：1.在市场完善的情况下，股利分配对公司的股票价格在市场完善的情况下，股利分配对公司的股票价格及公司价值不会产生影响及公司价值不会产生影响2.公司价值增加与否完全取决于公司未来投资的获利公司价值增加与
20、否完全取决于公司未来投资的获利能力，即公司的投资决策能力，即公司的投资决策r评价：该理论是以完美的资本市场为基础，且构成评价：该理论是以完美的资本市场为基础，且构成该理论的主要假设都缺乏现实性，其结论广受争议。该理论的主要假设都缺乏现实性，其结论广受争议。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院26lMMMM理论的基本假设是：理论的基本假设是：公司所有的股东均能准确地掌握公司的情况，对于将来的投资机会，投资者与管理者拥有相同的信息(无信息成本无信息成本,充分竞争充分竞争）。不存在个人或公司所得税，对投资者来说，无论收到股利或是资本利得都是无差别的（无税负差异无税负差异）。不存在任何股票发
21、行或交易费用(无交易成本无交易成本)。公司的投资决策独立于其股利政策（理性投资者理性投资者）临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院27 MMMM理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩余现金流量支付的股利是多少，都理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩余现金流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富。不会影响股东的财富。分析：分析：（1 1）公司拥有剩余现金发放股利：）公司拥有剩余现金发放股利：假设公司在满足项目投资需要之后，尚有剩余现金N元支付股利。公 司资 产股利支付后N股东得到N元现金，但丧失了对公司资产N元要求权。股利支付前N公 司资 产股
22、东对公司资产具有N元的要求权临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院28（2 2）公司发行新股筹资，发放现金股利）公司发行新股筹资，发放现金股利如果公司没有足够的现金支付N元股利，则需要先增发N元新股，这可以暂时地增加公司价值，股利支付后，公司价值又回到原来发行新股前的价值。公 司资 产公 司资 产N股利支付前增发新股N元股利支付后N公 司资 产支付N元股利临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院29（3 3）公司不发放现金股利，股东自制股利）公司不发放现金股利，股东自制股利p假设公司不支付股利，现有股东为获取现金在资本市场上出售部分股票给新的投资者，结果是新老股东之间的价值转移，
23、而公司的价值保持不变。股利支付前股利支付后转让M元N公 司资 产老股东拥有N元N-MN-MMMN-MN-MMM公 司资 产老股东拥有（N-M）元新股东拥有M元临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院30二、股利相关论二、股利相关论（股利政策与企业价值大小或股票价格高低并非无关，而是有一定的相关性）其代表性观点有：（一）（一）“一鸟在手一鸟在手”论论 主要代表人物主要代表人物M.Gordon M.Gordon 和和 D.DurandD.Durand 基本思想：股票投资收益包括股利收入和资本利得两种，即基本思想：股票投资收益包括股利收入和资本利得两种，即 股票投资收益率股利收益率股票投资收益
24、率股利收益率 资本利得资本利得 （风险小）（风险小）（风险大）（风险大）由由于于大大部部分分投投资资者者都都是是风风险险厌厌恶恶型型，他他们们宁宁愿愿要要相相对对可可靠靠的的股股利利收收入入而而不不愿愿意意要要未未来来不不确确定定的的资资本本利利得得，因因此此公公司司应应维维持持较较高高的的股股利支付率利支付率，即：，即：“双鸟在林，不如一鸟在手双鸟在林，不如一鸟在手”。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院31（二）信息传递理论（二）信息传递理论现金股利可以作为从公司内部管理者传递给外部投资者的可信任信号。当公司开始支付股利（股利启动）时，就向公司投资者传递了公司管理者对公司有充够的
25、收益为投资项目融资并能为股东支付现金股利的信息。投资者更愿意购买该类股票，从而导致股票价格上涨。（三）假设排除论（三）假设排除论vMM的股利无关论是建立在完善的资本市场和苛刻的假设条件基础之上，由于现实中这些条件并不成立，因而股利无关论站不住脚。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院32（四）差别税收理论（四）差别税收理论（四）差别税收理论（四）差别税收理论r差别税收理论是由Litzenberger 和 Ramaswamy 于1979年提出的。r观点：观点：股利收入所得税税率高于资本利得所得税税率，所以公司留存收益而不是支付股利对投资者更有利。或者说，对这两种所得均须纳税的股东会倾向于
26、选择资本利得而非现金股利因此，公司应采用低股利政策临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院33普通收入和资本利得的税率普通收入和资本利得的税率临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院34理论理论影响影响MM股利无关论股利无关论任何股利任何股利在手之鸟理论在手之鸟理论高股利高股利差别税收理论差别税收理论低股利低股利临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院35股利支付率对股价的影响股利支付率对股价的影响股票价格股票价格股利支付率股利支付率50%100%40302010在手之鸟理论在手之鸟理论MM股利无关论股利无关论税收偏好理论税收偏好理论0临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学
27、 院院36与股利政策相关的三个问题与股利政策相关的三个问题l信号假说信号假说l客户效应客户效应l代理成本代理成本临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院37信号假说信号假说信息不对称理论;股利在短期内具有刚性;股利减少意味着前景不好，增加股利表明对未来充满信心;积极的信号难以被不成功的企业所模仿。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院38客户效应客户效应不同的客户群体偏好不同的股利政策。投资偏好的角度：股利高低本身无好坏之分，无论哪种股利政策都会吸引一定的风险偏好和股利偏好的投资者，但公司股利政策发生波动会使得投资者变得无所适从，导致赶走的投资者要比吸引来的投资者要多的多，公司股
28、价通常会下跌。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院39代理成本代理成本为什么企业会一边发股利一边去筹资？如果是一个人，可能他头脑有问题，为什么他不能够少派发现金，同时少筹资呢，这样可以减少交易成本？临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院40u仅仅是信号作用吗？仅仅是信号作用吗？进行外部筹资可以将监督转嫁给外部的金融中介和新的投资人。不分红本质上是企业的内部筹资，当企业宣称更多留存用于企业好的投资项目时，企业原有投资者不得不关注企业新项目的情况，即需要付出监察成本。将红利分配出去，企业再进行筹资，就会使得承销商和新股东来监督企业。本质上是将监督和风险转嫁给外部的金融中介和新的投
29、资人。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院41三、股利政策的实证研究三、股利政策的实证研究 关于股利政策研究的分类关于股利政策研究的分类第一类第一类 利用事件研究方法分析不同股利政策的市场效应，特别是研究股利分配方案公布前后，对股票价格或公司价值的影响。第二类第二类 以各种股利政策理论为出发点，进行股利分配的动因分析，试图寻找影响股利政策的各种驱动因素和影响程度。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院42 关于股利政策研究有代表性的研究结果关于股利政策研究有代表性的研究结果 法玛（Fama，1974）、李宏志（1985）、格拉汉莫（Graham，1985）分别研究了股利与投资
30、、筹资之间的关系，他们的研究结果均表明现金股利与投资政策互相独立，支持了MM股利政策的无关理论。相反的结论（Higgins，1972）则认为现金股利是利润和投资的函数，不同时期的股利差异归因于利润和投资需求的不同，他的研究结果不支持股利无关理论。詹森（Jesen，1976）指出成长机会和现金股利水平呈负相关关系。伊斯特布鲁克（Easterbrook，1984）、凯利（Kalay，1982）研究了债权契约对于现金股利的影响，结果表明高负债公司具有较严格的限制条款，因此现金股利发放率较低；资本结构的变动、合约的变动都会影响股利政策，与有效契约理论的预测结果相符。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流
31、学学 院院43 德米兹和库兹（Dhrymes and Kurz，1967）的研究表明行业因素对于股利政策有影响。成熟产业的股利支付率高于新兴产业，公共事业公司股利支付率高于其他行业。罗泽夫（Rozeff，1982）依据有效契约理论建立了代理成本和交易成本最小化决策模型研究决定股利支付率的主要因素，研究结果认为公司股利发放率可以通过在外部筹资成本与公司增加股利的代理成本的减少之间进行抉择而做出解释。贝克、法莱和爱得曼（Baker，Farrelly and Edelman）1985年采用调查表的方法对562位财务经理调查发放股利要考虑的因素，发现决定股利政策四个最重要的因素是：对于未来盈余的预期；
32、过去股利的模式；现金储备的多少；对于保持或提高股票价格关注。经理层保持或提高股价的目标在股利决策中起重要作用。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院44 布莱克和思科尔斯(Black and Scholes，1974)利用扩展的资本资产定价模型研究股利支付率和股价之间的关系。他们选择1926至1966年的数据，按照风险系数的高低将样本分为25个不同的组合，检验结果发现股利政策不影响股票价格。哈罗尼和斯瓦里（Aharony and Swary，1980）以1963年至1976年间149家公司的资料，进行股利宣告与盈利宣告时间关系研究，结果发现，市场对股利宣告的反应比盈余的宣告反应显著，他
33、们认为股利和盈余数字对管理层而言，是可以来传递公司未来发展信息的重要工具。阿斯奎斯和牡林（Asquith and Mullins，1983）选择了1964年至1980年第一次或至少间隔10年后的一次发放股利的168家公司作为样本,同时选择连续三年发放股利且股利递增的公司作为比较样本，结果发现现金股利发放规模越大，股价上升越大。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院45 詹森和琼斯（Jensen and Johnson，1995）选择1974年至1989年共268个股利减发超过20%幅度的公司作为样本，其中包括50家停发事件，研究了宣告前后三年21项公司的财务特征的变化，结果发现公司盈利
34、在现金股利减发前下降，但在宣告后却又增加的情形。原红旗（1998）通过对我国的特殊市场环境进行分析之后，利用修正的琼斯模型，使用沪深两市公司数据进行验证，得出现金股利和当期的盈余呈显著正相关关系，随盈余波动现象突出。大股东存在以现金股利转移现金的倾向。赵春光（2001）对于股利政策的选择动因进行了分析。研究样本选自1999年度以前在沪深两市上市的A股公司，研究认为现金股利与资产负债率、股票价格、市盈率、主营业务利润增长率和是否分配股票有关。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院46 陈浪南（2000）用沪市数据对于股利政策的市场反应进行检验。结论不能支持现金股利的信号传递效应；而送股、
35、配股具有明显的信号传递效应。研究中还发现各样本组合对于“好”消息、“坏”消息的市场反应通常在3至4个交易日，这与半强式效率市场相矛盾。吕长江、王克敏（1999）认为国有股和法人股在公司股本中所占的比例越大，公司的内部人控制程度就越强，公司股利支付水平就越低；国有股及法人股控股比例越低，公司自我发展和成长性越强，股票股利支付额就越高，现金股利支付水平就越低。盈利能力与股利支付水平正相关。业绩不佳的公司倾向于采取长期负债的方式支付股利以满足股东的要求，一些公司股票股利和现金股利的发放源于公司长期负债的增加，与公司盈利能力无关。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院47 Baker,Farr
36、elly和Edelman1983年对纽约股票交易所318家上市公司的财务主管（CFO）进行了调研。表表7-3 7-3 公司管理者对股利政策的看法公司管理者对股利政策的看法有关股利政策的观点同意无所谓不同意1现金股利支付率影响公司股票价格。61%33%6%2股利支付水平是公司未来前景的信号52%41%7%3股票市场应利用股利公告来对股票估价43%51%6%4股利与留存收益对投资者有不同的风险56%42%2%5股利收益与资本利得对投资者无差异6%30%64%6投资者喜欢那些股利政策适合其纳税特征的公司股票44%49%7%7管理者应考虑股东的股利偏好41%49%10%临临 沂沂 大大 学学 物物 流
37、流 学学 院院48第三节第三节股利政策股利政策r股利政策是为指导企业股利分配活动而制定的一系列制度和策略，内容涉及股利支付水平以及股利分配方式等方面。r股利政策的类型股利政策的类型剩余的股利政策固定股利发放率政策稳定增长股利政策正常股利加额外股利政策临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院49 公司的收益首先应当用于盈利性投资项目资本的需要，在满足了盈利性投资项目的资本需要之后，若有剩余，则公司可将剩余部分作为股利发放给股东。r分配程序分配程序确定目标资本结构确定未来投资需要的权益资金进行利润分配r适用于成长型企业适用于成长型企业一、剩余股利政策一、剩余股利政策临临 沂沂 大大 学学 物
38、物 流流 学学 院院50 确定最佳资本支出水平确定最佳资本支出水平（根据资本投资计划和加权平均资本成本）如果满足后有剩余，则发放股利 设定目标资本结构设定目标资本结构（股东权益资本/债务资本）债债 务务数数 额额 股东权股东权 益数额益数额留留 存存收收 益益 如果留存收益不足，需发行新股 最大限度满足股东权益数的需要临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院51 确定最佳资本支出水平 120120万元万元 满足后剩余：1508466（万元）股利发放额：66万元 股利支付率（66150）100%44%设定目标资本结构（股东权益资本70%70%，债务资本30%30%）债 务数 额 股东权 益
39、数额8484万元万元留留 存存收收 益益150150万元万元 最大限度满足股东权益数的需要12070%【例例9-39-3】某公司现有利润150万元，可用于发放股利，也可留存，用于再投资。假设该公司的最佳资本结构为30%的负债和70%的股东权益。根据公司加权平均的边际资本成本和投资机会计划决定的最佳资本支出为120万元。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院52资本支出预算200200万元万元300300万元万元现有留存收益 资本预算所需要的股东权益资本 股利发放额 股利支付率150140（20070%）10 6.67%150210（30070%）此时，现存的收益（150万元）满足不了资
40、本预算对股权资本的需要量（210万元），不能发放股利，需要发行新普通股60(210150)万元，以弥补股权资本的不足。【例例9-4】承【例例9-3】假设资本支出预算分别为200万元和300万元，则采取剩余股利政策，该公司的股利发放额和股利支付率为：临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院53【例例9-59-5】假定某公司某年提取了公积金后的税后净利润为800万元，第二年的投资计划所需资金1000万元，公司的目标资本结构为权益资本占60%、债务资本占40%，那么，按照目标资本结构的要求，公司投资方案所需的权益资本数额为：100060%=600（万元）公司当年全部可用于分配股利的盈余为800
41、万元，可以满足上述投资方案所需的权益资本数额并有剩余，剩余部分再作为股利发放。当年发放的股利额即为：800600=200（万元）假定该公司当年流通在外的只有普通股100万股，那么每股股利即为：200/100=2（元）l选择剩余股利政策，意味着公司倾向保持理想的资本结构。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院54 剩余股利政策评价：剩余股利政策评价：按照剩余股利政策，股利发放额每年随投资机会和盈利水平的变动而变动。在盈利水平不变的情况下，股利将与投资机会的多少呈反方向变动，投资机会越多，股利越少。反之，投资机会越少股利发放越多。在投资机会不变的情况下，股利的多少随着每年收益的多少而变动。
42、临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院55二、固定股利或稳定增长股利二、固定股利或稳定增长股利重要原则重要原则绝对不要降低年度股利的发放额。将每年发放的每股股利定在某一特定的水平上，然后在一段时期内维持不变，只有当公司认为未来收益的增加足以使它能够将股利维持到一个更高水平时，公司才会提高股利的发放额。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院56图图7-2 7-2 固定股利或稳定增长股利固定股利或稳定增长股利临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院57 固定股利政策的评价固定股利政策的评价 缺点：股利支付不能很好地与盈利情况配合，盈利降低时也固定不变地支付股利，可能会出现资金
43、短缺，财务状况恶化的后果；在投资需要大量资金的时候还会影响到投资所需的现金流。优点：有利于股票价格的稳定，投资者风险较小。l适用于：经营比较稳定的企业。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院58三、固定股利支付率三、固定股利支付率 公司从其收益中提取固定的百分比，以作为股利发放给股东。在这种情况下，公司每年所发放的股利会随着公司收益的变动而变动，从而使公司的股利支付极不稳定，由此导致股票市价上下波动，很难使公司的价值达到最大。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院59 图7-3 固定股利支付率（固定股利支付率为50%）临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院60 固定股利
44、支付率政策的评价固定股利支付率政策的评价 缺点：不利于股票价格的稳定，有时候还不能满足投资的需求。优点：公司的盈余与股利的支付能够很好的配合。l适用于：稳定成长的公司或公司财务状况稳定的阶段。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院61 四、低正常股利及额外股利政策四、低正常股利及额外股利政策 公司每年只支付数额较低的正常股利，只有在公司繁荣时期向股东发放额外股利。评价：该股利政策具有较大的灵活性，既可以使公司保持固定股利的稳定记录，又可以使股东分享公司繁荣的好处，使灵活性与稳定性较好地结合起来。但如果公司经常连续支付额外股利，那么它就失去了原有的目的，额外股利就变成了一种期望回报。l适
45、用于收益波动较大的企业，在企业利润与现金流量不稳定时，采取这个政策对企业、股东均有利。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院62金额低正常股利加额外股利政策时间每股股利每股盈余临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院63公司发展阶段与股利政策的选择公司发展阶段与股利政策的选择 固定股利支付率政策剩余股利政策临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院64美、英、日股利支付率比较临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院65美国行业股利支付比率行业行业19801994平均股利支付率（平均股利支付率（%）建筑材料建筑材料20.820.8医药卫生医药卫生21.821.8食品业食品
46、业28.628.6办公设备办公设备32.732.7石油石油39.739.7化学化学51.851.8电力电力79.879.8临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院66一、股利支付程序一、股利支付程序股利宣告日(Announcement date)除息日(Ex-dividend date)股权登记日(Record date)含息日（Dividend-on date）股利支付日(payment date)第四节第四节 股利支付的程序和方式股利支付的程序和方式临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院67董事会宣告发放股利的日期 领取股利的权利与股票彼此分开的那一日 确定股东是否有资格领取
47、股利的截止日期 临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院68微软股利支付相关日期（微软股利支付相关日期（20042004年）年）7月月20日日11月月5日日11月月7日日12月月21日日股利宣告日股利宣告日除息日除息日股权登记日股权登记日股利支付日股利支付日日期日期董事会宣告将发放每股3美元的特别红利在这天或之后购买股票，不能收到股利在此日期之前登记的股东将收到股利有资格分得股利的股东收到每股3美元的股利临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院69二、股利支付方式二、股利支付方式股票股利现金股利财产股利负债股利等股本剥离和股本转移，也能看作是返还资产(而非现金)给股东的方式临临 沂
48、沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院70（一）现金股利（一）现金股利 1.做法：以现金支付股利，是股利支付的主要方式 我国用我国用“派派”表示。如表示。如1010派派3 3（每（每1010股送股送3 3元现金股利）元现金股利）2.优点：最容易被接受3.缺点：增加了现金流出量，增加了支付压力4.满足条件：具有足够的累计盈余有足够的现金5.表现结果：股票价格下跌（除息价），改变了企业的资产和股东权益总额，增加股权融资成本。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院71（二）股票股利（二）股票股利1.做法：以公司股票作为股利，可以减价配售，也可以无偿配股 我国用我国用“送送”表示。如表示。如1
49、010送送5 5（即每（即每1010股送股送5 5股）股）2.优点：可免付现金，利于追加投资3.缺点：每股收益下降，市价下跌4.直接影响：改变了股东权益的结构；普通股股数增加；股东持股比例不变；市值不变；资产、负债、股东权益总额不变。临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院72项目项目发放股票股利前发放股票股利前发放股票股利后发放股票股利后股本2000资本公积750盈余公积1680未分配利润3200合计7630l【例9-6】某公司发行在外的普通股股数为2000万股，每股面值1元，市价5元。现决定发放10%的股票股利，结果如下表所示 （单位：万元）临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学
50、院院73项目项目发放股票股利前发放股票股利前发放股票股利后发放股票股利后股本20002200资本公积7501550盈余公积16801680未分配利润32002200合计76307630答案答案临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院74l公司发放10%的股票股利，所需资金量2000*10%*5=1000万元。这部分资金实际并没有支出，而是相当于将留存收益中的未分配利润和盈余公积金转成了资本金。l其中：股本：按面值转（=2000*10%*1=200）资本公积：溢价（=2000*10%*4=800）临临 沂沂 大大 学学 物物 流流 学学 院院75经济后果：经济后果：1.1.股东财富未变（不