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1、第五章第五章 投资决策投资决策资本预算第一节第一节 投资决策概述投资决策概述n一、投资的概念和分类n1.投资，获得未来回报的资金使用行为n2.投资的分类n金融投资股票n实物投资企业n投资决策：又称资本支出决策（Capital Expenditure Decision）或资本预算（Capital Budgeting）n是指企业为了实现一定的预期目标，根据现实的主客观条件和所拥有的资料，提出各种资本投资方案，借助科学的理论和方法，对各种备选方案进行经济和技术的分析，并从中选择能够实现企业价值最大化目标的方案。n投资决策的类型n维持型更新改造项目n提高效率型更新改造项目n现有产品或市场扩充型项目n新
2、产品或市场开拓型项目n安全生产与环境保护等项目n此外，改变供应体系、改变分销体系、进入一个新的市场、开发一种新的产品、将公司的某种业务外包或者自己生产、外购或自制某一部件、购买一家现存的公司、租赁设备或购买新设备、更新公司的IT网络等都可纳入公司项目投资管理。n其他分类n按项目之间的关系，独立方案和互斥方案n按现金流量的形式分类，常规方案和非常规方案n常规方案，+-n非常规方案，+-+-，-+n二、投资决策的特点n资本投资决策对象的特点n基于现金流量对资本投资项目进行评价n不区分变动成本和固定成本1）资本投资决策对象的特点）资本投资决策对象的特点n决定性。对于保持和提高整个企业的长期获利能力，
3、具有决定性的影响。n长期性。n耗资大。n不可逆转性。例如机器设备不易改变用途，也难以出售；改建房屋、建筑物花费甚多，拆迁易地更是犹如新建。n风险大。2）基于现金流量对资本投资项目进行评价）基于现金流量对资本投资项目进行评价n用现金流量而不用会计利润来评价投资方案的经济可行性：n利润计算具有一定的主观随意性，使利润不能成为可靠的决策依据。n现金流量更真实，采用现金流量才能在投资决策中考虑货币的时间价值。n现金流量状况比盈亏的状况对企业生存与发展更为重要。3）不区分变动成本和固定成本）不区分变动成本和固定成本n在短期决策中，维持目前生产能力的成本称为固定成本，在短期经营决策问题时，需要区分变动成本
4、和固定成本。n资本投资决策将改变企业的生产能力，企业的固定成本也是变动的。维持生产能力的成本也是决策的相关成本，需要在决策中加以考虑。三、资本投资决策的程序三、资本投资决策的程序估计备选投资方案的现金流量估计备选投资方案的现金流量 估计预期现金流量的风险估计预期现金流量的风险 确定资本成本的一般水平确定资本成本的一般水平 确定投资方案的现金流量现值确定投资方案的现金流量现值决定方案的取舍决定方案的取舍 n四、投资决策的基础知识n1、货币时间价值n单利和复利n现值和终值，现值更重要n年金现值和终值n由于项目的全过程可能要经历十几年以至几十年的时间，只有对每个投资项目在其全过程内形成的现金流出量、
5、流入量进行科学的预测，掌握每个项目现金流入和流出的数量和时间以及它们在数量和时间上差别，然后按照货币时间价值统一换算为同一时点的数值终值、现值或年值（将所有现金流量均匀化为各期相等的值，使之以“年金”的形式出现），才能使有关项目投资效益的分析、评价建立在全面、客观而可比的基础上。n2、折现率n（1）在资本成本的基础上确定n资本成本是一个方案的“最低可接受的报酬率”，是确定投资项目取舍的标准。任何投资项目如果预期获利水平不能达到或超过资本成本都将被舍弃，只有报酬率超过资本成本的方案才是可以采纳的，因此，又有投资项目的“取舍率”之称。n加权平均资本成本n企业资本成本的构成由于企业资本来源的多渠道而
6、具有多样性，企业管理当局通常先按资本的不同来源，根据银行挂牌的利率、证券的实际利率、股东权益的获利水平、所得税率以及投资项目所冒风险程度等因素分别确定单项资本的成本，然后再根据各种资本来源的比重，综合计算加权平均的资本成本。n（2）由企业的必要收益率确定n考虑企业投资风险后的收益率n投资决策更要考虑风险因素n五、现金流量分析n现金流量是指长期投资方案从筹建、设计、施工、正式投产使用直至报废为止的整个期间内形成的现金流入量与流出量，二者之间的差额，称为净现金流量。具体估量各个投资方案所形成的现金流入和流出的数量和时间及逐年的净现金流量，是正确评价其投资收益的必要条件。n现金流出量（-CF）：由投
7、资支出构成，主要包括：投放在固定资产上的资金和项目建成投产后为开展正常经营活动而需要投放在流动资产上的资金。n现金流入量（CF）：由投资回收构成，主要包括：经营利润；项目建成投产后固定资产每年计提的折旧；固定资产报废时的残值收入，项目寿命周期终了时投放在与它相关的各项流动资产上的投资收回。n现金净流量（NCFn），一定时期（年）流入量减流出量。现金流量预测方法现金流量预测方法n投资项目现金流量的划分n初始现金流量n经营现金流量n终结现金流量 0 1 2 n初始现金流量经营现金流量终结点现金流量应注意的问题应注意的问题n所得税的影响n折旧的因素n筹资成本（利息费用）不考虑n在项目现金流量预测时不
8、包括与项目举债筹资有关的现金流量（借入时的现金流入量，支付利息时的现金流出量），项目的筹资成本在项目的资本成本中考虑。n假设某投资项目初始现金流出量为1 000元，一年后产生的现金流入量为1 100元；假设项目的投资额全部为借入资本，年利率为6%，期限为1年。与投资和筹资决策相关的现金流量及净现值如表所示更新型投资现金流量分析 n n假设某公司为降低每年的生产成本，准备用一台新设备代替旧假设某公司为降低每年的生产成本，准备用一台新设备代替旧设备。设备。n n旧设备原值旧设备原值100 000100 000元，已提折旧元，已提折旧50 00050 000元，估计还可用元，估计还可用5 5年，年，
9、5 5年后的残值为零。如果现在出售，可得价款年后的残值为零。如果现在出售，可得价款40 00040 000元。元。n n新设备的买价、运费和安装费共需新设备的买价、运费和安装费共需110 000110 000元，可用元，可用5 5年，年折年，年折旧额旧额20 00020 000元，第元，第5 5年末税法规定残值与预计残值出售价均为年末税法规定残值与预计残值出售价均为10 10 000000元。用新设备时每年付现成本可节约元。用新设备时每年付现成本可节约30 00030 000元元(新设备年付现新设备年付现成本为成本为50 00050 000元，旧设备年付现成本为元，旧设备年付现成本为80 00
10、080 000元元)。n n假设销售收入不变，所得税率为假设销售收入不变，所得税率为50%50%，新旧设备均按直线法计，新旧设备均按直线法计提折旧。提折旧。增量现金流量估计增量现金流量估计 单位：元单位：元 新设备买价、运费、安装费 110 000 旧设备出售收入 -40 000 旧设备出售税赋节余 -5 000 (40 000-50 000)0.5 合计：65 000 新设备年折旧额 20 000旧设备年折旧额 10 000 年折旧额增量 10 000（20 000-10 000）第二节第二节 决策指标决策指标n投资方案的主要经济评价指标，按照其是否按“货币时间价值”进行统一换算，可分为静态
11、与动态指标两大类。一、净现值法一、净现值法 (Net Present Value)二、内部收益率法二、内部收益率法(Internal Rate of Return)三、获利能力指数三、获利能力指数 (Profitability Index)四、回收期法四、回收期法(Payback Period)五五、平均会计收益率法、平均会计收益率法 (Average Accounting Return)一、净现值法一、净现值法(Net Present Value-NPV)资本项目的净现值是与项目相联系的资本项目的净现值是与项目相联系的所有现金流量的现值，包括其现在和所有现金流量的现值，包括其现在和未来的所有
12、成本和收入。未来的所有成本和收入。其中其中NCFNCF为为净现金流量净现金流量 1.1.净现值法决策规则净现值法决策规则 接受净现值为正的资本预算项目接受净现值为正的资本预算项目u 如果项目的如果项目的NPV0，表明该项目投资获得的，表明该项目投资获得的 收益大于资本成本或投资者要求的收益率，收益大于资本成本或投资者要求的收益率，则项目是可行的。则项目是可行的。u 当一个项目有多种方案可供选择时，对于当一个项目有多种方案可供选择时，对于 NPV大的项目应优先考虑。大的项目应优先考虑。2.2.净现值法决策举例净现值法决策举例 某公司正考虑一项新机器设备投资项目，该某公司正考虑一项新机器设备投资项
13、目，该项目初始投资为项目初始投资为40000美元，每年的税后现金美元，每年的税后现金流如下。假设该公司要求的收益率为流如下。假设该公司要求的收益率为12%，判断项目是否可行。判断项目是否可行。计算该项目税后现金流量的净现值计算该项目税后现金流量的净现值=-40000+13395+11158+9256+7632+6237=7678由于由于NPV0，所以该项目可以接受。，所以该项目可以接受。3.3.净现值作为资本预算决策标准的特点净现值作为资本预算决策标准的特点 NPVNPV使用了项目的全部现金流量；使用了项目的全部现金流量；NPVNPV考虑了货币的时间价值；考虑了货币的时间价值；NPVNPV决定
14、的项目会增加公司的价值。决定的项目会增加公司的价值。二、内部收益率法二、内部收益率法(Internal Rate of Return-IRR)内部收益率是项目净现值为零时的折现内部收益率是项目净现值为零时的折现率或现金流入量现值与现金流出量现值率或现金流入量现值与现金流出量现值相等时的贴现率。相等时的贴现率。其中其中NCFNCF为为净现金流量净现金流量 1.1.内部收益率法决策规则内部收益率法决策规则 接受接受IRR超过投资者要求收益率的项目超过投资者要求收益率的项目u 内部收益率本身不受市场利率的影响，完全内部收益率本身不受市场利率的影响，完全 取决于项目的现金流量，反映了项目内部所取决于项
15、目的现金流量，反映了项目内部所 固有的特性。固有的特性。u 当一个项目有多种方案可供选择时，对于当一个项目有多种方案可供选择时，对于 IRR大的项目应优先考虑。大的项目应优先考虑。2.2.内部收益率法决策举例内部收益率法决策举例 某家要求收益率为某家要求收益率为10%的公司正在考虑的公司正在考虑3个投个投资项目，下表给出了这资项目，下表给出了这3个项目的现金流，公个项目的现金流，公司管理部门决定计算每项计划的司管理部门决定计算每项计划的IRR,然后确然后确定采用哪一个项目。定采用哪一个项目。计算该项目税后现金流量的内部收益率计算该项目税后现金流量的内部收益率项目项目A:-10000+3362(
16、PVIFAIRR,4)=0(PVIFAIRR,4)=2.974查表查表 IRRA=13%10%，项目，项目A可行可行项目项目B:-10000+13605(PVIFIRR,4)=0(PVIFIRR,4)=0.735查表查表 IRRB=8%10%,项目项目C也可行。也可行。由于由于IRRA0,k166.7%时，时，NPV与与IRR结论一致；结论一致；当当K10.55%时，时，NPV与与IRR结论一致；结论一致；当当K10.55%时，时，NPV与与IRR结论矛盾。结论矛盾。IRR与与NPV不一致是因为现金流发生的时间不同不一致是因为现金流发生的时间不同（2）互斥项目）互斥项目NPV与与IRR排序矛盾
17、的理论分析排序矛盾的理论分析NPVNPV与与IRRIRR标准产生矛盾的根本原因是标准产生矛盾的根本原因是这两种标准隐含的这两种标准隐含的再投资收益率假设不同再投资收益率假设不同。NPV方法假设在项目预期年限内获得的现金流方法假设在项目预期年限内获得的现金流以公司对项目所以公司对项目所要求的收益率要求的收益率进行再投资。进行再投资。IRR方法则假设项目期限内所产生的现金流入方法则假设项目期限内所产生的现金流入在以后年限内的再投资收益率就是在以后年限内的再投资收益率就是IRR本身本身。在贴现率（在贴现率（k k）小于费雪交点时，）小于费雪交点时，IRRIRR选择的结果选择的结果通常是通常是NPVN
18、PV较小的项目，这些项目（无论是较小较小的项目，这些项目（无论是较小规模还是早期多流入）都可以使公司进行较早的规模还是早期多流入）都可以使公司进行较早的再投资，而再投资，而IRRIRR作为再投资利率又大于作为再投资利率又大于NPVNPV方法使方法使用的再投资率用的再投资率要求的收益率。这就是矛盾产要求的收益率。这就是矛盾产生的原因。生的原因。实际上，实际上，IRR在隐含的再投资收益率假设上有明在隐含的再投资收益率假设上有明显缺陷，而显缺陷，而NPV的再投资收益率假设更符合现实。的再投资收益率假设更符合现实。（3）互斥项目）互斥项目NPV与与IRR排序矛盾的解决办法排序矛盾的解决办法方法一方法一
19、 直接使用净现值作决策直接使用净现值作决策方法二方法二 使用差额现金流量法使用差额现金流量法方法三方法三 用修正的内部收益率法用修正的内部收益率法计算两个项目现金流之差的计算两个项目现金流之差的NPV和和IRRIRR=14.14%资本成本12%NPV=1 313 0在条件许可的情况下，投资者在接受项目C后，还应再接受项目DC，即选择项目C+(DC)=D。修正的内部收益率法（修正的内部收益率法（MIRR）MIRRMIRR假定项目预期年限中所有的现金流入都以假定项目预期年限中所有的现金流入都以要求的收益率作为再投资利率，直到项目终止。要求的收益率作为再投资利率，直到项目终止。第一步：用该收益率求出
20、每年税后现金流入的终值；第一步：用该收益率求出每年税后现金流入的终值；第二步：用该收益率求出项目税后现金流出的现值；第二步：用该收益率求出项目税后现金流出的现值；第三步：求出使项目现金流入终值的现值等于现金第三步：求出使项目现金流入终值的现值等于现金 流出现值的贴现率。流出现值的贴现率。C方案：现值26900 终值10000*4.779=47790 复利终值系数1.7766 则MIRR？练习一练习一n某公司拟于2007年实施一项新产品开放投资，有关资料如下：n第一年和第二年分别投资500万元，预计第二年末建成投产，并垫支流动资产100万元n固定资产寿命6年，期末残值15万元，与税法一直，直线法
21、折旧n投产后头三年销售收入700万元，运营成本160万元，后三年收入300万元，运营成本80万元n假设公司所得税率25%，投资所需资金全部为银行借款，利率10%。n练习2n某企业购入一设备以扩充生产能力，现有甲乙两个方案可供选择，甲方案需投资20000元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值，5年中每年销售收入为8000元，每年的付现成本为3000元。乙方案需投资24000元，采用直线法计提折旧，使用寿命为5年，期末有残值收入4000元，5年中每年的销售收入为10000元，付现成本第一年为4000元，以后随着设备陈旧，逐年增加修理费200元，另需垫支营运资金3000元，设所得税
22、率为40%，资本成本率为10%，如何做决策？n习题3n流程工程师Black知道，环境效率更高的流程能否被接受取决于该流程是否在经济上可行。新设计的流程将改进公司的环境绩效。流程设计需要新的设备并要注入运作资本，假设设备的成本为300000美元，每年的付现运转费用60000美元。设备可使用7年，但在第五年末要进行一次大修，预计修理费用为30000美元。7年后，设备将以24000美元的价格出售。项目开始时，要投入30000美元的运作资本，结束时收回。n在收益方面，新的生产流程通过消除罚款和清理费用，每年将节约135000美元的环境成本。假设资金成本为10%，不考虑所得税。n计算该项目的净现值，考虑新项目是否接受。