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1、目 录警惕并购中的财务陷阱2一、并购尽职调查中的财务陷阱21.会计政策具有可选择性32.不能反映或有事项与期后事项33.不能反映企业所有理财行为44.不能回避的“历史遗留问题”旧政新规不相容65.人才激励有地雷隐性长期负债76.中关村忧郁症新企业未来对员工的股权激励9二、财务陷阱可能造成的损失101.影响并购重组再融资的安排102.影响并购重组后的整合过程113.存有潜在的法律风险11三、避免财务陷阱的措施12四、结语12警惕并购中的财务陷阱并购一个充满诱惑同时又集聚风险的名词。它可以为企业带来名利双收的结果，也可能是一败涂地。目前中国市场作为一个重要的新兴资本市场，这决定了并购对中国具有重大
2、的意义和价值。国内外各个企业和企业家将并购看作企业迅速扩张和企业家快速增长财富的首要手段。并购的风险性是非常高的。而财务操作在并购中占有重要地位，也就意味着财务陷阱的发生机率很大。企业如何才能避免财务陷阱的发生？只有对财务陷阱有充分的了解才能找出解决之道。并购重组中的财务陷阱源于在并购重组过程中对企业财务报表的过分倚重和事前调查的疏忽。虽然财务报表是并购重组过程中首要的信息来源与重要的价值判断依据，但是，对财务报表固有缺陷的认识不足，必将使并购重组者产生一些误识，从而直接影响并购重组工作的展开，大大提高并购成本，引发财务与法律的纠纷、影响并购融资的安排、影响整合的进程。因此，为避免落入财务陷阱
3、，首先要对企业财务报告的局限性有充分的认识。一、 并购尽职调查中的财务陷阱2007年底的一天，我们收到了一个内地客户的电话，客户高兴地通知我们，他们刚刚并购了一家原来的竞争对手。作为这家上市企业的咨询顾问，我们一方面分享他们的兴奋，但同时也增加了一份隐忧我们的担心在两个月后成为现实。这家客户并购的是一家国有企业，当我们在按照中国的会计准则，为他们准备2007年底的报表披露报告时发现，他们所并购的那家企业的员工享有传统形式的统筹外退休和医疗福利，而这些福利所产生的隐性负债在并购尽职调查时被忽略了。虽然成交的并购价格反映了未来5年这些福利的预计支付额，但是这五年的支付额是远远不够的：我们最后估算的
4、此项负债达到了这个并购价格的50%，而这一负债将长时间留在客户的负债表上，对每年的损益也产生巨大的影响。用句通俗的话说：此次的收购“亏大了”。由于种种原因，企业在并购的尽职调查阶段面临着各种各样的“陷阱”：1. 会计政策具有可选择性这种可选择性使财务报告或评估报告本身存在被人为操纵的风险，最典型例子是大量存在于企业中的盈余管理行为。此外，诸如对无形资产评估、盈利预测这些重大事项上也存在着诸多可供选择的方法与标准。一旦不充分不及时披露与重大事项相关的会计政策及改变，势必造成并购双方的信息不对称。2. 不能反映或有事项与期后事项财务报告的核心财务报表，实际上只能反映企业在某个时点，某个期间的财务状
5、况、经营成果与现金流量，由于会计数据讲究真实性与可验证性，财务报表数据基本上是以过去的交易及事项为基础。某些基于稳健性原则所计提的准备，如坏账准备、存货跌价准备，长期投资减值准备等，其计提比例实际上也是以历史的经验数据与税则规定为基础。这使得一些重要的或有事项（特别是或有损失）、期后事项往往被忽略或刻意隐瞒，如未决诉讼、重大的售后退货、自然损失、对外担保等，均直接干扰对企业的价值与未来赢利能力的判断，影响并购价格的确定，甚至给并购过程中带来不必要的法律纠纷。3. 不能反映企业所有理财行为在我国现有的会计准则框架下，会计报表不能反映企业所有理财行为。现行的会计报表体系是建立在权责发生制及历史成本
6、计价基础之上，而现代金融业务的飞速发展，金融工具不断推陈出新，传统的会计计量与确认手段愈发显得无能为力，无法进行有效披露，而公允价值会计在企业的推广尚缺乏足够的理论基础及实践经验。由此可见，会计理论相对于现实发展的落后与局限性是客观上造成并购中财务陷阱的重要原因。当然，我国资本市场不发达，金融管制也较严，企业大量采用衍生金融工具避险、理财的现象并不普遍，因此，当前最值得引起并购方“警惕”的是大量存在于我国企业中的表外融资行为。企业进行表外融资的动机很简单，是避免融资行为在会计报表中反映引起财务状况的恶化，影响企业的再融资，其本质是为了防止财务报表反映企业真实的财务信息，用“巧妙”的手段来阻断负
7、面信息的传递。表外融资的主要手段有：融资租赁、售后回租、资产证券化、应收账款的抵借等。当前由于企业集团化发展的趋势，传统的以融资租赁为主要手段的表外融资方式在不断创新，目前以融资帮助为主。它指集团总部利用整体的资源聚合优势与融通调剂便利而对成员企业的融资活动提供便利的财务安排，主要表现为：相互抵押担保融资、相互债务转移、通过现金调剂或通融解决成员企业债务支付困难等。1）相互抵押担保融资。成员企业的负债融资是通过其他成员企业或母公司的资产来提供抵押或担保。如果相互抵押担保遭遇债权人的抵制时，企业集团也可采用一种变通的方式，即通过内部调剂，而将其他成员企业的资产转移到筹资单位的账下，以达到融资目的
8、。2）债务转移。筹资单位并非直接的用资单位，当由于资本结构等限制而不宜提高负债比例时，可以某些成员企业的名义举债，然后转移给其他成员企业使用，即用资单位将债务负担转移给了筹资单位，从而使用资单位既保持了良好的资本结构，又满足了生产经营所需的资金。3）债务重组。从集团整体角度看，存量债务重组包括两个层面：一是集团内部母公司及成员企业相互间进行的债务重组，其中主要形式的债权转股权，即彼此存在债权债务关系的成员企业，可以通过债权转股权的方式，实现局部资本结构的调整，二是对外负债的成员企业或母公司可以借助管理总部或集团整体的力量，将对银行或其他债权人的负债转换为银行或债权人在企业集团中的股本，从而在整
9、体上实现了资本结构的调整与优化。4）不能反映一些重要资源的价值及制度安排。财务报表甚至有时无法反映现代企业持续经营中必不可少的重要资源，如重要的人力资源、特许经营权等。当前比较引人注目的问题是人力资源定价模式及相关的激励约束机制如何在财务报表中反映，特别是诸如经理人股票期权制度所产生的财务影响这个问题。我国目前的状况是：一方面，我国企业在不断完善其治理结构，向现代企业制度靠近，管理层也配合着企业改革，不断推出新法规，修订旧法规制度来加速这个进程，但另一方面，有关会计准则制定却大大落后于现实发展。因此，如何对期权成本进行计量和确认，各个企业各行其是。期权计划跨度长、金额大，对于身处资本市场的企业
10、，不规范的会计处理，势必给资本运营带来极大的风险。对于并购方，要警惕这些既定的制度安排在并购中可能造成的财务陷阱。4. 不能回避的“历史遗留问题”旧政新规不相容经过三十多年的高速发展，活跃在中国市场上的企业多种多样，他们来自五湖四海，有着不同的背景和发展轨迹，并且在今天继续保持鲜明的特点。而这三十年，也正是中国的市场经济大发展的三十年，很多与经济发展相关的制度规定从无到有，从初级到完善，给所有在中国大力发展的企业提供了一个越来越规范和公平的竞争平台，确保这个社会经济的良性的有序的快速发展。但是企业却不是在法规到位后才出现的，企业在新的政策法规出台后，必须对其现有的运作做出必要的调整，以符合企业
11、的最大利益。于是复杂的地方就出现了：第一，并不是所有的现有运作都可以顺利调整；第二，也不是所有的企业对所有的法规政策都能够理解通透。对于第一种情况，那些不是那么容易调整的老的企业制度，很多会延续进行。享受老的企业制度的人或事和不享受老的企业制度的人或事，自然而然就产生了复杂。老的企业制度一般并不能真正解决问题，而只能是对问题的一种临时性措施，那些老的企业制度的问题通常能够随着时间的推移而自然消亡。对于第二种情况，对企业来说难度就更大。任何企业都不可能确保对所有的法规政策了如指掌，特别是在我国的法规政策快速大量出台的情况下。很多企业的决策者在做出决定的时候，往往并不清楚这一决定对企业的整体影响会
12、怎样，尤其是长期的影响如何；更有很多今天看来正确的决定，可能在明天政策法规改变时就不再是最好的决定了。企业的多种多样和法规的不断完善而带来的复杂性并不是一天两天的事情了，那为什么今天才显得如此突出呢？笔者认为，原因在于人们的思维方式在改变。按照经济规律办事，按照政策法规办事，被越来越多的企业家确认为能够保持长期健康发展的不二法门。更多的专业机构的涌入，更教育了这个市场，并推动这种理念，使其更广泛地被诸多企业所接受。当所有人都开始谈论这些问题，当所有人都意识到这些问题的重要程度时，复杂性的客观存在才在人们的主观上获得认可。5. 人才激励有地雷隐性长期负债借用电影里的话：“二十一世纪最缺乏的什么？
13、是人才。”，不过，你只要看看你周围那些个企业精英骨干的平均年龄和他们在一家企业停留的时间，你就知道今天的中国是多么需要人才，而各个企业也在绞尽脑汁，用不同的办法保留和激励员工。可是，要当心，有些没有书面化的“奖励”已经是造就了一个并购的“陷阱”。例：2006年，在桂林进行一项并购尽职调查的时候曾发现，一位老总给他下面的五名骨干口头承诺，如果这些骨干在公司工作满五年，公司就奖励每人一套价值一百万元的住宅。这种口头承诺是不会出现在任何财务报表中的。这次并购后来没有成功，但是假设它成功了，而这个口头承诺在尽职调查的时候没有被发现（毕竟，尽职调查往往是秘密进行的，这五位骨干怎么会记住他们要“提醒”调查
14、员这项潜在债务），那么在双方举杯庆祝交易成功的几年后，就很有可能出现某位骨干在总裁办公室里大吵大闹，要求得到“应得”房产的场面。这仅仅是一个很小的例子，但为什么会出现这样状况呢？那是因为我们企业的老总们在推出类似的“保留人才”的计划时，很少考虑它们对企业的财务的长期影响，即便是在决策一些书面化的政策。例：北京的生活费用是很高的。一天，某公司人事部的王部长找到企业老总，申请给在职的二百名员工每人每月增加一百元住房补贴。这个企业效益很好，员工的月平均工资是五千元，每个月增加个两万元，一年也就是二十四万元，确实不多。老总想了想，觉得三十万也不是什么问题，多出的那六万元正好可以给公司十名已经退休的员工
15、：每个人每个月五百元，毕竟人老退休了，企业效益好就多帮帮他们。老总不是“慈善家”，他这么做的实际目的是：几万块钱不多，但是可以让现在的在职员工觉得我们企业关怀员工，以人为本。员工安心工作了，凝聚力增加了，企业就更好了。然而，他却忽视了这一举动的长期财务影响。这是目前企业老总们的“通病”。中国的会计准则直到2007年才开始接受国际通行的准则，要求在资产负债表和损益表中披露员工长期福利的负债。注：2011年1月6日，惠悦咨询公司发布2010-2011年中国上市公司福利负债与财务表现关联调研报告。通过对39家在A股、H股及A+H股上市并披露员工福利负债的大型上市公司进行调研发现，28家国企在2009
16、年年报中披露的员工福利负债高达700亿元人民币。福利负债其内容包括：短期员工福利，如对现有员工提供的工资、薪金和社保缴费等；退休后福利，如养老金、其他退休福利、离职后人寿保险和离职后医疗保障；其他长期员工福利，包括长期服务休假、长期服务福利、长期伤残福利等支付期限大于一年的福利等。如果这个老总知道刚才他批给退休员工的6万元反映在公司资产负债表上的数字很可能是1 000万元债务的话，他还会那么简单地大笔一挥，签字同意吗？6. 中关村忧郁症新企业未来对员工的股权激励而一些新情况的出现，也不断迷惑着尽职调查人员.来看看中关村吧，它的名字实在不能再土了，公司实在不能再多了，但是潜力实在是太高了。因为那
17、里号称中国的“硅谷”：众多的高科技公司汇集这里，期待他们的技术和创新有一天能让他们一步冲天，成为下一个微软或者谷歌。而在他们没有成为微软或者谷歌的时候，他们所依赖的、留住骨干员工的手段就是各式各样的员工控股计划。我们做过太多这样的案例了，以至于当我们听说下一个并购项目涉及高科技企业的时候，就会不由自主地想到控股计划的影响。而这一影响却并不仅限于中关村的高科技企业：只要你有股权计划，你就有可能出现这种“中关村忧郁症”。例： 2008年1月31日，内蒙古伊利股份发布了2007年年度业绩预亏公告: 2006年公司同期业绩为净利润34 459万元，每股收益0.67 元，而2007年要出现亏损。亏损原因
18、是:公司实施股票期权激励计划，依据企业会计准则第11 号股份支付（下称会计准则第11号）的相关规定，计算权益工具当期应确认的成本费用（即“期权费用”）所致。类似的，2008年3月6日，海南海药也预亏:公司2006年同期业绩为净利润2455.30万元，每股收益0.12 元，2007年公司预亏5000万元。亏损原因与伊利股份如出一辙:公司实施股票期权激励计划，依据会计准则第11号的相关规定，计算权益工具当期应确认的成本费用所致。从3.45亿到负数，再来个5000万元亏损，如果换了你，你能不“忧郁”吗？当然这股票期权激励计划并非是上市公司的专利，还有许许多多的新兴企业都在推行着股权计划。在这些例子里
19、，没有长期历史遗留问题，也没有企业老总大笔一挥的员工退休后长期福利，完全是新企业，完全是给在职员工的新福利，但是由于财务会计政策和法规的更新，使尽职调查的复杂性和深入性要求达到了一个新视角和新层次。以上讲述的是尽职调查阶段面临着各种各样的“陷阱”。二、 财务陷阱可能造成的损失财务信息披露制度的固有缺陷和并购重组双方信息的不对称是造成财务陷阱的主要原因。并购重组的双方企业，其中一方想尽量高估资产与盈利预期，乃至刻意隐瞒其真实负债与或有负债的状况，以此来达到抬高并购重组价格与再融资能力的目的；若另一方不小心踏入了财务陷阱，那么其实际承担的并购重组成本将大大高于协议支付的成本。财务陷阱给并购重组方造
20、成的损失主要有：1. 影响并购重组再融资的安排现代企业并购重组涉及金额大，通过再融资来解决资金问题是一个通行的做法。但无论多么复杂的融资安排，归根结底，均以并购重组过程中一系列可控权利为基础来获得财务支持，即对实物资产、未来可获利润及经营管理的最终要求权。而财务陷阱，特别是一些表外融资项目和过于“乐观”的盈利预测，将使并购重组方对并购重组目标的真实资产与负债状况以及未来的现金流量产生“错觉”，从而影响了再融资工具的选择，直接关系到并购重组完成后企业的财务负担及经营控制权的让渡。2. 影响并购重组后的整合过程并购重组后的整合过程包括对资源的整合以及继续履行对利益相关者的义务。此时，财务陷阱“深远
21、”的影响力就慢慢地发挥出来了。在对资源的整合过程中，特别是对人力资源和商誉进行整合时，它们的真实价值将凸现出来，而原先的评估价格或许在此时才显得那么“不明智”。当继续履行对原先利益相关者的义务时，原先未得以充分披露的应尽事宜往往纷至沓来，还真可能使新的企业管理当局措手不及。这些事后支付的并购重组成本将大大延缓整合的进程，给整合工作带来困难。3. 存有潜在的法律风险财务陷阱与法律陷阱往往是相伴相生的，这一点早已广为人知。在反恶意并购重组的众多方法中，“白衣骑土”、“毒药丸子”、“金色降落伞”就是通过巧妙的财务契约与法律契约的安排来达到反并购重组的目的。但在并购重组过程中，即使收购方没遭遇反收购措
22、施，也可能会同时陷入财务陷阱与法律陷阱。例如，当企业的一些或有事项及期后事项在财务报告中没有体现出来的时候，其潜在的法律风险将随着企业控制权的转移直接转嫁到收购方身上。三、 避免财务陷阱的措施实际上，由于被并购重组一方刻意隐瞒或不主动披露相关信息，财务陷阱在每一起的并购重组案中都或多或少存在着。为了减少在并购重组中不慎落入财务陷阱的概率，企业应超越财务报告的局限性，以稳健的态度来对待潜在的风险。在实际操作中，应该特别重视并购重组中的尽职调查。并购重组中的尽职调查包括资料的搜集、权责的划分、法律协议的签订、中介机构的聘请，它贯穿于整个收购过程，主要目的是防范并购重组风险、调查与证实重大信息。它是
23、现代企业并购重组环节中重要组成部分，直接关系到并购重组的成功与否。但是，尽职调查在我国的并购重组实践中却往往被忽略，将其简单等同于资料收集，这显然是不对的。在实际操作中，做好尽职调查应该注意以下要求：1.由并购重组方聘请经验丰富的中介机构：包括经纪人、会计事务所、资产评估事务所、律师事务所，对信息进行进一步的证实、并扩大调查取证的范围。2.签订相关的法律协议，对并购重组过程中可能出现的未尽事宜明确其相关的法律责任，对因既往事实而追加并购重组成本要签订补偿协议，如适当下调并购重组价格等。3.充分利用公司内外的信息，包括对财务报告附注及重要协议，特别是或有事项及期后事项的关注，以及被收购方内部人员的直接访谈调查等。四、 结语实际上，防范财务陷阱是一个系统工程，在企业实际操作稳健审慎与中介机构服务完善到位的情况下，许多风险是完全可以避免的。若能成功避开财务陷阱，必将大大提高企业的并购重组效率与成功率。