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1、中国国情下的 MBO MBO是英文 Management Buy-out的缩写，意为管理层收购，主要是指公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购本公司的一种行为。通过收购使企业的经营者变成了企业的所有者。由于管理层收购在激励内部人员积极性、降低代理成本、改善企业经营状况等方面起到了积极的作用。MBO曾经在发达国家资本市场的风靡，证明了 MBO本身有其存在的合理性。落实到国有企业改制过程中，MBO可以帮助企业建立现代企业制度，完善法人治理结构，并明晰产权和有利于进行资产重组。MBO受到国企改制的青睐，主要是由于其解决了企业管理者与所有者分离的情况，解决了所有者委托人与企业管理者在利益上的不对称
2、，给予了管理者更多激励来调动生产积极性。在我国，MBO是建立现代企业制度、完善法人治理结构的需要，解决国有企业“一股独大”，改善股权结构，实现产权多元化的一种有效途径。由于国情、法律体系、资本市场发育程度等全方位的差异，我国 MBO与美国存在很大差异。因此，可以说我国 MBO处于发端阶段。在这种背景下，政策难以制定符合中国国情的MBO法规，一切都在尝试中。我们只能结合已经发生的案例阐述国内 MBO的一些关键环节。从目前来看，国内进行 MBO的作用具体表现在四个方面：一是解决国有企业“所有者缺位”问题，促进国企产权体制改革，例如，宇通 MBO；二是解决民营企业带“红帽子”的历史遗留问题，实现企业
3、向真正的所有者“回归”，恢复民营企业的产权真实面目，从而为民营企业的长远发展扫除产权障碍：三是帮助国有资本从非竞争性行业中逐步退出；四是激励和约束企业经营者的管理，减少代理成本。由此可见，MBO被赋予了很高的期望，然而，从国内外的 MBO实践中可以看出，MBO并非适合所有的企业。实施 MBO的企业至少要具备三个条件；首先，企业要有一定的管理效率空间；其次，企业处于竞争性较强的行业，如家电和一些成长性较好的高科技企业；第三点是企业要有优秀的管理层团队，这也是 MBO成功与否的关键所在。而事实上，众多饱受争议的 MBO改制中，部分改制甚至不能被严格界定为企业管理层的MBO行为，按照 MBO的定义，
4、真正的 MBO行为至少应具备以下几点特征：第一，公司所有权、管理层发生根本性改变。MBO完成后，公司应当或由原来的所有权和经营权分离的国家（集体）所有工资转变为所有权和经营权统一的私人公司，或由私人所有的公司转变为集团的子公司等。同时，原公司的管理人员阶层，将因此成为企业的控制者和部分所有者，晋身“企业家”行列。只是单纯的提升对企业管理人员的激励措施（提高分红比例等），或者只改动公司原有的股权安排（增加配股比例等），并不涉及公司控制权的变化，因此都无法被纳入 MBO的范围。因这一原因而被错划为 MBO的公司包括上海贝岭、清华同方、隆平高科、春兰股份等。第二，外部融资是企业 MBO资金的主要来源
5、。MBO事实上是杠杆收购（LBO）的一种，收购过程中，管理层投入部分自由资金作为收购的“种子基金”，再通过目标企业未来的发展作为债权抵押进行债务融资，以筹得购买企业股权所需的全部资金。如果在收购过程中主要借助企业自身力量，如通过全体员工购买公司股票参股公司的方式集资收购，则该企业也不可以被称为是实行了 MBO改制。事实上，在地方国有企业改制成功的先例中，还曾出现过一种“诸城模式”，采用的便是被误认为 MBO的“员工购股”方式完成了公司的股份制改造。在诸城的国企改制中，职工出资购买了企业全部资产，土地由企业租用，实现了国企改制的合法性，后被广泛效仿。另一点值得注意的是，在我国现行的法律条件下，真
6、正的 MBO收购对“管理层”这一概念有着人数上的严格界定。根据我国公司法，有限责任公司股东人数不能超过 50 人，因此真正的管理层收购，其“管理层”人数也必须在 50 人之内。如宇通公司等，通过 838名员工集资，全员持股公司的方式，无法被称为真正的 MBO。反观目前中国的现实环境，在国有企业面临内部激励不足和扭曲的情况下，管理层收购实为解决企业激励不足的一种有效选择。尤其是在竞争性行业，MBO的应用可以使经营者所有者合一，市场决策和反应速度加快，更有利于企业在激烈的市场竞争中脱颖而出。若不论任何国企的 MBO改制，都一概以“国有资产流失论”否定之，则有失偏颇。管理层收购 管理层收购后，粤美的
7、的总股本没有变，各类股份的比重也没有变，没有涉及控制权稀释、收益摊薄等问题，只是股权在两个法人实体之间的交换，这种转变的好处：这里面的“法人股”非别样的“法人股”可比，它们中的很大部分是由粤美的管理层控制的，这标志着政府淡出粤美的，经营者成为企业真正的主人。管理层在实质上成为粤美的的第一大股东。两次收购之后，尽管从表面上看股权转让的结果只是股权在两法人实体之间的变换，尽管看起来美托投资有限公司是作为一个法人实体成为粤美的的第一大股东的，但美托投资实际上是由粤美的的管理层和工会控制的，所以最终管理层确立了对粤美的的所有权。粤美的管理层通过美托投资间接持有了粤美的 173(782219)的法人股，
8、粤美的的工会则间接持有粤美的 4 88(22 2219)的法人股。这时的法人股已经从简单的为一个经济实体所控制的股份，变为控制在管理层人员的手中。在粤美的的管理层中，法人代表何享健通过美托持有了粤美的 5 5 的股权(252219)，持股 2690万股，按照2001年 1 月 1 日到 6 月 30 日期间每星期五的收盘价的算术平均值(1302 元)来计，市值达到 3 5亿余元。虽然目前我国的法人股不允许上市流通，但同股同权、同股同利必然是一个发展趋势。降低了信息不对称的程度，减少了代理成本。管理层收购实现以后，以何享健为代表的粤美的管理层具有了双重角色：从性质上来说变原来的代理人为现在的委托人，但同时他们又在充分了解企业内部的各类信息。虽然其他中小股东对粤美的的一些信息不是十分了解，从这个角度来说信息不对称依然存在，但第一大股东能够获得充分的信息对整个股东集体来说已经比原来进步了。在这种情况下，由于委托人和代理人在很大程度上重合了，代理成本自然也就降低了。