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1、全球黄金产量、消费量、黄金价格与通胀预期、美元指数情况分析一、现状黄金其自古以来就在物物交换中充当等价物，逐渐作为全球通用的 货币。后来各国政府发行纸币作为官方货币，但是往往需要货币和黄 金挂钩来增信。政府发行的货币是以国家信用作为担保，而黄金的信 用是天然具备的，从逻辑上来说，世界头号强国的货币往往具有通用 货币的属性，是黄金信用的对立面。黄金在近代经历了黄金-英镑时 期、黄金-美元时期，变的是不同的世界强国及其货币体系，不变的 是货币的锚-黄金。近100年来世界通用货币是美国信用下的美元， 在布雷登森林体系中实行双挂钩（美元和黄金挂钩，其余货币和美元 挂钩），布雷登森林体系瓦解后，黄金摆脱
2、了美元的控制从而迎来较 大的上涨。在当前百年未有之大变局中，一超多强的世界政治经济体 系受到冲击，美元信用受到一定削弱，世界的货币锚相对混乱，黄金 作为自古以来的天然货币，具有一定的投资价值。同时从货币角度, 在当前全球经济停滞的时点，货币的超发来挽救经济或是无赖之举, 黄金由于供给的刚性，相应的可以抵抗官方货币的大幅贬值，这会带 来黄金的投资机会。在全球黄金储量中，澳大利亚是全球黄金储量最大的国家，截至2019 年底，澳大利亚有9800吨黄金储量;其次是南非，黄金储量为6000 吨;俄罗斯储量为5300吨。2020年一季度，全国累计生产黄金106.3吨，同比下降6%。其中， 利用国内原料生产
3、黄金82.6吨（黄金矿产金67吨、有色副产金15.6 吨），与2019年同期相比，减产10.14吨，同比下降10.93%;利用进口 原料生产黄金23.7吨，同比增长16.7%。二、实际利率基于实际利率的框架，美国名义利率和通胀预期仍是我们观察的重 点。在2019年底预期未来的黄金逻辑如下：美国库存周期最后一跌 会带动名义利率继续下滑，以及2020年开始的库存周期回升下油价 为代表的通胀预期会上行，从而带动实际利率的下行，催化黄金价格 上涨。但是在本次疫情下，通胀预期和名义利率逻辑有所变化。通胀预期方面，疫情中断了原先的全球经济弱复苏趋势，摩根大通 全球制造业PMI从2019年11月开始的连续3
4、个月大于荣枯线趋势 被打破，2020年2-3月份分别为47.1和47.6。通胀预期指标中重要 的石油价格在疫情期间也出现了大幅下跌，梳理本轮油价下跌的过程:（1）布伦特原油价格在1月23日的国内封城开始从62美元/桶下跌, 在2月上旬国内出现新增确诊病例拐点后暂时企稳反弹。（2） 2月 23日开始疫情出现部分的蔓延，日本、意大利、伊朗相继爆发，意 大利开始封锁11个市镇，韩国将疫情上调到最到级别，同时在3月 2日，欧盟将风险从中提高至“高级别，全球出现大规模蔓延，油 价继续下跌。（3） 3月6日OPEC会议上的石油减产协议失败，油价 继续大幅下跌。布伦特原油价格从疫情初期的62美元/桶左右，一
5、路 下跌到3月5日OPEC会议前的50美元/桶（下跌幅度约19%）,在 3月6日之后继续下跌至4月日的28美元/桶左右（下跌幅度约 44%） o从名义利率角度，在2019年底市场预期2020年有降息可能 性，但是疫情使得美联储超预期降息。2020年3月4日以及3月16 日，美联储共将联邦基准利率从L50-L75%下降到0-0.25%,同时向 市场大幅补充流动性，截止4月20日的10年期国债利率为0.63%。2020年3月底以来黄金价格继续稳步攀升，此时的名义利率出现下 滑，油价保持震荡偏弱走势。我们认为黄金价格的上涨更多是供给端 的紧缺带来，可能有两个因素，（1）在疫情的影响下，货物的运输 出
6、现了一定的阻塞，具体体现为现货、期货出现了较大的价差；（2） 另外发生了黄金冶炼企业供给端的收缩，瑞士 Valcambi、PAMP及 Argor-Heraeus三大黄金精炼厂在3月底受到疫情的影响部分停产， 而瑞士是全球贵金属重要的冶炼中心。对于瑞士的疫情，瑞士宣布3 月16日宣布进入非常状态，新增确诊病例在3月30日出现疑似拐点, 截至4月19日已保持下行趋势20天，疫情在逐渐好转，瑞士政府在 4月16日的新闻发布会上宣布从4月27日开始逐步放宽抗疫措施。 目前来看，黄金的期现价差逐渐收窄，瑞士疫情在好转，黄金供给端 的紧缺有所缓解，但仍未消除。预计，短期全球原油需求下滑达到2000万桶/日
7、的水平，而供给端 的下滑要缓慢很多。从近期OPEC等组织达成的部分减产协议来看, 5月份供给端减少970万桶/日，这意味着短时间内，全球原油市场的 供需平衡仍难以恢复，油价保持低位震荡；长期来看，随着疫情在未 来逐渐被控制以及部分高成本油气公司的退出，原油价格或将回归到 50美元/桶左右。我们的实际利率框架中名义利率和通胀预期是相互 影响的，为了应对经济的下滑,往往先行降低利率，伴随着货币超发， 经济逐渐走出泥潭后，以石油为代表的通胀预期随后有望上涨，催生 黄金价格的上涨。在实际利率框架下，未来名义利率仍有一定的下行空间，油价短期 震荡后价格的攀升是大概率事件，其所代表的通胀预期有上涨趋势,
8、实际利率仍有一定下行空间，将催化黄金价格的上涨。2019年受经济下行压力增大等因素的影响，2019年中国黄金消费整体疲软。2019年中国黄金消费量为1002.78吨，同比下降12.9%。三、美元指数2020-2026年中国黄金资源行业市场运行格局及投资前景分析报告 数据显示：从美元指数的角度，2019年底预期的未来的黄金逻辑中， 我们看好2020年美元指数的下滑带来的黄金的投资机会。主要是认 为美国未走完本轮库存周期的下行期，同时参考IMF、OECD和世界 银行的预测，2020美国经济呈现下滑趋势，而全球经济呈现弱复苏。 目前在疫情的影响下，全球经济周期节奏被打破，预测数据，2020 年之后的
9、全球经济仍呈现全球和美国经济相互背离的态势，这表示美 元指数和美国信用或将继续得到削弱。目前美元指数构成中欧洲因素 占比很大，市场认为欧洲经济短期内或将难以改善，美元指数短期下 行有限，黄金难以大幅上涨。但是我们认为本质要抓住美国相对其余 国家经济的强弱关系这个主线，中国等国家近年来的快速崛起也削弱 了美国经济的影响力，美元指数不能完全反映该趋势。虽然目前中美贸易摩擦有所缓解，但是随着疫情对于美国经济的打 击逐渐恢复，美国有从经济领域“获取利益的动机，同时随着下半年 11月份美国大选的逐步临近，黑天鹅事件的发生或将加剧，或将激 化黄金的避险属性。从实际利率、美元指数以及短期的经济不确定性因素，黄金未来仍 有上涨空间。