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1、张忠根制作张忠根制作第六章第六章 投资决策分析投资决策分析 一、投资及其决策过程一、投资及其决策过程(一一)投投资资决策的特点决策的特点 n投投资资的概念：的概念：是指当前的一种支出，是指当前的一种支出，这这种支出种支出能能够够在以后在以后较长较长的的时时期内期内(一年以上一年以上)给给投投资资者者带带来效益。来效益。n投投资资的作用的作用：(1)(1)降低成本降低成本 (2)(2)扩扩大大产产量量 (3)(3)发发展新展新产产品或开拓新市品或开拓新市场场 (4)(4)满满足政府要求足政府要求 4/1/20231张忠根制作张忠根制作n投投资资的的特点：特点：(1)(1)所需的所需的资资金数量巨
2、大金数量巨大 (2)(2)大多数投大多数投资项资项目是不可逆的目是不可逆的 n投投资资决策的特点决策的特点：(1)(1)必必须须考考虑货币虑货币的的时间时间价价值值 (2)(2)必必须须考考虑虑投投资风险资风险 4/1/20232张忠根制作张忠根制作(二二)投投资资决策的基本决策的基本过过程程 1 1、确定投、确定投资资目目标标与投与投资资方案方案2 2、收集、收集资资料和估料和估计计有关数据有关数据 (1)(1)反映生反映生产产技技术术水平、工水平、工艺艺先先进进程度的技程度的技术资术资料及料及经经济资济资料；料；(2)(2)国内外同行国内外同行业业的相关指的相关指标资标资料；料；(3)(3
3、)市市场场供求方面的供求方面的资资料；料；(4)(4)各种生各种生产产要素的基本状况；要素的基本状况；(5)(5)有关国家的政策有关国家的政策资资料料3 3、对对投投资资方案方案进进行行评评价价 4 4、对对方案的方案的实实施施进进行行监监督督评评价价 4/1/20233张忠根制作张忠根制作二、货币的时间价值二、货币的时间价值(一一)单单笔款笔款项项的的现值现值 n如果利息率是如果利息率是10%10%，那么今年的，那么今年的100100元元钱钱到了到了明年就明年就变变成了成了110110元：元：S S1 1100(1+10%)110 100(1+10%)110 n同理，今年的同理，今年的1 1
4、元元钱钱到了后年就到了后年就变变成：成：S S2 2100(1+10%)100(1+10%)2 2121 121 n可可见见：S Sn nPV(1+i)PV(1+i)n n n计计算算现值现值的公式：的公式：4/1/20234张忠根制作张忠根制作n例：某人在例：某人在8 8年后能收到一笔年后能收到一笔1000010000元的收入，元的收入，假定假定资资金市金市场场的的贴现贴现率率为为10%10%，问这问这笔笔钱钱的的现现值值是多少是多少?n解：解：4/1/20235张忠根制作张忠根制作(二二)不均匀不均匀现现金流系列的金流系列的总现值总现值 n不均匀不均匀现现金流系列的金流系列的总现值总现值等
5、于每一笔等于每一笔现现金金流量的流量的现值现值之和之和。4/1/20236张忠根制作张忠根制作(三三)年金系列的总现值年金系列的总现值 n如果在一个如果在一个现现金流系列中，每年的金流系列中，每年的现现金流量金流量都相等，就称都相等，就称为为年金系列年金系列。4/1/20237张忠根制作张忠根制作三、现金流量的估计三、现金流量的估计 n现现金流量的金流量的计计算公式算公式为为：AS-C AS-C SC+D+P SC+D+P A(C+D+P)-C A(C+D+P)-C或或 AD+P AD+Pn净现净现金流量的公式：金流量的公式：A(S-C-D)(1-t)+DA(S-C-D)(1-t)+D 或或
6、A APP+DP(1-t)+D+DP(1-t)+D 4/1/20238张忠根制作张忠根制作n例：某企例：某企业业考考虑虑生生产产一种新的一种新的产产品。估品。估计购买计购买新新设备设备需需15001500万元，改万元，改组组流水流水线线需需200200万元，增加存万元，增加存货货与与应应收收账账等流等流动资动资本需本需300300万元；新万元；新产产品的品的销销售收入售收入预计预计第第1 1年年为为12001200万元，但由于新万元，但由于新产产品是企品是企业现业现有有产产品的品的替代品，增量的替代品，增量的销销售收入只有售收入只有10001000万元；估万元；估计计新新产产品品的的销销售收入
7、每年增售收入每年增长长10%10%，预预期期该产该产品的寿命品的寿命为为5 5年；年；估估计产计产品的品的变动变动成本是成本是销销售收入的售收入的40%40%，增加的固定，增加的固定成本是每年成本是每年1010万元；新万元；新设备设备按按5 5年的寿命年的寿命进进行折旧，行折旧，并使用直并使用直线线折旧法，即每年折旧法，即每年300300万美元，万美元，设备设备残残值值估估计为计为400400万美元；所得税率万美元；所得税率预计为预计为40%40%；方案；方案结结束束时时，原来用来增加流原来用来增加流动资动资本的本的300300万元可以收回来。万元可以收回来。试试估估计净现计净现金流量。金流量
8、。4/1/20239张忠根制作张忠根制作现现金流量估金流量估算算表表 第1年第2年第3年第4年第5年销售额10001100121013311464.1减:变 动 成本400440484532.4585.6固定成本1010101010折旧300300300300300税前利润290350416488.6568.46减：所得税116140166.4195.44227.384税后利润174210249.6293.16341.076加：折旧300300300300300净现金流量474510549.6593.16641.076加：设备残值400收回的流动资金300净现金流量(第5年)1341.0764
9、/1/202310张忠根制作张忠根制作四、投资方案的评价方法四、投资方案的评价方法(一一)返本期法返本期法 n返本期是指使未返本期是指使未经经折折现现的的净现净现金流量的金流量的总总数数等于投等于投资资方案初期成本所需的年数。方案初期成本所需的年数。n决策决策规则规则：选择选择返本期最短的方案返本期最短的方案 方案期初成本第1年第2年第3年第4年第5年返本期A10005005001000100010002年B10002502505005000100003年4/1/202311张忠根制作张忠根制作(二二)内部回内部回报报率法率法 n内部回内部回报报率率(IRR)(IRR)是是现现金流量的金流量的
10、现值现值与期初投与期初投资资成本相等成本相等时时的的贴现贴现率。率。解解r r*，得，得r r*=0.179=0.179或或17.9%17.9%4/1/202312张忠根制作张忠根制作(三三)净现值净现值法法 n净现值净现值(NPV)(NPV)法就是把所有法就是把所有净现净现金流量的金流量的现值现值(以企以企业业的的资资本成本作本成本作为贴现为贴现率率进进行折行折现现)与期与期初的投初的投资资成本成本进进行比行比较较。n净现值净现值法的决策法的决策规则规则：4/1/202313张忠根制作张忠根制作n一般一般说说，如，如评评价价单单个投个投资资方案，方案，IRRIRR和和NPVNPV法得出的法得
11、出的结结果是一致的。因果是一致的。因为为如果如果净现值为净现值为正，方案的正，方案的隐隐含回含回报报率必然大于率必然大于贴现贴现率。但如果是率。但如果是对对两个或两个以上互相两个或两个以上互相排斥的方案排斥的方案进进行行评评价，两种方法会提供矛盾的信号。价，两种方法会提供矛盾的信号。NPVNPV和和IRRIRR法的比法的比较较期初成本 净现金流量评价指标第1年第2年第3年第4年第5年NPV(12%)IRR方案A100045045045045045062234.9方案B1000-3000600600200067524.2不不一一致致的的原原因因是是每每年年的的年年现现金金流流量量中中隐隐含含的的
12、再再投投资资回回报报率率有有区区别别。在在NPVNPV法法中中，是是假假定定现现金金流流量量再再投投资资的的回回报报率率等等于于企企业业的的资资本本成成本本。而而在在IRRIRR法中，隐含的再投资回报率假设是计算出来的回报率。法中，隐含的再投资回报率假设是计算出来的回报率。4/1/202314张忠根制作张忠根制作五、资本成本估计五、资本成本估计(一一)债务资债务资本成本本成本 n如果已知利率如果已知利率(i)(i)和所得税率和所得税率(t)(t)，债务债务的税后成的税后成本本(r(rd d)为为下：下：n例：某企业按例：某企业按10%10%利率借款，该企业所得税率利率借款，该企业所得税率为为3
13、0%30%，则税后债务资本成本为：，则税后债务资本成本为：10%(1-30%)=7.0%10%(1-30%)=7.0%。4/1/202315张忠根制作张忠根制作(二二)权权益益资资本成本本成本现现-金流量折金流量折现现法法 如果目前的每股股利如果目前的每股股利(D(D0 0)保持不保持不变变，每股的价，每股的价值值或价格或价格应为应为：可以可以证证明括号内的基明括号内的基础础上等于上等于：一股股票的价一股股票的价值值就等于就等于应应得回得回报报率除每股股利，即率除每股股利，即：如果如果预预期股利会按每年期股利会按每年g g的速率增的速率增长长，可以，可以证证明明：解上式求解上式求r re e，
14、就得出求，就得出求权权益益资资本的方程本的方程为为：4/1/202316张忠根制作张忠根制作例：某企例：某企业业普通股股票普通股股票现现在的股利在的股利为为每股每股2 2元，市元，市场场价格价格为为每股每股2020元，元，财务专财务专家一致家一致认认可的可的该该企企业业的股利增的股利增长长率率为为6%6%。那么，企。那么，企业业的的权权益益资资本本成本成本为为：4/1/202317张忠根制作张忠根制作(三三)加加权权平均平均资资金成本金成本 n若若r rc c为为加加权权平均平均资资金成本；金成本；r rd d为为税后税后债务债务成本；成本；r re e为权为权益益资资本成本；本成本；w wd
15、 d、w we e分分别别表示表示债务资债务资本与本与权权益益资资本所占的比重，那么：本所占的比重，那么：4/1/202318张忠根制作张忠根制作六、投资决策原理与方法的应用六、投资决策原理与方法的应用(一一)企企业业最最优优投投资规资规模的确定模的确定 n最最优优投投资规资规模，就是能使企模，就是能使企业业利利润润达到最大达到最大的企的企业总业总投投资资量。量。n确定最确定最优优投投资规资规模依据的也是模依据的也是边际边际分析法原分析法原理。但把理。但把边际边际分析法原理用于投分析法原理用于投资资决策决策时时，边际边际收入是指最后投入的收入是指最后投入的1 1元元资资金所能取得的金所能取得的
16、利利润润，通常称，通常称为边际为边际内部回内部回报报率；率；边际边际成本成本是指最后投入是指最后投入1 1元元资资金需要支付的成本，即金需要支付的成本，即资资金的金的边际边际成本。成本。4/1/202319张忠根制作张忠根制作O*irO资金边际成本资金边际成本边际内部回报率边际内部回报率投资量投资量4/1/202320张忠根制作张忠根制作B1513118435201510GFEDCA投资量投资量(百万百万)边际内部收益率边际内部收益率边际资金成本边际资金成本例例：某某企企业业有有可可进进行行选选择择的的、相相互互独独立立的的7 7个个投投资资方方案案。方方案案A A的的投投资资额额为为3003
17、00万万元元，内内部部回回报报率率为为17%17%；方方案案B B的的投投资资额额为为100100万万元元，内内部部回回报报率率为为15%15%；方方案案C C的的投投资资额额为为400400万万元元，内内部部回回报报率率为为14%14%，方方案案D D的的投投资资额额为为300300万万元元，内内部部回回报报率率为为11%11%，方方案案E E的的投投资资额额为为200200万万元元，内内部部回回报报率率为为9%9%；方方案案F F的的投投资资额额为为200200万万元元，内内部部回回报报率率为为8%8%；方方案案G G是是购购买买政政府府债债券券，年年利利为为6%6%，购购买买量量不不限限
18、。假假定定该该企企业业资资金金成本起初稳定在成本起初稳定在10%10%，但筹资数量超过一定点会上升，但筹资数量超过一定点会上升 4/1/202321张忠根制作张忠根制作(二二)有限有限资资本的分配本的分配 期初成本 方案A方案B方案C200001000010000 净现金流量 第1期900047004700第2期900047004700第3期900047004700NPV(12%)161612891289假假定定企企业业按按它它们们的的NPVNPV对对方方案案进进行行排排队队，然然后后，从从上上到到下下按按顺顺序序采采用用投投资资方方案案直直到到资资金金被被用用尽尽。这这样样做做就就会会导导致
19、致次次优优的的结结果果，因因为为只只能能采采用用方方案案A A，从从而而给给企企业业增增加加的的价价值值为为16161616元元。但但如如果果不不是是选选方方案案A A，而而是是选选方方案案D D和和方方案案C C，净净现现值值总总和和为为25782578元元。净净现现值值法法在在本本质质上上不能用来比较方案的相对于期初成本的净现值的大小。不能用来比较方案的相对于期初成本的净现值的大小。4/1/202322张忠根制作张忠根制作例例：某某企企业业共共有有7 7个个可可选选择择的的方方案案，它它们们的的NPVNPV均均为为正正值值，但但由由于于资资本本总总量量只只有有10001000万万元元，因因
20、此此只只能能选选择择其其中中的的一一部部分分方方案案。在在这这种种情情况况下下，可可把把问问题题变变为为：找找出出能能满满足足资资本本限限量量的的所所有有方方案案组组合合，求求出出每个组合的净现值的总数，然后选出净现值总数最大的那个组合。每个组合的净现值的总数，然后选出净现值总数最大的那个组合。方案现金流量期初成本NPV盈利性比率(Rp)A300250501.20B510500101.02C790750401.05D6005001001.20E280250301.12F310250601.244/1/202323张忠根制作张忠根制作能能起起同同样样作作用用且且较较为为简简便便的的方方法法是是用
21、用盈盈利利性性比比率率(Profitability(Profitability ratio)ratio)概概念念来来对对方方案案进进行行排排队队。盈盈利利性性比比率率等等于于1 1加加上上将将来来所所有有现现金金流量的现值被方案的期初成本除得的商，即：流量的现值被方案的期初成本除得的商，即：组合成本净现值总数 A，B，E100090 A，B，F1000120 A，C100090 A，D，F1000210 B，D1000110 B，E，F1000100 C，E100070 C，F10001004/1/202324张忠根制作张忠根制作(三三)不同寿命的投不同寿命的投资资方案比方案比较较 1 1、最
22、小共同寿命法、最小共同寿命法 n最小共同寿命是指如每个方案重复最小共同寿命是指如每个方案重复进进行投行投资资，使各个方案都能在同一年内使各个方案都能在同一年内结结束所需的束所需的时间时间。n确定最小寿命之后，就可以分确定最小寿命之后，就可以分别计别计算最小寿算最小寿命期内两个方案的命期内两个方案的总净现值总净现值，然后比，然后比较较两个两个方案方案总净现值总净现值的大小，的大小，总净现值总净现值大的方案大的方案为为最最优优方案。方案。n最小共同寿命法原理比最小共同寿命法原理比较较明了。但在明了。但在实际实际使使用中，如果两个方案的最小共同寿命很用中，如果两个方案的最小共同寿命很长长，计计算起来
23、很不方便。算起来很不方便。4/1/202325张忠根制作张忠根制作(三三)不同寿命的投不同寿命的投资资方案比方案比较较 2 2、净现值净现值年金化法年金化法 n净现值净现值年金化法是把每个方案的年金化法是把每个方案的净现值净现值，按，按照方案寿命的照方案寿命的长长短折算成年金，然后短折算成年金，然后进进行比行比较较，年金大者，年金大者为较优为较优方案。方案。n年金的年金的计计算公式：算公式：总现值系数即为总现值系数即为 中的中的 4/1/202326张忠根制作张忠根制作(四四)企企业业兼并价格的确定兼并价格的确定 n确定兼并企业价格主要应解决两个问题：确定兼并企业价格主要应解决两个问题：(1)
24、(1)确定收购企业可以接受的最高价格确定收购企业可以接受的最高价格 步骤：步骤：估计收购企业兼并企业以后所引起的税后现金流估计收购企业兼并企业以后所引起的税后现金流量的净增加量；量的净增加量；用现金流量贴现的方法计算总现值。用现金流量贴现的方法计算总现值。(2)(2)确定被收购企业可以接受的最低价格。确定被收购企业可以接受的最低价格。方法：方法：假定被收购企业继续经营下去，每年的现金流量假定被收购企业继续经营下去，每年的现金流量的总现值；的总现值；假定该企业停业进行清算，变卖所有资产可能得假定该企业停业进行清算，变卖所有资产可能得到的收入。到的收入。4/1/202327张忠根制作张忠根制作思考
25、题思考题 1.1.投资决策有什么特点？投资决策有什么特点？2.2.投资决策过程一般包括哪几个阶段？投资决策过程一般包括哪几个阶段？3.3.不均匀现金流系列和年金系列的总现值计算方不均匀现金流系列和年金系列的总现值计算方法有什么不同？法有什么不同？4.4.如何估计投资方案的现金流量？如何估计投资方案的现金流量？5.5.投资方案的评价有哪几种方法？它们有何不同投资方案的评价有哪几种方法？它们有何不同？6.6.为什么要估计资本成本？债务资本和权益资本为什么要估计资本成本？债务资本和权益资本的成本怎么估算？的成本怎么估算？7.7.如何确定企业的最优投资规模？如何确定企业的最优投资规模？8.8.企业如何把有限的资本在各个投资方案中分配企业如何把有限的资本在各个投资方案中分配？9.9.如何用净现值年金化法来比较不同寿命的投资如何用净现值年金化法来比较不同寿命的投资方案？方案？4/1/202328