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1、债券新产品简介近年债券市场发展特点债市容量快速扩充 最近3年债券发行量增速均超过40%，2014年非金融企业债务融资工具共计发行4.1万亿债券品种的多元化 在传统的企业债、公司债、短融、中票、PPN的基础上，新产品密集推出，面向的发债融资主体进一步扩大监管机构主动性提升 非上市公司公司债的成功进一步带动交易商协会和发改委改进审批监管流程2几类债券新产品比较适用发行人适用发行人信用资质信用资质发行成本发行成本监管机构监管机构特殊优势特殊优势非上市公司债非上市公司债各类非上市公司AA/AA-较低证监会、交易所适用范围广、流程便捷、成本低永续债永续债高负债企业（大型国企为主）基本为AA以上较高发改委
2、/交易商协会增加权益项目收益债项目收益债公益性行业为主无特定要求不定发改委/交易商协会政策鼓励发改委专项债发改委专项债战略性新兴产业一般AA以上不定发改委发行条件放宽、审批加快供应链债券供应链债券产业链核心企业一般AA以上不定交易商协会利差收益并购重组债并购重组债有并购需求的企业无特定要求不定证监会/发改委/交易商协会筹集并购资金可交换公司债可交换公司债持有上市公司股权无特定要求较低证监会成本较低、溢价减持私募债（地方私募债（地方交易所）交易所）各类非上市中小企业无特定要求较高交易所发行门槛较低3永续债项目收益债非上市公司债供应链债券并购重组债可交换债券私募债4非上市公司债证监会；公司债券发行
3、与交易管理办法正式稿（2015.01.16）、公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则发行方式：公募、私募并行2015年3月起筹备项目密集，涉及房地产、冶金、贸易、纺织、建筑等多个行业，最近4个月交易所备案企业超过300家，拟募集资金超过8000亿，发行成功超过2000亿。5永续债概况2014年下半年以来发行渐热2013、2014、2015年分别发行2支、31支、23支发行人大多为高负债率的大型国企行业上以能源、建筑、重化工业为主，多从事周期长、资金回报慢的基础项目投资发行人信用水平普遍较高6AAAAA+AA05101520253035403762AAA平均发行利率：5.96%AA+平均发行利
4、率：7.28%AA平均发行利率：7.53%发行期限：5+N、3+N特殊条款：延期+赎回7国际经验：4%8%AA级企业概况：级企业概况：8企业名称企业名称发行时主发行时主体级别体级别发行期发行期限限发行利发行利率率主要经营业务主要经营业务企业性质企业性质20142014年末总资年末总资产产20142014年营业收年营业收入入富通集团有限公司AA3+N7.95%公司主要从事光通信和金属导线等产品的生产和销售等业务，市场份额位居行业前列。民企157亿15亿中国吉林森林工业集团有限责任公司AA3+N7.10%我国四大森工集团之一，是我国重要的商品材生产基地，主要负责森林资源经营和林木深加工。国企310
5、亿88亿9永续债信用风险特殊性永续债 混合资本 本质：股权？债权？永续债记账方式：可计入“权益”“其他权益工具”偿付顺序靠后一般情况下信用风险水平较一般债券高：较无担保债券低12个级别含权：赎回权、票息递升Debt or Equity我国永续债常见发行条款赎回权：赎回权：发行人有权按面值加应付利息赎回债券约定偿付顺序：约定偿付顺序：本期债券本级和利息在破产清算时的清偿顺序等同于发行人所有其他待偿还债务融资工具利率确定方式：利率确定方式：固定利率计息、浮动利率计息票息递升：票息递升：如果发行人不行驶赎回权，则从第N个计息年度开始票面利率调整为档期基准利率加上初始利差再加N个基点递延支付利息：递延
6、支付利息：除非发生强制付息事件，本期债券的每个付息日，发行人可自行选择当期利息推迟至下一个付息日支付强制付息事件：强制付息事件：减少注册资本；向普通股股东分红利息递延下的限制事项利息递延下的限制事项10评级重要条款约定偿付顺序约定偿付顺序 等同于所有其他待偿还债务融资工具 债权属性债权属性未明确偿付顺序未明确偿付顺序 中间地带 结合其他条款结合其他条款票息递升票息递升 递升幅度 递升幅度越大 赎回可能性越大 等同于等同于N N年期的债券年期的债券 国际经验 100Bps 我国发行情况 平均 300Bps 最高 中国冶金科工集团有限公司 500Bps 最低 北京市基础设施投资有限公司 100Bp
7、s递延支付利息递延支付利息 可递延可累计 偏债权属性偏债权属性11永续债的产品优势和潜在发行人对于发行人改善资本结构，降低负债率锁定长期资金，减轻兑付压力对于投资人收益率相对较高信用风险相对较低潜在发行人主要是信用评级较高、资产负债率较高的大型国企1213证券简称证券简称发行人中文名称发行人中文名称主体评级主体评级资产负债率资产负债率%起息日期起息日期票面利率票面利率(发发行时行时)15中信建中信建投证券股份有限公司AAA80.48712015-01-166.000015中铁股MTN001中国中铁股份有限公司AAA84.59092015-01-235.650015中兴通讯MTN001中兴通讯股
8、份有限公司AAA76.39312015-01-275.810015森工集MTN001中国吉林森林工业集团有限责任公司AA83.63272015-02-047.100015中兴通讯MTN002中兴通讯股份有限公司AAA76.39312015-02-065.690015潞安MTN001山西潞安矿业(集团)有限责任公司AAA79.69862015-02-126.400015川铁投MTN001四川省铁路产业投资集团有限责任公司AA+69.97082015-03-066.180015淮南矿MTN001淮南矿业(集团)有限责任公司AAA79.60032015-03-106.940015首钢MTN001首钢
9、总公司AAA72.80292015-03-126.300015豫投资MTN001河南投资集团有限公司AAA74.89912015-03-175.880015招金MTN001招金矿业股份有限公司AA+58.88102015-03-195.900015中信投中信建投证券股份有限公司AAA80.48712015-03-195.800015悦达MTN001江苏悦达集团有限公司AA+69.76862015-03-206.000015豫煤化MTN001河南能源化工集团有限公司AAA79.53992015-03-277.000015兖矿MTN001兖矿集团有限公司AAA74.97242015-03-276.
10、300015豫煤化MTN002河南能源化工集团有限公司AAA79.53992015-03-307.000015川铁投MTN002四川省铁路产业投资集团有限责任公司AA+69.97082015-03-306.400015天业MTN001新疆天业(集团)有限公司AA+69.93262015-03-316.800015中电投MTN001中国电力投资集团公司AAA84.48032015-04-015.750015海亮MTN001海亮集团有限公司AA+64.32742015-04-036.500015渝化医MTN001重庆化医控股(集团)公司AA+79.37952015-04-036.450015中色M
11、TN001(品种一)中国有色矿业集团有限公司AAA77.43722015-04-1015中色MTN001(品种二)中国有色矿业集团有限公司AAA77.43722015-04-10目录1.项目收益债券简介2.项目收益债券产品特点3.项目收益债券评级方法4.项目收益债券发展前景二、项目收益债二、项目收益债项目收益债券是指募集资金用于特定项目（一般是市政公益类项目）建设，并以该项目未来产生的收益作为债券本息偿还来源的特殊债券。项目收益债的原型是美国的收益债券（Revenue Bonds），属于市政债（Municipal Bonds）的一种类型。中美市政类债券比较中美市政类债券比较美国美国中国中国品种
12、品种General ObligationRevenue Bonds地方政府债城投债项目收益债发行人发行人地方政府或可使用税收的机构有项目收益权的政府机构或下属组织地方政府投融资平台有市政项目收益权的企业发行目的发行目的弥补财政开支项目建设投资弥补财政开支地方基建项目项目建设投资偿债来源偿债来源税收项目收益财政收入经营收入、财政支持项目收益发改委、交易商协会的政策表述：发改委、交易商协会的政策表述：发改委多年来一直试图推动项目收益债券的发展，国发【2013】5、发改办财金【2013】957、1720等多份文件均提及项目收益债，【2014】0147文后，作为债券品种开始真正推向市场，2月17日发布
13、的指导意见提出未来要“扩大项目收益债”规模交易商协会于2014年6月推出项目收益票据业务指引行业：“包括但不限于市政、交通、公用事业、教育、医疗等与城镇化建设相关的、能产生持续稳定经营性现金流的项目”；偿债方式：“不应存在任何直接、间接形式的地方政府担保”；发行方式：“可通过成立项目公司等方式”、“公开发行或非公开定向发行”；期限：“可涵盖项目建设、运营与收益整个生命周期”债券名称债券类型债券级别发行时间发行利率同月同级别5年期中票平均利率14郑州地坤PRN（私募）AAA2014.77.5%/8.2%5.71%14穗热电项目收益债（公募）AA2014.116.38%5.72%14泰州医药PRN
14、（私募）A+2014.128.5%8.5%（AA-中票）项目收益债已发行情况项目主要提供基础性服务，下游需求稳定，经营活动对经济周期波动等因素不敏感，抗风险能力很强；项目所在行业通常处于政府严格的监管体制中，与国家、地方的政策规划联系紧密，市场壁垒较高，业务通常具备区域垄断性；项目投资规模较大，定价、产量和质量等受政策影响较大，缺乏自主灵活性，盈利水平偏低，投资回报期较长；项目持续使用时间较长，由于技术进步、市场竞争等原因形成的可替代性较低。项目收益债主要投向市政公益性行业，并具有如下特征：项目收益债主要投向市政公益性行业，并具有如下特征：目前的政策表述并未严格限定行业，项目收益债（票据）从功
15、能上是为了更好地解决公目前的政策表述并未严格限定行业，项目收益债（票据）从功能上是为了更好地解决公共融资问题，因此，项目收益债券仍将主要针对公益性行业，现阶段主要针对地方国企，共融资问题，因此，项目收益债券仍将主要针对公益性行业，现阶段主要针对地方国企，随着随着PPPPPP模式的推进，社会资本将逐渐参与其中。模式的推进，社会资本将逐渐参与其中。项项目收益目收益债债券可能涉及的券可能涉及的项项目目类类型及行型及行业业特征特征项项目行目行业类业类型型偿还偿还来源来源市市场场壁壁垒垒需求需求稳稳定性定性现现金流金流质质量量市政类项目供水水费高高高污水处理污水处理费高高高垃圾处理垃圾处理费高高高燃气燃
16、气费高高高城市发电售电高高高公交车票高高一般其他市政项目-交通类项目收费路桥通行费高高高铁路运费高高一般机场机场运营高一般一般港口港口运营高一般一般住房类项目棚户区改造土地出让、房屋租售高一般一般保障房房屋租售一般一般一般其他项目医疗、教育、养老等公益性项目项目经营一般一般一般其他公益性较弱的项目项目经营低低低项目收益债产品特点（4）债券结构和条款1）债券募集资金按计划专门用于募投项目建设；2）项目现金流入的定期归集及专门用于债券偿还。项项目收益目收益债债券与我国券与我国现现有有长长期期债债券的券的对对比比债债券券类类型型发发行人行人类类型（行型（行业业）偿还偿还来源来源监监管机构管机构发发行
17、方式行方式企业债非金融企业（以平台公司为主）企业自有资金发改委核准制中期票据非金融企业（各种类型）企业自有资金交易商协会注册制项目收益债非金融企业（市政公益类项目）项目经营收益发改委核准制项目收益票据非金融企业（市政公益类项目）项目经营收益交易商协会注册制项目收益债的标的项目与资产证券化的部分基础资产类型有所重叠，截至目前，公用事业类资产证券化产品已发行超过110支，约占总数的1/5项目收益债与资产证券化结构上有类似之处，如均不依赖主体信用资产证券化的实质是打包出售具有稳定未来现金流的资产以换取流动性（现金），信用质量取决于历史形成的基础资产质量；项目收益债的实质是以项目的未来信用换取建设资金
18、，信用质量取决于项目特定类型及稳定市场空间构成的整体安全性。项目收益债项目收益债资产证券化资产证券化融资目的解决特定项目资金需求无特定目的融资轮次第一轮融资第二轮融资项目类型限于公益性项目类型较广泛项目状态必须为未建成项目必须为已运营项目项目收益债的未来发展（2）潜在发行人市政公益性行业；1 市政公用类（水务、环保、燃气、城市发电等）2、交通类（高速公路、收费路桥、铁路、机场、港口等）3、住房类平台（棚户区改造、保障房）4、其他潜在行业（医疗、教育、养老、会展等）5、传统平台公司有在拟建项目，项目符合国家和地方规划、能产生可预期的稳定收入；现阶段以地方国有企业及单独设立的项目公司为主，未来有可
19、能扩展至符合条件的民营资本。四、供应链融资 供应链融资是把供应链上的核心企业及其相关的上下游配套企业作为一个整体，根据供应链中企业的交易关系和行业特点制定基于货权及现金流控制的整体金融解决方案的一种融资模式。发债主体及偿债主体：XX公司 品种：短期融资券/中期票据/其他 发行期限：结合品种 募集资金用途：以直贷、票据贴现等合法合规方式贷给处于发行人供应链上下游的企业发行方案设计 运作模式 设立募集资金账户并委托下属财务公司或外部商业银行设立专项资金管理账户对所募集资金进行托管。由受托方向上下游供应链涉及的经销商提供贷款或向供应商进行票据贴现。相关的利率、费率、期限等由受托方与相关方协商确定，期
20、限原则上应不超过债券到期期限。A、经销商买方信贷B、供应商票据贴现 用款企业准入标准（由发行人做具体筛选）A、依法从事生产和经营活动的法人和其他组织B、经营管理正常，资信状况良好，并具有支付产业链融资的可靠资金来源C、与发行人或其子公司存在真实合法的交易背景D、无逾期贷款、欠息等不良信用记录，无未决重大诉讼事项或其他被政府机关、监管机构严重谴责的事项E、其他 监管与偿债保护机制 发行人与主承销商、资金受托方签订资金监管协议，由受托方在开户行开立独立账户封闭管理募集资金。企业：相关子公司“担保函”、“推荐函”、“垫付”主承销商：“事中核查监管”、“现场调研”发行方案设计发行方案设计 供应链融资的
21、回收 供应链还款后的资金，在短期融资券到期前，由发行人根据运营情况合规使用，但优先用于供应链融资。优势与风险 补充营运资金，获取利差收益 通过为上下游企业提供流动性实现正反馈，夯实产 业链优势 承担二次信用评级的功能，要求发行人了解上下游 客户，且具有较高的风险评估能力 资金闲置或垫付，期限匹配能力评级相关 发债主体信用级别限制：无规定，参考对应债券品种的要求。但考虑到示范性以及额度互占等情况，建议不低于AA。发债主体额度限制：沿用原有的40%、80%规定。评级相关 行业及企业推荐：可考虑的行业有设备制造、家电、汽车、食品加工等。发债主体处于产业链中心位置，规模大、信用资质好，存在大量的依附其
22、生存的中小企业供应商，这些企业规模小、缺乏优势资源，优势主体通过整个供应链体现。还可以考虑大型零售企业，可以对其上游供货商的融资。已有较为成熟运营的财务公司最好，可节约成本。33五、并购重组债一、国内并购债券概况一、国内并购债券概况1.1.国内并购债券监管格局及监管政策国内并购债券监管格局及监管政策央行（交易商协会）央行（交易商协会）2010年4月，交易商协会公开表示，下一步将继续大力推动制度创新和产品创新，研究推出债务融资工具私募发行方式，创新资产支持票据、并购债等高收益类高收益类债务融资工具。2010年6月，国务院常务会议。主题之一便是“研究部署促进企业兼并重组”，并明确提出“充分发挥资本
23、市场推动企业重组的作用”。发改委发改委/国务院国务院2013年中央经济工作会议指出，要大力调整产业结构，坚定不移化解产能过剩，以并购重组为主要手段。2014年3月，国务院印发关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见，明确提出“发挥资本市场作用。证监会证监会2014年7月，证监会发布上市公司重大资产重组管理办法，除借壳上市、发行股份外，上市公司重大资产重组不再需要经过证监会的行政许可。2014年8月，证监会公布推动资本市场发展十条措施，明确提出要“推动并购重组债券”。2014年11月，上海证券交易所、深圳证券交易所以及中国证券业协会发布了并购重组私募债券试点办法。4.4.并购债券推行的优势与难点
24、并购债券推行的优势与难点国内并购重组热情较高，为并购债券发行提供了较大机遇。通过发行并购债券，企业可以实现经营规模的迅速扩张。同时，也为企业快速进入其他经营领域，实现多元化经营提供了捷径。国内兼并重组热情较高，通过并购债国内兼并重组热情较高，通过并购债券发行可以实现经营规模的快速扩张券发行可以实现经营规模的快速扩张国家产业政策支持大企业兼并联合，出台了税收优惠政策支持企业兼并重组。符合国家产业结构调整的政策，享受符合国家产业结构调整的政策，享受政策红利政策红利并购项目投资周期较长，目前市场上发行的并购债券发展期限为3、5、7、10年，与并购周期有较高匹配度，能够满足企业的并购重组需求。发债期限
25、与并购周期匹配度较高发债期限与并购周期匹配度较高并购债券各项监管政策尚不完善，缺乏指导性的注册发行准则。监管政策尚不完善监管政策尚不完善目前发行出的并购债券条款设计各不相同，尚未形成标准。短时间内并购债券的条款设计仍将在摸索中前行，不完善的条款设计在未来出现突发事件时会暴露较大风险。条款设计需继续推进条款设计需继续推进并购事项的不确定性较大，很可能出现并购进度放缓、并购暂停甚至并购终止情况，并购债券整体风险较一般债券更高。并购整合难度较大，并购事项存在较并购整合难度较大，并购事项存在较大不确定性大不确定性并购事项信息非公开性和债券信息披露原则存在一定矛盾性。并购事项信息非公开性与信息披露的矛盾
26、性优势难点序序号号公司名称公司名称企业企业性质性质级别级别债券简称债券简称利率利率（%）金额金额（亿元）亿元）发行期限发行期限1天瑞集团水泥有限公司民营AA+/AA+13天瑞水泥债7.1020.002013/02/042021/02/042湖南黄金集团有限责任公司国企AA13湘黄金PPN0015.851.482013/05/202016/05/203天瑞集团股份有限公司民营AA/AA+14天瑞集团债028.5010.002014/06/252024/06/254天瑞集团股份有限公司民营AA/AA+14天瑞集团债037.1315.002014/10/162021/10/165招商局集团有限公司国
27、企AAA/AAA14招商局MTN0024.6039.602014/11/182019/11/186中国核工业建设集团公司国企AAA/AAA14中核建MTN0025.353.002014/12/232019/12/237天瑞集团股份有限公司民营AA/AA+15天瑞集团债017.0015.002015/01/152021/01/158昆明市高速公路建设开发股份有限公司国企AA14昆高017.5014.002015/01/202020/01/209昆明产业开发投资有限责任公司国企AA+15昆产投7.988.002015/01/292018/01/2910天瑞集团股份有限公司民营AA/AA+15天瑞集
28、团债026.8910.002015/02/062021/02/061.1.发行案例解析发行案例解析4.发行建议发行建议客户选择政策重点支持兼并重组行业：钢铁、汽车、水泥、电解铝、机械制造、电子信息、医药；此外企业小而分散、社会专业化水平低、资源配置效率不高：电缆、煤炭、化肥。条款设置考虑设计保护投资者利益的特别条款，例如限制收购人过度举债、以发债的先后顺序确定偿债的优先级别、设立提前偿还机制等。适当增信第三方担保、抵押担保（土地使用权、应收账款、采矿权、房屋所有权、股权等）、质押担保、流动性支持等。信息披露由于并购的主要风险在于并购完成之后的整合风险，如果整合事件对公司产生负面影响，则可能会影
29、响并购主体的偿债能力，对并购债券产生不利影响，因此对并购债券的持续跟踪显得尤为重要。3820082008年年1010月月1919日日:我国可交换债券的第一个法律规范文件诞生-上市公司股东发行可交换公司债券试行规定。（推出背景：缓解因股权分置改革而产生的大小非解禁对市场造成的冲击）20092009年年7 7月月：健康元药业股份有限公司计划以丽珠集团股票作为可交换的股票发行可交换债。由于市场对股票质押有效性存在疑虑及资本市场较为低迷，健康元可交换债最终未能发行成功。20132013年年5 5月：月：深交所发布关于中小企业可交换私募债券试点业务有关事项的通知。20132013年年1010月月：我国第
30、一支中小企业私募可交换债券“13福星债”在深交所发行成功。20132013年年1111月月：证监会明确提出修订上市公司股东发行可交换公司债券试行规定。20142014年年6 6月和月和8 8月月：上交所和深交所分别公布各自交易所的可交换公司债券业务实施细则，对核准机构、发行人信息披露、债券发行期限、发行规模、换股、赎回和回售等条款进行了约定。20142014年年1212月月1010日日：我国第一单公开可交换公司债正式发出，宝钢集团使用其持有的新华保险部分A股股票作为标的，公开发行了三年期40亿元可交换公司债。“14宝钢EB”上市首日大幅高开并快速上涨，并触发了上交所的熔断机制，首日涨幅达到18
31、.25%，受到了市场投资者的热捧。六、可交换公司债债Page 4 我国可交换债发行现状我国可交换债发行现状发债公司发债公司 债券简称债券简称债券种类债券种类发债主体与发债主体与标的股票关系标的股票关系发行年限发行年限（年）（年）票面利率票面利率（%）发行总额发行总额（亿元）（亿元）初始换股价初始换股价（元（元/股）股）主体级别主体级别债项级别债项级别宝钢集团 14宝钢EB 可交换公司债三股东持股比例15.11%31.5040.00 43.28 AAAAAA福星生物13福星债（已到期）中小企业私募可交换公司债三股东持股比例9.12%16.702.57 25.65-AA海宁市资产经营公司14海宁债
32、中小企业私募可交换公司债大股东持股比例37.94%27.303.60 18.00-AA+歌尔集团 14歌尔债中小企业私募可交换公司债大股东持股比例28.16%32.5012.00 28.70-沪美电池 14沪美债中小企业私募可交换公司债大股东持股比例39.71%19.002.00 28.26-卡森实业 14卡森01中小企业私募可交换公司债四股东持股比例2.32%27.502.16 18.00-AA美大集团 15美大债中小企业私募可交换公司债大股东持股比例67.50%25.004.50 24.88-光韵达15光韵达中小企业私募可交换公司债大股东持股比例41.73%19.002.48 22.50-
33、可交换债前景可交换债前景Page 6 是落实是落实金融支持经济结构调整和转型升级决策部署的具体措施，也是发展多层次资本市场的改金融支持经济结构调整和转型升级决策部署的具体措施，也是发展多层次资本市场的改革举措，可以有效优化金融资源配置、盘活存量资产，更好支持实体经济革举措，可以有效优化金融资源配置、盘活存量资产，更好支持实体经济发展发展可以实现溢价减持，同时避免二级市场集中减持造成的股价波动有利于发挥国有企业的债券发行和评级优势，盘活国有股权类资产发行利率较低，降低了融资成本涉及发行方和标的公司两个主体，分散了投资风险赎回条款保护了发行人利益，回售条款保护了投资人利益，有助于实现双方共赢不会产生股权稀释