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1、2023年【多米诺效应】多米诺效应的含义 中国人民银行8月14日公布的数据显示，7月金融机构外汇占款余额为25.66万亿元，较6月削减38.2亿元。这是今年以来其次次外汇占款出现月度负增长。上一次是在4月，外汇占款大幅下降605.71亿元。同时，我国7月份的外商干脆投资也出现下降。8月16日，中国商务部发布公告称，7月份吸引外商干脆投资75.8亿美元，较上年同期下降了8.7%。以上数据是否表明热钱正在大量出逃，又是怎么出逃、以什么路径出逃的呢？这将对中国人民币汇率和宏观经济形势产生怎样的影响？新财经专访了宏源证券固定收益总部首席分析师范为博士。外汇削减下的竞争力变迁新财经：热钱是怎么流入中国的
2、？范为：热钱，或叫投机性短期资金，是为追求高回报而在市场上快速流淌的短期投机性资金。在常常项目和资本项目双顺差的大背景下，资金持续流入高速发展的中国经济已有十几年时间了。假如追根溯源的话，加入WTO之后，热钱就始终呈现持续流入趋势。加上后来的人民币升值因素，使得热钱呈现加速流入中国的趋势。热钱流入中国的方式归纳起来，大致是常常项目、资本项目和地下钱庄三大类。新财经：近期外汇储备为什么会削减？说明白什么问题？范为：从实体经济来说，过去中国产品出口是很有竞争力的，现在相对的竞争力在减弱。微观角度讲，现在东南亚、印度、越南等地的劳动成本都比中国低，当地每月工资合六七百元（人民币），咱们是三四千元。和
3、其他新兴市场国家相比，我们的劳动力优势已经丢失殆尽。宏观角度讲，2023年之后国内就意识到以出口为导向的经济本身是对国内资源的消耗，也是国外对国内劳动力的压榨，再加上美元贬值，事实上以出口为导向的经济对我国的边际效用呈递减趋势。同时，这种经济模式还使得国内经济更简单受到外部市场波动的影响。所以从2023年起先，我国政策就起先调整，不再以出口为导向，力图实现进出口的均衡。此外，外汇储备还受到汇率的影响。人民币名义汇率对美元是升值了30%多，但实际汇率升得更多，特殊是近期，相对于美元之外的其他货币实际汇率还是在大幅上涨，尤其是新兴市场货币，升值了10%以上。这种状况下，相对竞争力就更加弱化。劳动力
4、的相对优势不再、出口竞争力的相对弱化使得常常项目的顺差起先较少；同时，近期资本项目的流向又出现了微妙的改变。两者合力使得近期外汇储备略减。新财经：那么资本项下是否也是净流出呢？范为：外汇储备的削减，除了常常项目外还有FDI（外国干脆投资）和资本项目。FDI影响不大，但也是一个因素，过去我们国家在新兴市场国家里是投资环境最好的地区，但是后来我们取消了税收实惠，劳动力成本上升，所以FDI也是在削减。关于资本项目，由于我们外汇是管制的，资本项目测算较困难。通过一些微观的证据，如身边挚友换美元的多了等可以得到肯定印证。我们自己测算的结果是二季度资本项目为1600亿美元。危急莫过于预期形成新财经：对于汇
5、率而言，重要的是预期的改变，市场贬值预期一旦形成就很危急。范为：对，就是预期的影响。预期虽然不是的确的东西，但是大家假如都形成一个负面的预期，那么人民币的确会有较大压力。现在用不同的货币理论来分析（比如货币区总财宝理论、购买力平价、汇兑心理学等），人民币汇率基本上实现了均衡，不会再一味单边升值。从政策上来讲，升值30%也基本上达到了目标位，这个水平已经够了。美国人希望人民币升值50%，那是基于过去人民币发行量较小，目前的状况下，政府也不情愿再升了。这些不同的理论说明人民币事实上没有被低估。过去咱们国家常常项目和资本项目双顺差，而且持续很长一段时间。将来这个状态将会有所变更。资本项目逆差的可能性
6、比较大，可能保持肯定的常常项目顺差和小量的资本项目逆差。现在也有一些声音，认为就应当让人民币适度贬值，来刺激出口，稳定经济增速。但是国家还是情愿保持人民币的相对强势，这是为人民币国际化的大战略作打算的，因为投资者不会情愿持有简单贬值的货币。新财经：目前外汇储备的削减是否对实体经济产生了影响？范为：我们国家过去的经济模式很难短时间调整和完成转型，过去的经济模式过度依靠货币。货币一旦流进来的水少了，实体经济就受不了。可以看到，当M2下降到12%的时候，我们保持9%的经济增速，都会感觉到流淌性惊慌。新财经：外汇储备的削减，对央行的货币政策会有什么影响？范为：从外汇储备管理的角度讲，外汇储备少增加、不
7、增加也是可以接受的，因为外汇储备规模太大增加了管理的难度。第一国内要对冲，其次要到国外去投资，老是买美债挨骂，可是不买美债投资其他国家的也不行。但是外汇储备的削减对国内货币市场还是有很重要的影响。货币市场资金来源其实不多，近些年来主要是存款和外汇占款。存款增速明显呈下滑趋势，而且随着时间的推移，年轻人更加不情愿去存款。外汇占款是过去市场流淌性的主要供应者，2023年也许每个月有3000亿人民币为货币市场供应着流淌性。从去年年底起先，外汇占款不再呈单边增加的态势，这对流淌性是有影响的，在这种大的背景下，将来央行须要频繁通过逆回购或下调存款打算金来投放流淌性。当然我国的存款打算金率下调空间还很大。
8、三种热钱，一个都不落下新财经：您认为热钱有哪几类？范为：热钱的流出分为三种。一种是主动的撤出，投资收益率低了，资金流出；其次种是跨国公司资金流淌，一般来说跨国公司总部大都在欧美，随着欧美经济危机发酵，跨国公司经营呈收缩趋势，须要资金回流救助本部；第三种就是中国的热钱，如中国目前移民的现象就许多。传统定义热钱是海外来中国投机的资金。但在现阶段，我觉得热钱没有国籍，只要是没有投入到实体经济的钱，都有可能成为扰动经济的热钱。随着现在中国人越来越不情愿做实体经济投资，“中国籍”的热钱越来越多。新财经：这种资金的流出会不会是长期的呢？流淌性宽松局面就不再出现？范为：不好说会不会持续流出，但是我认为确定会波动。第一，人民币现在还不是国际性货币，人民币国际化以后，它在全球市场肯定是以风险货币的姿态出现，不再像过去那样通过保值增值货币，这是一个重要的改变。其次，中国经济的波动也会增加，中国潜在增长率逐步下行，而美国则起先复苏，这样资金的流淌可能会呈现双向波动的特征。