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1、第五章 企业价值评估n概述n自由现金流量折现法nEVA法n相对价值法一、概述（一）含义 企业价值评估是财务估价的特殊形式，目的是分析和衡量企业（或企业内部的经营单位或分支机构）作为一个整体的公平市场价值并提供有关信息，以帮助投资人和管理当局改善决策。（二）企业整体价值的类别n实体价值：企业全部资产的总体价值。实体价值=股权价值+债务价值n股权价值：股权的公平市场价值。二、自由现金流量折现法二、自由现金流量折现法（一）原理 （二）实体现金流量模型的应用1.永续增长模型企业（实体）价值企业（实体）价值=下期实体自由现金流量下期实体自由现金流量/（加权平均资本成本（加权平均资本成本-永续增长率）永续
2、增长率）2.两阶段模型3.三阶段模型（三）股权现金流量折现模型的应用n永续增长模型n两阶段模型n三阶段模型例题：n D D公司刚刚收购了另一个公司，由于收购借入巨额资公司刚刚收购了另一个公司，由于收购借入巨额资金，使得财务杠杆很高。金，使得财务杠杆很高。20002000年底发行在外的股票有年底发行在外的股票有300300万股，股价万股，股价1919元。本年销售额元。本年销售额12 30012 300万元，息税前利润万元，息税前利润1 1 000000万元，资本支出万元，资本支出300300万元，折旧万元，折旧250250万元，年底营运资万元，年底营运资本本220220万元。目前公司债务价值为万
3、元。目前公司债务价值为3 0003 000万元，资本成本为万元，资本成本为1111。n 预计预计20012001年至年至20052005年销售增长率为年销售增长率为8 8。预计息前税。预计息前税后利润、资本支出、折旧和营运资本都与销售额同步增长。后利润、资本支出、折旧和营运资本都与销售额同步增长。n 预计预计20062006年进入永续增长阶段，销售额和息前税后利年进入永续增长阶段，销售额和息前税后利润每年增长润每年增长1 1。资本支出、营运资本与销售同步增长，。资本支出、营运资本与销售同步增长，折旧与资本支出相等。折旧与资本支出相等。20062006年偿还到期债务后，资本成本年偿还到期债务后，
4、资本成本降为降为1010。公司平均所得税率。公司平均所得税率3636。n要求：通过计算分析，说明该股票被市场高估还是低估了要求：通过计算分析，说明该股票被市场高估还是低估了?表中各项目计算过程说明如下：表中各项目计算过程说明如下：(1)(1)息前税后利润：息前税后利润：20002000年息前税后利润年息前税后利润=1 000*(1-36=1 000*(1-36)=640)=640万元，万元，20012001年至年至20052005年递增年递增8 8，20062006年以后递增年以后递增1 1。(2)(2)资本支出与折旧：资本支出与折旧：20012001年至年至20052005年递增年递增8 8
5、，20062006年年及以后各年资本支出递增及以后各年资本支出递增1 1，折旧与资本支出相等。，折旧与资本支出相等。(3)(3)营运资本：与销售额同比率增长，营运资本变动额营运资本：与销售额同比率增长，营运资本变动额根据本期数额减上期数额计算。根据本期数额减上期数额计算。(4)(4)自由现金流：根据自由现金流：根据“息前税后利润息前税后利润-资本支出资本支出+折旧折旧-营运资本增加营运资本增加”计算。计算。(5)(5)预测期现金流量现值：根据各年自由现金流量和折预测期现金流量现值：根据各年自由现金流量和折现系数计算。现系数计算。(6)(6)后续期价值：根据永续增长模型计算。后续期价值：根据永续
6、增长模型计算。后续期价值现值后续期价值现值=946=94654115411(10(10-1-1)1)1(1+11(1+11)5)5 =10 517 =10 51712*012*0593451593451 =6 241 =6 2414 4（万元）（万元）(7)(7)企业价值计算：企业价值计算：公司实体价值公司实体价值=预测期现金流量现值预测期现金流量现值+后续期价值现值后续期价值现值 =2 644=2 64415+6 24115+6 2414=8 8854=8 8855555万元万元股权价值股权价值=实体价值实体价值-债务价值债务价值 =8 885=8 88555-3 00055-3 000 =
7、5 885 =5 8855555（万元）（万元）每股价值每股价值=5 885=5 8855555300=19300=196262元股元股该股票目前市价为每股该股票目前市价为每股1919元，所以它被市场低估了。元，所以它被市场低估了。三、EVA法（一）公式（一）公式 企业价值企业价值=初始初始投资投资+预期预期EVAEVA现值现值（二）计算举例0123456NOPAT304.62322.82342.11362.57384.27391.92WACC10%10%10%10%10%10%TC21832313.982452.822599.992755.992921.352994.19TCWACC231.
8、398245.282260.00276.00292.14299.42EVA73.2277.5382.1186.9892.1492.50折现系数0.9090.8260.7510.6830.621EVA现值308.9566.5764.0861.6959.4157.21期末终值1156.21期末终值的现值717.92现值合计3209.87四、相对价值法（一）含义 是将目标企业与可比企业对比，用可比企业的价值衡量目标企业的价值。（二）前提 存在一个支配企业市场价值的主要变量（如盈利等），市场价值与该变量的比值，各企业是类似的、可以比较的。（三）相对价值模型n市价/净利比率模型n市价/净资产比率模型n市价/收入比率模型（四）应用举例 B公司是一个制造业企业，其每股收益为0.5元/股，股票价格为15元。假设制造业上市公司中，增长率、股利支付率和风险与B公司类似的有5家，市盈率如下。问B公司的股价被市场高估了还是低估了？公司名称价格/收益A14.4B24.3C15.2D49.3E32.1F33.3平均28.1推荐阅读n 赵建华经济增加值（EVA）在企业价值评估中的优势与自由现金流量作为评估标准的比较河南社会科学【J】，2007（09）