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1、第五章：企业投资管理（下）投资决策指标的应用投资决策指标的应用风险投资决策风险投资决策第一节第一节 投资决策指标的应用投资决策指标的应用l固定资产更新决策固定资产更新决策l资金限量决策资金限量决策l投资期决策投资期决策l投资时机决策投资时机决策l项目寿命不等的投资决策项目寿命不等的投资决策一、固定资产更新决策一、固定资产更新决策l固定资产更新决策就是决定是继续使用旧设备还是更换新设备的决策。l固定资产更新决策的基本思路：将继续使用旧设备视为一种方案，将出售旧设备、购置新设备视为另一种方案，考虑后者与前者的差量现金流量，进而利用差量净现值做出决策。l差量初始现金流量既要考虑新设备的购置成本，又要
2、考虑旧设备的出售收入，还要考虑旧设备出售可能带来的税负影响。固定资产更新决策固定资产更新决策l例5-1 （1）差量初始现金流量（T=0)：新设备购置成本 100000元 旧设备出售收入 30000元 旧设备出售税负节余（4000030000）25 2500元 差量初始现金流量 67500元 （2）差量营业现金流量(T=1-5)：差量营业收入1100009000020000（元）差量付现成本500006000010000（元）差量折旧额（10000010000）5（8000040000）5 10000（元）差量营业现金流量20000（125）（10000）（125）100002525000（元）
3、（3）差量终结现金流量(T=5)：差量终结现金流量10000（元）l旧设备出售税负节余：l旧设备账面价值=原值-已提折旧=80 000-40 000=40 000l变现价值=30 000l变现产生净损失40 000-30 000=10 000l继续使用旧设备会使利润减少10 000，所得税（现金流出）减少10 000*25%l【会计分录：l借：固定资产清理 40 000l 累计折旧 40 000l 贷：固定资产 80 000l借：银行存款 30 000l 贷：固定资产清理 30 000l借：营业外支出 10 000l 贷：固定资产清理 10 000】l两方案的差额净现值lNPVl=67500+
4、25000（P/A,10%,5）+10000（P/F,10%,5）l=-67 500+25 000*3.791+10 000*0.621l=33 485（元）l两方案的差额净现值NPV大于0，应该更新设备。二、资金限量决策二、资金限量决策l资金限量决策就是在资金有限的情况下，对所有备选投资项目进行筛选、组合，选择一组使净现值最大的投资项目。l资金限量决策的步骤：l计算所有备选投资项目的净现值，净现值为正的投资项目为可接受的投资项目。l对可接受的投资项目进行各种可能的组合，对投资总额在资金限量内的投资组合计算净现值总额，选择其中净现值总额最大的投资项目。二、资金限量决策二、资金限量决策l例5-2
5、（1）各个投资项目的净现值：NPVA 24000095000PVIFA10%,4+105000PVIF10%,5 240000950003.17+105000.621 126355（元）NPVB1 300000120000PVIFA10%,5 3000001200003.791 154920（元）NPVB2 600000230000PVIFA10%,4+250000PVIF10%,5 6000002300003.17+2500000.621 284350（元）NPVC1 25000076000PVIFA10%,4+88000PVIF10%,5 250000760003.17+880000.62
6、1 45568（元）NPVC2 23000052000PVIFA10%,5 230000520003.791 32868（元）NPVC3 20000063000PVIFA10%,4+70000PVIF10%,5 200000630003.17+700000.621 43180（元）由于C2的净现值小于零，因此可接受的投资项目为：A、B1、B2、C1和C3。资金限量决策资金限量决策 （2）五个可接受的投资项目的所有可能的投资组合包括：A，B1，B2，C1，C3；AB1，AB2，AC1，AC3，B1C1，B1C3，B2C1，B2C3；AB1C1，AB1C3，AB2C1，AB2C3。它们的初始投资总
7、额和净现值总额如表5-3所示。资金限量决策资金限量决策l例5-2 表表5-3 因此，公司应选择B2和C3两个投资项目进行投资。投资组合初始投资总额净现值总额AB1B2C1C3AB1AB2AC1AC3B1C1B1C3B2C1B2C3AB1C1AB1C3AB2C1AB2C3240000300000600000250000200000540000840000490000440000550000500000850000800000790000740000109000010400001263551549202843504556843180281275171923169535200488198100327
8、530326843324455三、投资期决策三、投资期决策l投资期是指从投资项目开始施工到投资项目建成投产所需的时间。缩短投资期往往需要增加投资额，但可以提早产生现金流入。投资期决策就是要选择最有利的投资期。l投资期决策的基本思路：将正常投资期和缩短投资期视为两个方案，考虑后者与前者的差量现金流量，进而利用差量净现值进行决策。投资期决策投资期决策l例5-3 缩短投资期与正常投资期相比的差量现金流量的计算如表5-4所示。表表5-4年份(t)01234161718缩短投资期的现金流量正常投资期的现金流量差量现金流量500280220500280220028028020002002002000250
9、200500250250l例5-3 差量净现值220220PVIF10,1280PVIF10,2200PVIF10,350PVIF10,17250PVIF10,18 2202200.9092800.8262000.751500.1982500.180 73.6（万元）由于缩短投资期与正常投资期相比的差量净现值为负，因此公司应按正常投资期即三年进行投资。四、投资时机决策四、投资时机决策l投资时机决策就是选择开始投资的最佳时机，以寻求最大的净现值。l投资时机决策的基本思路：将不同的投资时机视为不同的投资方案，计算各自的净现值（必须折算到同一时点），从中选择使净现值最大的投资时机。投资时机决策投资时
10、机决策例5-4 1.计算现在采伐的净现值 （1）计算现在采伐的营业现金流量，如表5-5所示。表表5-5项目t=1t=2t=3t=4营业收入（1）付现成本（2）折旧（3）2007025240772528884.725345.693.1725税前利润(4)所得税（5）10526.2513834.5178.344.58227.4356.86税后利润（6）78.75103.5133.72170.57营业现金流量(7)=(1)-(2)-(5)=(3)+(6)=(1)(1-25%)-(2)(1-25%)+(3)25%103.75128.5158.72195.57投资时机决策投资时机决策（2）根据初始投资、
11、营业现金流量和终结现金流量编制现金流量表，如表5-6所示。表表5-6项目t=0t=1t=2t=3t=4固定资产投资营运资金垫支营业现金流量营运资金回收-100-20103.75128.5158.72195.5720现金流量 -120103.75128.5158.72215.57投资时机决策投资时机决策（3）计算现在采伐的净现值投资时机决策投资时机决策2.计算3年后采伐的净现值 （1）计算3年后采伐的营业现金流量。项目t=4t=5t=6t=7营业收入（1）付现成本（2）折旧（3）345.693.1725414.72102.4925497.66112.7425597.2124.0125税前利润(4
12、)所得税（5）227.4356.86287.2371.81359.9289.98448.19112.05税后利润（6）营业现金流量(7)=(1)-(2)-(5)=(3)+(6)=(1)(1-25%)-(2)(1-25%)+(3)25%170.57195.57215.42240.42269.94294.94336.14361.14投资时机决策投资时机决策（2）根据初始投资、营业现金流量和终结现金流量编制现金流量表，如表5-9所示。表表5-9项目t=3t=4t=5t=6t=7固定资产投资营运资金垫支营业现金流量营运资金回收-100-20195.57240.42294.94361.1420现金流量
13、-120195.57240.42294.94381.14投资时机决策投资时机决策（3）计算3年后采伐的净现值 第4年初的净现值为：再将第4年初的净现值折合为当前的净现值：或直接计算如下：现在采伐的净现值NPV=346.88（万元）3年后采伐的净现值NPV=554.63（万元）3年后采伐的净现值大于现在采伐的净现值，所以应该在3年后采伐。五、项目寿命不等的投资决策五、项目寿命不等的投资决策l项目寿命不等的投资决策就是在寿命不等的多个投资项目中进行选择。l最小公倍寿命法：求出两个项目寿命的最小公倍数，假设各个项目都在公倍寿命内重复投资，进而计算各自的净现值。l年均净现值法：将项目总的净现值年均化，
14、用年均净现值在寿命不等的项目之间进行对比。项目寿命不等的投资决策项目寿命不等的投资决策例5-5 1.最小公倍寿命法 A、B两方案单次投资的净现值为：NPVA209PVIFA10%,52PVIF10%,5 2093.79120.621 15.361（万元）NPVB4011PVIFA10%,8 40115.335 18.685（万元）项目寿命不等的投资决策项目寿命不等的投资决策A、B两个方案的最小公倍寿命为40年。假设在40年中，A方案连续投资8次，B方案连续投资5次。A方案在最小公倍寿命内重复投资的净现值为：15.361（PVIF10%,35 PVIF10%,30 PVIF10%,25 PVIF
15、10%,20 PVIF10%,15 PVIF10%,10 PVIF10%,5 1）15.361（0.036 0.057 0.092 0.149 0.239 0.386 0.621 1）15.3612.5839.63（万元）项目寿命不等的投资决策项目寿命不等的投资决策B方案在最小公倍寿命内重复投资的净现值为：18.685（PVIF10%,32 PVIF10%,24 PVIF10%,16 PVIF10%,8 1）18.685（0.047 0.102 0.218 0.467 1）18.6851.83434.27（万元）虽然B方案的净现值大于A方案，但A方案在公倍寿命内重复投资的净现值大于B方案在公倍
16、寿命内重复投资的净现值，因此应选择A方案。项目寿命不等的投资决策项目寿命不等的投资决策例5-5 2.年均净现值法 因此应该选择A方案。投资决策指标的应用投资决策指标的应用风险投资决策风险投资决策第二节第二节 风险投资决策风险投资决策投资项目风险的衡量投资项目风险的衡量风险调整贴现率法风险调整贴现率法风险调整现金流量法风险调整现金流量法l一、投资项目风险的衡量 l衡量风险常用的指标：期望值、标准差、差异系数等l例、A、B两个备选投资项目，A项目投资额为8 500万元，B项目投资额为10 000万元，资本成本10%，经调查预测，两项目未来现金流量各种可能的结果及发生的概率如下：A项目B项目年份年营
17、业现金净流量（万元）概率年营业现金净流量（万元）概率第一年3 0000.32 0000.33 5000.44 0000.44 0000.36 0000.3第二年3 5000.32 5000.34 0000.44 5000.44 5000.3 6 5000.3第三年2 8000.31 8000.33 3000.43 8000.43 8000.35 8000.3l1.l计算A项目各年现金流量的期望值lEA1=3000*0.3+3500*0.4+4000*0.3=3500l同理：EA2=4000 EA3=3300l计算B项目各年现金流量的期望值lEB1=2000*0.3+4000*0.4+6000*
18、0.3=4 000l同理：EB2=4500 EB3=3800l2.l计算A项目各年现金流量的期望值的现值lEPVAl=3500(P/S,10%,1)+4000(P/S,10%,2)+3300(P/3,10%,3)l=8966.95（万元）l计算B项目各年现金流量的期望值的现值lEPVBl=4000(P/S,10%,1)+4500(P/S,10%,2)+3800(P/3,10%,3)l=10207.94（万元）l3.计算A、B项目的标准差ldA1=dA2=dA3=387.30ldB1=dB2=dB3=1549.19l4.计算A、B项目的综合标准差lDA=557.76lDB=2231.0l5.计算
19、A、B项目的差异系数lqA1=dA1/EA1=0.110lqA2=0.097 qA3=0.117 lQA=DA/EPVA=0.062lqB1=dB1/EB1=0.387lqB2=0.344 qB3=0.408 lQB=DB/EPVB=0.219l比较差异系数，可知：B项目风险程度大于A项目风险投资决策的常用方法风险投资决策的常用方法l二、风险调整贴现率法l该方法的依据：风险程度越大，投资者（对投资项目）要求的报酬率越高。l步骤：l1.首先确定备选项目的风险程度l2.根据风险调整贴现率l3.根据不同的风险调整贴现率计算NPV等指标l例、前所述A、B项目为相近类似项目，风险报酬系数均为0.15，计
20、算A、B项目的贴现率：lA项目的贴现率=10%+0.15*0.062=10.9%lB项目的贴现率=10%+0.15*0.219=13.3%l用调整后的贴现率计算A、B项目的净现值lNPVAl=EA1（P/S,10.9%,1)+EA2（P/S,10.9%,2)+EA3（P/S,10.9%,3)-8500l=327.81（万元）lNPVBl=EB1（P/S,13.3%,1)+EB2（P/S,13.3%,2)+EB3（P/S,13.3%,3)-10000l=-351.31（万元）l比较调整之前的NPV（贴现率10%）lNPVA=466.95 NPVB=207.94l贴现率调高，净现值降低，决策更为谨
21、慎。风险调整贴现率法风险调整贴现率法l对风险大的项目采用较高的折现率，对风险小的项目采用较低的折现率，并据以进行投资决策分析。l用风险报酬率模型调整折现率l用资本资产定价模型调整折现率l按投资项目风险等级调整折现率l优缺点l优点：简单明了，便于理解。l缺点：混淆时间价值和风险价值，夸大了远期风险。二、风险调整现金流量法二、风险调整现金流量法l按风险高低调整现金流量，然后利用无风险折现率进行投资决策分析的方法。l确定当量法：将不确定的现金流量按照约当系数折算为确定的现金流量。l优缺点l优点：克服了第一种方法的缺点。l缺点：难以准确、合理地确定约当系数。差异系数 约当系数0.000.07 10.0
22、80.15 0.90.160.23 0.80.240.32 0.70.330.42 0.60.430.54 0.50.550.70 0.4l基本步骤：l1.根据各年的q，确定a;l2.各年肯定的现金流量l=肯定当量系数a*不肯定的现金流量期望值El3.用调整后的肯定的现金流量和无风险报酬率计算NPVl续上例：l根据差异系数查表得出相应的约当系数：laA1=aA2=aA3=0.9 aB1=aB2=aB3=0.6l根据约当系数，计算各年调整之后的现金流量：lEA1=3500*0.9=3150 EA2=3600 EA3=2970lEB1=4000*0.6=2400 EB2=2700 EB3=2280l根据调整之后的现金流量重新计算净现值lNPVA=-429.75 NPVB=-3873.78l净现值降低，决策更为谨慎。l优缺点l优点：克服了第一种方法的缺点。l缺点：难以准确、合理地确定约当系数。