《濮耐股份：2013年不超过5.3亿元公司债券信用评级报告.PDF》由会员分享，可在线阅读，更多相关《濮耐股份：2013年不超过5.3亿元公司债券信用评级报告.PDF（32页珍藏版）》请在taowenge.com淘文阁网|工程机械CAD图纸|机械工程制图|CAD装配图下载|SolidWorks_CaTia_CAD_UG_PROE_设计图分享下载上搜索。
1、 1 信用评级报告声明信用评级报告声明 2 濮阳濮耐高温材料（集团）股份有限公司濮阳濮耐高温材料（集团）股份有限公司 2013 年不超过年不超过 5.3 亿元公司债券信用评级报告亿元公司债券信用评级报告 本期公司债券信用等级：本期公司债券信用等级：AA 发行主体长期信用等级：发行主体长期信用等级：AA 评级展望：稳定评级展望：稳定 发行规模：发行规模：不超过不超过 5.3 亿元亿元 债券期限：债券期限：5 年年 评级时间：评级时间：2013 年年 03 月月 19 日日 评级结论：评级结论： 鹏元资信评估有限公司（以下简称“鹏元” ）对濮阳濮耐高温材料（集团）股份有限公司（以下简称“濮耐股份”
2、或“公司” ）本次拟发行的不超过5.3亿元公司债券的评级结果为AA，该级别反映了债券安全性很高，违约风险很低。该等级是鹏元基于公司所处行业的发展状况、公司的经营状况、财务实力、发展前景等因素综合评估确定的。 主要财务指标：主要财务指标： 项目项目 2012 年年 2011 年年 2010 年年 总资产（万元） 310,608.60 290,702.94 222,200.27 归属于母公司所有者权益（万元） 132,013.83 126,286.07 119,225.21 资产负债率 55.35% 54.14% 43.91% 流动比率 1.29 1.37 1.88 速动比率 0.81 0.91
3、1.30 营业收入（万元） 214,569.42 202,054.83 159,214.33 利润总额（万元） 11,836.54 14,782.07 17,877.96 综合毛利率 28.69% 29.82% 34.54% 总资产回报率 5.00% 7.30% 10.68% EBITDA（万元） 21,779.90 23,973.98 24,421.25 EBITDA 利息保障倍数 6.82 6.10 11.13 经营活动现金流净额（万元） 9,616.55 2,499.70 7,014.88 资料来源：公司提供 3 基本观点：基本观点： 公司是国内规模较大的耐火材料生产企业， 拥有较完备的
4、产品线及完善的销售网络， 具有较强的竞争优势； 通过收购高品质菱镁矿及其冶炼系统，公司在镁质原料领域建立了较为完整的保障体系，有效提升了公司竞争力，为公司发展奠定了较好基础； 依托产品较强的性价比优势，公司海外市场拓展较快，收入不断提高。 关注：关注： 下游钢铁、建材、有色等行业增速的下滑导致耐火材料需求增速放缓； 受原材料价格上涨以及下游钢铁行业发展不景气的影响，公司产品毛利率下滑幅度较大； 公司功能性耐火材料产品和不定型耐火材料产品产能利用率有待提高； 公司客户集中度较高且主要集中于钢铁行业， 存在客户集中度过高和下游应用领域过窄的风险； 公司应收账款和存货占比较大，整体资产流动性较差；
5、公司经营活动现金流波动较大； 公司资产周转效率下滑，公司面临较大的运营压力； 公司流动负债规模较大，存在一定短期偿付压力； 随着公司海外业务规模的扩大，存在一定汇率风险。 分析师分析师 姓名：严素华 刘洪芳 电话：010-66216006 邮箱： 4 一、发行主体概况一、发行主体概况 公司前身为濮阳县耐火材料厂，系经濮阳县计划委员会以濮计字【1988】81 号关于新建“濮阳县耐火材料厂”的批复文件批准于 1988 年 12 月成立的集体福利企业，2002年改制为有限责任公司。 公司于 2007 年 6 月由有限责任公司整体改制为股份有限公司，2008 年 3 月 31 日，经中国证券监督管理委
6、员会证监许可【2008】474 号文关于核准濮阳濮耐高温材料（集团）股份有限公司首次公开发行股票的批复 的核准， 公司向社会公开发行人民币普通股 （A 股）6,000 万股， 并于 2008 年 4 月 25 日在深圳交易所 A 股正式挂牌上市， 股票代码为 “002225” ，股票简称为“濮耐股份” 。经历数次增资扩股，截至 2012 年底，公司总股本变更为 73,046.51万股，公司与实际控制人之间的产权及控制关系如图 1 所示。 图图 1 公司与实际控制人之间的产权及控制关系公司与实际控制人之间的产权及控制关系 注：刘百宽家族中刘百宽占公司股份16.23%，刘百春占 公司股份15.43
7、%，刘百庆占公司股份1.55%，其他家族成 员占公司股份1.65%。 资料来源：公司提供 公司所在行业属于耐火材料行业，主要生产和销售的耐火材料种类包括：镁碳、铝镁碳类、三大件、滑板水口、透气砖、蓄热类、散料、冲击板、挡渣板、电炉顶、座砖等。截至2012 年底，纳入公司合并报表范围的子公司共 12 家，详情见附录四。 截至 2012 年底， 公司总资产为 310,608.60 万元， 归属于母公司所有者权益为 132,013.83万元， 资产负债率为 55.35%； 2012 年， 公司实现营业收入214,569.42 万元， 利润总额11,836.54万元，经营活动产生的现金流量净额为 9,
8、616.55 万元。 二、本期债券概况二、本期债券概况 债券名称：债券名称：濮阳濮耐高温材料（集团）股份有限公司2013年不超过5.3亿元公司债券（以34.86% 刘百宽家族 濮阳濮耐高温材料（集团）股份有限公司 5 下简称“本期债券”）； 发行规模：发行规模：不超过 5.3 亿元； 债券期限：债券期限：5 年期，附第 3 年末公司上调票面利率选择权和投资者回售选择权； 债券利率：债券利率： 本期债券票面利率由公司与主承销商根据询价结果协商确定， 在债券存续期内固定不变； 公司上调票面利率选择权：公司上调票面利率选择权：公司有权决定是否在本期债券存续期的第 3 年末上调本期债券后 2 年的票面
9、利率， 若公司未行使利率上调权， 则本期债券后续期限票面利率仍维持原有票面利率不变； 投资者回售选择权：投资者回售选择权： 投资者有权选择在本期债券第 3 个计息年度付息日将其持有的本期债券全部或部分按面值回售给公司； 还本付息方式：还本付息方式： 本期债券采用单利按年计息， 不计复利， 逾期不另计息。 每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。 三、本期债券募集资金用途三、本期债券募集资金用途 公司拟将本期债券募集资金用于偿还银行借款，补充流动资金。 四、运营环境四、运营环境 近期下游钢铁、建材、有色等行业增速的下滑导致耐火材料需求增速放缓近期下游钢铁、建材、有色等行业增
10、速的下滑导致耐火材料需求增速放缓 耐火材料是高温工业热工装备的重要支撑材料，在钢铁、有色金属、建材、化工、电力等行业中应用广泛，其中钢铁工业消耗约占 70%，钢铁工业的规模直接决定着耐火材料的市场需求。 图图 2 世界耐火材料分行业消耗占比情况世界耐火材料分行业消耗占比情况 资料来源：国泰君安证券 6 “十五”以来，我国钢铁产能持续快速增长， “十一五”期间，我国钢铁产量比上一个五年增长了 2.75 亿吨，增幅达 80%，至 2010 年已占全球钢产量的 44%。我国钢铁行业经过高速的增长期后，产能开始过剩。自 2010 年以来，受宏观经济形势下滑影响，钢铁行业增速放缓。2012 年 12 月
11、份全国粗钢日均产量为 186 万吨，环比下降 2.9%。钢铁行业景气度下滑使得耐火材料行业下游需求增速放缓， 耐火材料生产企业回款周期延长， 资金周转压力较大。 图图 3 我国粗钢产量数据走势我国粗钢产量数据走势 资料来源：WIND 资讯 建材行业的下游需求主要来自于基建和房地产。 基建方面， 由于应对金融危机的 4 万亿基建的大力投入， 导致国内经济对固定资产投资的依赖度有所降低， 基建投资速度有所下滑；房地产方面，调控政策仍将持续，受“限购”政策影响，土地市场降温，房地产开工速度放缓。另外，保障房进入投资落实阶段，但资金压力较大，对投资拉动效果有限。总体来看，2009 年以来，我国固定资产
12、投资增速下滑，建材行业增速放缓。 图图 4 我国城镇固定资产投资增速情况我国城镇固定资产投资增速情况 资料来源：WIND 资讯 7 考虑到有色金属产业结构、节能减排、环境污染等方面存在的问题，工业和信息化部制定的有色金属工业“十二五”发展规划指出： “十二五”期间将十种有色金属产量控制在 4,600 万吨左右，年均增长率为 8%，这一增长速度远低于“十一五”期间的增速 14%。 综上，近期随着钢铁、建材及有色金属等耐火材料下游行业增速下滑，耐火材料需求增速放缓。耐火材料主要采取以销定产的销售模式，从下图可以看出，近年来耐火材料产量增速整体下滑，耐火材料需求增速有所放缓。 图图 5 近年来我国耐
13、火材料产量及增速情况（单位：万吨、近年来我国耐火材料产量及增速情况（单位：万吨、%） 资料来源：WIND 资讯 原材料成本占耐火材料企业成本比重较高且价格波动较大，有效整合上游资源的企业将具有较强的竞争优势原材料成本占耐火材料企业成本比重较高且价格波动较大，有效整合上游资源的企业将具有较强的竞争优势 铝矾土、菱镁矿和石墨是三大基础耐火原料，在耐火产品成本中占比 80%以上，原材料价格对耐火材料公司的利润水平影响较大， 原材料是制约耐火材料企业做大做强的重要因素之一。 我国铝矾土已探明基础储量 20 多亿吨，是世界三大铝土矿出口国之一；菱镁矿已探明基础储量 34 亿吨，储量居世界第一；已探明石墨
14、基础储量 18 亿吨，是石墨出口大国。中国耐火材料原料不存在资源瓶颈，但 2009 年以来，各种耐火原材料，特别是菱镁矿、铝矾土、石墨等原材料价格波动较大，对耐火材料生产企业的稳定经营具有一定影响，整合上游资源能力将是耐火材料企业未来核心竞争力所在。 8 图图 6 近年来我国近年来我国 1#镁锭价格走势（单位：元镁锭价格走势（单位：元/吨）吨） 资料来源：WIND 资讯 图图 7 近年来我国氢氧化铝走势（单位：元近年来我国氢氧化铝走势（单位：元/吨、吨、%） 资料来源：WIND 资讯 目前耐火材料产品同质化程度较高，行业竞争较为激烈，未来行业结构的升级将有力推动兼并重组，行业集中度有望不断提高
15、目前耐火材料产品同质化程度较高，行业竞争较为激烈，未来行业结构的升级将有力推动兼并重组，行业集中度有望不断提高 耐火材料行业属于劳动密集型产业，进入门槛低，技术含量相对较少，20 世纪 90 年代以来，随着大批乡镇、民营耐火材料企业的建立，产能迅速扩大。迅速增加的大批新企业基本上都是技术落后、设备简单的中小企业，生产中低档通用产品，致使产品同质化程度高，行业集中度低，竞争激烈。截至 2012 年末，国内约有超过 2,000 家耐火材料企业，单个企业平均年产量不足 1.1 万吨，年销售收入达到 2 亿元以上的企业仅有约 20 家。同时，世界领先的耐火材料集团如奥地利奥镁集团（RHI） 、德国 L
16、WB 公司和日本黑崎播磨株式会社（KROSAKI）等陆续在我国投资建厂，这些跨国公司在技术、设备和管理等方面具有很强 9 的竞争力，将进一步加剧我国耐火材料行业的市场竞争。 为有效应对竞争，耐火材料行业结构全面升级，主要表现在三个方面， （1）行业发展模式升级： 行业的发展模式正在从成长期向产业升级期过渡， 从过去单纯追求产量的粗放式增长向提升产品档次、追求附加值转变； （2）产品功能升级：耐火材料产品由过去单一追求的耐火性质向具备多种功能、更加节能环保过渡； （3）企业盈利模式升级：耐火材料企业盈利模式由过去单纯的产品提供商向耐火整体方案提供商的角色过渡。 行业结构的升级推动了耐火材料企业之
17、间的兼并重组，如营口青花集团与上海二耐，山西西小坪与上海泰山，北京通达与巩义中原，濮耐股份与上海宝明、昆钢耐火，北京利尔与包钢耐火， 北京瑞泰与河南火宝均通过联合重组增强了市场竞争力， 耐火材料行业集中度不断提高。 五、经营与竞争五、经营与竞争 公司属耐火材料行业， 生产和销售的耐火材料品种较为齐全， 产品分为功能性耐火材料、定型耐火材料、不定型耐火材料和其他类四类产品。其中，功能性耐火材料指滑板水口类、三大件类、座砖类、透气砖类；定型耐火材料指镁碳、铝镁碳类；不定型耐火材料指散料、冲击板、档渣板类、电炉顶类；其他类指蓄热类和其他产品。近三年公司各系列产品收入和毛利率情况如下表所示。 表表 1
18、 近三年公司产品收入和毛利率情况（单位：万元）近三年公司产品收入和毛利率情况（单位：万元） 产产品品 2012 年年 2011 年年 2010 年年 收入收入 毛利率毛利率 收入收入 毛利率毛利率 收入收入 毛利率毛利率 功能性耐火材料 56,705.77 41.21% 58,578.98 39.90% 56,309.45 42.75% 定型耐火材料 68,377.76 18.39% 54,339.02 16.09% 32,218.77 23.64% 不定型耐火材料 72,664.79 29.13% 73,064.39 29.08% 62,421.03 31.64% 其他类 14,016.76
19、 29.75% 15,294.15 43.72% 7,680.85 45.25% 合计合计 211,765.08 28.94% 201,276.54 29.84% 158,630.10 34.62% 资料来源：公司提供 2011 年，随着公司销售规模的增长，公司产品营业收入出现了较快增长，2012 年受下游竞争加剧的影响，公司产品销售收入涨幅趋缓。产品毛利率方面，受原材料价格上涨、下游市场竞争加剧等因素的影响，公司综合毛利率水平出现持续下滑，2012 年公司毛利率为28.94%，比 2010 年下滑了 5.68 个百分点。 作为全国规模较大的耐火材料生产企业，公司拥有较完备的产品线及完善的销售
20、网络，作为全国规模较大的耐火材料生产企业，公司拥有较完备的产品线及完善的销售网络， 10 具有较强的竞争优势具有较强的竞争优势 作为全国规模较大的耐火材料生产企业，公司注重耐火材料新技术、新产品、新工艺、新装备的研发。2010-2012 年公司投入研发的金额持续增加，占营业收入的比例均在 3.50%以上。 表表 2 2010-2012 年公司研发投入金额以及占营业收入的比例情况（单位：万元）年公司研发投入金额以及占营业收入的比例情况（单位：万元） 2012 年年 2011 年年 2010 年年 研发投入金额 8,488.17 7,767.21 5,624.57 研发投入占营业收入比例 3.96
21、% 3.53% 3.60% 资料来源：公司提供 从公司产品品种来看，公司本部生产透气砖、散料、预制件（座砖、挡渣板、电炉顶及其他） 、蓄热球、蓄热体等产品；公司子公司濮阳市濮耐功能材料有限公司生产连铸三大件和滑板水口、 氮化硅结合碳化硅等产品； 公司子公司营口濮耐镁质材料有限公司生产镁碳砖、镁质散料等产品，整体来看，公司能生产 20 多个系列、200 多品种的耐火材料，产品线较为完备。另外，公司国内外销售网络比较完善，公司在国内设立了 36 个常设办事处；在国外分别成立了濮耐俄罗斯分公司、濮耐韩国分公司、濮耐印度分公司、濮阳乌克兰有限责任公司及 9 个海外常设办事处。 依托完备的产品生产线和较
22、强的生产技术， 公司积极开展整体承包业务。 在以往按件计价的方式下，钢铁企业需要自己采购和维护种类繁多的耐材产品，需要自己具有施工能力，通常一条钢铁生产线有着为数众多的耐火材料供应商， 如果一种耐火材料出现问题， 整条钢铁生产线都要停产检修，供应商之间、供应商与施工队伍容易出现相互推诿责任。而整体承包的优点是钢铁企业等客户省去了繁琐维护，使得客户更专注于主业，主辅分离，供货商责任明确， 整体承包将会是耐火材料行业的发展趋势。 整体承包要求供货商要有齐全的产品线，有设计、施工和较强的现场管理能力。公司是国内较早提出整体承包模式的企业，随着下游客户整体招标模式的推广，公司将具备较强的市场竞争优势。
23、公司整体承包收入持续增加。由于公司整体承包目前仅针对国内钢铁企业， 随着海外销售占比的提高， 公司整体承包业务营业收入占比变化不大。 表表 3 公司不同销售模式的销售情况（单位：万元）公司不同销售模式的销售情况（单位：万元） 销售模式销售模式 2012 年年 2011 年年 2010 年年 业务收入业务收入 占业务收占业务收入比重入比重 业务收入业务收入 占业务收占业务收入比重入比重 业务收入业务收入 占业务收占业务收入比重入比重 整体承包 78,754.16 37.19% 77,331.98 38.42% 60,845.80 38.36% 11 单独销售 133,010.92 62.81%
24、123,944.56 61.58% 97,784.31 61.64% 合计合计 211,765.08 100.00% 201,276.54 100.00% 158,630.10 100.00% 资料来源：公司提供 受原材料价格上涨以及下游钢铁行业发展不景气的影响，公司产品毛利率下滑幅度较大，公司功能性耐火材料产品和不定型耐火材料产品产能利用率不足受原材料价格上涨以及下游钢铁行业发展不景气的影响，公司产品毛利率下滑幅度较大，公司功能性耐火材料产品和不定型耐火材料产品产能利用率不足 公司产品主要原材料有氧化铝、镁质和铝矾土。受原材料价格上涨因素的影响，2011年公司三大类原材料氧化铝、镁质和铝矾土
25、采购均价分别上涨了 3.07%、30.95%和 17.04%。而下游钢铁行业发展景气度下滑， 同时钢铁企业在采购产品过程中处于较强势的地位， 公司产品销售价格上涨幅度不大，导致 2011 年公司产品毛利率大幅下滑，产品毛利率较上年同期下滑了 4.78 个百分点。2012 年原材料价格趋于平稳，受制于下游行业发展不景气，产品市场竞争激烈的影响，2012 年公司产品毛利率略有所下滑。 图图 8 2010-2012 年公司产品主要原材料采购均价变化情况（单位：元年公司产品主要原材料采购均价变化情况（单位：元/吨）吨） 资料来源：公司提供 由于下游钢铁企业在选择供应商时十分重视和关注供应商的供应能力和
26、产品的全面性保障， 因此公司的产能也是综合竞争力的一部分， 公司近几年来功能性耐火材料和定型耐火材料产能扩张较为迅速。近年来，我国钢铁产能持续扩张，供给严重过剩；另外，随着固定资产投资增速和房地产投资增速持续下滑，钢材下游需求萎缩，钢价持续低迷，钢铁企业毛利率和利润水平下降，行业整体处于亏损边缘。上述因素导致耐火材料市场需求增速下滑，公司功能性耐火材料产品和不定型耐火材料产品的产能利用率不足。 表表 4 近年公司主要产品产能利用情况（单位：吨）近年公司主要产品产能利用情况（单位：吨） 功能性功能性耐火材料耐火材料 定型耐火材料定型耐火材料 不定型耐火材料不定型耐火材料 其他类其他类 2012
27、年 产能 80,000.00 153,000.00 445,000.00 7,500.00 产量 34,839.00 152,877.00 280,739.00 17,745.00 产能利用率 43.55% 99.92% 63.09% 236.60% 12 2011 年 产能 80,000.00 153,000.00 445,000.00 7,500.00 产量 36,849.00 144,672.00 277,523.00 11,233.00 产能利用率 46.06% 94.56% 62.36% 149.77% 2010 年 产能 45,000.00 103,000.00 445,000.0
28、0 7,500.00 产量 32,147.00 99,795.00 322,106.00 10,377.00 产能利用率 71.44% 96.89% 72.38% 138.36% 资料来源：公司提供 公司客户集中度较高且主要集中于钢铁行业，存在客户集中度较高和下游应用领域过窄的风险公司客户集中度较高且主要集中于钢铁行业，存在客户集中度较高和下游应用领域过窄的风险 公司产品主要销售给钢铁企业，从近几年公司前五大客户的销售情况来看，2010-2012年公司前五大客户销售收入占当年公司销售总收入的比例分别为38.60%、 38.43%和40.08%，销售占比较高，公司客户集中度相对较高。 表表 5
29、近三年公司前五大客户销售收入以及销售占比情况（单位：万元）近三年公司前五大客户销售收入以及销售占比情况（单位：万元） 报告期报告期 客户名称客户名称 销售收入销售收入 销售占比销售占比 2012年 武汉钢铁集团 35,937.04 16.75% 宝山钢铁集团 25,771.82 12.01% 河北钢铁集团 9,874.10 4.60% 韩国现代制铁 8,489.21 3.96% 江苏沙钢集团 5,930.83 2.76% 合计合计 86,003.00 40.08% 2011 年 武汉钢铁集团 29,383.92 14.60% 宝山钢铁集团 24,974.61 12.41% 山东钢铁集团 7,7
30、76.53 3.86% 韩国现代制铁 7,607.93 3.78% 江苏沙钢集团 7,606.15 3.78% 合计合计 77,349.15 38.43% 2010 年 武钢集团 27,433.39 17.29% 宝钢集团 18,435.73 11.62% 韩国现代制铁公司 5,744.00 3.62% 乌克兰-AMK 钢厂 5,029.24 3.17% 河北钢铁集团 4,582.12 2.89% 合计合计 61,224.48 38.60% 资料来源：公司提供 从公司产品销售领域来看， 公司产品下游应用领域主要集中于钢铁行业， 2010-2012 年，公司产品钢铁行业的销售占比分别为 95.6
31、8%、96.43%和 97.92%，均超过 95.00%且销售占比持续增大。目前钢铁企业产能严重过剩，原有钢厂可能通过停产来缩减产能，届时公司将 13 面临产品需求萎缩的风险。公司对钢铁行业具有较大依赖，存在一定的行业集中度风险。 表表 6 近三年公司产品分行业销售情况（单位：万元）近三年公司产品分行业销售情况（单位：万元） 项目项目 2012 年年 2011 年年 2010 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 钢铁行业 207,366.15 97.92% 194,090.67 96.43% 151,771.07 95.68% 有色金属 2,740.84 1.29
32、% 4,365.52 2.17% 4,523.85 2.85% 电力行业 1,601.56 0.76% 2,772.27 1.38% 2,277.91 1.44% 铸造行业 56.53 0.03% 48.08 0.02% 57.27 0.04% 合计合计 211,765.08 100.00% 201,276.54 100.00% 158,630.10 100.00% 资料来源：公司提供 依托产品较强的性价比优势，公司海外市场区域不断扩大 依托产品较强的性价比优势，公司海外市场区域不断扩大 公司注重科研队伍的建设，截至 2012 年底，公司拥有发明专利 17 项、实用新型专利56 项，产品具有较
33、强的技术优势。由于国内企业具有较强的劳动力成本优势，公司产品与国外耐火材料相比，价格相对较低。据欧洲耐火材料制造者联合会的统计，欧盟耐火材料平均价格在 6,000 元/吨以上，而公司耐火材料制品价格平均不到 4,500 元/吨，至少每吨要比国外低 1,500 元。 凭借生产技术、性价比等综合实力的增强，近年来公司海外市场销售增长较快。2010-2012 年公司海外市场销售收入年复合增长率达 30.48%， 公司出口业务受国内外钢铁行业和宏观经济的不利影响较小，2012 年公司海外市场销售收入达到 5.18 亿人民币，同比增长 8.97%，出口销售收入保持持续高速增长。 表表 7 近三年公司产品
34、分地区销售情况（单位：万元）近三年公司产品分地区销售情况（单位：万元） 项目项目 2012 年年 2011 年年 2010 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 国内 159,961.77 75.54% 153,736.20 76.38% 128,202.96 80.82% 国外 51,803.31 24.46% 47,540.34 23.62% 30,427.14 19.18% 合计合计 211,765.08 100.00% 201,276.54 100.00% 158,630.10 100.00% 资料来源：公司提供 通过收购高品质菱镁矿及其冶炼系统，公司在镁质
35、原料领域建立了较为完整的保障体系，为公司未来发展奠定了较好基础通过收购高品质菱镁矿及其冶炼系统，公司在镁质原料领域建立了较为完整的保障体系，为公司未来发展奠定了较好基础 为降低成本，提升公司核心竞争力，近年来公司积极向上游资源领域拓展。2011 年 3月，公司收购了海城市琳丽矿业有限公司（以下简称“琳丽矿业” ）的大型菱镁矿，该大型菱镁矿投入使用后将能满足公司产品对高档镁质原料的需求， 同时为公司向非钢领域 （除钢铁行业以外的耐火材料其他应用领域）拓展创造有利条件；2011 年下半年，公司与西藏昌 14 都地区翔晨镁业有限公司（以下简称“翔晨镁业” ）以及海城华银投资管理公司签订了高品质菱镁矿
36、独家供货三方协议， 协议约定， 公司向翔晨镁业支付长期供货预付款 1,000.00 万元，翔晨镁业保证开采的矿石仅向公司提供，同时在宏观经济不发生重大变化的情况下，以 200元/吨（含税、含运费）的价格供应公司所需的一级菱镁矿，销售价格通过协商方式每年进行一次议价； 如翔晨镁业擅自将矿石卖给第三方， 则翔晨镁业应立即将预付款 1,000.00 万元退还给公司；同时如翔晨镁业擅自将矿石卖给第三方，导致公司矿石供应受到影响，并造成公司前期投资损失，则海城华银投资管理公司承诺将其持有的翔晨镁业 30%的股权以零价格转让给公司。翔晨镁业所产矿石属高纯镁矿，未来公司将自用并部分外售轻烧镁砂（高纯镁矿的加
37、工品） ，轻烧镁砂的销售将会增加公司未来的利润。 另外，在签订独家供货协议的基础上，为提高高品质菱镁矿的利用效率，加快原料冶炼系统的建设周期，公司还收购了翔晨镁业的部分资产（除矿山外的资产，主要为冶炼系统） ，公司支付的总收购价款为 3,707.53 万元， 并将其资产注入公司在西藏的控股子公司西藏濮耐高纯镁质材料有限公司， 同时还收购了海城市华银高新材料制造有限公司 （其主要资产为从事菱镁矿深加工的冶炼系统等） 。 总体来看， 通过收购高品质菱镁矿及其冶炼系统， 公司在镁质原料领域建立了较为完整的保障体系，有效提升了公司的核心竞争力，为公司发展奠定了较好基础。 六、财务分析六、财务分析 财务
38、分析基础说明财务分析基础说明 本文所采用的财务数据来源于公司2010-2012年的合并财务报告，中勤万信会计师事务所有限公司对公司2010-2012年合并财务报告进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告。公司报表按照新会计准则编制。 2011年和2012年分别有3家和1家子公司新纳入公司合并范围，具体情况如下表： 表表8 2011-2012年新纳入公司合并报表的子公司情况年新纳入公司合并报表的子公司情况 年份年份 子公司名称子公司名称 2011 年 海城市琳丽矿业有限公司 海城市华银高新材料制造有限公司 西藏濮耐高纯镁质材料有限公司 2012 年 青海濮耐高新材料有限公司 资料来源：公司提
39、供 15 资产构成与质量资产构成与质量 近年公司资产规模稳定增长，其中以流动资产为主，整体资产流动性较低近年公司资产规模稳定增长，其中以流动资产为主，整体资产流动性较低 2010年以来公司资产规模稳定增长，截至2012年底，公司资产总额为310,608.60万元。从资产构成来看， 公司资产以流动资产为主且资产结构较为稳定， 近年来流动资产占公司总资产的比重保持在70%左右。 表表 9 近三年公司资产构成情况（单位：万元）近三年公司资产构成情况（单位：万元） 项目项目 2012 年年 2011 年年 2010 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 流动资产流动资产 2
40、15,009.02 69.22% 195,939.47 67.40% 148,986.92 67.05% 货币资金 8,183.29 2.63% 16,193.54 5.57% 19,476.10 8.77% 应收票据 22,300.05 7.18% 21,077.39 7.25% 19,540.25 8.79% 应收账款 94,492.25 30.42% 77,007.85 26.49% 57,582.33 25.91% 存货 79,283.03 25.53% 65,343.06 22.48% 46,129.05 20.76% 非流动资产非流动资产 95,599.59 30.78% 94,7
41、63.48 32.60% 73,213.35 32.95% 商誉 14,902.94 4.80% 14,902.94 5.13% 14,313.49 6.44% 固定资产 54,312.95 17.49% 56,191.34 19.33% 39,124.93 17.61% 无形资产 18,003.38 5.80% 18,106.09 6.23% 6,913.91 3.11% 资产总计资产总计 310,608.60 100.00% 290,702.94 100.00% 222,200.27 100.00% 资料来源：公司提供 公司流动资产主要包括货币资金、应收票据、应收账款和存货。其中，截至 2
42、012 年末公司货币资金余额为 8,183.29 万元，较上年同期下滑 49.47%，主要系偿还部分借款所致，公司货币资金以银行存款为主， 其中银行存款为 6,549.00 万元， 银行承兑汇票保证金存款为1,446.97 万元。 公司应收票据主要是银行承兑汇票和商业承兑汇票，以银行承兑汇票为主，近年来，公司应收票据规模有所增加，主要系近几年银行加息，贴现利率较高，公司降低了票据贴现金额所致。截至 2012 年末公司应收票据金额为 22,300.05 万元，同比增幅 5.80%， 其中银行承兑汇票金额为 20,048.66 万元， 占公司应收票据总金额的 89.90%。 公司应收票据中 2,7
43、48.14万元的应收票据已经用于质押。 2010 年以来公司应收账款规模较大且增长较快，主要是受公司销售规模的扩大以及下游钢铁行业发展不景气的影响， 公司放宽了应收账款的信用政策、 延长了应收账款的回收周期所致。截至 2012 年末，公司应收账款为 94,492.25 万元，占资产总额比例为 30.42%；公司应收账款主要集中于大型钢铁集团， 存在坏账的可能性不大， 但是钢铁行业发展景气度下 16 滑的影响， 回款期限存在一定的不确定性， 从账龄来看， 公司应收账款主要集中于 1 年以内，截至 2012 年末， 账龄 1 年以内的应收账款占比为 90.02%。 截至 2012 年末， 公司有
44、11,068.75万元的应收账款用于银行质押借款，占应收账款总额的 11.71%。公司应收账款规模较大，对公司营运资金形成较大的占用。 公司存货主要包括原材料、在产品产成品和库存商品等，2010 年以来公司存货增长较快。主要原因如下： （1）公司生产规模扩大，原材料库存增加； （2）公司销售规模扩大，产成品及商品库存增加； （3）2011 年和 2012 年分别有 3 家和 1 家子公司新纳入合并范围。公司存货价格受宏观经济环境影响较大，存在一定跌价风险。 公司非流动资产主要由商誉、固定资产、无形资产等构成。商誉是指公司吸收合并云南濮耐昆钢高温材料有限公司、 上海宝明耐火材料有限公司和海城市华
45、银高新材料制造有限公司中合并成本大于被购买方可辨认的资产、负债的公允价值的差额。 公司固定资产主要指房屋建筑物、生产设备、运输设备、电子设备等。近年来公司固定资产规模增长较快，2011 年末公司固定资产达 56,191.34 万元，同期增长 43.62%。主要系部分募投项目完工转入固定资产， 以及新纳入合并范围的子公司固定资产增加所致。 截至 2012年底有价值 8,450.00 万元的固定资产用于公司抵押借款，占公司固定资产金额的 15.56%。 公司无形资产主要是土地使用权和采矿权， 2011 年公司无形资产同比增长 161.88%， 主要系公司在 2011 年收购的海城市琳丽矿业有限公司
46、的采矿权增加无形资产原值 10,017.95万元所致。 总体来看，近年公司资产规模稳定增长，资产结构中应收账款和存货占比较大，整体资产流动性较低。 资产运营效率资产运营效率 公司资产周转效率下滑，公司面临较大的运营压力公司资产周转效率下滑，公司面临较大的运营压力 钢铁行业的不景气导致钢铁企业利润下滑和资金面紧张， 因此， 钢铁企业也相应延长了对公司的付款周期。国内销售方面，公司之前采取货到付款的方式进行结算，近年来由于下游客户资金紧张，下游客户一般在产品验收完成后的3个月甚至更长的时间内付款；海外销售方面， 公司在产品出关之时就确认收入， 但是由于产品到达国外客户工厂进行安装调试需要一定的时间
47、周期，延长了回款周期。受此影响，近年来公司应收账款逐年增长，公司应收账款周转率出现下滑。 由于下游客户钢铁企业较为强势， 钢铁企业内部实行零库存管理， 增加了公司的存货规 17 模，同时销售规模的扩大也相应增加了公司的存货量，公司存货周转效率也出现了下滑。 2012 年公司流动资产和总资产的周转天数较大，分别为 344.74 天和 437.44 天，资产运营效率较低，公司面临较大的运营压力。 表表10 2011-2012年公司资产运营效率情况（单位：天）年公司资产运营效率情况（单位：天） 项目项目 2012 年年 2011 年年 应收账款周转天数 143.87 119.90 存货周转天数 17
48、0.15 141.51 应付账款周转天数 144.78 111.13 净营业周期 169.24 150.28 流动资产周转天数 344.74 307.28 固定资产周转天数 92.70 84.91 总资产周转天数 437.44 392.19 资料来源：公司提供 盈利能力盈利能力 近年来公司收入规模稳步提高，毛利率水平有所下滑，利润总额也逐年下滑近年来公司收入规模稳步提高，毛利率水平有所下滑，利润总额也逐年下滑 随着公司销售规模不断扩大，近年公司营业收入保持较快增长，2010-2012 年公司营业收入年复合增长率为 16.09%。 2010 年以来，公司毛利率水平持续下滑，特别是 2011 年下
49、滑较为严重，主要原因有：（1）上游原材料价格上涨，公司产品的单位成本随之升高； （2）下游市场竞争状况加剧，产品价格受钢厂和竞争对手的压力加大。 从期间费用来看， 期间费用的增幅和销售规模的扩大是相适应的， 公司期间费用率基本稳定。近几年公司期间费用中财务费用增长较快，主要原因是：（1）公司银行借款规模提高，加之银行信贷紧缩，利率升高，融资成本上升；（2）人民币持续升值的压力，导致公司汇兑损失增加。 表表 11 近三年公司盈利能力指标（单位：万元）近三年公司盈利能力指标（单位：万元） 项目项目 2012 年年 2011 年年 2010 年年 营业收入 214,569.42 202,054.83
50、 159,214.33 营业利润 10,731.29 14,221.10 17,659.17 利润总额 11,836.54 14,782.07 17,877.96 净利润 10,296.26 12,682.61 15,416.00 综合毛利率 28.69% 29.82% 34.54% 期间费用率 22.17% 21.32% 22.47% 总资产回报率 5.00% 5.87% 9.64% 资料来源：公司提供 18 总体来看， 近年来公司收入规模稳步提高， 受上游原材料价格上涨以及下游市场竞争加剧影响，近年来公司收入规模稳步提高，毛利率水平有所下滑，利润总额也逐年下滑。 现金流现金流 公司经营活动