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1、聚焦上市公司盈利质量的金字塔模型 盈利能力作为企业投资者获取资本回报的基本保障，长久以来一直是财务研究关注的重点.但是受限于现有以利润为核心的分析体系只重数量而忽视质量的方法缺陷，我国市场中涌现出大批企业收益数据失真、盈利不具有可持续性的现象。为解决这一问题,也为满足公众对更完善、更全面企业盈利质量分析数据的需求，笔者通过构建盈利质量金字塔模型，将盈利水平、收现性、结构性、持续性与稳定性纳入分析体系，力图从更深层次分析企业盈利质量水平，为公众提供更加具有时效性与可靠性的盈利质量信息。何为盈利质量？在财务学领域，盈利质量的概念最早出现于上世纪 30年代的美国证券市场，当时它主要被用于寻找价值被低
2、估的证券.盈利质量即收益质量，是指会计收益所表达的与企业经济价值有关信息的可靠程度。之后,随着资本市场的日益健全,学术界对这一领域的关注度逐渐提高，到 20 世纪 60 年代就已有较多学者对盈利质量分析进行系统的研究与理论分析，但大多数对盈利质量的分析主要是基于盈利与现金流量的关系。按照国际标准组织对质量的定义,质量是指一组固有特性满足要求的程度。我们认为，这一定义同样适用于公司盈利质量。企业的利益相关者，包括股东、债权人、供应商、顾客、员工、政府、社区与公众、媒体等。在股东价值取向下，股东是企业的所有者，拥有剩余索取权,股东对公司盈利的关注度最高;在利益相关者价值取向下，股东、债权人、员工、
3、供应商、顾客、政府等利益相关者随着其作用和地位的不同，都可能拥有剩余索取权。而随着利益相关者理论的发展和企业社会责任的热潮,企业的价值取向正在从股东价值取向向利益相关者价值取向转变，公司治理模式正在从股东治理向利益相关者共同治理转变。因此，按照“质量是指一组固有特性满足要求的程度的定义,盈利质量是指公司盈利满足利益相关者需求的一组固有特性及满足程度。利益相关者的需求主要包括对盈利的多少、盈利的现金含量、盈利的来源、盈利是否持续、盈利是否稳定等方面。所以，应该从以上五个方面构建盈利质量的评价模型。金字塔模型:盈利质量的多维视角根据上述分析，盈利质量包括盈利的多少、盈利的现金含量、盈利的来源、盈利
4、是否持续、盈利是否稳定五个方面，我们将这五个方面概括为：盈利水平、盈利收现性、盈利结构性、盈利持续性、盈利稳定性.将五个方面相结合,构成一个金字塔（见图 1）。图 1 中，O 点为原点，从 O点出发，垂直的线表示盈利水平，即线段 OE；以 O 点为原点的水平面上的四个点分别代表盈利收现性、盈利结构性、盈利持续性、盈利稳定性，即线段 OA、OB、OC、OD。用线段的长度来计量五个方面的水平，对于不同的公司则形成不同形状的盈利质量金字塔。根据金字塔的底面的大小和高度可以对公司的盈利质量进行综合评价。1.盈利水平在盈利质量金字塔模型中,盈利水平主要测量的是企业创造价值的能力。它反映了企业创造盈利的数
5、量，是企业盈利质量分析的基础。由 Adam Smith 的理性经济人理论可知，资本投资回报最大化是广大利益主体共同的追求。而在这种共同目的的驱使下,投资者往往会优先选择能够带来最大资本回报的企业进行投资。因此在进行盈利质量分析时，我们需要优先考虑企业创造盈利的能力。总资产利润率（ROA)和净资产利润率（ROE）是用来衡量盈利水平的典型指标。因为其具有很好的概括性。2。盈利收现性企业盈利的收现性衡量的是以权责发生制为基础计量的净利润能够为企业带来的现金流量，这是进行企业盈利质量分析时非常关键的因素。在传统的盈利质量分析中，分析师往往将企业创造盈利的数量与其收现性割裂开来考虑。这就导致企业账面上存
6、在的收益与其实际能支配资金数量并不相符.根据Choice金融终端统计，我国上市公司 2015 年年报收官，涉及应收账款的公司有 993家，总额约 8920 亿元.部分公司应收账款出现 5 年以上“高账龄情形,甚至有公司应收账款超过净利润。具体来看，应收账款超过百亿元的上市公司有中国石油、上海医药、中国神华、华域汽车、中国联通、中国平安、中铁二局、华能国际、江河创建等 15 家;有中储股份、*ST 煤气、洛阳玻璃、哈药股份等352家公司存在5年以上应收账款“高账龄状况。根据裕利安宜(Euler Hermes）出具的报告，在 2015 年中国企业破产率已上升了 25%，预计 2016 年将再上升
7、20。因此，在盈利质量分析中加入收现性分析非常关键.只重视利润率数量而忽视现金流量的决策分析会误导投资者的选择.我们选取了营业利润经营现金比率、主营业务收现率、净资产回收现金比率和应收账款周转率来作为评价企业盈利收现性的指标.3。企业盈利结构性盈利结构性重点分析盈利的来源和构成.通过分析,我们一方面能够清楚地了解企业过去一段时间内真实的经营状况，从而降低了企业高管通过不合规交易虚增当年盈利的可能性；另一方面这一指标也能反映企业盈利的来源,使管理层能够在生产经营中不断调整资源配置，选择最大投资收益率的项目，最终提高资源的利用率。事实上，通过非经常性利润来达到年度盈利的公司不在少数。例如,根据同花
8、顺数据统计，2015 年有 2752 家上市公司获得了1673 亿元政府补贴，其中,中国石化、中国石油、中国远洋、东方航空、上汽集团、江淮汽车、中兴通讯、南方航空、长江电力和中国核电A股十大补贴王共计获得政府补贴328亿元。根据中国远洋的年报，公司去年实现净利润 2。83 亿元，同比下降 21.83，扣除非经常性损益后净利润为46.16 亿元，同比下降234。此外，中国铝业去年的净利润仅为 2。06 亿元，而政府补贴高达 18 亿元.因此。笔者选择了主营业务利润比重、EVA 比重和毛利率来衡量企业盈利结构。4.盈利持续性盈利持续性重点分析企业创造价值的持续增长能力。根据盈利水平、盈利收现性的内
9、容，主要是通过计算不同形式企业盈利的增长率来对盈利的持续性进行评价，例如主营业务利润增长率、经营现金增长率和 EVA 增长率。通过分析盈利增长率数值,我们除了能够获取企业经营业务对市场需求的适应能力的信息；还能够通过与宏观市场波动结合，了解企业管理层应对危机，稳定生产经营成果的能力。而以上这些都是决定企业能否在日益复杂的市场环境中取得成果的关键因素.5。盈利稳定性盈利稳定性重点分析企业生产经营活动创造利润的波动程度。波动程度越小，盈利质量越高。投资者与管理层能够通过分析这一指标，初步预测企业未来年限可能创造价值的数量,并据此调整生产经营结构和设计预算，从而提高资源利用率。本文选取了资产报酬率、
10、销售净利率、净资产收益率、经济增加值、主营业务结构率与毛利率的变动状况来评价企业盈利的稳定性能力。案例分析本文选取家电行业A公司与B公司近5年的经营数据进行案例研究。案例中数据来源于锐思数据库与国泰安数据库中提供的企业年报。两家公司盈利质量的五个方面的统计图见图 2图 6.由图可见：1。无论是在 ROA 还是 ROE 上,B公司创造盈利的能力都表现出明显优于 A 公司的特征。2.除在主营业务收现率方面相差不大外，B 公司在营业利润经营现金比率、净资产回收现金比率和应收账款周转率上都表现出了要明显优于 A 公司的特征,因此我们认为 B 公司近 5 年盈利的收现性能力要强于 B。3。B 公司的盈利结构是要明显优于 A 公司的。4.B 公司在主营业务利润增长率、经营现金增长率和 EVA 增长率上都体现出了明显优于 A 公司的特征。5。B 公司的盈利稳定程度要远高于 A 公司。综合上文分析可知,涵盖盈利水平、盈利收现性、盈利结构性、盈利持续性和盈利稳定性分析的企业盈利质量金字塔模型极大的扭转了现有盈利质量分析体系只重数量、忽视质量的方法缺陷与数据时效性差、实用性低的技术问题。它提供的明确的数值指标计算,不仅增强了企业盈利质量评价过程的准确性，还提高了企业对外披露信息的可信度，对促进我国经济市场资源合理配置，推动可持续发展的进程具有积极作用.