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1、第4章 资本结构决策本章目录本章目录2 资本成本的测算资本成本的测算 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量3 资本结构决策分析资本结构决策分析4 资本结构的理论资本结构的理论1第一节第一节 资本结构的理论资本结构的理论一、资本结构的概念一、资本结构的概念 资本结构是指企业资本结构是指企业各种资本的价值构成各种资本的价值构成及其比及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。资资金金来来源源长期资长期资金来源金来源短期资短期资金来源金来源内部内部融资融资外部外部融资融资折旧折旧留存留存收益收益股票股票投入投入资本资本长期长期负债负债普通股普通股优先股优先股
2、公司债券公司债券银行借款银行借款资资本本结结构构债务资本债务资本股权资本股权资本第一节第一节 资本结构的理论资本结构的理论二、资本结构的价值基础二、资本结构的价值基础账面价值结构账面价值结构 账面价值结构指企业按历史账面价值基础计量反映的资本结构。不太适合企业资本结构决策的要求。市场价值结构市场价值结构 市场价值结构指企业资本按现时市场价值基础计量反映的资本结构。适合上市公司资本结构决策。目标价值结构目标价值结构 目标价值结构指企业资本按未来目标价值计量反映的资本结构。适合企业未来资本结构的决策。反映公司发行证券反映公司发行证券时原始出售价格时原始出售价格反映公司证券反映公司证券当前市场价格当
3、前市场价格反映公司证券反映公司证券未来市场价格未来市场价格第一节第一节 资本结构的理论资本结构的理论三、最佳资本结构三、最佳资本结构 最佳资本结构是指在一定条件下使企业最佳资本结构是指在一定条件下使企业平均资本平均资本成本率最低、企业价值最大成本率最低、企业价值最大的资本结构。的资本结构。可以减低企业的综合资本成本。可以减低企业的综合资本成本。可以获得财务杠杆利益。可以获得财务杠杆利益。可以增加公司的价值。可以增加公司的价值。合理安排债务资本比例合理安排债务资本比例四、资本结构的理论观点 1.1.早期资本结构理论早期资本结构理论 2.MM 2.MM资本结构理论观点资本结构理论观点 3.3.新的
4、资本结构理论观点新的资本结构理论观点第一节第一节 资本结构的理论资本结构的理论第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算一、资本成本的概念一、资本成本的概念 资本成本是企业筹集和使用资本而承付的代价。这里的资本指长期资本，包括股权资本和债务资本。资资本本成成本本用资费用用资费用筹资费用筹资费用：变动性成本，成本主要构成部分：变动性成本，成本主要构成部分：固定性成本，：固定性成本，对筹资额的扣除对筹资额的扣除第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算二、资本成本率的种类二、资本成本率的种类个别资本成本率：个别资本成本率：通常是指企业通常是指企业各种各种长期资本的成长期资本的成本率。本率。综合资本
5、成本率：综合资本成本率：是企业是企业全部全部长期资本的成本率。长期资本的成本率。边际资本成本率：边际资本成本率：是指企业是指企业追加追加长期资本的成本率。长期资本的成本率。企业选择筹资方式的依据企业选择筹资方式的依据 企业资本结构决策依据企业资本结构决策依据 比较追加筹资方案决策依据比较追加筹资方案决策依据第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算（一）个别资本成本率的测算（一）个别资本成本率的测算用资费用是决定个别资本成本率高低的一个主要因素。用资费用是决定个别资本成本率高低的一个主要因素。筹资费用也是影响个别资本成本率高低的一个因素。筹资费用也是影响个别资本成本率高低的一个因素。筹资额是决
6、定个别资本成本率高低的另一个因素。筹资额是决定个别资本成本率高低的另一个因素。总公式：总公式：（1）长期借款成本）长期借款成本 Kl长期借款成本率长期借款成本率 Il长期借款年利息额长期借款年利息额 T企业所得税税率企业所得税税率 L长期借款本金长期借款本金 Fl长期借款筹资费用率长期借款筹资费用率 Rl借款年利率借款年利率第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算（一）个别资本成本率的测算（一）个别资本成本率的测算1.1.债务资本成本率的测算债务资本成本率的测算利息抵税作用利息抵税作用第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算【例例4-14-1 】ABCABC公司从银行取得一笔长期借款公司从
7、银行取得一笔长期借款10001000万元，手续费万元，手续费0.1%0.1%，年利率，年利率5%5%，期限，期限3 3年，每年结息一次，到期一次还本。公司年，每年结息一次，到期一次还本。公司所得税税率所得税税率25%25%。求资本成本率。求资本成本率。相对而言，实际工作中，企业借款的筹资费用很少，往往相对而言，实际工作中，企业借款的筹资费用很少，往往忽略不计。长期借款公式为忽略不计。长期借款公式为 Kl=Rl(1-T)【例例4-24-2】ABCABC公司从银行取得一笔长期借款公司从银行取得一笔长期借款10001000万元，手续费万元，手续费0.1%0.1%，年，年利率利率5%5%，期限，期限3
8、 3年，每年结息一次，到期一次还本。公司要求补偿性余年，每年结息一次，到期一次还本。公司要求补偿性余额额20%20%，所得税税率，所得税税率25%25%。求资本成本率。求资本成本率。注意注意存在存在补偿性余额补偿性余额时借款成本的计算时借款成本的计算【例例4-34-3】ABCABC公司从银行取得一笔长期借款公司从银行取得一笔长期借款10001000万元，年利率万元，年利率5%5%，期限，期限3 3年，年，每季结息一次每季结息一次，到期一次还本。所得税税率，到期一次还本。所得税税率25%25%。求资本成本率。求资本成本率。注意注意借款借款实际利率实际利率和和名义利率名义利率的转换的转换若每年付息
9、次数超过一次，则借款人实际负担若每年付息次数超过一次，则借款人实际负担的利率：的利率：第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算（一）个别资本成本率的测算（一）个别资本成本率的测算1.1.债务资本成本率的测算债务资本成本率的测算（2 2）债券成本）债券成本 KbKb债券资本成本率债券资本成本率 IbIb债券年利息债券年利息 B B债券发行额债券发行额 FbFb债券筹资费用率债券筹资费用率债券发行折溢价债券发行折溢价对筹资额的影响对筹资额的影响【例例4-44-4】ABCABC公司拟等价发行面值公司拟等价发行面值10001000元，期限元，期限5 5年，票面利率年，票面利率8%8%的债券，每年结的
10、债券，每年结息一次；发行费用为发行价格的息一次；发行费用为发行价格的5%5%；公司所得税率为；公司所得税率为25%25%。若该公司（。若该公司（1 1）以）以11001100元发行价溢价发行；（元发行价溢价发行；（2 2）以）以10001000元发行价等价发行；（元发行价等价发行；（3 3）以）以950950元发行价折价发元发行价折价发行。行。优先股资本成本率优先股资本成本率 普通股资本成本率普通股资本成本率 K Kp p优先股成本优先股成本 K Kc c普通股成本普通股成本Dp优先股年股利优先股年股利 Dc普通股基年股利普通股基年股利Pp优先股筹资额优先股筹资额 Pc普通股筹资额普通股筹资额
11、Fp优先股筹资费用率优先股筹资费用率 Fc普通股筹资费用率普通股筹资费用率 G增长比率增长比率第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算2.2.股权资本成本率的测算股权资本成本率的测算2.2.股权资本成本率的测算股权资本成本率的测算（1 1）普通股资本成本率的测算股利折现模型股利折现模型式中，Pc表示普通股筹资净额，即发行价格扣除发行费用；Dt表示普通股第t年的股利；Kc表示普通股投资必要报酬率，即普通股资本成本率。第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算如果公司实行固定股利政策，即每年分派现金股如果公司实行固定股利政策，即每年分派现金股利利D元，则资本成本率可按元，则资本成本率可按左侧公式
12、测算：左侧公式测算：如果公司实行固定增长股利的政策，股利固定增如果公司实行固定增长股利的政策，股利固定增长率为长率为G，则资本成本率需按，则资本成本率需按右侧公式测算：右侧公式测算：例4-5：ABC公司拟发行一批普通股，发行价格12元/股，每股发行费用1元，预定每年分派现金股利每股1.2元。其资本成本率测算为：例4-6：XYZ公司准备增发普通股，每股的发行价格15元，发行费用1.5元，预定第一年分派现金股利每股1.5元，以后每年股利增长4%。其资本成本率测算为：资本资产定价模型资本资产定价模型普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加上风险报酬率。式中，Rf表示无风险报酬率；Rm表示市场报酬率；
13、i表示第i种股票的贝塔系数。第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算2.2.股权资本成本率的测算股权资本成本率的测算（1 1）普通股资本成本率的测算例例4-7：已知某股票的：已知某股票的值为值为1.5，市场报酬率为，市场报酬率为10%，无风险报酬率为，无风险报酬率为6%。该股票的资本成本。该股票的资本成本率测算为：率测算为：债券投资报酬率加股票投资风险报酬率债券投资报酬率加股票投资风险报酬率股票投资的必要报酬率可以在债券利率的基础上加上股票投资高于债券投资的风险报酬率。第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算2.2.股权资本成本率的测算股权资本成本率的测算（1 1）普通股资本成本率的测算例
14、例4-8：XYZ公司已发行债券的投资报酬率为公司已发行债券的投资报酬率为8%。现。现准备发行一批股票，经分析，该股票高于债券的投资准备发行一批股票，经分析，该股票高于债券的投资风险报酬率为风险报酬率为4%。则该股票的必要报酬率即资本成。则该股票的必要报酬率即资本成本率为：本率为：8%+4%=12%第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算例例4-94-9：某公司股票目前发放的股利为每股某公司股票目前发放的股利为每股2 2元，股票元，股票的发行价为的发行价为2222元，股利按元，股利按10%10%的比例固定递增。若市场的比例固定递增。若市场上无风险收益率为上无风险收益率为5%5%，市场上风险溢价
15、率为，市场上风险溢价率为5%5%。要求：要求：（1 1）确定该公司的股票的贝他系数。）确定该公司的股票的贝他系数。（2 2）如果该公司的股票相对于其自身债券的风险溢价）如果该公司的股票相对于其自身债券的风险溢价率为率为4%4%，求债券的资本成本率。，求债券的资本成本率。第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算【答案答案】（1 1）K=D1/P+g=2K=D1/P+g=2（1+10%1+10%）/22+10%=20%/22+10%=20%因为：因为：K=Rm+(Rm-Rf)K=Rm+(Rm-Rf)所以：所以：=（20%-5%20%-5%）/5%=3/5%=3（2 2）根据公式：）根据公式：Kc
16、=Kb+RcKc=Kb+Rc Kb=20%-4%=16%Kb=20%-4%=16%。第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算式中，Kp表示优先股资本成本率；Dp表示优先股每股年股利；Pp表示优先股筹资净额，即发行价格扣除发行费用。第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算2.2.股权资本成本率的测算股权资本成本率的测算（2 2）优先股资本成本率的测算 第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算【例例4-104-10】ABCABC公司准备发行一批优先股，每股发行公司准备发行一批优先股，每股发行价格价格5 5元，发行费用元，发行费用0.20.2元，预计年股利元，预计年股利0.50.5元。求该元。
17、求该优先股资本成本率。优先股资本成本率。第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算2.2.股权资本成本率的测算股权资本成本率的测算 （3 3）盈余资本成本率盈余资本成本率 盈余资本是一种机会资本成本，保留盈余资本成本率的测算方法与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算（二）（二）综合资本成本的测算方法综合资本成本的测算方法计算公式计算公式式中：式中：KwKw综合资本成本率综合资本成本率 KjKj第第j j种个别资本成本率种个别资本成本率 WjWj第第j j种资本比例种资本比例 第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算【例例4-114-11】ABCABC
18、公司现有长期资本总额公司现有长期资本总额10 00010 000万元，其中长期借款万元，其中长期借款20002000万元，长期债券万元，长期债券35003500元，优先股元，优先股10001000万元，普通股万元，普通股30003000万元，保留盈余万元，保留盈余500500万元；各种长期资本成本率分别为万元；各种长期资本成本率分别为4%4%，6%6%，14%14%和和13%13%。求该公司资。求该公司资本成本率。本成本率。第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算综合资本成本率资本价值的选择综合资本成本率资本价值的选择按账面价值按账面价值 优点：优点：资料易于取得，容易计算。资料易于取得，容
19、易计算。缺点：缺点：账面价值可能与市场价值脱离较大，缺乏客观性。账面价值可能与市场价值脱离较大，缺乏客观性。按市场价值按市场价值 优点：优点：反映现实资本水平，有利筹资决策。反映现实资本水平，有利筹资决策。缺点：缺点：市场价格经常变动。市场价格经常变动。按目标价值按目标价值 适用公司未来的目标资本结构适用公司未来的目标资本结构第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算（三）边际资本成本率的测算1.1.边际资本成本率的测算原理边际资本成本率的测算原理边际资本成本率是指企业追加筹资的资本成本率，即企业新增1元资本所需负担的成本。2.2.边际资本成本率规划边际资本成本率规划确定目标资本结构 测算各种
20、资本的成本率 测算筹资总额分界点 测算边际资本成本率 例4-12：XYZ公司现有长期资本总额1000万元，其目标资本结构（比例）为：长期债务0.20，优先股0.05，普通股权益(包括普通股和保留盈余)0.75。现拟追加资本300万元，仍按此资本结构筹资。经测算，个别资本成本率分别为：长期债务7.50%，优先股11.80%，普通股权益 14.80%。该公司追加筹资的边际资本成本率测算如表所示。例例4-13：ABC公司目前拥有长期资本公司目前拥有长期资本100万元。其中，长期万元。其中，长期债务债务20万元，优先股万元，优先股5万元，普通股万元，普通股(含保留盈余含保留盈余)75万元。为万元。为了
21、适应追加投资的需要，公司准备筹措新资。试测算建立追加了适应追加投资的需要，公司准备筹措新资。试测算建立追加筹资的边际资本成本率规划。筹资的边际资本成本率规划。第一步，确定目标资本结构。第一步，确定目标资本结构。第二步，测算各种资本的成本率。第二步，测算各种资本的成本率。第三步，测算筹资总额分界点。第三步，测算筹资总额分界点。其测算公式为：其测算公式为：BPj=TFj/Wj。式中，式中，BPj表示筹资总额分界点；表示筹资总额分界点；TFj表示第表示第j种资本的成本率分界点；种资本的成本率分界点；Wj表示目标资本结构中第表示目标资本结构中第j种资本的比例。种资本的比例。该公司的追加筹资总额范围的测
22、算结果如表所示。第四步，测算边际资本成本率。一、营业杠杆利益与风险的衡量一、营业杠杆利益与风险的衡量营业杠杆（营业杠杆（QEBIT）由于由于固定成本固定成本的存在使息税前的收益率的变动的存在使息税前的收益率的变动大于销售量的变动率的杠杆效应大于销售量的变动率的杠杆效应-营业杠杆营业杠杆第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量年份年份营业额营业额营业额营业额增长率增长率变动成本变动成本（60%60%）固定成本固定成本息税息税前利润前利润利润利润增长率增长率20072007240024001440144080080016016020082008260026008%8%15601560
23、80080024024050%50%200920093000300015%15%1800180080080040040067%67%XYZ公司营业杠杆利益测算表公司营业杠杆利益测算表年份年份营业额营业额营业额营业额降低率降低率变动成本变动成本（60%60%）固定成固定成本本息税息税前利润前利润利润利润降低率降低率200720073000300018001800800800400400200820082600260013%13%1560156080080024024040%40%20092009240024008%8%1440144080080016016033%33%XYZ XYZ公司营业杠杆
24、损失测算表公司营业杠杆损失测算表对拥有不同营业杠杆的三家公司进行比较分析。其中，A公司的固定成本大于变动成本，B公司的变动成本大于固定成本，C公司的固定成本是A公司的2倍。现测算A，B，C三个公司的营业杠杆利益，如表所示。第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量一、营业杠杆利益与风险的衡量一、营业杠杆利益与风险的衡量经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益（指息税前收益）或收益率带来的不确定性。v经营风险的衡量-营业杠杆系数u营业杠杆的测算营业杠杆的测算 营业杠杆系数营业杠杆系数（DOLDOL）-息税前收益的变动率相当于销售量的变动率息税前收益的变动率相当于销售量的变动率理论
25、计算公式：理论计算公式：简化计算公式简化计算公式:第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量【例例4-144-14】XYZXYZ公司的产品销量公司的产品销量40 00040 000件，单位产品售件，单位产品售价价1 0001 000元，销售总额元，销售总额4 0004 000万元，固定成本总额万元，固定成本总额800800万万元，单位产品变动成本元，单位产品变动成本600600元，变动成本率为元，变动成本率为60%60%，变动，变动成本总额为成本总额为24002400万元，求营业杠杆。万元，求营业杠杆。营业杠杆系数为营业杠杆系数为2表明：当企业销售增长表明：当企业销售增长1倍时，息
26、税前利倍时，息税前利润将增长润将增长2倍；反之，当企业销售下降倍；反之，当企业销售下降1倍时，息税前利润倍时，息税前利润将下降将下降2倍。倍。第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量营业杠杆系数越大，杠杆利益和经营经营风险越大。营业杠杆系数越大，杠杆利益和经营经营风险越大。u影响经营杠杆系数的因素分析影响经营杠杆系数的因素分析 影响经营杠杆的因素有销售量，销售价格，变动成本和固定成本四个因素。影响因素 与DOL变化方向销售量Q 反方向销售价格P单位变动成本V 同方向固定成本F第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量讨论讨论 企业的经营风险是由经营杠杆引起的吗？企业的
27、经营风险是由经营杠杆引起的吗？影响企业经营风险的因素有哪些？影响企业经营风险的因素有哪些？第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量 营业杠杆系数本身并不是营业风险的来源，营业杠杆系数本身并不是营业风险的来源，它只是衡量营业风险大小的指标。它只是衡量营业风险大小的指标。营业杠杆营业杠杆系数只不过放大了息税前利润的变动，也就系数只不过放大了息税前利润的变动，也就是放大了经营风险。是放大了经营风险。营业杠杆系数是对营业杠杆系数是对“潜潜在风险在风险”的衡量，这种风险通常只有在销售的衡量，这种风险通常只有在销售和成本水平变动的情况下才会被和成本水平变动的情况下才会被“激活激活”。注注 意
28、意第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量例：经营杠杆效应产生的原因（）。例：经营杠杆效应产生的原因（）。A.A.不变固定成本不变固定成本 B.B.不变产销量不变产销量C.C.不变债务利息不变债务利息 D.D.不变销售单价不变销售单价答案：答案：A A例：企业降低经营风险的途径一般（）。例：企业降低经营风险的途径一般（）。A.A.增加销售增加销售 B.B.增加自有资本增加自有资本C.C.降低变动成本降低变动成本 D.D.增加固定资本比例增加固定资本比例答案：答案：ACAC第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量【例例4-154-15】：某企业欲投资某自动化生产线，设
29、某企业欲投资某自动化生产线，设计生产能力为计生产能力为1000010000件件/年，固定成本投资年，固定成本投资50005000万元。万元。根据市场情况，该企业预计年销售量为根据市场情况，该企业预计年销售量为60006000件，此件，此时企业的息税前收益预计为时企业的息税前收益预计为50005000万元。投产后由于万元。投产后由于市场情况改善，该企业实际年产销量为市场情况改善，该企业实际年产销量为90009000件。件。试问：试问：预计产销量下企业的经营杠杆系数。预计产销量下企业的经营杠杆系数。该企业实际获得的息税前收益是多少？该企业实际获得的息税前收益是多少？第三节第三节 杠杆利益与风险的衡
30、量杠杆利益与风险的衡量解：解：预计产销量下，预计产销量下，F=5000F=5000万；万；EBIT=5000EBIT=5000万万且预计产销量且预计产销量60006000件件设计生产能力设计生产能力10001000件件DOL=DOL=（EBIT+FEBIT+F）/EBIT=/EBIT=（5000+50005000+5000）/5000=2/5000=2 Q=9000-6000=3000 Q=9000-6000=3000（件）（件）Q/Q=3000/6000=0.5 Q/Q=3000/6000=0.5 即实际销量比预期销量即实际销量比预期销量增加了增加了0.50.5倍，从而企业的倍，从而企业的E
31、BITEBIT应增加应增加0.5DOL=10.5DOL=1倍倍即实际的即实际的EBIT=5000+50001=10000EBIT=5000+50001=10000万元。万元。二、财务杠杆利益与风险二、财务杠杆利益与风险财务杠杆（财务杠杆（EBITEPSEBITEPS）财务杠杆财务杠杆由于由于固定筹资成本固定筹资成本的存在使每股收益变动率大于息的存在使每股收益变动率大于息税前收益变动率的杠杆效应税前收益变动率的杠杆效应-财务杠杆财务杠杆。第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量年份年份息税前息税前利润利润息税前利润息税前利润增长率增长率债务利息债务利息所得税所得税25%25%税后利
32、润税后利润息税后利息税后利润增长率润增长率200720071601601501502.52.57.57.52008200824024050%50%15015022.522.567.567.5800%800%2009200940040067%67%15015062.562.5187.5187.5178%178%XYZ公司财务杠杆利益测算表公司财务杠杆利益测算表年份年份息税前息税前利润利润息税前利润息税前利润降低率降低率债务利息债务利息所得税所得税25%25%税后利润税后利润息税后利息税后利润降低率润降低率2007200740040015015062.562.5187.5187.520082008
33、24024040%40%15015022.522.567.567.564%64%2009200916016033%33%1501502.52.57.57.589%89%XYZ公司财务风险测算表公司财务风险测算表二、财务杠杆利益与风险二、财务杠杆利益与风险财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益带来的不确定性。v财务风险的衡量-财务杠杆系数财务杠杆系数第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量u财务杠杆的测算财务杠杆的测算 财务杠杆系数财务杠杆系数（DFLDFL）-普通股每股收益的变动率相当于息税前利润的变普通股每股收益的变动率相当于息税前利润的变动率的倍数动率的倍数理论计算
34、公式：理论计算公式：简化计算公式简化计算公式:第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量【例例4-164-16】ABCABC公司全部长期资本为公司全部长期资本为75007500万元，债务资万元，债务资本比例为本比例为0.40.4，债务年利率为，债务年利率为8%8%，公司所得税率为，公司所得税率为25%25%，息税前利润为息税前利润为800800万元。求其财务杠杆。万元。求其财务杠杆。财务杠杆系数为财务杠杆系数为1.43表明：当息税前利润增长表明：当息税前利润增长1倍时，倍时，普通股每股收益将增长普通股每股收益将增长1.43倍；反之，当息税前利润下降倍；反之，当息税前利润下降1倍时，
35、普通股每股收益将下降倍时，普通股每股收益将下降1.43倍。倍。财务杠杆系数大小与财务杠杆利益和风险成正相关。财务杠杆系数大小与财务杠杆利益和风险成正相关。第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量u影响财务杠杆系数的因素分析影响财务杠杆系数的因素分析 影响财务杠杆的因素有资本规模、资本结构、债务利率和息税前利润四个因素。影响因素与DFL变化方向债务利息同方向资本结构资本规模反方向息税前利润利息第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量【例例4-174-17】某企业拥有长期资本总额某企业拥有长期资本总额20002000万，其负债万，其负债比率为比率为50%50%，债务资本
36、成本率为，债务资本成本率为10%10%，预计企业能够获，预计企业能够获得的息税前收益为得的息税前收益为300300万，在此情况下，企业普通股万，在此情况下，企业普通股每股收益为每股收益为2.02.0元。由于产品销售状况改善，年末企元。由于产品销售状况改善，年末企业发现其实际的息税前收益为业发现其实际的息税前收益为600600万。万。试问：试问：预计情况下企业的财务杠杆系数为多少？预计情况下企业的财务杠杆系数为多少？实际上企业普通股每股收益为多少？实际上企业普通股每股收益为多少？解：解：年利息费用年利息费用 I=200050%10%=100I=200050%10%=100万元万元 预计预计EBI
37、T=300EBIT=300万万 DFL=EBIT/DFL=EBIT/（EBIT-IEBIT-I）=300/=300/（300-100300-100）=1.5=1.5 EBIT=600-300=300 EBIT=600-300=300万万 即即EBITEBIT增加增加300/300=1300/300=1倍倍根据根据DFLDFL的性质，普通股每股收益增加的性质，普通股每股收益增加1.51=1.51.51=1.5倍倍即：实际即：实际EPS=2.0+1.52.0=5.0EPS=2.0+1.52.0=5.0元。元。三、联合杠杆利益与风险三、联合杠杆利益与风险总风险总风险：总风险指经营风险和财务风险之和
38、衡量-联合杠杆系数联合杠杆联合杠杆：联合杠杆反映销售量销售量与普通股每股收益普通股每股收益的关系，用于衡量销售量的变动对普通股每股收益的影响程度。第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量联合杠杆（联合杠杆（QEBIT）总杠杆总杠杆由于存在固定生产成本，产生经营由于存在固定生产成本，产生经营杠杆效应，使息税前利润变动率大杠杆效应，使息税前利润变动率大于销售量的变动率。于销售量的变动率。由于存在固定筹资成本，产生财务杠由于存在固定筹资成本，产生财务杠杆效应，使每股收益变动率大于息税杆效应，使每股收益变动率大于息税前利润的变动率。前利润的变动率。销售量稍有变动就会使每股收益有更大的变动
39、，即联合杠杆效销售量稍有变动就会使每股收益有更大的变动，即联合杠杆效应，应，它是由于同时存在固定生产成本和固定筹资成本产生的。它是由于同时存在固定生产成本和固定筹资成本产生的。第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量u联合杠杆的测算联合杠杆的测算第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量 【例例4-184-18】ABCABC公司的营业杠杆系数为公司的营业杠杆系数为2 2，财务杠杆系数，财务杠杆系数为为1.51.5。该公司的联合杠杆为多少？。该公司的联合杠杆为多少？联合杠杆系数为联合杠杆系数为3表明：当公司销售量增长表明：当公司销售量增长1倍时，普通倍时，普通股每股收益
40、将增长股每股收益将增长3倍，具体反映公司的联合杠杆利益；反倍，具体反映公司的联合杠杆利益；反之，当公司营业总额下降之，当公司营业总额下降1倍时，普通股每股收益将下降倍时，普通股每股收益将下降3倍，具体反映公司的联合杠杆风险。倍，具体反映公司的联合杠杆风险。第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量【例题例题单项选择题单项选择题】某公司的经营杠秆系数为某公司的经营杠秆系数为1.81.8，财务杠杆系数为财务杠杆系数为1.51.5，则该公司销售额每增长，则该公司销售额每增长 l l倍，就倍，就会造成每股收益增加会造成每股收益增加()()。A.1.2 A.1.2倍倍 B.1.5B.1.5倍
41、倍 C.0.3C.0.3倍倍 D.2.7D.2.7倍倍【答案答案】D D【解析解析】总杠杆系数总杠杆系数=1.81.5=2.7=1.81.5=2.7，【例例题题多多项项选选择择题题】在在边边际际贡贡献献大大于于固固定定成成本本的的情情况下，下列措施中有利于降低企业总风险的有（）。况下，下列措施中有利于降低企业总风险的有（）。A.A.增加产品销量增加产品销量B.B.提高产品单价提高产品单价 C.C.提高资产负债率提高资产负债率D.D.节约固定成本支出节约固定成本支出【答案答案】ABDABD【解析解析】衡量企业总风险的指标是总杠杆系数，总杠衡量企业总风险的指标是总杠杆系数，总杠杆系数经营杠杆系数杆
42、系数经营杠杆系数财务杠杆系数，在边际贡献财务杠杆系数，在边际贡献大于固定成本的情况下，大于固定成本的情况下，A A、B B、D D均可以导致经营杠杆均可以导致经营杠杆系数降低，复合杠杆系数降低，从而降低企业复合风系数降低，复合杠杆系数降低，从而降低企业复合风险；选项险；选项C C会导致财务杠杆系数增加，复合杠杆系数变会导致财务杠杆系数增加，复合杠杆系数变大，从而提高企业复合风险。大，从而提高企业复合风险。【例题例题判断题判断题】某公司本年销售额某公司本年销售额100100万元，税后净万元，税后净利利1212万元，固定营业成本万元，固定营业成本2424万元，财务杠杆系数万元，财务杠杆系数1.51
43、.5，所得税率所得税率40%40%。据此，计算得出该公司的总杠杆系数为。据此，计算得出该公司的总杠杆系数为2.72.7。（。（）【解析解析】税前利润税前利润=税后净利税后净利/（1 1所得税率）所得税率）=12/=12/（1 140%40%）=20=20万元万元因为：财务杠杆系数因为：财务杠杆系数=息税前利润息税前利润/税前利润税前利润所以：所以：1.5=1.5=息税前利润息税前利润/20/20则则:息税前利润息税前利润=30=30万元万元边际贡献边际贡献=息税前利润息税前利润+固定成本固定成本=30+24=54=30+24=54万元万元经营杠杆系数经营杠杆系数=边际贡献边际贡献/息税前利润息
44、税前利润=54/30=1.8=54/30=1.8总杠杆系数总杠杆系数=1.81.5=2.7=1.81.5=2.7例：调整企业的资本结构并不能（）。例：调整企业的资本结构并不能（）。A.A.降低财务风险降低财务风险 B.B.降低经营风险降低经营风险C.C.降低资本成本降低资本成本 D.D.增强融资弹性增强融资弹性答案：答案：B B例：关于联合杠杆系数，下列说法正确（）。例：关于联合杠杆系数，下列说法正确（）。A.A.等于经营杠杆系数和财务杠杆系数之和等于经营杠杆系数和财务杠杆系数之和 B.B.等于普通股每股税后利润变动率与息税前利润变等于普通股每股税后利润变动率与息税前利润变动率的比率动率的比率
45、C.C.反映产销量变动对普通股每股利润的影响反映产销量变动对普通股每股利润的影响D.D.系数越大，企业风险越小系数越大，企业风险越小答案：答案：C Cv一、资本结构影响因素：一、资本结构影响因素：企业财务目标的影响分析 投资者动机的影响分析债权人态度的影响分析经营者行为的影响分析企业财务状况和发展能力的影响分析税收政策的影响分析资本结构的行业差别分析 第四节第四节 资本结构决策资本结构决策二、资本成本比较法二、资本成本比较法1.1.原理原理：测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方：测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合成本率（案的综合成本率（KwKw）并比较择优。）并比较择优。2.2.
46、判据判据：KwKw越小越好越小越好3.3.初始筹资初始筹资资本结构决策资本结构决策 第一步，测算各方案各种筹资方式的筹资额占筹资第一步，测算各方案各种筹资方式的筹资额占筹资总额的比例及综合资本成本率；总额的比例及综合资本成本率；第二步，比较各个筹资组合方案的综合资本成本率第二步，比较各个筹资组合方案的综合资本成本率并作出选择。并作出选择。第四节第四节 资本结构决策资本结构决策4.4.追加筹资追加筹资资本结构决策资本结构决策（1 1）直接测算最佳筹资的边际资本成本率法）直接测算最佳筹资的边际资本成本率法与初始筹资的计算方法相同。与初始筹资的计算方法相同。（2 2）与原有资本结构汇总后计算法）与原
47、有资本结构汇总后计算法将追加的筹资额加入到原有的追加资本结构将追加的筹资额加入到原有的追加资本结构中，然后再计算其综合资本成本率，选择最中，然后再计算其综合资本成本率，选择最低值。低值。第四节第四节 资本结构决策资本结构决策三、每股收益分析法三、每股收益分析法利利用用每每股股收收益益无无差差别别点点来来进进行行资资本本结结构构决决策策的的方方法。法。每每股股收收益益无无差差别别点点指指两两种种或或两两种种以以上上筹筹资资方方案案下下普普通通股股每每股股收收益益相相等等时时的的息息税税前前利利润润点点。每每股股收收益不受融资方式影响的息税前利润。益不受融资方式影响的息税前利润。第四节第四节 资本
48、结构决策资本结构决策第四节第四节 资本结构决策资本结构决策【例4-19】某某公公司司目目前前有有长长期期资资本本10001000万万元元,全全是是普普通通股股，为为扩扩张张生生产产想想增增资资500500万万。有有两两种种方方案案：(1)(1)全全部部普普通通股股融融资资，发发行行价价为为5050元元/股股；(2)(2)债债券券融融资资,年年利利率率12%12%。目目前前公公司司的的EBITEBIT为为150150万万。但但扩扩张张后后预预计计将将升升至至270270万万,所所得得税税率率为为40%40%。现现在在公公司司有有普普通通股股2020万万股股。试试确确定定该该选选用用哪哪种种方方案
49、案，并并找找出出适适用用于于两两方案的一般规律。方案的一般规律。解解:方案方案1 1每股利润每股利润:方案方案2 2每股利润每股利润:EPS1EPS2EPS1EPS2 应选择方案应选择方案2.2.解得无差异点解得无差异点:EBIT=180 EBIT=180万万,EPS=3.6,EPS=3.6元元/股股EBIT180万3.6EPS(元/股)方案2方案1故当故当EBIT180EBIT870EBIT870万元时，增加长期债务比增发普通股有万元时，增加长期债务比增发普通股有利；反之，增加长期债务有利。利；反之，增加长期债务有利。当当EBIT1173EBIT1173万元时，发行优先股比增发普通股有万元时
50、，发行优先股比增发普通股有利；反之，增发普通股有利。利；反之，增发普通股有利。当当EBIT=1600EBIT=1600万元时，增加长期债务有利。万元时，增加长期债务有利。公司预计追加筹资后的每股利润测算表公司预计追加筹资后的每股利润测算表项目增发普通股增加长期债务发行优先股息税前利润160016001600减：长期债务利息9027090税前利润151013301510减：所得税604532604税后利润906798906减：优先股股利150普通股可分配利润906798756普通股股数130010001000普通股每股利润0.700.800.76【例4-21】ABC公司现有资产总值1亿元，全部来