中粮地产:公司债券2010年跟踪评级报告.PDF
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1、 本报告表述了中诚信评估对本次债券的评级观点.仅供参考.并非建议投资者买卖或持有本债券。 报告中引用的资料主要由企业提供。中诚信评估不保证引用信息的准确性及完整性。 本报告表述了中诚信评估对本次债券的评级观点.仅供参考.并非建议投资者买卖或持有本债券。 报告中引用的资料主要由企业提供。中诚信评估不保证引用信息的准确性及完整性。 中粮地产(集团)股份有限公司公司债券中粮地产(集团)股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告年跟踪评级报告 发行主体发行主体 中粮地产(集团)股份有限公司 担保主体担保主体 中国建设银行股份有限公司深圳市分行 发行规模发行规模 12 亿元 存续期限存续期限 200
2、8/08/252018/08/25 上次评级时间上次评级时间 2009/05/25 上次评级结果上次评级结果 债项级别 AAA 主体级别 AA 评级展望 稳定稳定 跟踪评级结果跟踪评级结果 债项级别 AAA 主体级别 AA 评级展望 稳定稳定 概况数据概况数据 中粮地产中粮地产 2007 2008 2009 所有者权益(亿元) 36.56 32.77 64.63 总资产(亿元) 60.09 90.48 132.87 总债务(亿元) 14.90 49.22 47.26 营业总收入(亿元) 8.24 10.87 20.14 营业毛利率(%) 62.91 55.48 35.98 EBITDA(亿元)
3、 7.08 3.51 6.03 所有者权益收益(%) 12.83 4.22 5.82 资产负债率(%) 39.16 63.78 51.36 总债务/EBITDA(X) 2.10 14.03 7.84 EBITDA 利息倍数(X) 9.74 2.18 2.19 中国建设银行中国建设银行 2007 2008 2009 资产总额(亿元) 65,981.77 75,554.52 96,233.55净利润(亿元) 690.53 925.99 1,068.36平均资本回报率(%) 18.35 20.81 20.80平均资产回报率(%) 1.15 1.31 1.24不良贷款率(%) 2.60 2.21 1.
4、50资本充足率(%) 12.58 12.16 11.70 分分 析析 师师 王王 娟娟 邵津宏邵津宏 Tel:(010)66427788 (021)51019090 Fax:(010)66420866 (021)51019030 2010年年4月月23日日 基本观点基本观点 2009 年,在中国房地产市场强劲复苏的背景下, 中粮地产 (集团) 股份有限公司 (以下简称“中粮地产”或“公司”)业务运营改善,财务实力提升; 通过参股招商证券使公司分享了金融资产升值带来的资本溢价,降低了公司的杠杆水平;大股东资产注入承诺进入实施阶段, 有利于公司业务规模的扩大和行业地位提升, 而以低密度项目和中高端
5、住宅为主的项目资源有利于公司未来盈利能力的提升。虽然短期政策波动对房地产市场有所影响,但公司作为股东背景强大的央企, 具有较强的抗风险能力。同时,我们注意到,公司工业地产业务转型过程中现金流入贡献有所下降, 开发规模增大使公司仍面临一定资金压力。 这些因素可能对公司信用水平带来挑战。 中诚信评估维持中粮地产主体信用等级 AA,维持本次公司债券信用等级 AAA, 评级展望稳定。该债项级别考虑了中国建设银行股份有限公司提供的无条件不可撤销连带责任保证担保对本次债券偿付的保障作用。 正正 面面 ? 行业长期看好,行业整合有加速趋势。在城市化进程加快、 居民自住及投资需求增长等因素的推动下, 中国房地
6、产行业增长趋势仍将在较长时期得以维持;土地成本波动、金融财税政策调整短期内虽可能对市场预期和行业盈利水平产生影响, 但同时也相应地提高了行业进入门槛和持续经营的难度,这将为综合实力强、 品牌影响力和股东支持力度大的房地产企业提供市场整合机会, 优势房地产企业的综合竞争力将得到加强。 ? 营业收入大幅增长。 2009 年市场的快速复苏使公司的经营业绩大幅好转, 销售金额较上年同比增幅达 239.32%。 同时公司以低密度项目和高端住宅为主的产品类型具有较大的获利空间,有助于未来盈利能力的提升。 ? 大股东资产注入承诺进入实施阶段。2009 年 3 中粮地产(集团)股份有限公司公司债券 2010
7、年跟踪评级报告 11 月公司股东大会通过配股收购大股东下属 5家房地产开发公司股权的议案,随着资产注入的逐步推进,公司的业务实力和财务实力都将快速提升。 ? 成功的股权投资增强了资本实力。2009 年,因公司参股的招商证券成功实现 IPO, 该项投资为公司带来约 31 亿元的溢价,增强了资本实力,并使公司资产负债率大幅下降至 51.36% , 资本结构得到改善。 关关 注注 ? 由于住房需求具有民生保障和投资的双重属性,加之房地产行业的关联产业众多,容易成为宏观调控的着力点,因此需注意短期内政策波动对房地产市场的影响。 ? 工业地产业务面临转型,收入和利润贡献下降。在金融危机和产业转型的背景下
8、,2009 年公司工业地产业务收入下降,对公司现金流入有一定影响。 ? 资金需求大。 公司拟建在建项目较多, 未来购买土地或接受大股东的股权转让都需要较多的资金,以公司目前的资金和获现能力来看,面临一定的资金压力。 中粮地产(集团)股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告 4募集资金使用情况募集资金使用情况 根据中粮地产(集团)股份有限公司公开发行公司债券募集说明书披露,本次债券募集资金拟用2.4亿元偿还商业银行贷款,调整债务结构;拟用剩余募集资金补充公司流动资金,并将之全部用于公司联营公司广州市鹏万房地产有限公司的“中粮万科金域蓝湾”项目的项目开发。 截至2009年末,公司债券的募集资
9、金全部按上述用途专款专用。 表表 1:截至:截至 2009 年末本次公司债券募集资金使用情况年末本次公司债券募集资金使用情况 单位:万元单位:万元 承诺项目承诺项目 拟投入拟投入 金额金额 2008投投 入金额入金额 2009投投 入金额入金额 累计投累计投入金额入金额归还银行贷款 24,000 24,000 - 24,000中粮万科金域蓝湾项目 94,650 47,000 47,650 94,650合合 计计 118,650 71,000 47,650 118,650资料来源:公司定期报告,中诚信评估整理 行业关注行业关注 2009年刺激政策释放刚性及投资需求,房地产市场供需失衡推涨房价,未
10、来供应提速将一定程度缓解供不应求的局面 2009 年,在积极的财政政策、宽松的信贷政策及行业优惠政策的共同推动下,中国房地产市场快速回暖,商品房销售价格、成交量和土地价格均实现了全面上涨并创历史新高。2010 年 2 月,国房景气指数升至 105.47,已经回复到 2008 年初的水平。价格方面,国家统计局公布 2010 年 2 月全国 70 个大中城市房屋销售价格指数同比上涨 10.70%, 同时2009 年商品房销售均价同比增长 21.09%,增幅大于 2007 年 14.86%的增长水平。我们认为供需失衡是房价上涨的直接原因。 图图 1:2008 年年 6 月以来部分国房景气指数月以来部
11、分国房景气指数 数据来源:Wind 资讯,中诚信评估整理 需求方面,2009 年全国商品房销售面积达到9.37 亿平方米, 同比增长 42.10%, 商品房销售额达到 4.40 万亿元,同比增长 75.50%,绝对值和增速均创历史新高。宽松的信贷环境、优惠的购房政策和对房价持续上涨的预期使得房地产市场的投资需求旺盛。 供应方面,从全国房地产市场的供应情况看,2009 年全国房地产开发投资增速从一季度开始稳步回升,但全年增速仍处于近 9 年来的最低点,全年房地产开发投资完成额为 3.62 万亿元, 增速仅为16.10%,远低于近 9 年来 23.76%的平均水平。 图图 2:20012009 年
12、全国房地产开发投资情况年全国房地产开发投资情况 数据来源:Wind 资讯,中诚信评估整理 从具体开发运营情况看,土地供应的速度落后于消耗的速度导致了房屋供应短缺。根据国家统计局的统计,20042009 年间,全国商品房销售面积增长了 145.12%,新开工面积增长了 90.99%,而土地购置面积反而下降了 20.20%。相对于开发规模,开发商持有的土地存量资源不断减少。 图图 3:20042009 年全国土地购置面积和年全国土地购置面积和 房屋开发、销售面积比较房屋开发、销售面积比较 数据来源:Wind 资讯,中诚信评估整理 0.000.501.001.502.002.503.003.504.
13、00200120022003200420052006200720082009万亿元0%5%10%15%20%25%30%35%房地产开发投资完成额住宅开发投资完成额房地产开发投资完成额累计同比住宅开发投资完成额累计同比8590951001051101152008.062008.082008.102008.122009.032009.052009.072009.092009.112010.2国房景气指数房地产开发投资分类指数商品房销售价格分类指数土地开发面积分类指数0.002.004.006.008.0010.0012.0014.00200420052006200720082009亿平方米本年购
14、置土地面积房屋新开工面积 商品房销售面积 中粮地产(集团)股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告 5此外,近三年房地产行业的大幅波动加深了需求与供应之间的缺口。新开工方面,2008 年下半年至 2009 年初市场的深幅调整使开发商纷纷调低了新开工面积,这直接导致 2009 年出现新房供应较往年不足的情况。 2009 年反映市场中期供求水平的商品房新开工面积/销售面积为 1.23,是 2006 年以来最低水平,导致可售面积大幅下降。 图图 4:20072009 年房屋单月新开工面积比较年房屋单月新开工面积比较 数据来源:Wind资讯,中诚信评估整理 其他供需指标方面,2009 年,商品房
15、市场竣工面积/销售面积降为 0.75,低于 2007 年水平;反映市场短期供求水平的商品房施工面积/销售面积由2008 年的 4.42 降为 3.41。 表表 2:20052009 年全国商品房供需相关指标年全国商品房供需相关指标 竣工面积竣工面积/ 销售面积销售面积 施工面积施工面积/ 销售面积销售面积 新开工面积新开工面积/销售面积销售面积 2005 0.87 2.95 1.20 2006 0.87 3.20 1.29 2007 0.76 3.10 1.24 2008 0.94 4.42 1.57 2009 0.75 3.41 1.23 数据来源:Wind资讯,中诚信评估整理 总体看, 2
16、009 年房地产市场高涨的投资性需求和减少的新房供应,导致了房地产市场供求差距在经历 2008 年的短暂缓和后又再次拉大,直接推动了房价的持续上涨。我们预计,受供需失衡影响 2010 年上半年房价还将在高位徘徊。 同时,我们注意到,市场的快速回暖刺激了房地产投资和新开工的增长,市场供应将提速。投资方面,2009 年投资增速逐月显著回升并将在 2010年得以延续;新开工方面,基于市场需求和良好预期, 2009 年 6 月份以来市场新开工面积和各房地产企业 2010 年计划新开工面积均大幅增长,这部分将在 2010 年下半年开始陆续上市(见图 3)。另外,2010 年以来国土部门加大打击囤地、炒地
17、行为,加强闲置土地的清查工作,这一措施也将促使房地产企业加快开工和项目运转。未来市场上新房供应的增多将有利于缓解供求紧张局面。 房地产企业流动性改善,抵御风险能力有所提升 在行业快速回暖的背景下,房地产企业流动性得到改善。 2009 年房地产行业呈现出较为明显的去库存特征,房企消化存货的压力减小。一方面,2009 年商品房销售大幅增长,竣销比达到近年来最低水平; 另一方面, 房地产开发投资增速达到历史低位,而且待开发土地面积大幅下降, 2009 年末全国待开发土地面积为 32,560.66 万平方米,为近四年来最低值,且较上年同期大幅下降 32.40%。总体看,房地产市场存货的消化速度快于增速
18、, 2010 年房地产企业面临的消化库存压力明显减小。 图图5:20072009年全国待开发土地面积情况年全国待开发土地面积情况 资料来源:Wind资讯,中诚信评估研究 同时, 2009 年销售回款的大幅增加使房地产企业的资金充足性和流动性得到了较大的改善。从房地产行业 50 家上市公司业绩表现来看,2009 年预收账款合计和货币资金合计较上年分别大幅增长105.38%和 97.60%;经营活动净现金流由负转正,合计现金流入较上年增加 517.01 亿元; 良好的经营业绩也降低了付息债务的相对规模,总资本化率较上年下降了 2.15 个百分点。 0200040006000800010000120
19、00140001600018000200003月4月5月6月7月8月9月10月11月12月万平方米200720082009010000200003000040000500002007/22007/52007/82007/112008/22008/52008/82008/112009/22009/52009/82009/11万平方米-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%待开发土地面积累计值待开发土地面积累计同比 中粮地产(集团)股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告 6表表 3:20072009 年行业部分指标比较年行业部分指标比较 单位:亿元单位:亿元 货币资金货
20、币资金 总资本化率总资本化率 经营活动经营活动 净现金流净现金流 预收账款预收账款2007 582.49 46.00% -244.49 771.982008 595.95 50.52% -272.49 682.942009 1,177.60 48.37% 244.52 1,402.61注: 上述行业资料来源于2009年报已公布的申万分类的50家房地产上市公司合计数 资料来源:Wind资讯,中诚信评估研究 总体来看,房地产开发企业目前较为充裕的资金和较低的库存消化压力一定程度提升了其抗风险能力。 土地价格攀升,土地成本在房屋开发成本中的占比不断增大,提升房价上涨预期 在充裕的市场流动性的推动下,
21、 2009 年全国土地市场收入创历史新高,全年土地出让总收入达到1.59 万亿元,同比增加 63.4%,约占全国财政总收入的 23%,其中房地产用地出让价款 1.34 万亿元,占出让总价款的 84.2%;2009 年土地出让总面积20.9 万公顷,同比增加 38.3%。 随着经济的发展和房地产市场土地需求的增大,土地价格不断上涨。国家统计局数据显示,全国居民用地交易价格指数自 2000 年开始均为同比正增长,在 2009 年 12 月达到 119.40 的历史高位。土地价格的攀升进一步推涨了未来房地产销售价格,土地收益已成为财政收入的重要来源,土地成本已成为房屋开发成本的重要组成部分,土地储备
22、的成本、规模及其区位价值直接关系着房地产企业未来的业务发展。房价的节节攀升推升了地价,而地价的不断高涨也强化了房价的增长预期。 图图6:20052009年中国土地交易价格指数年中国土地交易价格指数 数据来源:Wind资讯,中诚信评估研究 行业政策面由“扶持”转为抑制房价过快上涨,融资环境趋紧,行业整合加速 房地产行业具有明显的政策导向性,随着政策和市场的相互作用,房地产调控政策将更加复杂多变。2008 年房地产市场深度调整,政府随之出台了一系列鼓励政策,加之较为宽松的信贷环境,2009年房地产市场迎来了强劲反弹。被压抑的刚性及投资需求得到释放,房地产市场成交量和成交价格均创历史新高,同时 20
23、09 年下半年部分热点城市土地成交价格屡创历史新高,地王现象引起关注。在通货膨胀及房价迅速高企的压力下,政府于 2009年末调整政策导向,取消了已到期的购房税费优惠政策,强化行业政策的执行和监督力度,打击投机投资性需求, 力争使市场回归理性, 平稳健康发展。 表表 4:2009 年以来房地产行业相关政策一览年以来房地产行业相关政策一览 时间时间政策政策 主要内容主要内容 2009.1四大行关于存量房贷利率优惠措施只要 2008 年 10 月 27 日前执行基准利率 0.85 倍优惠、 无不良信用记录的优质客户, 原则上都可以申请七折优惠利率。 2009.5国务院关于调整固定资产投资项目资本金比
24、例的通知保障性住房和普通商品住房项目的最低资本金比例为 20%, 其他房地产开发项目的最低资本金比例为 30%。2009.6银监会下发关于进一步加强按揭贷款风险管理的通知一、加强房地产行业形势研判;二、严格贷前检查和按揭贷款发放标准;三、 进一步完善按揭贷款风险防控制度;四、进一步加强按揭贷款风险状况动态防控;五、加大监督力度和对违法违规行为的查处力度。 2009.9房企融资增槛 证监会有关部门在房地产企业融资审核之前设了一道程序, 即征求国土部、住建部等主管部门的意见。 2009.12国务院要求遏制部分城市房价过快上涨势头 一、要增加普通商品住房的有效供给;二、是继续支持居民自住和改善型住房
25、消费,抑制投资投机性购房;三、要加强市场监管;四、要继续大规模推进保障性安居工程建设。 2009.12进一步加强土地出让收支管理的通知 明确开发商“分期缴纳全部土地出让价款期限原则上不得超过一年, 特殊项目可以约定在两年内全部缴清,首次缴款比例不得低于全部土地出让款的 50%”。 2009.12二手房交易营业税调整自 2010 年 1 月 1 日起,个人将购买不足 5 年的非普通住房对外销售的,全额征收营业税;个人将购买超过 5年(含 5 年)的非普通住房或者不足5 年的普通住房对外销售的,按照其80.0090.00100.00110.00120.00130.002005.32005.7200
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