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1、 广西柳工机械股份有限公司广西柳工机械股份有限公司 2021 年年面向专业投资面向专业投资 者公开发行者公开发行公司债券公司债券（第一期）（第一期）信信用评级报告用评级报告 项目负责人： 盛京京 项目组成员： 高 洁 评级总监： 电话：(010)66428877 传真：(010)66426100 2021 年 6 月 16 日 CCXI-20200553D-03 2 广西柳工机械股份有限公司 2021 年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 声声 明明 本次评级为发行人委托评
2、级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外，中诚信国际与评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系；本次评级项目组成员及信用评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。 本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性由评级对象负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析，但对于评级对象提供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。 本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，按照中诚信国际的评级流程及评级标准，充
3、分履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的原则。 本评级报告的评级结论是中诚信国际遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（）公开披露。 本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为使用人购买、出售或持有相关金融产品的依据。 中诚信国际不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）使用本报告所表述的中诚
4、信国际的分析结果而出现的任何损失负责，亦不对发行人使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。 本次评级结果中的信用等级自本评级报告出具之日起生效， 有效期为受评债券的存续期。 债券存续期内，中诚信国际将按照 跟踪评级安排 ， 定期或不定期对评级对象进行跟踪评级， 根据跟踪评级情况决定评级结果维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级，并及时对外公布。 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 北京市东城区朝阳门内大街南竹杆胡同 2 号银河 SOHO5 号楼 邮编：100010 电话： （8610）6642 8877 传真
5、： （8610）6642 6100 Building 5, Galaxy SOHO, No.2 Nanzhuganhutong,ChaoyangmenneiAvenue, Dongcheng District,Beijing, 100010 广西柳工机械股份有限公司： 受贵公司委托，中诚信国际信用评级有限责任公司对贵公司及贵公司拟发行的 “广西柳工机械股份有限公司 2021 年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期） ”的信用状况进行了综合分析。经中诚信国际信用评级委员会最后审定，贵公司主体信用等级为 AAA，评级展望为稳定，本期公司债券的信用等级为 AAA。 特此通告 中诚信国际信用评级有限
6、责任公司 二零二一年六月十六日 20200553D China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 4 广西柳工机械股份有限公司 2021 年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 发行要素发行要素 发行主体发行主体 本期规模本期规模 发行期限发行期限 偿还方式偿还方式 发行目的发行目的 广西广西柳工机械股份柳工机械股份有限公司有限公司 不超过不超过 2 亿元亿元（含（含 2 亿元亿元） 2 年年 每年付息一次，每年付息一次，到期一到期一次还本付息次还本付息 公司及控股子公司补充流动资金或法律法规允许公司及控股子公司补充流动
7、资金或法律法规允许的其他用途的其他用途 评级观点：评级观点：中诚信国际评定广西柳工机械股份有限公司（以下简称“柳工股份”或“公司”）主体信用等级为 AAA，评级展望为稳定；评定“广西柳工机械股份有限公司 2021 年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）”的债项信用等级为 AAA。中诚信国际肯定了公司产品结构丰富、市场地位领先、研发实力雄厚、业务规模持续增长、盈利水平逐年提升和备用流动性充足等方面的优势对公司整体信用实力提供的有力支持。 同时， 中诚信国际关注到行业周期性和海外业务带来一定经营风险、 经营环节占款规模较大、面临一定或有负债风险和资产回收风险，以及混合所有制改革后公司治理与混改
8、效果有待关注等因素对公司经营及整体信用状况影响。 概况数据概况数据 柳工股份（合并口径）柳工股份（合并口径） 2018 2019 2020 2021.3 总资产（亿元） 262.12 298.61 340.11 369.20 所有者权益合计（亿元） 100.98 108.31 119.13 123.20 总负债（亿元） 161.14 190.31 220.98 246.01 总债务（亿元） 96.14 119.50 134.86 148.01 营业总收入（亿元） 180.85 191.77 230.03 77.32 净利润（亿元） 8.41 10.74 13.45 4.07 EBIT（亿元）
9、12.15 14.79 18.04 - EBITDA（亿元） 14.98 17.95 21.82 - 经营活动净现金流（亿元） 6.34 18.58 20.08 3.47 营业毛利率(%) 22.81 23.66 20.40 17.03 总资产收益率(%) 4.95 5.28 5.65 - 资产负债率(%) 61.48 63.73 64.97 66.63 总资本化比率(%) 48.77 52.46 53.10 54.58 总债务/EBITDA(X) 6.42 6.66 6.18 - EBITDA 利息倍数(X) 8.25 10.48 10.84 - 注：中诚信国际根据 2018 年2020 年
10、审计报告及 2021 年一季度未经审计的财务报表整理。 正正 面面 产品结构丰富，市场地位领先。产品结构丰富，市场地位领先。公司已经形成十余种整机产品线， 以及完整的配件、 服务、 再制造、 二手机等后市场业务，能够为客户提供较为丰富的多种设备组合方案、后市场保障服务和增值服务方案，且主导产品之一装载机占据领先的市场份额。 研发实力雄厚。研发实力雄厚。公司拥有中国土石方机械领域唯一的国家级工程技术研究中心，并在英国、美国、波兰、印度设立了研发机构，近年来研发投入占营业总收入比重超过 3%。2020 年共申请专利 242 项、软件著作权 12 项，主导和参与编制将近 20项国标/行标/团体标准，
11、研发实力雄厚。 业务规模持续增长，盈利水平逐年业务规模持续增长，盈利水平逐年提升。提升。依托于工程机械行业景气度的较高、公司的技术优势及不断完善的销售渠道，近年来营业总收入和净利润持续提升。 备用流动性充足。备用流动性充足。 截至 2021 年 3 月末， 公司取得银行授信总额 335.88 亿元，其中未使用额度 185.49 亿元，同时作为上市公司，公司可通过资本市场融资，具备较好的财务弹性。 关关 注注 行业周期性和海外业务带来一定经营风险。行业周期性和海外业务带来一定经营风险。工程机械行业受宏观经济影响较大，周期性特征较为明显，公司产能利用率、业务规模和盈利水平易受宏观经济运行的不确定因
12、素影响。由于海外业务和资产受到国际政治、各国经济政策及贸易和投资壁垒、合同违约、人民币汇率等因素影响，公司海外业务亦存在一定风险。 经营环节占款规模较大，资产质量需予以关注。经营环节占款规模较大，资产质量需予以关注。由于公司信用销售占比较高，且近年来增加备货，经营环节占用大量流动资金，同时需关注应收款项的回收进度及存货跌价对盈利能力的影响。 面临一定或有负债风险和资产回收风险。面临一定或有负债风险和资产回收风险。截至 2021 年 3 月末，公司负有回购或担保责任的定向保兑仓业务和融资租赁余额较大，面临一定或有负债风险；同期末，公司未决诉讼合计涉诉金额为 5.44 亿元，此外，公司与海航系企业
13、开展融资租赁业务涉诉金额 6.39 亿元，目前该部分债权处于暂缓确认状态，中恒租赁已计提预计损失减值准备 1.8 亿元，相关诉讼进展及融资租赁租金回收风险需关注。 混合所有制改革后公司治理与混改效果有待关注混合所有制改革后公司治理与混改效果有待关注。引入战略投资者后，公司第一大股东广西柳工集团机械有限公司（以下简称 “柳工有限” ） 的股东广西柳工集团有限公司 （以下简称 “柳工集团” ）对其持股比例由 100%降至 51%。此外，公司拟发行股份以吸收合并柳工有限，合并完成后减少股东层级，治理结构将更为扁平化，同时建筑机械、农业机械及工程机械生产配套等资产或将纳入上市公司体系内，有助于提高公司
14、的竞争优势。但上述事项仍面临一定的不确定性，且未来公司治理和混改效果仍有待关注。 评级展望评级展望 中诚信国际认为，广西柳工机械股份有限公司信用水平在未来1218 个月内将保持稳定。 可能触发评级下调因素。可能触发评级下调因素。工程机械行业景气度快速下滑，导致公司收入、利润大幅下降；不良账款大幅增加，获现能力大幅弱化；或有负债或带息负债规模快速扩大且面临很高风险。 同行业比较同行业比较 2020 年年（末）（末）部分工程机械企业主要指标对比表部分工程机械企业主要指标对比表 公司名称公司名称 营业营业总收入总收入（亿元）（亿元） 净利润（亿元）净利润（亿元） 经营活动净现金流经营活动净现金流（亿
15、元）（亿元） 资产总额资产总额（亿元亿元） 资产负债率资产负债率(%) 徐工机械 739.68 37.46 27.89 917.97 62.78 柳工股份柳工股份 230.03 13.45 20.08 340.11 64.97 注： “徐工机械”为“徐工集团工程机械股份有限公司”简称。 资料来源：中诚信国际整理 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 5 广西柳工机械股份有限公司 2021 年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 发行主体概况发行主体概况 广西柳工机械股份有限公司前身为成立于1993 年 3 月的柳
16、工机械厂，同年 11 月在深圳证券交易所挂牌上市，股票代码为 000528。后经多次送股、配股、公积金转增股本以及非公开发行，截至2021 年 3 月末，公司总股本为 14.75 亿股。 2020 年 4 月 15 日，广西壮族自治区人民政府国有资产监督管理委员会 （以下简称 “广西国资委” ）同意柳工集团将其持有的包括柳工股份 34.67%股权在内的标的公司股权无偿划转至柳工有限，广西国资委同步将柳工有限 100%股权无偿划转至柳工集团；7 月 20 日已完成划转，公司第一大股东变为柳工有限，实际控制人仍为广西国资委，主要资产和经营情况不发生变化。 2020 年 12 月 16 日，公司发布
17、公告称，第一大股东柳工有限完成增资扩股，广西招工服贸投资合伙企业（有限合伙）等 7 名战略投资者及常州嘉佑企业管理合伙企业 （有限合伙） 参与本次增资扩股，总投资金额 34.14 亿元，柳工集团对柳工有限的持股比例变更为 51%，且已完成工商变更。增资扩股完成后，公司间接控股股东仍为柳工集团，实际控制人仍为广西国资委。公司主营业务为研发、生产和销售工程机械产品及零部件，并向客户提供保障服务和增值服务。 产权结构：产权结构：截至 2021 年 3 月末，公司第一大股东柳工有限持股比例为 34.68%， 间接控股股东为柳工集团，公司实际控制人为广西国资委。 表表 1：公司主要经营主体情况公司主要经
18、营主体情况 子公司全称子公司全称 子子公司简称公司简称 持股比例持股比例 主营业务主营业务 柳州柳工挖掘机有限公司 柳工挖掘机 100.00% 挖掘机业务 中恒国际租赁有限公司 中恒租赁 100.00% 租赁服务 柳工（常州）矿山机械有限公司 常州矿机 96.56% 矿山机械 1 本次交易中标的资产作价 761,609.10 万元，按照发行价格 7.49 元/股计算，发行股份数量为 1,016,834,579 股。本次交易后，柳工有限持有的柳工股份 511,631,463 股股票将被注销，因此本次交易后实际新增上海金泰工程机械有限公司 上海金泰 51.00% 桩工机械 资料来源：公司提供 20
19、21 年 5 月 14 日公司发布公告称，拟向柳工有限的全体股东发行股份以吸收合并柳工有限，柳工有限 100%股权的交易作价为 76.16 亿元， 由柳工股份以发行股份的方式支付1。 交易完成后，公司第一大股东将由柳工有限变更为柳工集团，持股比例为 26.19%，实际控制人仍为广西国资委。柳工有限系 2019 年 11 月新成立的控股型公司，除柳工股份外，主要资产为下属 5 家子公司，主要经营建筑机械、农业机械及工程机械生产配套资产等。截至2020 年末，柳工有限总资产 410.62 亿元，总负债254.07 亿元， 资产负债率为 61.87%；全年实现收入259.79 亿元，净利润 14.9
20、0 亿元，经营活动净现金流为 20.16 亿元。预计交易完成后，公司股东层级将减少，有利于提高公司的管理和运营效率，且柳工集团全部主业资产将纳入上市公司体系内，有助于公司完善上下游产业链，横向拓展业务范围，提升整体的竞争优势。目前上述事项已获得广西国资委的批复和股东大会通过，尚需证监会审核，存在一定不确定性，中诚信国际将对重大资产重组进展保持关注。 表表 2：柳工有限主要经营主体情况（亿元）柳工有限主要经营主体情况（亿元） 公司名称公司名称 2021 年年3 月末月末 持股比例（持股比例（%） 主营业务主营业务 广西柳工机械股份有限公司 34.68 工程机械及配件 柳州欧维姆机械股份有限公司
21、77.86 斜拉索系统等预应力产品 广西中源机械有限公司 100.00 工程机械零部件和工业机器人等智能装备 广西柳工农业机械股份有限公司 99.63 甘蔗收获机及全程配套机具等农业机械 柳工（柳州）压缩机有限公司 60.18 移动式空气压缩机和活塞式压缩机（空气及特殊气体）等 柳工建机江苏有限公司 100.00 混凝土泵车、混凝土运输车、混凝土搅拌设备及工业制砂设备及配件等 资料来源：公司提供 股份数量为 505,203,116 股。 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 6 广西柳工机械股份有限公司 2021 年面向专业投资
22、者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 本期债券概况本期债券概况 本期公司债券注册额度为 10 亿元，本期拟发行金额不超过 2 亿元（含 2 亿元） ，期限为 2 年，每年付息一次，到期一次还本付息，主要用于公司及控股子公司补充流动资金或法律法规允许的其他用途。 宏观经济宏观经济与政策环境与政策环境 宏观经济：宏观经济：2021 年一季度，受上年同期低基数影响，GDP 同比增速高达 18.3%，剔除基数效应后的两年同比增速也继续向潜在增速回归。但两年复合增速及季调后的 GDP 环比增速均弱于上年三、四季度，或表明经济修复动能边际弱化，后续三个季度 GDP 同比增速或将逐季下调，年末累计同比增
23、速或将大抵回归至潜在增速水平。 从一季度经济运行来看，生产逐步修复至疫情前水平，消费虽有滞后但持续改善，产需修复正向循环叠加输入因素影响下，价格中枢有所抬升。从生产端来看，第二产业及工业的两年复合增速已恢复至疫情前水平，特别是工业两年复合增速已略超疫情前，第三产业的两年复合增速较疫情前虽仍有较大距离，当季同比增速也低于第二产业，但对经济增长的贡献率回升至 50%以上，产业结构扭曲的情况有所改善。从需求端来看，一季度投资、消费两年复合增速尚未恢复至疫情前水平，需求修复总体落后于生产，但季调后的投资及社零额环比增速持续回升，内需修复态势不改，3 月出口增速虽有回落但仍处高位，短期内中国出口错峰优势
24、仍存，但后续应关注海外供给修复对中国出口份额带来的挤出。从价格水平来看，剔除食品与能源的核心CPI 略有上涨，大宗商品价格上涨影响下 PPI 出现上扬态势，但 CPI 上行基础总体较弱、PPI 上行压力边际放缓，全年通胀压力整体或依然可控。 宏观风险：宏观风险：2021 年内外经济形势依然复杂。宏观数据高增下部分微观主体困难与局部金融风险犹存，海外经济及政策波动加大外部不确定性与不稳定性。从微观家庭看，消费支出两年复合增速仍低于疫情前，家庭谨慎储蓄水平上升，加之经济修复过程中收入差距或有所扩大，边际消费倾向反弹仍需时间。从企业主体看，投资扩张的意愿依然较低，加之大宗商品价格上涨较快，部分下游企
25、业的利润水平或被挤压，经济内生动能仍待进一步释放。从金融环境看，产出缺口虽逐步缩小但并未完全消失，信用周期边际调整下信用缺口或有所扩大，同时考虑到当前经济运行中投机性及庞氏融资者占比处于较高水平， “双缺口” 并存或导致部分领域信用风险加速释放，加剧金融系统脆弱性。从外部环境来看，美国政府更替不改对华遏制及竞争基调，大国博弈持续，同时各国应对疫情的政策效果不同加大了国际资本流动与全球复苏不平衡，需警惕外部环境变化对我国政策正常化及金融市场运行带来的扰动。 宏观政策：宏观政策：2021 年政府工作报告再次强调， “要保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性”，政策不会出现急转弯，但如我们之前所预期，
26、随着经济修复，出于防风险的考虑，宏观政策边际调整不可避免。 财政政策虽然在 2020 年的基础上边际收紧， 但积极力度仍超疫情前，减税降费支持微观主体，财政紧平衡下地方政府专项债作用继续凸显；总体稳杠杆思路下货币政策稳中边际收紧，强调灵活精准、合理适度，在转弯中力求中性，继续强调服务实体经济。值得一提的是，3 月 15 日召开的国务院常务会议明确提出，“要保持宏观杠杆率基本稳定，政府杠杆率要有所降低”，这是在 2018 年 4 月中央财经委员会第一次会议提出“地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来”之后，第二次明确“总体稳杠杆、政府部门去杠杆”的思路，显示了中央对地方政府债务风险的高度
27、重视，相关领域的监管或将有所趋严。 宏观展望宏观展望：即便内外经济环境复杂、宏观政策边际收紧、信用周期向下，但中国经济总体仍处在持续修复过程中，基数效应扰动下全年 GDP 季度增速或呈现“前高后低”走势，剔除基数效应后的 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 7 广西柳工机械股份有限公司 2021 年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 复合年度增速将回归至潜在增速水平。 中诚信国际认为，中诚信国际认为， 2021 年中国经济仍将以修复为主线，宏观政策将兼顾风险防范与经济修复，注重对微观主体修复的呵护，并为未来政
28、策相机抉择预留足够空间。 从中长期来看， 中国市场潜力巨大，畅通内循环将带动国内供应链、产业链运行更为顺畅，扩大内需的基础更加广泛，中国经济增长韧性持续存在。 行业及区域经济环境行业及区域经济环境 2020 年受疫情影响年受疫情影响，工程机械下游需求延缓释放，工程机械下游需求延缓释放，但基建投资增速企稳，但基建投资增速企稳，同时在更新周期来临、环保同时在更新周期来临、环保政策趋严、海外布局不断完善等因素的影响下，工政策趋严、海外布局不断完善等因素的影响下，工程机械主要产品销量持续上涨，行业景气度保持高程机械主要产品销量持续上涨，行业景气度保持高位位 工程机械行业是国家装备制造业的重点产业之一，
29、行业的发展与国民经济现代化发展和基础设施水平息息相关。同时，作为周期性行业，近五年以来均维持了正增长态势。 挖掘机占到工程机械行业的近六成份额，其次是起重机、推土机、平地机等大概占到 20%的市场份额，另外包括高空作业平台、混凝土机、打桩机等在内的其他工程机械产品占到 20%的份额。2020年， 纳入统计的 25 家主机制造企业， 共计销售各类挖掘机械产品 32.76 万台，同比增长 39%。 图图 1：主要工程机械产品年度销量及增速变动情况：主要工程机械产品年度销量及增速变动情况(%) 资料来源：中国工程机械工业协会，中诚信国际整理 从全球竞争力来看，我国工程机械行业的竞争实力逐步增加，全球
30、市场份额不断上升，同时国内市场中海外品牌占比亦不断下降。 根据英国KHL集团发布的最新全球工程机械制造商 50 强排行榜（Yellow Table 2020） ， 中国有徐工集团、 三一重工、中联重科、柳工股份、龙工控股、山推股份、山河智能、福田雷沃和厦工股份共计 9 家企业入榜，中国入榜企业合计销售额同比增长 21.15%， 占全球市场份额合计达到 17.6%。随着产品竞争力的提升以及业务布局的不断完善，国内龙头企业海外竞争力不断增强，在全球竞争格局中拥有越来越重要的地位。 从市场需求来看，工程机械行业下游领域拉动作用较为明显的有房地产和基础设施建设行业，与宏观经济发展密不可分。基础设施投资
31、作为下游主要驱动因素之一，近年来均保持正增长趋势，2020年全国基础设施投资完成额（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业） 同比增长 0.9%， 增速同比有所下滑；在经历上半年疫情影响后，下半年基础设施建设投资加速，带动 2020 年工程机械行业销量进一步提升。房地产开发投资增速与工程机械行业整体销量变动具有较高的一致性，2020 年疫情期间，虽然各地出台一系列放松措施，但随后政策迅速收紧，8 月政府出台“三道红线”政策，对房地产企业依靠债务得以扩张的发展模式形成有力约束，2020 年房地产开发投资 141,443 亿元，比上年增长 7.0%，增速回落 2.9 个百分点。预计 2021 年我国
32、房地产投资增速仍将放缓，但考虑到房地产企业现存一定规模投资需求，且房地产企业韧性较强，仍将为工程机械产品需求提供一定支撑。 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 8 广西柳工机械股份有限公司 2021 年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 图图 2：近年来我国主要工程机械产品销量与基：近年来我国主要工程机械产品销量与基建和房地产建和房地产投资增速对比（万台、投资增速对比（万台、%） 资料来源：国家统计局、中国工程机械商贸网，中诚信国际整理 工程机械行业更新换代需求亦是本轮行业景气度上升的重要因素，通常情况下，工
33、程机械产品的寿命周期约为 810 年，上一轮销售高峰集中在20082011 年，各产品销量均在 2011 年达到顶峰，20162021 年为其存量产品的淘汰和更新换代高峰期。工程机械自然更新换代高峰将于 2021 年接近尾声，未来 12 年内上述产品预计仍将有一定规模的自然更新换代需求，但难以为销售量的高速增长提供保障。 我国非道路移动机械领域作为环保管理的薄弱环节，大部分工程机械设备都处于无人监管状态，随着近年来环保政策不断升级，对于非道路移动机械的环保监管正式进入“高压”时期。2020 年12 月 28 日，生态环境部办公厅发布 非道路移动机械用柴油机排气污染物排放限值及测量方法(中国第三
34、、 四阶段)(GB 20891-2014)修改单 中指出自2022 年 12 月 1 日起，所有生产、进口和销售的560kW 以下 （含 560kW） 非道路移动机械及其装用的柴油机应符合本标准第四阶段要求，自 2020 年12 月 28 日起，各相关地方标准停止执行。此外，道路移动机械方面，20192023 年将陆续进入国六排放标准。严格的环保要求将加速淘汰高排放机械，进一步催生工程机械设备的更新需求；同时，距离国四标准实施仍有两年时间，且考虑到相关具体措施及执行力度仍存在不确定性，后续对工程机械销量拉动作用仍有待进一步关注。 近年来，国际工程机械市场需求也出现较好的增长态势，中国企业在“一
35、带一路”国家对外承包工程项目累计营业额持续增加，直接带动了工程机械产品向沿线国家的出口，在拉动整体销量增长的同时，工程机械产品出口有助于平滑国内周期性波动风险。近年来我国工程机械出口量和出口金额均呈快速增长态势，以挖掘机为例，2019 年以来其出口量呈现上升趋势， 同比增速维持在 39.35%的较高水平。但 2020 年以来，海外疫情开始加速蔓延，受此影响工程机械出口一直维持下降趋势，19 月同比降幅均超过 10%，10 月和 11 月当月出口额同比出现增长，增幅分别为 0.54%和 6.88%，出口额累计同比下降 15%。2021 年，疫情蔓延的形式依然险峻，未来海外需求低迷的情况仍将会持续
36、一段时间，工程机械产品出口情况面临一定不确定性。 中诚信国际认为，中诚信国际认为， 2020 年一季度受新冠疫情影响，行业下游需求释放有所延后，二季度以来主要工程机械产品销售情况均迅速转好，行业保持了良好的增长态势。本轮工程机械设备更新换代高峰已接近尾声，但考虑到我国固定资产投资规模较大，加之环保政策趋紧推动老旧设备淘汰， 预计 2021 年工程机械下游需求仍将保持相对稳定，或将为工程机械行业销量提供支撑。 业务运营业务运营 公司主营工程机械及配件的研发、生产、销售和融资租赁，并为国内外客户提供全系列工程装备解决方案。土石方机械是公司的主要产品，包括装载机、挖掘机、平地机和推土机等，其中装载机
37、和挖掘机收入占比较高。公司其他工程机械及配件包括起重机、叉车、矿用卡车等机械及配件。近三年随着业务规模的扩大和产品种类的增加，各板块收入持续上升。2021 年一季度，受益于下游需求旺盛及去年同期疫情影响，收入规模同比大幅增长72.59%。 表表 3：公司主要板块收入结构及占比（亿元、公司主要板块收入结构及占比（亿元、%） 收入收入 2018 2019 2020 2021.13 土石方机械 130.84 136.19 162.79 59.22 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 9 广西柳工机械股份有限公司 2021 年面向专业
38、投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 其他工程机械及配件 45.63 49.88 60.51 16.62 融资租赁业务 4.38 5.70 6.72 1.48 营业总收入营业总收入 180.85 191.77 230.03 77.32 占比占比 2018 2019 2020 2021.13 土石方机械 72.35 71.02 70.77 76.59 其他工程机械及配件 25.23 26.01 26.31 21.50 融资租赁业务 2.42 2.97 2.92 1.91 合计合计 100.00 100.00 100.00 100.00 资料来源：公司提供 公司公司在土石方机械领域地位突出
39、，在挖掘机、装载在土石方机械领域地位突出，在挖掘机、装载机方面具有优势，持续的研发投入为保持领先地位机方面具有优势，持续的研发投入为保持领先地位提供了有力支持；同时国内外生产布局完善，近年提供了有力支持；同时国内外生产布局完善，近年来产能扩张较快，来产能扩张较快，叠加下游需求旺盛，叠加下游需求旺盛，产销量逐年产销量逐年提升提升 土石方机械产品中两大主导产品为装载机和挖掘机，其中装载机是公司核心竞争力的体现，多年来市场占有率处于前列。公司拥有完整的产品系列， 能够生产 112 吨等各种规格装载机， 目前主要产品为 5 吨装载机，并在国内 8 吨及 8 吨以上大型装载机中具备优势，是国内为数不多的
40、能自主研发生产 8 吨级以上大型装载机的企业之一。在挖掘机领域，公司已先后研制出 F 系列挖掘机、纯电动产品和符合国四排放标准的新产品。公司的挖掘机性价比较高，技术性能接近国内合资企业产品水平，具有良好的品牌知名度。 公司拥有中国土石方机械领域唯一的国家级工程技术研究中心，并在英国、美国、波兰、印度设立了研发机构。公司近年持续加大研发创新的投入，20182020 年研发投入分别为 5.59 亿元、6.74亿元和 7.44 亿元，占营业总收入的比重超过 3%。公司研发成果丰富，2020 年共申请专利 242 项、软件著作权 12 项， 主导和参与编制将近 20 项国标/行标/团体标准。 截至 2
41、021 年 3 月末，公司在国内拥有 17 大制造基地， 分别位于广西柳州、 江苏常州、 江苏江阴、江苏镇江、安徽蚌埠、上海和山东临沂；海外拥有3 大制造基地，分别位于印度、波兰和巴西，公司积极推进海外产能本地化，其中印度压路机产品已基本实现全本地化。对于标准化产品，公司实行以销定产模式；对于非标准化或客户新的订单需求，则实行订单式生产。 2018 年， 公司加大装载机和挖掘机新产能建设，同时收购的矿山机械和桩工机械等产线投产，当年各主要产品的产能产量均大幅增加； 2019 年以来产能继续扩张，主要系下游基建需求增加，公司加大了挖掘机产能建设所致，挖掘机产量亦随之上升；2020 年，受益于疫情
42、受控后建设赶工，下游需求旺盛，主要产品产、销量同比上升，其中挖掘机产量同比大幅提升 92.86%。 中诚信国际认为，中诚信国际认为，公司装载机行业地位突出，并在挖掘机和路面机械方面具有一定优势，同时优秀的研发实力为产品性能的提升和业务开拓起到积极作用。公司生产布局较为完善，近三年受益于行业回暖，产量有所提升。但同时中诚信国际关注到，近年来公司产能扩张速度较快，随着下游需求增长趋缓，公司产能的利用情况或将受到行业周期性波动的影响。 表表 4：公司主要产品产能公司主要产品产能及产量情况（万台及产量情况（万台/年、万台、年、万台、%） 2018 2019 2020 2021.13 产能产能 产量产量
43、 利用率利用率 销量销量 产能产能 产量产量 利用率利用率 销量销量 产能产能 产量产量 利用率利用率 销量销量 产能产能 产量产量 利用率利用率 销量销量 装载机 2.53 2.18 86.00 2.11 2.54 2.07 81.50 1.96 2.60 2.48 96% 2.47 2.90 0.53 73% 0.81 挖掘机 1.71 1.59 93.00 1.41 2.52 1.68 66.67 1.72 2.94 3.24 110% 2.58 3.93 0.69 70% 1.16 其它 2.44 1.72 70.17 1.73 2.65 1.92 72.45 1.80 2.86 2.
44、09 73% 2.40 3.19 0.46 57% 0.70 合计合计 6.69 5.49 82.01 5.25 7.70 5.67 73.64 5.48 8.39 7.81 93% 7.45 10.02 1.67 67% 2.67 注：公司 2021 年一季度各产品产能和产能利用率经过年化处理。 资料来源：公司提供，中诚信国际整理 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 10 广西柳工机械股份有限公司 2021 年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 公司销售渠道广泛，结算方式和定价方式灵活；信公司销售渠道广泛，
45、结算方式和定价方式灵活；信用销售规模持续扩大，面临的或有回购风险随之上用销售规模持续扩大，面临的或有回购风险随之上升升 公司国内营销中心和国际业务中心分别负责国内和国际的产品销售，并按产品类型形成了包括装载机业务群、挖掘机业务群、矿山机械、桩工机械、路面机械、叉车、起重机和后市场等在内的业务条线。由于订单交付减少，2019 年装载机销量下降；除此之外，随着下游需求回暖，近年来公司挖掘机和其他产品销量随产量增长，产销率保持较好水平。由于国内工程机械需求爆发，近三年公司国内销售占比逐年提升，2020 年升至 85.31%。 国内销售方面，公司主要采用经销模式，有利于集中资源专注于产品的研发和生产。
46、公司在各省、区均拥有授权的经销商，部分重点市场区域设有全资或控股直营公司，直营公司业务定位和运营模式与经销商相同。销售方式包括全款提货、融资租赁和定向保兑仓，近年来全款提货销售模式的收入占比大幅下降，同时以融资租赁和定向保兑仓为主的信用销售收入占比均不断提升。近年来公司信用销售规模持续扩大，面临的或有回购风险随之上升。 公司通过对经销商、客户进行有效的信用评价与授信、实施全程信用风险管理、强化资产抵押等措施加强风险控制。如客户发生逾期情况，通常约定先由公司或经销商按期回购融资租赁租金垫款，通常代垫逾期的期数较长且满足合同约定的回购产品条款或经销商无法按时足够对承兑进行填仓时，方才履行回购产品的
47、担保义务。公司对于代垫客户逾期融资租赁款及代垫定向保兑仓逾期款列在其他应收账款中，并按公司坏账政策计提坏账准备。 表表 5：公司销售模式及收入占比（公司销售模式及收入占比（%） 2018 2019 2020 全款提货 46 38 37 融资租赁 47 53 55 定向保兑仓 7 8 8 资料来源：公司提供，中诚信国际整理 公司的融资租赁业务主要通过全资子公司中恒国际租赁有限公司（以下简称“中恒租赁” ）和第三方融资租赁机构开展。其中，中恒租赁为出租人的模式下，客户办理融资租赁时需购买租赁设备财产保险，承保方是中国人民财产保险股份有限公司，受益人是中恒租赁，承保金额为租赁设备价格。2020 年末
48、中恒租赁为公司整机产品终端客户所开展的融资租赁业务项下本金余额 76.87 亿元，发生逾期租金 2.12 亿元。 定向保兑仓模式主要为经销商向银行存入 3050%比例的保证金，向公司开具银行承兑汇票用于购买公司产品，所开具的承兑汇票指定公司为收款方，公司对该业务项下的银行敞口差额在经销商无法按期填仓的情况进行回购或担保。 公司与外部融资机构签订了租赁合作协议及相关从属协议， 截至 2020 年末， 协议项下公司为承租人应付的融资租赁款承诺权益购买义务的余额为 50.70 亿元，当年因外部非关联方融资租赁业务代垫逾期融资租赁款保证金而产生其它应收账款约为 1.51 亿元，当期计提减值为 1,33
49、6.67 万元；公司及所属子公司与银行、经销商合作开展的定向保兑仓业务（承兑）余额为 7.57 亿元，当年无逾期情况，未发生回购事项。 根据公司 2020 年 12 月 28 日发布的公告，为了保证公司的营销业务顺利开展，提高市场占有率，保证公司现金流的安全， 2021 年公司将继续为向公司及下属国内全资子公司、控股子公司购买产品的客户、 经销商与银行、 外部金融机构合作开展承兑、应收账款保理、融资租赁（直租+回租） 、按揭等销售业务相关的融资业务， 担保授信总额为 87 亿元。 海外销售方面，经过十余年的境外开拓经营，公司目前在海外拥有 10 家包含整机、 服务、 配件、培训能力的营销公司，
50、并通过 300 多家经销商的2,700 多个网点为海外客户提供销售和服务支持，海外业务基本覆盖了一带一路战略沿线国家和地区。此外，公司设有大客户部（北京办） ，主要负责国内央企、大客户走出去的海外项目所需设备采购。 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 11 广西柳工机械股份有限公司 2021 年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 目前公司海外市场产品主要为装载机 H 系列中高端产品和挖掘机 E 系列产品，近年来海外市场产品竞争力不断提升，但由于 2019 年国内工程机械供不应求，公司增加了对国内市场的产品供应