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1、财财 务务 管管 理理 学学1第十第十二二章章 公司并购、重组与清算公司并购、重组与清算第一节第一节 公司并购公司并购第二节第二节 公司公司并购并购理论理论第三节第三节 公司公司并购并购价值评估价值评估第第四四节节 公司并购公司并购支付方式支付方式2第十一章第十一章 股利理论与政策复习股利理论与政策复习 1.财务管理中的利润分配，主要是指企业的净财务管理中的利润分配，主要是指企业的净利润分配，利润分配的实质就是确定给投资者分利润分配，利润分配的实质就是确定给投资者分红与企业留用利润的比例。红与企业留用利润的比例。2.利润分配程序是指公司制企业根据适用法律、利润分配程序是指公司制企业根据适用法律
2、、法规或规定，对企业一定期间实现的净利润进行法规或规定，对企业一定期间实现的净利润进行分派必须经过的先后步骤。分派必须经过的先后步骤。3.股利分配政策是指企业管理层对与股利有关股利分配政策是指企业管理层对与股利有关的事项所采取的方针策略，其核心问题是确定股的事项所采取的方针策略，其核心问题是确定股利支付率。利支付率。3第十一章第十一章 股利理论与政策复习股利理论与政策复习 4.股利相关论认为公司的股利分配对公司价值股利相关论认为公司的股利分配对公司价值有影响。公司的股利分配是在种种制约因素下进有影响。公司的股利分配是在种种制约因素下进行的，影响股利分配的因素主要有法律因素、股行的，影响股利分配
3、的因素主要有法律因素、股东因素、企业因素及其他因素等。东因素、企业因素及其他因素等。5.股利种类。企业股利支付形式一般有现金股股利种类。企业股利支付形式一般有现金股利、股票股利、财产股利和负债股利，其中最为利、股票股利、财产股利和负债股利，其中最为常见的是现金股利和股票股利。常见的是现金股利和股票股利。4第十一章第十一章 股利理论与政策复习股利理论与政策复习 6.股利支付程序。在利润分配的，公司必须事股利支付程序。在利润分配的，公司必须事先确定与股利支付相关的的间界限。这个时间界先确定与股利支付相关的的间界限。这个时间界限包括：股利宣告日、股权登记日、除息日、股限包括：股利宣告日、股权登记日、
4、除息日、股利发放日。利发放日。7.股票分割是将一般面值较大股票交换成若干股票分割是将一般面值较大股票交换成若干股票面值较小股票的行为，俗称股票面值较小股票的行为，俗称“拆细拆细、股票、股票分割分割的最显著特只是能够降低股价。的最显著特只是能够降低股价。5第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题1.【已知已知】西海公司西海公司2008年股东权益见表年股东权益见表11-10，股票价格，股票价格60元元/股，股，【求求】在不在不同同分配方案下股价变化分配方案下股价变化（1）公司决定采用的股利分配方案为：每）公司决定采用的股利分配方案为：每 10股股用资本公用资本公积转增积转增2股股、分
5、派、分派股股票股利票股利3股股（2）公司决定采用现金股利分配方案，每股分配现）公司决定采用现金股利分配方案，每股分配现金股利金股利1.20元，现金股利的个人所得税税率为元，现金股利的个人所得税税率为20%。（3）为）为7增加公司股票的流动性，公司决定进行股票增加公司股票的流动性，公司决定进行股票分割，分割，1股普通股分割为股普通股分割为2股。股。6第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题【解答解答】（1）资本公积资本公积 =34000-500002/10=24000（万元）（万元）未分配利润未分配利润=35000-500003/10=20000（万元）（万元）股本总额股本总额=5
6、0000+10000+15000=75000（万元）（万元）o股票股数股票股数=75000/10=7500（万股）（万股）o股东权益股东权益=75000+24000+36000+20000 =155000（万元）（万元）o股价股价=605000/7500=40（元（元/股）股）7第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题（2）公司决定采用现金股利分配方案，每股分配）公司决定采用现金股利分配方案，每股分配现金股利现金股利1.20元，现金股利的个人所得税税率为元，现金股利的个人所得税税率为20%。【解答解答】未分配利润未分配利润=35000-1.25000=29000（万元）（万元）o
7、股东权益股东权益=155000-6000=149000（万元）（万元）o股本总额股本总额=50000（万元）（万元）o股价股价=60-1.2=58.8（元（元/股）股）8第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题（3）为）为7增加公司股票的流动性，公司决定进行增加公司股票的流动性，公司决定进行股票分割，股票分割，1股普通股分割为股普通股分割为2股。股。【解答解答】股东权益股东权益=155000（万元）（万元）o股本总额股本总额=50000（万元）（万元）o股票股数股票股数=50002=10000（万股）（万股）o股价股价=605000/10000=30（元（元/股）股）o股票面值股
8、票面值=10/2=5（元）（元）9第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题2.【已知已知】东方公司预计未来东方公司预计未来5年的年的净净利润和资本利润和资本性支出如性支出如表表11-11，的总股本为，的总股本为5000万股，实行万股，实行固定股利政策，每股股利为固定股利政策，每股股利为0.7元元【求求】（1）如果继续实行目前的固定股利政策，）如果继续实行目前的固定股利政策，未来未来5年各年的现金股利总额和外部筹资额分别年各年的现金股利总额和外部筹资额分别是多少？是多少？【解答解答】10固定股利政策下各年的现金股利总额和外部固定股利政策下各年的现金股利总额和外部筹资总额计算如下表所
9、示。单位：万元筹资总额计算如下表所示。单位：万元 年份年份 1 2 3 4 5资本性支出资本性支出 2500 4000 3200 3000 4000净利润净利润 3600 3800 3800 4000 4200股利股利 3500 3500 3500 3500 3500留存收益增加额留存收益增加额 100 300 300 500 700需要外部筹资需要外部筹资 2400 3700 2900 2500 3300未来未来5年的现金股利总额年的现金股利总额=35005=17500（万元）（万元）未来未来5年的外部筹资总额年的外部筹资总额=2400+3700+2900 +2500+3300=14800（
10、万元）（万元）11剩余股利政策下各年的现金股利总额和外剩余股利政策下各年的现金股利总额和外部筹资总额如下表所示。单位：万元部筹资总额如下表所示。单位：万元年份年份 1 2 3 4 5资本性支出资本性支出 2500 4000 3200 3000 4000净利润净利润 3600 3800 3800 4000 4200投资所需自有资金投资所需自有资金1000 1600 1280 1200 1600股利股利 2600 2200 2520 2800 2600留存收益增加额留存收益增加额 1000 1600 1280 1200 1600需要外部筹资需要外部筹资 1500 2400 1920 1800 24
11、00未来未来5年的现金股利总额年的现金股利总额=2600+2200+2520+2800 +2600=12720（万元）未来未来5年的外部筹资总额年的外部筹资总额=1500+2400+1920+1800+2400=10020（万元）12固定股利支付率政策下各年的现金股利总额和外固定股利支付率政策下各年的现金股利总额和外部筹资总额如下表所示。单位：万元部筹资总额如下表所示。单位：万元年份年份 1 2 3 4 5资本性支出资本性支出 2500 4000 3200 3000 4000净利润净利润 3600 3800 3800 4000 4200股利股利 2160 2280 2280 2400 2520
12、留存收益增加额留存收益增加额1440 1520 1520 1600 1680需要外部筹资需要外部筹资 1060 2480 1680 1400 2320未来未来5年的现金股利总额年的现金股利总额=2160+2280+2280+2400+2520=11640（万元）（万元）未来未来5年的外部筹资总额年的外部筹资总额=1060+2480+1680+1400+2320=8940（万元）（万元）13第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题（4）第一种方案固定股利政策的现金股利额最大，）第一种方案固定股利政策的现金股利额最大，第三种方案固定股利支付率政策的外部筹资额第三种方案固定股利支付率政
13、策的外部筹资额最小。最小。o固定股利政策的优点：固定股利政策的优点：o第一，固定股利政策可以向投资者传递公司经第一，固定股利政策可以向投资者传递公司经营状况稳定的信息。营状况稳定的信息。o第二，固定股利政策有利于投资者有规律地安第二，固定股利政策有利于投资者有规律地安排股利收入和支出。排股利收入和支出。o第三，固定股利政策有利于股票价格的稳定。第三，固定股利政策有利于股票价格的稳定。14第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题o尽管这种股利政策有股价稳定的优点，但它仍尽管这种股利政策有股价稳定的优点，但它仍可能会给公司造成较大的财务压力，尤其是在可能会给公司造成较大的财务压力，尤
14、其是在公司净利润下降或现金紧张的情况下，公司为公司净利润下降或现金紧张的情况下，公司为了保证股利的照常支付，容易导致现金短缺、了保证股利的照常支付，容易导致现金短缺、财务状况恶化。财务状况恶化。o在非常时期，可能不得不降低股利额。因此，在非常时期，可能不得不降低股利额。因此，这种股利政策一般适合经营比较稳定的公司采这种股利政策一般适合经营比较稳定的公司采用。用。15第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题o采用剩余股利政策的公司，因其有良好的投资采用剩余股利政策的公司，因其有良好的投资机会，投资者会对公司未来的获利能力有较好机会，投资者会对公司未来的获利能力有较好的预期，因而其股
15、票价格会上升，并且以留用的预期，因而其股票价格会上升，并且以留用利润来满足最佳资本结构下对股东权益资本的利润来满足最佳资本结构下对股东权益资本的需要，可以降低企业的资本成本，也有利于提需要，可以降低企业的资本成本，也有利于提高公司价值。高公司价值。o但是，这种股利政策不会受到希望有稳定股利但是，这种股利政策不会受到希望有稳定股利收入的投资者的欢迎，如那些依靠股利生活的收入的投资者的欢迎，如那些依靠股利生活的退休者，因为剩余股利政策往往会导致各期股退休者，因为剩余股利政策往往会导致各期股利忽高忽低。利忽高忽低。16第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题o如那些依靠股利生活的退休者
16、，因为剩余股利如那些依靠股利生活的退休者，因为剩余股利政策往往会导致各期股利忽高忽低。政策往往会导致各期股利忽高忽低。o固定股利支付率股利政策不会给公司造成较大固定股利支付率股利政策不会给公司造成较大财务负担，但是，公司的股利水平可能变动较财务负担，但是，公司的股利水平可能变动较大、忽高忽低，这样可能给投资者传递该公司大、忽高忽低，这样可能给投资者传递该公司经营不稳定的信息，容易使股票价格产生较大经营不稳定的信息，容易使股票价格产生较大波动，不利于树立良好的公司形象。波动，不利于树立良好的公司形象。17第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题3.【已知已知】新华新华公司公司200
17、8年年12月月31日日股东权益股东权益如如表表11-12，股价为，股价为68元元/股，实行按股，实行按1股分割为股分割为2股后再分配股后再分配2008年股利。方案为每年股利。方案为每10股分派股分派1股的股票股利，且每股分派现金股利为股的股票股利，且每股分派现金股利为0.20元。元。【求求】（1）请列出股票分割和分配股利后股东权）请列出股票分割和分配股利后股东权益的各项金额。益的各项金额。（2）如果持有普通股）如果持有普通股10000股，则股票分割后普股，则股票分割后普通股股份有多少？股价为多少？有何变化？通股股份有多少？股价为多少？有何变化？18股票分割后股东权益各项金额如下表：单位万元股票
18、分割后股东权益各项金额如下表：单位万元【解答解答】项目项目 金额金额o股本（面值股本（面值5元，元，16000万股）万股）80000o资本公积资本公积 48000o盈余公积盈余公积 36000o未分配利润未分配利润 54000o股东权益合计股东权益合计 218000未分配利润未分配利润=54000-800001/10-160000.20o=42800（万元）（万元）o股本股本=80000+80000/10=88000（万元）（万元）19分配股利后股东权益的各项金额如下表：分配股利后股东权益的各项金额如下表：o项目项目 金额金额o股本（面值股本（面值5元，元，17600万股）万股）88000o资
19、本公积资本公积 48000o盈余公积盈余公积 36000o未分配利润未分配利润 42800o股东权益合计股东权益合计 21480020第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题（2）股票分割和股利分配之后，持有新华公司的普）股票分割和股利分配之后，持有新华公司的普通股股数是通股股数是22000股。股。股票价格股票价格=688000/17600-0.20=30.71(元元/股股)o原来的财富原来的财富=6810000=680000（元）（元）o现在的财富现在的财富=688000/1760022000=680000(元元)o所拥有的财富不会因股票分割和分配股利而变化。所拥有的财富不会因
20、股票分割和分配股利而变化。21第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题4.【已知已知】新兴新兴公司公司2008年年普通股普通股10000股，净股，净利润利润16000万元，股票市盈率为万元，股票市盈率为15倍倍，计划支付，计划支付现金股利为现金股利为12000万元。万元。【求求】（1）如果支付现金股利，则该公司的股利）如果支付现金股利，则该公司的股利收益率是多少收益率是多少？（2）如果选择回购股票，那么以目前的市场价格）如果选择回购股票，那么以目前的市场价格能回购股票多少险能回购股票多少险？（3）回购股票后，每股利润为多少？在不考虑信）回购股票后，每股利润为多少？在不考虑信号效应
21、情况下，如号效应情况下，如市盈率市盈率保持不变，回购股票之保持不变，回购股票之后股票的价格将会是多少后股票的价格将会是多少？22第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题【解答解答】（1）每股市价）每股市价=16000/1000015=24（元）（元）o每股股利每股股利=12000/10000=1.2（元（元/股）股）o股利收益率股利收益率=1.2/24=5%（2）12000/24=500(万股万股)（3）每股利润每股利润=16000/9500=1.684(元元/股股)o回购股票之后股票的价格回购股票之后股票的价格o=1.68415=25.26(元元/股股)23第十一章第十一章 股
22、利理论与政策习题股利理论与政策习题三、案例题三、案例题o（1）苹果计算机公司从）苹果计算机公司从19801986年，净年，净利润的年增长率达到利润的年增长率达到53%，发展速度快，为了强，发展速度快，为了强调在电脑上的成功和吸引更多的机构投资者，该调在电脑上的成功和吸引更多的机构投资者，该公司决定发放股利，其主要目的就是通过发放股公司决定发放股利，其主要目的就是通过发放股利来传递公司发展的信息，坚定股东对公司发展利来传递公司发展的信息，坚定股东对公司发展的信心。的信心。24第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题o苹果公司进行股票分割，会在短时间内使公司苹果公司进行股票分割，会在
23、短时间内使公司股票每股市价降低，买卖该股票所需的资金量减股票每股市价降低，买卖该股票所需的资金量减少，易于增加该股票在投资者之间的换手，并且少，易于增加该股票在投资者之间的换手，并且可以使更多资金实力有限的潜在股东变成持股的可以使更多资金实力有限的潜在股东变成持股的股东。股东。o同时，股票分割也可以向投资者传递公司发展同时，股票分割也可以向投资者传递公司发展前景良好的信息，有助于提高投资者对公司信心。前景良好的信息，有助于提高投资者对公司信心。25第十一章第十一章 股利理论与政策习题股利理论与政策习题o（2）1990年以后，苹果公司的业绩逐年下年以后，苹果公司的业绩逐年下降，降，1996年亏损
24、年亏损7.42亿美元，亿美元，1997年亏损年亏损3.79美元，股票价格也从美元，股票价格也从1990年的年的48美元美元/股跌到股跌到1997年的年的24美元美元/股。股。o尽管经营业绩发生了较大变化，但苹果公司从尽管经营业绩发生了较大变化，但苹果公司从1987年起，股利都没有变化，这说明公司实行的年起，股利都没有变化，这说明公司实行的是固定股利政策。是固定股利政策。26这种股利政策的优点：这种股利政策的优点：o第一，固定股利政策可以向投资者传递公司经营状第一，固定股利政策可以向投资者传递公司经营状况稳定的信息。况稳定的信息。o第二，固定股利政策有利于投资者有规律地安排股第二，固定股利政策有
25、利于投资者有规律地安排股利收入和支出。利收入和支出。o第三，固定股利政策有利于股票价格的稳定。第三，固定股利政策有利于股票价格的稳定。o尽管这种股利政策有稳定股价的优点，但它仍可能尽管这种股利政策有稳定股价的优点，但它仍可能会给公司造成较大的财务压力，尤其是在公司净利会给公司造成较大的财务压力，尤其是在公司净利润下降或现金紧张的情况下，公司为了保证股利的润下降或现金紧张的情况下，公司为了保证股利的照常支付，容易导致现金短缺、财务状况恶化。在照常支付，容易导致现金短缺、财务状况恶化。在非常时期，可能不得不降低股利额非常时期，可能不得不降低股利额27第一节第一节 公司并购公司并购一、公司并购相关概
26、念一、公司并购相关概念o国外理论界对公司并购的概念是国外理论界对公司并购的概念是“M&A”即兼并即兼并（merger）和收购（）和收购（acquisition）。兼并通常是）。兼并通常是指两家以上的公司合并成一家公司，原公司的权利与指两家以上的公司合并成一家公司，原公司的权利与义务由新设的公司承受。兼并一般有两种情形，即义务由新设的公司承受。兼并一般有两种情形，即“吸吸收合并收合并”与与“新设合并新设合并”。所谓。所谓“吸收合并吸收合并”是合并是合并中的其中的其中一个续存下来，其他的公司则结束终止。而中一个续存下来，其他的公司则结束终止。而“新设新设合合并并”是合并的公司都终结，而新产生一家公
27、司。收购是合并的公司都终结，而新产生一家公司。收购是是指买方公司向卖方公司购买部份或全部资产或股票的指买方公司向卖方公司购买部份或全部资产或股票的行为。这里又包括购买资产与购买股份两种形式。行为。这里又包括购买资产与购买股份两种形式。28公司并购概念公司并购概念 1.吸收合并：是指由一家公司吸收另一家或多吸收合并：是指由一家公司吸收另一家或多家公司加入本公司，吸收方存续，被吸收方解散家公司加入本公司，吸收方存续，被吸收方解散并取消原法人资格的合并方式。并取消原法人资格的合并方式。2.新设合并：是指两家或多家公司合并成一家新设合并：是指两家或多家公司合并成一家新的公司，愿合并各方解散，取消原法人
28、资格的新的公司，愿合并各方解散，取消原法人资格的合并方式。合并方式。29公司并购概念公司并购概念 3.收购：是指一家公司为了对另一家公司进行收购：是指一家公司为了对另一家公司进行控制或实施重大影响，用现金、非现金资产或股控制或实施重大影响，用现金、非现金资产或股权购买另一家公司的股权或资产的并购活动。权购买另一家公司的股权或资产的并购活动。4.接管：是一个比较宽泛的概念，通常指一家接管：是一个比较宽泛的概念，通常指一家公司的控制权的变更。公司的控制权的变更。30o企业并购按照不同的分类标准可划分为：企业并购按照不同的分类标准可划分为：（1）按双方产品与产业的联系划分，并购可分为）按双方产品与产
29、业的联系划分，并购可分为横向并购、纵向并购、混合并购。横向并购、纵向并购、混合并购。o横向并购是指两个或两个以上同行业公司之间横向并购是指两个或两个以上同行业公司之间的并购。的并购。o纵向并购是指公司与其供应商或客户之间的并纵向并购是指公司与其供应商或客户之间的并购。购。o混合并购是指与本公司生产经营活动无直接关混合并购是指与本公司生产经营活动无直接关系的公司之间的并购。系的公司之间的并购。二、公司并购类型二、公司并购类型31二、公司并购类型二、公司并购类型（2）按并购双方是否友好协商划分，并购分为善）按并购双方是否友好协商划分，并购分为善意并购和敌意并购。意并购和敌意并购。o善意并购是指收购
30、公司与被收购公司双方通过善意并购是指收购公司与被收购公司双方通过友好协商达成并购协议而实现的并购。友好协商达成并购协议而实现的并购。o非善意并购也称故意收购，是指收购公司不是非善意并购也称故意收购，是指收购公司不是直接向目标公司提出并购要求，而是在资本市直接向目标公司提出并购要求，而是在资本市场上通过大量收购目标公司股票的方式实现并场上通过大量收购目标公司股票的方式实现并购。购。32（3）按照出资方式分类）按照出资方式分类 出资购买资产式并购出资购买资产式并购是指收购公司使用现金购是指收购公司使用现金购买被收购公司的全部资产进行的并购。买被收购公司的全部资产进行的并购。o出资购买股票式并购出资
31、购买股票式并购是指收购公司通过出资购是指收购公司通过出资购买被收购公司股票的方式进行的并购。买被收购公司股票的方式进行的并购。o以股票换取资产式并购以股票换取资产式并购是指收购公司向被收购是指收购公司向被收购公司发行本公司的股票来交换被并购公司资产公司发行本公司的股票来交换被并购公司资产而进行的并购。而进行的并购。o以股票换取股票式并购以股票换取股票式并购是指收购公司直接向被是指收购公司直接向被收购公司的股东发行本公司股票，以交换其所收购公司的股东发行本公司股票，以交换其所特有的被收购公司股票而进行的并购。特有的被收购公司股票而进行的并购。33二、公司并购类型二、公司并购类型（4）按并购是否利
32、用杠杆划分，并购可分为杠杆按并购是否利用杠杆划分，并购可分为杠杆并购和非杠杆并购。并购和非杠杆并购。o杠杆并购杠杆并购是指收购公司仅出少量的自有资本，是指收购公司仅出少量的自有资本，而主要以被王收购公司的资产和将来的收益作而主要以被王收购公司的资产和将来的收益作抵押筹集大量的资本用于收购的一种并购活动。抵押筹集大量的资本用于收购的一种并购活动。o非杠杆并购非杠杆并购是指收购公司主要利用自有资本对是指收购公司主要利用自有资本对目标公司进行收购的并购活动。目标公司进行收购的并购活动。34三、公司并购的动因三、公司并购的动因o（1）效率理论（）效率理论（Efficiency Theory）效率理）效
33、率理论认为公司并购能够增加社会利益，对交易双方论认为公司并购能够增加社会利益，对交易双方也能提高效率。这个理论包含六个子理论。也能提高效率。这个理论包含六个子理论。o（2）信息信号理论（）信息信号理论（Information and Signaling）当目标公司被收购时，资本市场将）当目标公司被收购时，资本市场将重新对该公司价值评估。包括股票收购传播了目重新对该公司价值评估。包括股票收购传播了目标公司被低估的信息，或收购活动显示目标公司标公司被低估的信息，或收购活动显示目标公司从事更有效率的活动。从事更有效率的活动。第一节第一节 公司并购公司并购35第一节第一节 公司并购公司并购o（3）代理
34、问题与管理主义（）代理问题与管理主义（Agency Problem and Managerialism）该理论认）该理论认为公司管理人与股东利益存在冲突，出现了代为公司管理人与股东利益存在冲突，出现了代理问题。理问题。o（4）自由现金流量假说（）自由现金流量假说（Free Cash Flow Hypothesis）所谓自由现金流量是公司的现）所谓自由现金流量是公司的现金在支付了所有净现值（金在支付了所有净现值（NPV）为正的投资项）为正的投资项目后剩余的现金流量。目后剩余的现金流量。36第一节第一节 公司并购公司并购o（5）市场力理论（）市场力理论（Market Power）公司并）公司并购的
35、好处就是可以提高市场占有率，减少竞争购的好处就是可以提高市场占有率，减少竞争对手，增强对公司的控制力。但是由收购达到对手，增强对公司的控制力。但是由收购达到的市场占有率会受到政府反托拉斯法的限制而的市场占有率会受到政府反托拉斯法的限制而影响并购活动。影响并购活动。o（6）税收考虑（）税收考虑（Tax Consideration）这）这种理论是通过企业并购可使盈利企业应纳税额种理论是通过企业并购可使盈利企业应纳税额因并入另一公司而降低，从而为公司带来效益。因并入另一公司而降低，从而为公司带来效益。如果政府鼓励企业并购而出台减免税收措施，如果政府鼓励企业并购而出台减免税收措施，效果更为明显。效果更
36、为明显。37四四.公司并购的程序公司并购的程序o公司并购公司并购既是一种既是一种经济行为经济行为，也是一种，也是一种法律行法律行为为，必须遵循一定的，必须遵循一定的法律程序法律程序。o1.并购双方提出并购意向并购双方提出并购意向o2.签订并购协议签订并购协议o3.股东大会通过并购决议股东大会通过并购决议o4.通告债权人通告债权人o5.办理合并登记手续办理合并登记手续38第二节第二节 公司公司并购并购理论理论一一.效率理论效率理论 效率是一个经济学范畴的概念，是指有效地使效率是一个经济学范畴的概念，是指有效地使用和配置社会资源以满足入们的各种需要。用和配置社会资源以满足入们的各种需要。效率理论认
37、为，公司并购和其他形式的资产重效率理论认为，公司并购和其他形式的资产重组活动都可以提高公司经营活动的效率，进而增组活动都可以提高公司经营活动的效率，进而增进社会效益。进社会效益。39第二节第二节 公司公司并购并购理论理论 1.差别效率理论差别效率理论：是并购理论中的管理协同假：是并购理论中的管理协同假说，如果一家公司拥有一个高效率的管理团队，说，如果一家公司拥有一个高效率的管理团队，其管理能力超过了公司日常的管理需求，该公司其管理能力超过了公司日常的管理需求，该公司便可以通过收购一家管理效率较低的公司来使其便可以通过收购一家管理效率较低的公司来使其额外的管理资源得以充分利用。额外的管理资源得以
38、充分利用。40第二节第二节 公司公司并购并购理论理论 2.无效率的管理者理论无效率的管理者理论 无效率的管理者无效率的管理者是指未能充分发挥公司经营潜是指未能充分发挥公司经营潜力的不称职管理团队。力的不称职管理团队。无效率的营理者理论无效率的营理者理论认为，由于公司股权过度认为，由于公司股权过度分散或者有能力的管理者职缺等原因，股东难以分散或者有能力的管理者职缺等原因，股东难以直接通过直接通过“用手投票用手投票”的方式更换无效率的管理的方式更换无效率的管理者，只能通过外部接管来解决这个问题。者，只能通过外部接管来解决这个问题。41第二节第二节 公司公司并购并购理论理论o3.经营协同效应理论经营
39、协同效应理论o经营协同效应理论经营协同效应理论认为公司的经营活动存在规认为公司的经营活动存在规模经济，通常在公司合并之前，公司的经营活动模经济，通常在公司合并之前，公司的经营活动达不到实现规模经济的潜在要求，因而通过横向、达不到实现规模经济的潜在要求，因而通过横向、纵向或混合并购可以获得规模经济，实现经营协纵向或混合并购可以获得规模经济，实现经营协同效应。同效应。42第二节第二节 公司公司并购并购理论理论o4.多元化经营理论多元化经营理论o多元化经营理论认为，公司并购可以实现多元多元化经营理论认为，公司并购可以实现多元化经营，有利于提高公司价值，其原因：化经营，有利于提高公司价值，其原因：（1
40、）公司多元化经营可以给公司管理者和其他雇）公司多元化经营可以给公司管理者和其他雇员提供工作的安全感和晋升的机会，并且在其他员提供工作的安全感和晋升的机会，并且在其他条件不变的情况下降低公司的劳动力成本，使他条件不变的情况下降低公司的劳动力成本，使他们能更好地为公司创造价值。们能更好地为公司创造价值。43第二节第二节 公司公司并购并购理论理论（2）多元化经营可以保证公司业务活动的平稳有）多元化经营可以保证公司业务活动的平稳有效过渡以及公司团队的连续性，从而提高人力资效过渡以及公司团队的连续性，从而提高人力资源的利用效率。源的利用效率。（3）多元化经营有利于保护公司的商业声誉，提）多元化经营有利于
41、保护公司的商业声誉，提高公司价值。高公司价值。（4）多元化经营可以提高公司的举债能力，并且）多元化经营可以提高公司的举债能力，并且降低由于并购活动而引起的现金流量的波动，给降低由于并购活动而引起的现金流量的波动，给公司带来财务协同效应和税收上的利益。公司带来财务协同效应和税收上的利益。44第二节第二节 公司公司并购并购理论理论o5.财务协同效应理论财务协同效应理论o财务协同效应理论认为，由于交易成本和限制财务协同效应理论认为，由于交易成本和限制的税收因素，公司内部融资与外部融资存在成本的税收因素，公司内部融资与外部融资存在成本上的差异，通常外部融资的成本双大于内部融资上的差异，通常外部融资的成
42、本双大于内部融资的成本。的成本。o公司通过并购可以实现资本从边际利润率较低公司通过并购可以实现资本从边际利润率较低的生产活动向边际利润率较高的生产活动转移，的生产活动向边际利润率较高的生产活动转移，从而提高了公司资本分配效率，实现了财务协同从而提高了公司资本分配效率，实现了财务协同效应，这为混合并购提供了现实的解释。效应，这为混合并购提供了现实的解释。45第二节第二节 公司公司并购并购理论理论o6.价值低估理论价值低估理论o价值低估理论认为，公司并购的主要动因是被价值低估理论认为，公司并购的主要动因是被收购公司的市场价值被低估。收购公司的市场价值被低估。o以下原因可能导致公司价值被低估：以下原
43、因可能导致公司价值被低估：（1）管理层无法使公司经营潜力得以充分发挥；）管理层无法使公司经营潜力得以充分发挥；（2）可能收购者拥有内幕消息，会给股票一个高）可能收购者拥有内幕消息，会给股票一个高于市场价格的估价；于市场价格的估价；（3）可能是资产市场价值与重置价值之间的善举。）可能是资产市场价值与重置价值之间的善举。46第二节第二节 公司公司并购并购理论理论二二.代理理论代理理论 经济学将研究委托一代理关系下代理问题及代经济学将研究委托一代理关系下代理问题及代理成本的理论称为理成本的理论称为代理理论代理理论。代理成本主要包括：代理成本主要包括：（1）缔结一系列合约的成本；）缔结一系列合约的成本
44、；（2）委托人的监督成本，即委托人对代理人进行）委托人的监督成本，即委托人对代理人进行监督和控制的成本；监督和控制的成本；47第二节第二节 公司公司并购并购理论理论（3）代理人的担保成本，即代理人用以保证）代理人的担保成本，即代理人用以保证不会发生损害委托人行为的成本，以及如果发生不会发生损害委托人行为的成本，以及如果发生了损害委托人利益的行为，将给予委托人赔偿的了损害委托人利益的行为，将给予委托人赔偿的成本；成本；（4）剩余损失，即由于代理人的决策和委托人福）剩余损失，即由于代理人的决策和委托人福利最大化的决策之间发生偏差而使委托人遭受的利最大化的决策之间发生偏差而使委托人遭受的损失。剩余损
45、失还可能是由于合约的完全履行成损失。剩余损失还可能是由于合约的完全履行成本超过其所能带来的收益而造成的损失。本超过其所能带来的收益而造成的损失。48第二节第二节 公司公司并购并购理论理论o代理理论从不同的角度对公司并购进行了解代理理论从不同的角度对公司并购进行了解释，形成了以下几种不同的观点。释，形成了以下几种不同的观点。o1.并购解决代理问题并购解决代理问题o公司中的代理问题可以通过公司内部治理结构公司中的代理问题可以通过公司内部治理结构和外部市场机制得到有效控制。将公司决策体系和外部市场机制得到有效控制。将公司决策体系中的决策管理权权（拟定方案和执行决定）与决中的决策管理权权（拟定方案和执
46、行决定）与决策控制权（批准方案和监督执行）相分离，以限策控制权（批准方案和监督执行）相分离，以限制代理人个人决策的权力，就同以有效地避免或制代理人个人决策的权力，就同以有效地避免或减少损害股东利益的现象。减少损害股东利益的现象。49第二节第二节 公司公司并购并购理论理论 2.管理主义管理主义o管理主义管理主义认为管理者的报酬取决于公司的规模认为管理者的报酬取决于公司的规模大小，因此管理者有动机通过收购来扩大公司的大小，因此管理者有动机通过收购来扩大公司的规模规模，从而忽视公司的实际投资报酬率。从而忽视公司的实际投资报酬率。3.管理层自负假说管理层自负假说 目标公司的价值增加是由于并购公司的管理
47、层目标公司的价值增加是由于并购公司的管理层在评估目标公司价值时因过于乐观和自负所犯的在评估目标公司价值时因过于乐观和自负所犯的错误所致，实际上该项交易可能并无投资价值。错误所致，实际上该项交易可能并无投资价值。50第二节第二节 公司公司并购并购理论理论o4.自由现金流量假说自由现金流量假说o自由现金流量是指公司所持有的超过投资所有自由现金流量是指公司所持有的超过投资所有净现值为正的项目所需资本的剩余现金。净现值为正的项目所需资本的剩余现金。o公司若想有效率并使股价最大化，自由现金流公司若想有效率并使股价最大化，自由现金流量就必须支付给股东，降低管理层可控制的资源量就必须支付给股东，降低管理层可
48、控制的资源量，从而削弱了管理层支配自由现金流量的权量，从而削弱了管理层支配自由现金流量的权力，降低了代理成本。力，降低了代理成本。51第二节第二节 公司公司并购并购理论理论o三三.税收效应理论税收效应理论o税收效应理论认为公司并购的目的是为获得税税收效应理论认为公司并购的目的是为获得税收方面的好处。收方面的好处。o1.并购亏损公司带来的税收利益并购亏损公司带来的税收利益o2.并购享有税收减免优惠的公司带来的税收利益并购享有税收减免优惠的公司带来的税收利益o3.资本利得税代替一般所得税带来的税收利益资本利得税代替一般所得税带来的税收利益52第第三三节节 公司并购的价值评估公司并购的价值评估一一.
49、目标公司价值评估的步骤目标公司价值评估的步骤 1.考察目标公司的基本状况考察目标公司的基本状况 2.分析影响目标公司价值的主要因素分析影响目标公司价值的主要因素o一是公司的资产价值，主要取决于其重置成本一是公司的资产价值，主要取决于其重置成本的大小，重置成本越高说明资产的价值越高；的大小，重置成本越高说明资产的价值越高；o二是公司的风险，包括公司的经营风险与财务二是公司的风险，包括公司的经营风险与财务风险，公司的风险越大，其价值越小；风险，公司的风险越大，其价值越小；o三是公司的预期盈利能力，公司的预期盈利能三是公司的预期盈利能力，公司的预期盈利能力越强，公司价值越高。力越强，公司价值越高。5
50、3第第三三节节 公司并购的价值评估公司并购的价值评估o3.确定价值评估的方法确定价值评估的方法o成本法成本法o市场比较法市场比较法o现金流量折现法现金流量折现法o数股并购估价法数股并购估价法54第第三三节节 公司并购的价值评估公司并购的价值评估二二.成本法成本法o成本法成本法，也称资产基础法，是指以目标公司资，也称资产基础法，是指以目标公司资产价值为基础，对目标公司价值进行评估的方法。产价值为基础，对目标公司价值进行评估的方法。1.账面价值法账面价值法o账面价值法账面价值法是根据会计账簿中记录的公司净资是根据会计账簿中记录的公司净资产的价值作为公司价值的方法。产的价值作为公司价值的方法。2.市