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1、二、资本结构的意义1.合理安排企业的债务资本比例可以降低企业的加权平均资本成本。原因：利息费用是在所得税之前扣除，而股利是在所得税之后支付。举例：营业收入1000营业成本500管理费用+销售费用100财务费用100如果财务费用是在税前扣除则：净利润=（1000-500-100-100）（1-25%）=（1000-500-100）（1-25%）-10025%如果财务费用是在税后扣除则：净利润=（1000-500-100）（1-25%）-100因此财务费用具有利息抵税的作用。第1页/共100页2.合理安排债务资本比例可以获得财务杠杆效应（用别人的钱给自己赚钱）。3.合理安排债务资本比例可以增加公司
2、的价值。WACC是企业的加权平均资本成本率，是企业使用资金的成本（企业使用股权资金要给股东支付股利，使用债务资金要给债权人支付利息），企业的资本成本从资金提供者角度来看是资金提供者的收益。因此企业的资本成本率也是资金提供者的收益率。折现率使用市场利率或投资人要求的必要报酬率。第2页/共100页三、资本结构的理论观点企业价值无关论：这种观点认为，在公司的资本结构中，债务资本的多寡，比例的高低，与公司的价值没有关系。解释：这种观点认为，公司的债务资本成本率是固定的，但是股权资本成本率是变动的，公司的债务资本越多，公司的财务风险就越高，股权资本成本率就越高；反之，公司的债务资本越少，公司的财务风险就
3、越小，股权资本成本率就越低。经过加权平均计算后，公司的综合资本成本率是一个不变的常数，因此资本结构与公司的价值无关。第3页/共100页图示KbKwKs资本成本率财务杠杆 B/S公司价值财务杠杆 B/S公司价值V第4页/共100页企业价值有关论：这种观点认为，在公司的资本结构中，债务资本的比例越大，公司的综合资本成本率就越低，从而公司的价值就越高。解释：这种观点假设债务资本成本率与股权资本成本率都是固定，而债务资本成本率一般低于股权资本成本率。因此，公司的债务资本越多，债务资本的比例越高，综合资本成本率就越低，从而公司的价值就越大。第5页/共100页图示KbKwKs资本成本率财务杠杆 B/S公司
4、价值财务杠杆 B/S公司价值V第6页/共100页折中观点：折中观点认为，增加债务资本对提高公司价值是有利的，但是债务资本的规模必须适度，如果公司的债务负担过度，综合资本成本率就会升高，就会降低企业的价值。第7页/共100页第二节资本成本的测算一、资本成本的概念一、资本成本的概念1.1.资本成本的含义资本成本的含义资本成本是企业筹集和使用资本而承付的代价。资本成本是企业筹集和使用资本而承付的代价。2.2.资本成本的内容资本成本的内容包括用资费用和筹资费用两部分。包括用资费用和筹资费用两部分。用资属于经常性支出如：股利、用资属于经常性支出如：股利、利息等；而筹资费用多属于一次性如手续费、佣金和发行
5、费等。利息等；而筹资费用多属于一次性如手续费、佣金和发行费等。3.3.资本成本的属性资本成本的属性资本成本不同于一般商品成本可以直接计算出来，企业使用资本资本成本不同于一般商品成本可以直接计算出来，企业使用资本的成本恰恰是资本提供者要求的必要报酬率。因此企业资本成本的成本恰恰是资本提供者要求的必要报酬率。因此企业资本成本仅是一种近似的估计。仅是一种近似的估计。4.4.资本成本率的种类资本成本率的种类包括个别资本成本率、综合资本成本率。包括个别资本成本率、综合资本成本率。a.a.个个别资本成本率：股权资本成本率和债务资本成本率。别资本成本率：股权资本成本率和债务资本成本率。b.b.综合资本成本率
6、：也称企业的加权平均资本成本率，记为综合资本成本率：也称企业的加权平均资本成本率，记为WACCWACC。第8页/共100页5.资本成本的作用（1）资本成本是选择筹资方式，进行资本结构决策的依据。个别资本成本率是选择筹资方式的依据；综合资本成本率是进行资本结构决策的依据。（2）资本成本是评价投资项目，比较投资方案和进行投资决策的依据。（3）资本成本可以作为评价企业经营业绩的标准。第9页/共100页二、个别资本成本的计算 个个别别资资本本成成本本的的表表示示方方法法有有两两种种，即即绝绝对对数数表表示示方方法法和和相相对对数数表表示示方方法法。绝绝对对数数表表示示方方法法是是指指为为筹筹集集和和使
7、使用用资资本本到到底底发发生生了了多多少少费费用用。相相对对数数表表示示方方法法则则是是通通过过资资本本成成本本率率指指标标表表示的。示的。资资本本成成本本一一般般用用相相对对数数资资本本成成本本率率来来表表示示，它它指指资资金金的的使使用用费费用用占占筹筹资资净净额额（筹筹资资总总额额-筹筹资资费费用用）的的比比率率。通通用用计计算算公式为：公式为：资本成本率资本成本率 =资本用资成本资本用资成本/（筹资总额（筹资总额-资本筹资成本）资本筹资成本）=资本用资成本率资本用资成本率/（1-1-资本筹资成本率）资本筹资成本率）资本用资成本率资本用资成本率+资本筹资成本率资本筹资成本率 用资费用（利
8、息或股利）用资费用（利息或股利）或或 筹资总额筹资总额 (1(1筹资费用率筹资费用率)实际用资费用（利息或股利）实际用资费用（利息或股利）或或 实际可以使用的本金实际可以使用的本金第10页/共100页个别资本成本率的测算原理基本公式式中，式中，K K表示资本成本率，以百分率表示；表示资本成本率，以百分率表示；D D表示用资费表示用资费用额；用额；P P表示筹资总额；表示筹资总额；f f表示筹资费用额；表示筹资费用额；F F表示筹资表示筹资费用率，即筹资费用额与筹资额的比率。费用率，即筹资费用额与筹资额的比率。注意：凡是一次性的支出应该在分母中减去，余额代表注意：凡是一次性的支出应该在分母中减去
9、，余额代表实际筹集到手的资金（本金）。而经常性的利息等都出实际筹集到手的资金（本金）。而经常性的利息等都出现在分子里。现在分子里。第11页/共100页三、债务资本成本率的测算1.长期借款资本成本率的测算公式1K Kl l表示长期借款资本成本率；表示长期借款资本成本率；I I表示长期借款年利息额；表示长期借款年利息额；L L表示长期表示长期借款筹资总额；借款筹资总额；F F表示长期借款筹资费用融资率，即借款手续费率；表示长期借款筹资费用融资率，即借款手续费率；T T表示所得税税率。表示所得税税率。第12页/共100页其中，其中，K Kl l表示长期借款资本成本率，表示长期借款资本成本率，R Rl
10、 l表示表示借款利息率借款利息率。公式1相对于发行债券和发行股票筹资而言，企业借款的筹资费用很少，可以忽略不计。长期借款的资本成本率的计算公式就可以简化：第13页/共100页例6-1：ABC公司欲从银行取得一笔长期借款1000万元，手续费1%，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。公司所得税税率为25%。这笔借款的资本成本率为：例6-2：根据例6-1资料但不考虑借款手续费，则这笔借款的资本成本率为：第14页/共100页1.长期借款资本成本率的测算注意注意1：在借款合同附加补偿性余额条款的情况下，企业实际可使用的借款在借款合同附加补偿性余额条款的情况下，企业实际可使用的借款筹资额应扣
11、除补偿性余额，这时借款的实际利息率和资本成本率将筹资额应扣除补偿性余额，这时借款的实际利息率和资本成本率将会上升。会上升。例6-3：ABC公司欲借款1000万元，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。银行要求补偿性余额20%。公司所得税税率为25%。这笔借款的资本成本率为：第15页/共100页注意注意2：在借款期限内，如果一年的结息次数超过一次在借款期限内，如果一年的结息次数超过一次时，借款实际利息率也会高于名义利率，从而时，借款实际利息率也会高于名义利率，从而资本成本率上升。这时，不考虑借款手续费，资本成本率上升。这时，不考虑借款手续费，借款资本成本率的测算公式为：借款资本成本率
12、的测算公式为：式中，M表示一年内借款结息次数。第16页/共100页例6-4：ABC公司借款1000万元，年利率5%，期限3年，每季结息一次，到期一次还本。公司所得税税率为25%。这笔借款的资本成本率为：第17页/共100页2.长期债券资本成本率的测算长期债券可以溢价、折价、平价发行，长期债券可以溢价、折价、平价发行，但用资成本（利息）只但用资成本（利息）只能按面值和票面利率计算，能按面值和票面利率计算，在不考虑资金时间价值情况下，一在不考虑资金时间价值情况下，一次还本、分期付息的债券资本成本率计算如下：次还本、分期付息的债券资本成本率计算如下：债券资本成本债券资本成本 债券年利息债券年利息（1
13、 1所得税税率）所得税税率）债券筹资总额债券筹资总额（1 1债券筹资费用率）债券筹资费用率）债券利息债券面值债券利息债券面值债券利息率债券利息率式中，式中，K Kb b表示债券资本成本率；表示债券资本成本率；B B表示债券筹资额，按发行价表示债券筹资额，按发行价格确定；格确定；F Fb b表示债券筹资费用率。表示债券筹资费用率。第18页/共100页例6-5：ABC 公司拟等价发行面值1000元，期限5年，票面利率8%的债券，每年结息一次；发行费用为发行价格的5%；公司所得税税率为25%。则该批债券的资本成本率为：在上例中的债券系以等价发行，如果按溢价100元发行，则其资本成本率为：如果按折价5
14、0元发行，则其资本成本率为：第19页/共100页在考虑资金的时间价值时，公司债券的税前资本成本率也就是债券持有人的投资必要报酬率，再乘以（1-T）折算为税后的资本成本率。第一步：先测算债券税前的资本成本率，测算公式为：第二步：测算债券税后的资本成本率，测算公式为：式中P0 表示筹资净额，I表示债券年利息额，M表示债券面值，Rb表示债券投资的必要报酬率，即债券税前的资本成本率。第20页/共100页A公司准备以溢价76元发行面额1000元，票面利率10%，期限5年的债券一批，每年结息一次。平均每张债券的发行费用为16元。公司所得税税率为25%。求该债券的资本成本率？不考虑资金时间价值的计算方法：第
15、21页/共100页考虑资金时间价值的计算方法：处理方法：试误法+内插法第22页/共100页列等比例方程式：第23页/共100页四、权益资本成本率的测算1.普通股资本成本率的测算方法一：股利折现模型式中，式中，P Pc c表示普通股筹资净额，即发行价格扣除发行费用；表示普通股筹资净额，即发行价格扣除发行费用；D Dt t表示普通股第表示普通股第t t年的股利；年的股利；K Kc c表示普通股投资必要报酬率，即普通股资本成本率。表示普通股投资必要报酬率，即普通股资本成本率。第24页/共100页如果公司实行固定股利政策，即每年分派现金股利如果公司实行固定股利政策，即每年分派现金股利D D元，则资本成
16、本率可按公式测算：元，则资本成本率可按公式测算：第25页/共100页如果公司实行固定增长股利的政策，股利固定增长率为如果公司实行固定增长股利的政策，股利固定增长率为g g，则资本成本率的计算公式为：，则资本成本率的计算公式为：第26页/共100页例6-7：ABC公司拟发行一批普通股，发行价格12元/股，每股发行费用1元，预定每年分派现金股利每股1.2元。其资本成本率测算为：例6-8：XYZ公司准备增发普通股，每股的发行价格15元，发行费用1.5元，预定第一年分派现金股利每股1.5元，以后每年股利增长4%。其资本成本率测算为：第27页/共100页1.普通股资本成本率的测算方法二：资本资产定价模型
17、方法二：资本资产定价模型普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加上风险报酬率。普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加上风险报酬率。式中，式中，R Rf f表示无风险报酬率；表示无风险报酬率；R Rm m表示市场报酬率；表示市场报酬率；i i表示第表示第i i种股票的贝塔系数。种股票的贝塔系数。例例6-96-9：已知某股票的：已知某股票的值为值为1.51.5，市场报酬率为，市场报酬率为10%10%，无风险报酬率为，无风险报酬率为6%6%。该股票的资本成本率测算为：。该股票的资本成本率测算为：第28页/共100页2.优先股资本成本率的测算公式式中，Kp表示优先股资本成本率；Dp表示优先股每股年股
18、利；Pp表示优先股筹资净额，即发行价格扣除发行费用。例6-11：ABC公司准备发行一批优先股，每股发行价格5元，发行费用0.2元，预计年股利0.5元。其资本成本率测算如下：第29页/共100页例：中兴公司发行面值例：中兴公司发行面值1212元的优先股，筹资费率为元的优先股，筹资费率为4 4，年股息率为，年股息率为1010，优先股，优先股按面值发行，则优先股的资本成本为：按面值发行，则优先股的资本成本为：Kp=Dp/Po(1-f)12*10/12*(1-4%)=10.42%PoPo（优先股发行价格）；（优先股发行价格）；Kp(Kp(优先股资本成本）；优先股资本成本）；DpDp（优先股年股利）；（
19、优先股年股利）；f f（筹资费用率）（筹资费用率）第30页/共100页如果公司发行优先股是折价或溢价发行，则分母如果公司发行优先股是折价或溢价发行，则分母部分应做出相应的调整部分应做出相应的调整例如，某公司发行每股面值例如，某公司发行每股面值100100元的优先股，按元的优先股，按面值溢价面值溢价1010发行，其取得成本为每股发行，其取得成本为每股3 3元，股元，股息率为息率为10%10%，则该优先股的资本成本率为：，则该优先股的资本成本率为：K=10010%/K=10010%/（100110100110-3-3）=9.35%=9.35%第31页/共100页1.1.公司现有优先股：面值公司现有
20、优先股：面值100100元，股息率元，股息率10%10%，每季付息的永，每季付息的永久性优先股。其当前市价久性优先股。其当前市价116.79116.79元。如果新发行优先股，需元。如果新发行优先股，需要承担每股要承担每股2 2元的发行成本。元的发行成本。2.2.公司现有普通股：当前市价公司现有普通股：当前市价5050元，最近一次支付的股利为元，最近一次支付的股利为4.194.19元元/股，预期股利的永续增长率为股，预期股利的永续增长率为5%5%，该股票的贝他系数，该股票的贝他系数为为1.21.2。资本市场：国债收益率为。资本市场：国债收益率为7%7%；市场平均风险溢价估计；市场平均风险溢价估计
21、为为6%6%。计算普通股资本成本：用资本资产定价模型和股利增长。计算普通股资本成本：用资本资产定价模型和股利增长模型两种方法估计，以两者的平均值作为普通股资本成本模型两种方法估计，以两者的平均值作为普通股资本成本第32页/共100页3.保留盈余资本成本率的测算保留盈余即企业的留存收益=盈余公积+未分配利润举例：企业当年净利润100万元提取法定盈余公积10万元。分配股利30万元。未分配利润60万元则留存收益=10+60=70万元企业净利润股东分配100投资70第33页/共100页留存收益资本成本率体现为股东追加投资所要求的报酬率，其计算方法留存收益资本成本率体现为股东追加投资所要求的报酬率，其计
22、算方法与普通股相似，只是留存收益没有筹资费用。与普通股相似，只是留存收益没有筹资费用。例：例：安庆公司普通股每股市价为安庆公司普通股每股市价为1616元，预计第一年年末每股收益为元，预计第一年年末每股收益为2 2元，元，每股发放每股发放1 1元股利，股利年增长率为元股利，股利年增长率为5 5，则留存收益资本成本为：，则留存收益资本成本为：Kr=1/16+5%=11.25%Kr=1/16+5%=11.25%第34页/共100页五、综合资本成本率的测算1.综合资本成本率的决定因素个别资本成本率、各种长期资本比例2.公式：3.综合资本成本率中资本价值基础的选择账面价值基础市场价值基础目标价值基础（L
23、：20%，B：20%，C：30%，P：15%，R：15%）第35页/共100页第三节资本结构决策最佳资本结构：企业资本结构决策就是要确定企业的最佳资本最佳资本结构：企业资本结构决策就是要确定企业的最佳资本结构，即使得企业加权平均资本成本最小的资本结构，或者说结构，即使得企业加权平均资本成本最小的资本结构，或者说使得企业价值最大的资本结构即为最佳资本结构。使得企业价值最大的资本结构即为最佳资本结构。确定企业的最佳资本结构的两种方法：确定企业的最佳资本结构的两种方法：方法一：综合资本成本比较法综合资本成本比较法就是通过计算不同融资方案的加权平均资本成本，选择加权平均资本成本最低的融资方案作为企业的
24、融资方案。此时企业的资本结构即为最佳资本结构，此时企业的价值是最大的。第36页/共100页举例A公司在初创时需要筹集资本总额5000万元，有如下三种筹资方案可供选择，个别资本成本率经测算列入下表：筹资方式方案1方案2方案3筹资额资本成本率（%）筹资额资本成本率（%）筹资额资本成本率（%）长期借款40065006.58007长期债券100071500812007.5优先股6001210001250012普通股300015200015250015合计500050005000第37页/共100页第一步：计算各筹资方式的筹资比例第二步：计算各方案的加权平均资本成本率第三步：比较各方案的综合资本成本率，
25、确定最佳筹资方案。筹资方式方案1方案2方案3筹资额筹资比例%资本成本率（%）筹资额筹资比例%资本成本率（%）筹资额筹资比例%资本成本率（%）长期借款40086500106.5800167长期债券100020715003081200247.5优先股6001212100020125001012普通股300060152000401525005015合计500010050001005000100第38页/共100页第二步：方案1的加权平均资本成本：6%8%+7%20%+12%12%+15%60%=12.32%方案2的加权平均资本成本：6.5%10%+8%30%+12%20%+15%40=11.45%方
26、案3的加权平均资本成本：7%16%+7.5%24%+12%10%+15%50%=11.62%第三步：经过比较，公司应该选择第二种方案进行筹资，由此形成的资本结构即为最佳资本结构。第39页/共100页第三节资本结构决策方法二：方法二：每股收益无差别点法 每股收益（每股利润）无差别点是指每股收益（每股利润）无差别点是指两种两种筹资方式筹资方式下普通股每股利润相等时的下普通股每股利润相等时的息税前利息税前利润点润点。息税前利润息税前利润=销售收入销售收入-销售成本销售成本-期间费用期间费用+财务费用财务费用 =净利润净利润+所得税所得税+财务费用财务费用 息税前利润息税前利润=销售收入销售收入-经营
27、活动变动成本经营活动变动成本-经营活动固定成本经营活动固定成本第40页/共100页追加债务资本：N不变，I 追加普通股资本：I不变，N 举例：某公司现有资金1000万元，目前的资本结构如下：长期银行借款200万元，利息率为5%，普通股80万股，每股面值10元，共计800万元。公司的所得税税率为25%。计划将追加资本400万元，共有两种筹资方案：全部借：利息率为7%，利息=10+28=38 发行普通股：40万股10元/股，N=80+40=120 第41页/共100页第42页/共100页EEPSEBIT权益筹资的权益筹资的EPS负债筹资的负债筹资的EPS0.52594万元万元第43页/共100页例
28、题：例题：A A公司原有资本公司原有资本700700万元，其中债务资本万元，其中债务资本200200万元（利息万元（利息2424万万/年），普通股资本年），普通股资本500500万（发行普通股万（发行普通股1010万股，每股面值万股，每股面值5050元），由于元），由于扩大业务，而需追加筹资扩大业务，而需追加筹资300300万元，两个筹资方案。万元，两个筹资方案。1 1、全发普通股，增发、全发普通股，增发6 6万股，每股面值万股，每股面值5050元。元。2 2、全借长期债务：、全借长期债务：I I1212，利息，利息3636万元。万元。扩大业务后，公司预计的销售收入为扩大业务后，公司预计的销售
29、收入为600600万元，变动成本率为万元，变动成本率为6060，固，固定成本定成本F=100F=100万元，万元，T T2525，请选择筹资方案。，请选择筹资方案。变动成本率变动成本率=变动成本变动成本/销售收入销售收入第44页/共100页权益筹资EPSEBIT负债筹资优势负债筹资1204.5140第45页/共100页 每每股股收收益益无无差差别别点点是是指指两两种种筹筹资资方方式式下下每每股股收收益益相相等等时时的的息息税税前前利利润润点点。这这种种方方法法是是先先计计算算每每股股收收益益无无差差别别点点，然然后后根根据据预预计计息息税税前前利利润润与与每每股股收收益益无无差差别点的关系来判
30、断企业是采用债务资本筹资方式还是采用自有资本筹资方式。别点的关系来判断企业是采用债务资本筹资方式还是采用自有资本筹资方式。当当息息税税前前利利润润小小于于每每股股利利润润无无差差别别点点时时，应应该该采采用用自自有有资资本本筹筹资资方方式式；而而息息税税前前利利润润大大于于每每股股利利润润无无差差别别点点时时，应应该该采采用用债债务务资资本本的的筹筹资资方方式式。这这种种方方法法侧重于考虑从资本的产出角度对资本结构进行选择侧重于考虑从资本的产出角度对资本结构进行选择。第46页/共100页例题：例题：某企业拟追加筹资某企业拟追加筹资25002500万元。其中发行债万元。其中发行债券券100010
31、00万元，发行费率万元，发行费率1 1。债券年利率为。债券年利率为4 45 5，两年期，每年付息，到期还本，所得税税，两年期，每年付息，到期还本，所得税税率为率为25%25%；优先股；优先股500500万元，发行费率为万元，发行费率为4 4年年股息率股息率7 7；普通股；普通股10001000万元，发行费率为万元，发行费率为4 4，预期第一年股利为预期第一年股利为100100万元，以后每年增长万元，以后每年增长4 4。要求：要求：(1)(1)计算债券的税后资本成本；计算债券的税后资本成本；(2)(2)计算优先股的资本成本；计算优先股的资本成本；(3)(3)计算普通股的资本成本；计算普通股的资本
32、成本；(4)(4)计算该筹资方案的加权平均资本成本。计算该筹资方案的加权平均资本成本。第47页/共100页【答案答案】(1)(1)债券资本成本债券资本成本=10004.5%10004.5%（1-25%1-25%）/1000/1000（1-1-1%1%）=3.41%=3.41%(2)(2)优先股资本成本优先股资本成本=7%=7%(1-4%)=7(1-4%)=72929 (3)(3)普通股资本成本普通股资本成本=100=1001000(1-41000(1-4)+4%=14)+4%=144242(4)(4)债券比重债券比重=1000=10002500=02500=04 4优先股比重优先股比重=500
33、=5002500=02500=02 2普通股比重普通股比重=1000=10002500=02500=04 4 该筹资方案的加权平均资本成本该筹资方案的加权平均资本成本 =3=341%041%04+74+72929002+142+144242004=84=85959第48页/共100页单元自测题 一、判断题1 1、资本成本通常用相对数表示，即用资本占用成本资本成本通常用相对数表示，即用资本占用成本与资本取得成本之和除以筹资总额。（与资本取得成本之和除以筹资总额。（）f f 2 2、通常将资本成本视为投资项目的通常将资本成本视为投资项目的“最低收益率最低收益率”，只要预期报酬率大于资本成本，投资项
34、目就具有经，只要预期报酬率大于资本成本，投资项目就具有经济上的可行性。（济上的可行性。（）t t3 3、一般而言，债券成本要高于长期借款成本。（一般而言，债券成本要高于长期借款成本。（）t t4 4、综合资本成本是指企业全部长期资本成本中的各综合资本成本是指企业全部长期资本成本中的各个个别资本成本的平均数。（）个个别资本成本的平均数。（）f f第49页/共100页二、单项选择题二、单项选择题 、下列筹资方式中，一般情况下资本成本最高的是（、下列筹资方式中，一般情况下资本成本最高的是（）A A普通股普通股 B B长期借款长期借款 C C长期债券长期债券 D D留存收益留存收益 、某公司债券票面利
35、率为、某公司债券票面利率为9%9%，每年付息一次，发行费率为，每年付息一次，发行费率为1%1%，所，所得税率为得税率为33%33%，则该债券的资金成本（，则该债券的资金成本（）A.6%A.6%B B.6.09%6.09%C.9%C.9%D.9.09%D.9.09%4 4、某笔银行借款，年利息率为、某笔银行借款，年利息率为6%6%，筹资费用率为，筹资费用率为1%1%，所得税率为，所得税率为33%33%，则该笔银行借款的资金成本（，则该笔银行借款的资金成本（）A A.4.06%.4.06%B.4.10%B.4.10%C.9.05%C.9.05%D.12.53%D.12.53%5 5、某公司普通股发
36、行价为、某公司普通股发行价为2020元，筹资费率为元，筹资费率为5%5%，第一年发放现金，第一年发放现金股利股利1 1元，以后每年增长元，以后每年增长2%2%。假定所得税率为。假定所得税率为33%33%，则该股票成本，则该股票成本为（为（）A.5.53%A.5.53%B B.7.26%.7.26%C.7.36%C.7.36%D.12.53%D.12.53%第50页/共100页三、多项选择题、能够在所得税前列支的费用有（、能够在所得税前列支的费用有（）。）。A A长期借款利息长期借款利息 B B优先股股利优先股股利 C C普通股股普通股股利利 D D债券利息债券利息 E E资本取得成本资本取得成
37、本 、决定综合资本成本高低的因素有（、决定综合资本成本高低的因素有（）。）。A A个别资本的数量个别资本的数量 B B个别资本的权重个别资本的权重 C C个别资本成本个别资本成本 D D总资本的数量总资本的数量 E E个别资本的种类个别资本的种类 、下列项目中，计入债券资金成本的筹资费用是（、下列项目中，计入债券资金成本的筹资费用是（）A.A.债券利息债券利息 B.B.发行印刷费发行印刷费 C.C.发行手续费发行手续费D.D.债券注册费债券注册费 、决定加权平均资金成本的因素是（、决定加权平均资金成本的因素是（）A.A.个别资金成本个别资金成本B.B.边际资金成本边际资金成本 C.C.资金筹资
38、渠道资金筹资渠道D.D.各种资金所占的权重各种资金所占的权重 第51页/共100页四、计算题 F F公司的贝他系数公司的贝他系数为为1.451.45，无风险利率为，无风险利率为10%10%，股票市，股票市场平均报酬率为场平均报酬率为16%16%，求该公司普通股的资本成本率。，求该公司普通股的资本成本率。2 2 公司现有优先股：面值公司现有优先股：面值100100元，股息率元，股息率10%10%，每季付息的永，每季付息的永久性优先股。其当前市价久性优先股。其当前市价116.79116.79元。如果新发行优先股，元。如果新发行优先股，需要承担每股需要承担每股2 2元的发行成本。计算优先股资本成本；
39、元的发行成本。计算优先股资本成本；3 3 公司现有普通股：当前市价公司现有普通股：当前市价5050元，最近一次支付的股利为元，最近一次支付的股利为4.194.19元元/股，预期股利的永续增长率为股，预期股利的永续增长率为5%5%，该股票的贝他系，该股票的贝他系数为数为1.21.2。公司不准备发行新的普通股。资本市场：国债收。公司不准备发行新的普通股。资本市场：国债收益率为益率为7%7%；市场平均风险溢价估计为；市场平均风险溢价估计为6%6%。要求：计算普通。要求：计算普通股资本成本：用资本资产定价模型和股利增长模型两种方股资本成本：用资本资产定价模型和股利增长模型两种方法估计，以两者的平均值作
40、为普通股资本成本法估计，以两者的平均值作为普通股资本成本.第52页/共100页 4.4.投资者欲购买股票，现从投资者欲购买股票，现从A A、B B公司公司20072007年年1212月月3131日的有关会日的有关会计报表及补充资料中获知，计报表及补充资料中获知，20072007年年A A公司税后净利为公司税后净利为600600万元，万元，发放的每股股利为发放的每股股利为3 3元，市盈率为元，市盈率为1515，A A公司发行在外股数为公司发行在外股数为500500万股，每股面值万股，每股面值1010元；元；B B公司公司20072007年获税后净利年获税后净利400400万元，万元，发放的每股股
41、利为发放的每股股利为2 2元，市盈率为元，市盈率为2525，其对外发行股数为，其对外发行股数为100100万万股，每股面值股，每股面值1010元。预期元。预期A A公司未来实现恒定股利政策；预期公司未来实现恒定股利政策；预期B B公司股利将持续增长，每年增长率为公司股利将持续增长，每年增长率为4%.4%.假定目前无风险收益率假定目前无风险收益率为为8%8%，平均风险股票的必要收益率为，平均风险股票的必要收益率为12%.A12%.A公司股票的贝他系公司股票的贝他系数为数为2 2，B B公司股票的贝他系数为公司股票的贝他系数为1.5.1.5.要求：要求：（1 1）通过计算股票价值并与股票价格，比较
42、判断是否应购买）通过计算股票价值并与股票价格，比较判断是否应购买两公司股票。两公司股票。（2 2）若投资购买两股票各）若投资购买两股票各100100股，该投资组合的预期报酬率股，该投资组合的预期报酬率为多少？该投资组合的风险如何（综合贝他系数）？为多少？该投资组合的风险如何（综合贝他系数）？第53页/共100页.该公司普通股的资本成本率为该公司普通股的资本成本率为18.7%18.7%。2.3.第54页/共100页4.4.（1 1）利用资本资产定价模型：）利用资本资产定价模型：R RA A=8%+2=8%+2（12%12%-8%8%）=16%=16%R RB B=8%+1.5=8%+1.5（12
43、%12%-8%8%）=14%=14%利用固定成长股票及非固定成长股票模型公式计算：利用固定成长股票及非固定成长股票模型公式计算：A A股票价值股票价值=5/16%=31.25=5/16%=31.25（元）（元）B B股票价值股票价值=2=2（1+4%1+4%）/（14%14%-4%4%）=20.8=20.8（元）（元）计算计算A A、B B公司股票目前市场价：公司股票目前市场价：A A股票的每股盈余股票的每股盈余=600/500=1.2=600/500=1.2（元（元/股）股）A A股票的每股市价股票的每股市价=251.2=30=251.2=30（元）（元）B B股票的每股盈余股票的每股盈余=
44、400/100=4=400/100=4（元股）（元股）B B股票的每股市价股票的每股市价=54=20=54=20（元）（元）因为因为A A、B B公司股票价值均高于其市价，因此，都可以购买。公司股票价值均高于其市价，因此，都可以购买。（2 2）计算投资组合的预期报酬率和投资组合的综合贝他系数）计算投资组合的预期报酬率和投资组合的综合贝他系数投资组合报酬率投资组合报酬率=（1003010030）/（10030+1002010030+10020）16%+16%+（1002010020）/（1 10030+100200030+10020）14%=9.6%+5.6%=15.2%14%=9.6%+5.6
45、%=15.2%综合贝他系数综合贝他系数=（1003010030）/（10030+1002010030+10020）2+2+（1002010020）/（10010030+1002030+10020）1.51.5=1.2+0.6=1.8=1.2+0.6=1.8第55页/共100页第四节杠杆原理一、经营杠杆二、财务杠杆三、综合杠杆第56页/共100页杠杆原理杠杆原理杠杠杆杆效效应应是是指指企企业业通通过过利利用用固固定定成成本本来来增增加加获获利利能能力力，具具体体有有营营业业杠杠杆杆（与与产产品品生生产产经经营营活活动动的的固固定定经经营营成成本本有有关关）和和财财务务杠杠杆杆（与与负负债债融融资
46、资活活动动的的固固定定融融资资成成本本有有关）。关）。杠杠杆杆效效应应是是固固定定成成本本的的使使用用与与企企业业获获利利能能力力之之间间的的关系。关系。第57页/共100页一、经营杠杆1.经营杠杆的原理2.经营杠杆系数的测算3.影响经营杠杆利益与风险的因素第58页/共100页1.经营杠杆的原理（1）固定成本：在一定的业务量范围内不随产量的变动而变动。注意：生产经营活动中的固定成本不包括筹资活动的债务利息。yxy=a总固定成本yxy=a/x单位产品固定成本第59页/共100页（2）变动成本：变动成本与产量成正比例变动。yxy=bxyxy=b总变动成本单位产品变动成本第60页/共100页（3）混
47、合成本yxy=a+bxyx半变动成本半固定成本a第61页/共100页（4）边际贡献：营业收入（销售收入）补偿了变动成本后剩余的部分称为边际贡献。M=S-V=PQ-vQ=（P-v）Q（5）息税前利润（EBIT）EBIT=M-固定成本=（P-v）Q-F=S-V-F=S-（V+F）=净利润+所得税+利息费用净利润（EAT）=（EBIT-I）（1-T）每股利润（EPS）=（EBIT-I）（1-T）/N第62页/共100页利润产（销）量QY=vQ总成本FFEBITM营业收入V第63页/共100页经营杠杆的原理项目Q=100万件Q=120万件增长率产量Q=100Q=12020%营业收入1000120020
48、%变动成本60072020%固定成本1001000息税前利润30038026.67%假设P=10元/件，v=6元/件，F=100 万元。当销售量或产量增长20%，息税前利润的增长率超过了产量的增长率，息税前利润的增长率是产量的增长率的1.33倍（26.67%20%）。我们把这种现象称为经营杠杆效应，产生这种现象的原因是因为固定成本的存在。定义：经营杠杆=息税前利润的变动率/产量的变动率第64页/共100页经营杠杆的实质：经营杠杆研究的是息税前利润的变动与产量的变动之间的关系。即，增加一个单位的产量增加的息税前利润是多少。第65页/共100页1）当单价P与单位变动成本v一定时，边际贡献变动率等于
49、产量的变动率。2）只要固定成本存在，息税前利润变动率产量变动率。第66页/共100页3）经营杠杆系数简化计算公式第67页/共100页例6-20：XYZ 公司的产品销量40000件，单位产品售价1000元，销售总额4000万元，固定成本总额为800万元，单位产品变动成本为600元，变动成本率为60%，变动成本总额为2400万元。其经营杠杆系数为：经营杠杆是用来衡量企业的经营风险的。一般而言，企业的经营杠杆系数越大，经营风险就越高；企业的经营杠杆系数越小，经营风险就越低。第68页/共100页3.影响经营杠杆的因素产品销量的变动（反向变动）产品售价的变动（反向变动）单位产品变动成本的变动（正向变动）
50、固定成本总额的变动（正向变动）第69页/共100页二、财务杠杆1.财务杠杆的原理2.财务杠杆的计算公式3.影响财务杠杆的因素第70页/共100页1.财务杠杆的原理yEBITY=IyEBIT每一元的EBIT负担的利息财务杠杆研究的是债务筹资活动的利息费用对企业盈利能力的影响。第71页/共100页假设P=10，v=6，F=100，I=50，所得税率为25%。项目Q=100Q=120增长率产量20%营业收入1000120020%变动成本60072020%固定成本1001000息税前利润30038026.67%利息费用50500息后税前利润25033032%所得税62.582.5净利润187.5247