西山煤电：2009年度公司债券跟踪评级报告 (1).PDF

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1、 公司债券跟踪评级报告 大公信用评级报告声明 为便于报告使用人正确理解和使用大公国际资信评估有限公司（以下简称“大公” ）出具的本信用评级报告（以下简称“本报告” ） ，兹声明如下： 一、大公及其评级分析师、评审人员与发债主体之间，除因本次评级事项构成的委托关系外，不存在其他影响评级客观、独立、公正的关联关系。 二、大公及评级分析师履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具本报告遵循了客观、真实、公正的原则。 三、本报告的评级结论是大公依据合理的技术规范和评级程序做出的独立判断，评级意见未因发债主体和其他任何组织机构或个人的不当影响而发生改变。 四、本报告引用的受评对象资料主要由发债主体提

2、供，大公对该部分资料的真实性、及时性和完整性不作任何明示、暗示的陈述或担保。 五、本报告的分析及结论只能用于相关决策参考，不构成任何买入、持有、或卖出等投资建议。 六、本报告信用等级在本报告出具之日至本期债券到期兑付日有效，在有效期限内，大公拥有跟踪评级、变更等级和公告等级变化的权利。 七、本报告版权属于大公所有，未经授权，任何机构和个人不得复制、转载、出售和发布；如引用、刊发，须注明出处，且不得歪曲和篡改。 公司债券跟踪评级报告 3 跟踪评级说明 跟踪评级说明 根据西山煤电 2009 年度公司债券信用评级的跟踪评级安排， 大公对公司的经营和财务状况以及履行债务情况进行了信息收集和分析，并结合

3、公司外部经营环境变化等因素，得出跟踪评级结论。 发债主体发债主体 西山煤电成立于 1999 年 4 月，由原西山煤电（集团）有限责任公司（后重组为山西焦煤）作为主发起人，联合太原西山劳动服务公司等四家共同发起设立。山西焦煤成为公司第一大股东。2000 年 7 月 26日，公司在深圳证券交易所成功上市，股票代码为 000983。2005 年，公司完成股权分置改革，是全国首批实施股权分置改革的上市公司。截至 2012 年末，公司注册资本为 315,120 万元，山西焦煤持有公司54.40%股权。 山西省人民政府国有资产监督管理委员会 （以下简称 “山西省国资委” ）全资持有山西焦煤，为公司实际控制

4、人。 公司主营煤炭、火电、煤焦化的生产和销售。2012 年，公司完成原煤产量 2,794 万吨，焦炭产量 417 万吨，发电量 124 亿度。公司主要产品为洗精煤，主要供应国内冶金行业重点钢厂和焦化厂，并出口欧亚地区。 宏观经济和政策环境宏观经济和政策环境 2013 年一季度中国经济增长低于预期，短期复苏态势暂时放缓；除维持积极财政政策和稳健货币政策外，经济结构性调整措施的重要性愈加凸显 2013 年一季度中国经济增长低于预期，短期复苏态势暂时放缓；除维持积极财政政策和稳健货币政策外，经济结构性调整措施的重要性愈加凸显 2013 年一季度中国实现国内生产总值 118,855 亿元， 较 201

5、2 年第四季度下降 0.1%，低于市场预期，经济短期复苏态势暂时放缓。一季度，基础设施及房地产开发投资同比分别增长 26.9%和 20.2%，尽管国家出台多项房地产调控政策，但一季度全国商品房销售同比仍增长61.3%；工业投资同比增长 17.4%，同比增速回落 6.5%，制造业投资增长乏力；社会消费品零售总额同比增长 12.4%，增速同比回落 2.4%。综合来看，经济增长动力仍主要源自基础设施建设和房地产，消费和投资对增长贡献的回落是一季度中国经济增速放缓的主要原因。 国际方面，全球经济复苏延续了 2012 年以来不确定性局面。2013年一季度，美国经济缓慢复苏，但 3 月份制造业和服务业 P

6、MI 分别放缓至 51.3%和 54.4%，温和扩张趋势和未来政策空间均有所显现，但同时财政风险仍然存在。欧元区方面，3 月 PMI 终值为 46.8，制造业 PMI均低于 50%的枯荣线； 塞浦路斯成为欧元区第五个接受援助的国家； 基于2013欧元区经济继续负增长和新兴经济体增速略有反弹但整体放缓 公司债券跟踪评级报告 4 给世界经济复苏带来的不确定性，IMF 近期将 2013 年全球经济增速预期自 3.5%下调至 3.3%。 面对全球宏观经济形势的不确定性，中国政府除将继续维持积极财政和稳健货币政策外，更强调经济结构性调整的重要性。一季度中国公共财政收入增长 6.9%，地方财政收入同比增长

7、 13.7%，各地方政府初步制定的固定资产投资计划体现了通过投资稳定经济增长的目标。同期，M2 增速回升至 15.7%，主要是新增贷款和外汇占款增长；社会总融资 6.16 万亿元，融资规模放量增长；服务业贡献 GDP 比重47.8%，增长贡献超过制造业，结构调整效果有所显现。 短期内虽然较低通胀水平赋予了政府一定的政策调整余地，但国内公共和私营经济部门债务水平的增长及投资回报率的下降同时也限制了投资拉动短期增长政策的空间和有效性。综合来看，2013 年中国经济需继续着力于短期增长和长期发展均衡，短期低增长和通过结构性调整换取长期可持续增长成为必要手段。 行业及区域经济环境行业及区域经济环境 煤

8、炭 煤炭 2012 年以来我国煤炭行业消费需求减弱，价格总体出现较大幅度下降，短期内对煤炭行业形成一定冲击；长期来看我国以煤炭为主的能源结构短期内将不会改变，煤炭长期仍然有巨大需求 2012 年以来我国煤炭行业消费需求减弱，价格总体出现较大幅度下降，短期内对煤炭行业形成一定冲击；长期来看我国以煤炭为主的能源结构短期内将不会改变，煤炭长期仍然有巨大需求 2012 年， 煤炭市场大体经历了三个阶段:前 4 个月煤炭供需基本平衡，价格平稳；59 月煤炭市场供大于求态势明显，价格大幅下降，库存急剧增加；进入 10 月份以后，煤炭需求虽有所回升，价格仍在低位徘徊。 进出口方面，煤炭进口同比大幅增加，出口

9、同比下降，净进口 2.8亿吨，同比增加 7,190 万吨，增长 34.5%,进口煤对国内市场调节作用增强。煤炭库存居高不下,煤炭企业去库存压力较大。 价格方面，2012 年煤炭价格总体下降。2012 年末，中国煤炭价格指数 170.7 点，比年初下降 28.8 点，较 10 月份回升了 3.1 点。2012年末的冶金煤价格较年初普遍下降 300400 元/吨左右，2012 年 9 月份以后部分地区炼焦煤价格止跌并有小幅回升，涨幅大约在 100200元/吨。 2013 年一季度，煤炭产销量和投资出现负增长态势，一季度全国煤炭产量 8.3 亿吨，同比减少 800 万吨，煤炭销量 8.2 亿吨，同比

10、减少 300 万吨。同期煤炭库存居高不下，再度接近 3 亿吨高位。煤炭价格在低位运行中又出现小幅下滑。 煤炭市场供大于求的矛盾较为突出。根据煤炭协会统计，2013 年前 2 个月，规模以上煤炭企业利润同比下降 34.86%，部分大型企业集团出现亏损。 总体来看，2012 年以来，国际政治经济形势严峻，世界煤炭需求 公司债券跟踪评级报告 5 下降，国际煤炭价格下跌，我国净进口大幅增加；国内经济增速放缓，用煤需求增幅下降，产能过剩仍然严重，煤炭市场消化库存的压力依然很大。 元/吨6006507007508008509009502010年1月4日2010年3月4日2010年5月4日2010年7月4日

11、2010年9月4日2010年11月4日2011年1月4日2011年3月4日2011年5月4日2011年7月4日2011年9月4日2011年11月4日2012年1月4日2012年3月4日2012年5月4日2012年7月4日2012年9月4日2012年11月4日2013年1月4日2013年3月4日2013年5月4日图 1 2010 年 1 月2013 年 5 月秦皇岛山西产动力末煤（Q5800）平仓价图 1 2010 年 1 月2013 年 5 月秦皇岛山西产动力末煤（Q5800）平仓价 数据来源：Wind 资讯 当前我国仍处于工业化、信息化、城镇化和农业现代化深入推进的重要发展战略机遇期，煤炭需

12、求将有新的增长。同时，受国内外严峻复杂形势影响，经济运行中不稳定性、不确定性因素依然较多，对煤炭工业发展仍将产生较大影响。 预计 2013 年煤炭需求将继续保持低速增长，煤炭市场继续呈现供需相对宽松态势。 电力 电力 2012 年我国电力增长总体回落明显，需求总体不足，但上游煤炭价格下降使得电力企业经营状况好转 2012 年我国电力增长总体回落明显，需求总体不足，但上游煤炭价格下降使得电力企业经营状况好转 2012 年电量增长先抑后扬，总体回落明显，电量增速明显回落。2012 年全社会用电量累计达 49,591 亿千瓦时，同比增长 5.5%，增速较上年回落 6.5 个百分点，自 2010 年以

13、来首次出现低于 GDP 增速。全国大部分地区未出现长时间高温高湿天气，同时水力发电快速增加，用电需求增长趋缓，加之电煤供应状况明显好于上年，全国电力供需总体平稳，其中华北、华东、华中电力供需平衡，西北、东北电力供应有富余，仅南方电网上半年受干旱影响电力供需形势偏紧。2012 年进入二季度，全社会用电增幅急速回落，一、二、三季度受经济结构调整、 经济增速趋缓的影响， 全社会用电增速分别为6.8%、 4.3%和3.9%，呈逐季回落态势，以 10 月份为分界线，随着国内经济温和复苏，全社会用电量增速开始回升，重工业生产运行提速，10、11、12 月份，当月用电增速回升到 6.1%、7.6%和 8.9

14、%，四季度用电增速显著上升，拉动了全年全社会用电量同比增速企稳小幅回升。 公司债券跟踪评级报告 6 受电力需求总体不足的影响，2012 年全国发电设备累计平均利用小时出现下滑，其中水电利用小时同比大幅增长，火电利用小时同比大幅下降。2012 年全国新增装机容量 8,700 万千瓦，同比减少 3.2%，其中火电新增 5,100 万千瓦，同比减少 13.4%。截至 2012 年底，全口径发电装机容量 11.44 亿千瓦，其中火电 8.19 亿千瓦。在电力企业积极转方式、调结构、优化存量资产的发展能量和经营成果不断释放的条件下，2011 年底电价调增翘尾和 2012 年下半年国内煤价的大幅下降，使得

15、火电企业的经营状况和盈利水平改善明显，2012 年，火电、水电、热电及其他发电子行业的收入增速分别为 7%、25%、3%，净利润增速分别为 98%、102%、17%，火电企业自 2008 年以来的长期亏损局面得到有效遏制。 预计 2013 年, 我国经济企稳回升的势头有望进一步巩固， 将带动用电需求增速有所回升。 焦化 焦化 2012 年以来，受下游钢铁行业需求减弱影响，焦炭需求疲软，焦炭价格震荡下行，对焦炭企业盈利能力产生一定不利影响 2012 年以来，受下游钢铁行业需求减弱影响，焦炭需求疲软，焦炭价格震荡下行，对焦炭企业盈利能力产生一定不利影响 2012 年，我国焦炭行业经营状况不佳，盈利

16、能力大幅下降。据中国炼焦行业协会公布的数据显示，2012 年炼焦行业实现利润 17.2 亿元，同比下降 89.4%，销售收入利润率仅为 0.29%，行业亏损面高达42.5%。 造成全行业利润大幅下滑的原因主要是国内焦煤价格高企以及焦炭价格下跌。2012 年末，国内焦炭平均价格同比下降 16.6%，基本降至 2008 年金融危机时的低水平， 但同期国内焦肥精煤等价格仍保持在 2010 年时的较高水平， 使得整个行业盈利能力和利润空间受到严峻的市场挑战。国际市场需求放缓，焦炭进出口大幅下降，也是导致全行业利润水平降低的原因之一。 2012 年我国全年出口焦炭仅 102 万吨，同比下降 69.1%，

17、焦炭出口平均单价为每吨 436.93 美元，同比下降3.3%。 随着国内宏观经济企稳回升，焦化行业缓中企稳，稳中向好。长期看，随着钢铁行业节能减排的技术进步和创新，以及钢铁生产的进一步减产限产，焦炭消费强度将进一步减弱，且焦化行业大量过剩产能的消化仍将有一个较长过程，都将降低焦化行业的整体盈利能力，使焦化行业进入一个较长的微利时期。 山西省是煤炭能源大省， 煤炭资源整合和兼并重组取得明显成效，为国有大型煤炭企业扩大经营规模，提升市场竞争力提供了良好的发展机遇 山西省是煤炭能源大省， 煤炭资源整合和兼并重组取得明显成效，为国有大型煤炭企业扩大经营规模，提升市场竞争力提供了良好的发展机遇 山西省已

18、探明煤炭储量约 2,800 亿吨，居全国第二。2012 年煤炭产量达 9.13 亿吨，同比增长 4.7%。进入“十二五”期间，国家继续积极推进煤炭行业结构调整，通过整合、淘汰中小煤矿落后产能和做大做强国有大型煤炭企业的方式调整煤炭产业结构，促进煤炭工业健康 公司债券跟踪评级报告 7 发展。截至 2012 年末，山西省矿井总数由 2,598 座减少到 1,053 座，办矿主体由 2,200 多个减少到 130 个， 年产 30 万吨以下的小煤矿全部淘汰，单井平均规模达到年产 120 万吨，山西煤矿“多、小、散、低”的产业格局已基本改变。 山西省推进煤炭行业大规模调整，提高了煤炭产业集中度，抑制无

19、序竞争，为国有大型煤炭企业扩大经营规模，提升市场竞争力提供了良好的发展机遇。 经营与竞争经营与竞争 煤炭生产销售仍是公司收入和利润的主要来源；煤炭、焦化行业不利因素是造成公司 2012 年主营业务盈利能力总体下降的主要因素 煤炭生产销售仍是公司收入和利润的主要来源；煤炭、焦化行业不利因素是造成公司 2012 年主营业务盈利能力总体下降的主要因素 煤炭生产和销售仍是公司收入和利润的主要来源。2012 年，公司主营业务收入同比小幅增长 2.73%。其中，煤炭收入增幅 3.98%；电力热力收入增幅近 50%， 大幅增长原因主要是公司上网电价小幅上涨， 以及并购了武乡西山发电有限责任公司（以下简称“武

20、乡发电” ）增加了发电量；焦炭收入下降约 13%，主要由于焦炭行业总体价格下滑。其他业务收入增减不同，收入金额占比小，对公司收入影响不大。 毛利润方面， 公司 2012 年毛利润同比下降约 5%， 主要是由于利润贡献度最大的煤炭业务的毛利润下降所致。由于焦炭价格下跌，焦炭业务的毛利润也同比下降。电力热力的毛利润增加，主要是由于山西兴能发电有限责任公司（以下简称“兴能发电” ）二期发电双机组投产增加了上网电量，以及平均电价略有上涨，电力热力毛利润增加 2.73亿元，增长近 2.5 倍，收窄了公司整体毛利润的下降幅度。 2012 年， 公司主营业务毛利率同比下降 2.14 个百分点， 其中煤炭、焦

21、化行业的产品价格水平受宏观经济不景气影响呈阶梯式下降，使得煤炭和焦炭毛利率分别不同程度下降。电力热力由于平均电价有所上涨，毛利率同比提高 6 个百分点。 预计未来 12 年，随着公司“煤-电-材” 、 “煤-焦-化”产业链的推进，公司电力产业、煤焦化产业的营业收入将有所提高。 公司债券跟踪评级报告 8 表 1 20102012 年公司主营业务收入、毛利润及毛利率情况（单位：亿元、%） 表 1 20102012 年公司主营业务收入、毛利润及毛利率情况（单位：亿元、%） 项目 项目 2012 年 2012 年 2011 年 2011 年 2010 年 2010 年 金额 金额 占比 占比 金额 金

22、额 占比 占比 金额 金额 占比 占比 主营业务收入主营业务收入 306.63 306.63 100.00100.00298.48298.48100.00100.00166.17 166.17 100.00100.00煤炭 179.41 58.51 172.5357.80149.94 90.23电力热力 37.74 12.31 25.408.5111.94 7.19煤气 5.66 1.85 5.781.940.07 0.04焦炭 76.34 24.90 86.8329.094.12 2.48焦油 2.63 0.86 3.271.100.10 0.06其他 4.85 1.58 4.671.56-

23、 -主营业务毛利润 主营业务毛利润 86.17 86.17 100.00100.0090.2590.25100.00100.0072.62 72.62 100.00 100.00 煤炭 80.73 93.6987.9197.4173.38 101.05电力热力 3.53 4.100.790.880.49 0.67煤气 0.50 0.58 0.110.12-0.02 -0.03焦炭 0.74 0.86 1.441.60-1.23 -1.69焦油 0.15 0.17 -0.28-0.310.00 0.00其他 0.52 0.600.280.30- -主营业务毛利率 主营业务毛利率 28.10 28

24、.10 30.2430.2443.7043.70煤炭 45.00 50.9548.94电力热力 9.35 3.114.10煤气 8.831.90-28.57焦炭 0.97 1.66-29.85焦油 5.70 -8.560.00其他 10.726.00-数据来源：根据公司提供资料整理 煤炭 煤炭 2012 年公司原煤产量有所下降，商品煤销量有所增加；未来依靠斜沟矿、临汾市整合矿井和新建矿井的投产，公司煤炭业务规模将进一步扩张 2012 年公司原煤产量有所下降，商品煤销量有所增加；未来依靠斜沟矿、临汾市整合矿井和新建矿井的投产，公司煤炭业务规模将进一步扩张 2012 年公司原煤产量 2,794 万

25、吨1，同比下降 5.06%。商品煤销量2,543.74 万吨，部分为消化库存，同比增长 19.31%，其中气精煤、洗混煤销量同比增幅较大，其它煤种销量基本持平或有一定下降。 公司本部拥有西铭矿、西曲矿、镇城底矿和马兰矿，四大矿区资源储量共计20.93亿吨， 可采储量共计10.50亿吨， 核定产能合计1,350万吨/年。目前，本部四大矿区的产量稳定，基本达到饱和状态。 1 2012 年原煤产量仅指矿井成本产量，未包括基建产量，2011 年原煤产量则含基建产量。 公司债券跟踪评级报告 9 表 2 20102012 年公司煤炭销量情况（单位：万吨） 表 2 20102012 年公司煤炭销量情况（单位

26、：万吨） 产品 产品 2012 年 2012 年 2011 年 2011 年 2010 年 2010 年 商品煤 2,543.742,132.11 2,177.42其中：焦精煤 208.11207.76 222.67肥精煤 351.10341.02 389.79瘦精煤 254.55247.78 260.72电精煤 142.95163.14 165.33气精煤 318.87238.33 128.59原煤 51.65211.07 545.31洗混煤 1,143.27660.99 398.66煤泥 73.2462.02 66.35数据来源：根据公司年报整理 截至 2012 年末，晋兴能源的兴县斜沟矿

27、井一期已经投产，同时新建配套选煤厂也投入使用，实现原煤产能 1,500 万吨/年。目前斜沟矿井二期项目处于最后建设阶段，尚未完全投产。在斜沟矿井一期投产的同时，其配套项目岢瓦铁路及宁岢瓦线开行万吨列扩能改造也在顺利进行。扩能改造工程也在有序进行，新建及扩建的八个车站中，继长城梁站、李家坪站、阳坪站、五寨站、秦家庄站、陈家沟站已经完工并开通后，吕家沟站已于 2012 年 10 月开通；魏家滩站新铺四道站线已完工，东咽喉改造工程正在施工。长城梁万吨装煤站台征地工作、场地内电力线路改迁、站台综合楼、进站道路土方以及桥涵已完工，站台土方完成 80%。 通过上述车站扩能改造， 宁岢瓦线运力已有很大提升，

28、 2012 年全年发运煤炭近 1,400 万吨， 满足了斜沟矿煤炭外运需求。 表 3 截至 2012 年末公司现有以及未来开发的煤矿资产 表 3 截至 2012 年末公司现有以及未来开发的煤矿资产 项目项目 名称 名称 可采储量 可采储量 （亿吨） （亿吨） 股权比例股权比例（%） （%） 主产煤种 主产煤种 核定产能 核定产能 （万吨/年）（万吨/年）本部四大矿山 马兰矿 6.18100.00主焦煤、肥煤 400西铭矿 1.33100.00瘦煤 360西曲矿 1.77100.00主焦煤 400镇城底矿 1.22100.00主焦煤、肥煤 190兴县斜沟矿井 一期工程 16.6980.00气煤、

29、1/3 焦煤 1,500二期工程 80.001,500临汾整合矿 古县煤矿 0.5351.00主焦煤 270西山光道煤业 0.1951.00肥煤、1/3 焦煤 120尧都煤矿 0.2455.00肥煤（高硫） 90安泽永鑫煤业 唐城煤矿 1.9060.00主焦煤、贫瘦煤 300冀氏煤矿 7.3060.00贫瘦煤、肥煤 300注：安泽永鑫煤业的唐城煤矿和冀氏煤矿还未投产，其核定产能为规划产能。 数据来源：根据公司提供资料整理 公司债券跟踪评级报告 10 公司未来煤炭产量增加的另一来源是整合矿和新建矿。公司的整合煤矿包括临汾古县煤矿、临汾尧都煤矿和洪洞西山光道煤业等。公司的整合煤矿正在进行技术改造，

30、预计产能将逐步释放。公司的新建煤矿是安泽县西山永鑫煤业的唐城煤矿和冀氏煤矿。永鑫煤业虽然所处地区煤炭资源完整，但是由于矿区属于国家非勘探区，新公司成立后要首先办理煤矿项目矿业权及煤矿项目建设核准手续，审批流程较为复杂。 综合来看，公司本部四大矿山产量基本稳定，公司将来产能增长主要依靠兴县斜沟矿和临汾整合矿。 2012 年宏观经济不景气，煤炭需求减弱使得公司煤炭销售价格总体出现下滑 2012 年宏观经济不景气，煤炭需求减弱使得公司煤炭销售价格总体出现下滑 2012 年宏观经济面临较大下行压力，煤炭的下游需求强度减弱，公司商品煤综合售价同比下滑 12.84%，其中除煤泥价格上涨外，其他煤种价格均下

31、降，其中销量最大的洗混煤降幅 8.59%。 表 4 20102012 年公司煤炭平均销售价格（不含税） （单位：元/吨） 表 4 20102012 年公司煤炭平均销售价格（不含税） （单位：元/吨） 产品 产品 2012 年 2012 年 2011 年 2011 年 2010 年 2010 年 焦精煤 1,150.431,265.571,186.24肥精煤 1,206.081,384.161,279.24瘦精煤 850.52993.34907.44电精煤 613.10639.36549.59气精煤 809.25910.65768.60原煤 231.51332.25307.54洗混煤 475.9

32、7520.72412.68煤泥 176.07138.5863.32商品煤综合售价 705.29809.22710.26数据来源：根据公司年报整理 总体来看，2012 年受国际国内经济不景气影响，煤炭需求强度减弱，尽管公司煤炭销量同比小幅增长，但销售价格有所回落，对盈利能力造成一定不利影响。 电力 电力 2012 年动力煤采购成本总体下降，公司电力业务盈利能力有较大改善 2012 年动力煤采购成本总体下降，公司电力业务盈利能力有较大改善 2012 年，公司电力业务的经营主体新增武乡发电，与兴能发电、山西西山热电有限责任公司（以下简称“西山热电” ）和矸石电厂一起共计 4 家。 武乡发电主营业务是

33、生产销售电力商品， 目前装机规模 2X60万千瓦。2012 年，公司主要电力生产企业基本生产情况如表 5 所示。 公司债券跟踪评级报告 11 表 5 2011 年和 2012 公司电力企业基本生产情况 表 5 2011 年和 2012 公司电力企业基本生产情况 指标指标 兴能发电 兴能发电 西山热电 西山热电 矸石电厂 矸石电厂 2012 年 2012 年 2011 年 2011 年 2012 年 2012 年 2011 年 2011 年 2012 年 2012 年 2011 年 2011 年 发电量（亿千瓦时) 88.66 81.136.929.111.01 1.01上网电量（亿千瓦时） 8

34、0.27 73.595.977.890.83 0.82机组利用小时数（小时） 4,925.81 5,666.224,614.936,075.728,430 8,430等效可用系数（%） 83.89 85.6193.7887.0494.97 98.79供电煤耗（克/千瓦时） 327.75 328.70364.97380.54664 687电厂自用电率（%） 8.97 8.869.319.3917.44 17.70上网电价（元/千瓦时） 0.38 0.330.380.330.38 0.38注：统计未包含首钢京唐钢铁联合有限责任公司焦化部（以下简称“京唐焦化” ）的余热发电量和武乡发电的发电量 数据

35、来源：根据公司提供资料整理 2012 年公司发电量 124.03 亿度，同比增长 29.97%，其中兴能公司发电量同比增加 7.53 亿度，西山热电发电量同比下降 2.19 亿度。2012 年公司上网电量 110.63 亿度，同比增长 34.41%，其中新并购的武乡发电 2012 年 812 月上网电量 23.56 亿度。 2012 年兴能发电古交电厂二期 260 万千瓦两台机组全部投入运营； 古交电厂一期 230 万千瓦机组及西山热电 35 万千瓦机组运行稳定；发电机组增加新收购的武乡发电。截至 2012 年末，公司权益装机容量近 2,000 兆瓦。 2012 年，动力煤价格总体有较大幅度下

36、滑，公司上网电价同比提高，发电量同比增加，使得 2012 年公司电力盈利能力有较大改善。预计未来 12 年， 动力煤价格继续在低位徘徊一段时间后将可能有所回升，公司电力业务的收入水平将保持增长，但以毛利率反映的盈利能力可能将在 2012 年基础上有所回落。 焦化 焦化 2012 年公司打造煤焦产业链的战略规划继续稳步推进；下游需求不足，尤其钢铁行业的持续疲软使得焦炭板块短期内难有明显好转 2012 年公司打造煤焦产业链的战略规划继续稳步推进；下游需求不足，尤其钢铁行业的持续疲软使得焦炭板块短期内难有明显好转 打造“煤-焦-化”产业链是公司未来产业发展的方向之一。2012年公司打造煤焦产业链的战

37、略继续稳步推进。目前公司焦化板块的主要经营主体仍是山西西山煤气化有限责任公司（以下简称“西山煤气化” ）和京唐焦化。 西山煤气化下设焦化一厂、焦化二厂。西山煤气化的两个重点焦化项目分别为焦化一厂扩建60万吨古交城市气源替代项目和焦化二厂新建 60 万吨清洁型热回收焦炉项目，共规划焦炭产能 120 万吨/年，发电产能 42MW/年，煤焦油产能 3.2 万吨/年，外供城市煤气量 10,950万立方米/年。 截至 2012 年末， 60 万吨清洁型热回收焦炉项目已投产； 公司债券跟踪评级报告 12 60 万吨古交城市气源替代项目化产系统主体工程完工，铁路专用线基本建成，发电系统土建主体工程完工，已试

38、生产，发电项目正在调试，预计 2013 年三季度项目可全部建成投入运行。 截至 2012 年末， 京唐焦化完成焦炭产量 368.78 万吨， 焦油 11.70万吨，硫胺 4.69 万吨，轻苯产量 3.93 吨，焦炉煤气产量 13.94 万立方米，除焦油和轻苯产量同比持平外，其他产量略有减少；西山煤气化完成焦炭产量 48.62 万吨，焦油产量 6,576 吨，煤气产量 1,302 万立方米，除焦炭同比有所下降外，其他同比略有增加。2012 年由于焦炭行业不景气，全年公司生产焦炭 417.41 万吨，销售焦炭 417.91 万吨，均同比减少近 20 万吨。 2012 年，上游炼焦用煤价格虽有所下降

39、，但是下游钢铁行业持续不景气造成焦炭需求放缓，焦炭价格出现下滑，焦化行业经营困难加大，行业整体利润同比大幅下降，受行业经营环境困难影响，公司焦炭的收入、利润和毛利率都同比下降。预计未来 12 年，焦炭行业需求不足和产能过剩将仍是影响行业经营的主要不利因素，公司焦化板块的盈利能力难以有较大改观。 公司治理与管理公司治理与管理 截至 2012 年末，公司注册资本 315,120 万元，其中山西焦煤持股54.40%，为公司第一大股东，山西省国资委全资持有山西焦煤，为公司实际控制人。 公司发展战略是通过整合和新建矿厂实现资源整合，在提高煤炭储量的基础上，推进煤-电-材、煤-焦-化联动发展的产业模式，提

40、高煤炭产业链的产品附加值。 公司为主营煤炭生产和焦炭、电力生产的企业，煤炭资源储备丰富，行业地位较高，是山西省煤炭资源重要的整合主体。公司煤炭、电力、焦化三大业务板块的联动性强，生产经营及资源利用的整合效用高。公司煤-电-材、煤-焦-化的产业布局，在增强了公司综合业务的竞争力的同时，也因业务联系紧密而使得公司分散行业风险的能力受到一定制约。综合看，公司抗风险能力很强。 财务分析财务分析 公司提供了 2012 年财务报表， 立信会计师事务所 （特殊普通合伙）对公司 2012 年财务报表进行了审计， 并出具了标准无保留意见的审计报告。2012 年度财务报表新纳入合并范围的子公司包括武乡发电和华通水

41、泥。 资产质量 资产质量 2012 年末公司资产规模继续扩张，其中项目建设完工转固使得非2012 年末公司资产规模继续扩张，其中项目建设完工转固使得非 公司债券跟踪评级报告 13 流动资产大幅增加；市场不景气使得销售回款难度加大，资产利用效率同比有所下降 流动资产大幅增加；市场不景气使得销售回款难度加大，资产利用效率同比有所下降 2012 年末，随着项目建设的推进，公司资产规模进一步扩大，同比增长 16.78%。其中，非流动资产同比大幅增加 74.99 亿元，流动资产同比减少 10.16 亿元，流动资产占比降至 33.91%。 163.17153.00126.22163.31223.27298

42、.2501002003004005002010年末2011年末2012年末亿元020406080100%流动资产合计非流动资产合计流动资产占比 图 2 20102012 年末公司资产构成情况图 2 20102012 年末公司资产构成情况 2012 年末，公司流动资产同比减少约 10 亿元，以货币资金、应收票据、应收账款、存货和其他应收款为主。公司货币资金 50.68 亿元，其中银行存款 40.47 亿元，使用受限资金 19.68 亿元，货币资金同比减少 16.44 亿元，主要是银行存款减少，减少原因是 2012 年四季度以来公司煤炭销量减少和煤炭价格下跌，使得公司销售收入减少，以及承兑资金回笼

43、减少；应收票据 33.80 亿元，同比减少近 11 亿元，减少原因与货币资金减少的原因相同；应收账款 29.19 亿元，欠款金额前五位的占比 56.61%，账龄 1 年以内的占比 99.22%，应收账款同比增加近 20 亿元，主要是由于 2012 年煤炭市场不景气，回款不及时所致；存货 20.10 亿元，其中原材料和库存商品约各占一半，同比减少约 6亿元，主要是公司主动消化库存；其他应收款 11.05 亿元，同比增加5.45 亿元，是由于公司新增子公司武乡发电使得往来借款增加，账龄1 年以内的占 68.01%， 账龄 12 年的占 25.86%， 前五位金额占比接近90%,其中和信电力公司的欠

44、款金额占到一半，和信电力公司以其持有的兴能发电 20%股权为该笔资金提供担保， 应收和信电力公司款项的减值风险较低。 公司债券跟踪评级报告 14 其他5.34%货币资金33.12%应收票据22.09%应收账款19.08%其他应收款7.22%存货13.13% 图 3 2012 年末公司流动资产构成情况 图 3 2012 年末公司流动资产构成情况 公司非流动资产主要由固定资产、在建工程、无形资产和商誉构成，2012 年末同比大幅增加 75 亿元。公司固定资产 209.83 亿元，占非流动资产比重达到 70%，其中 60%为专用设备，近 30%为房屋及建筑物，同比增加近 35 亿元，主要是由于在建工

45、程完工转固；在建工程26.32 亿元， 同比增加约 9 亿元， 主要是西山煤气化一厂技改工程和二厂新建工程增加所致；无形资产 21.29 亿元，同比基本持平，主要是晋兴能源采矿权 17.33 亿元，其余大部分为土地使用权；商誉 15.78亿元，为并购武乡发电所获得。 2012 年，由于年初末平均存货和应收账款同比增加，公司存货和应收账款周转天数分别为 37.10 天和 22.38 天，资产利用效率同比均有所下降。 预计未来 12 年， 随着公司斜沟矿井以及临汾整合矿等在建项目的竣工投产，公司资产规模将会进一步增长。 资本结构 资本结构 2012 年以来公司负债规模保持增长，流动负债比重略有下降

46、；有息债务继续增加，未来利息负担有所增大 2012 年以来公司负债规模保持增长，流动负债比重略有下降；有息债务继续增加，未来利息负担有所增大 2012 年，主要因为项目建设资金需要，公司增加了银行长短期借款， 年末公司负债规模同比增长 24.48%。 负债结构仍以流动负债为主，但比重降至 59.84%。 公司债券跟踪评级报告 15 164.70141.6774.95110.5379.4273.650601201802403002010年末2011年末2012年末亿元020406080100%流动负债合计非流动负债合计流动负债占比图 4 20102012 年末公司负债构成情况图 4 201020

47、12 年末公司负债构成情况 公司流动负债以应付账款、其他应付款、短期借款和一年内到期的非流动负债为主, 2012 年末同比增加约 23 亿元， 部分是由于新增短期借款，部分是由于非流动负债到期。公司应付账款 67.36 亿元；其他应付款 37.25 亿元，主要是应付山西省国土资源厅的采矿权价款和应付首都京唐钢铁联合有限责任公司的往来款等；短期借款 21.46 亿元，同比增加近 14 亿元，主要是由于并购武乡发电和晋兴公司增加了短期资金需求；一年内到期的非流动负债 14.28 亿元，同比增加近 11亿元，主要是到期的长期借款增加 10.90 亿元。 其他14.78%短期借款13.03%应付账款4

48、0.90%其他应付款22.62%一年内到期的非流动负债8.67%图 5 2012 年末公司流动负债构成 图 5 2012 年末公司流动负债构成 公司非流动负债主要由长期借款和应付债券构成，2012 年末同比增加 31.11 亿元。2012 年末，公司长期借款达到 79.85 亿元，同比增加 30.83 亿元， 是由于并购武乡发电增加了资金需求； 应付债券 29.82亿元，为公司 2009 年发行的 5 年期 30 亿元公司债券。 公司债券跟踪评级报告 16 表 6 20102012 年末公司有息债务情况（单位：亿元、%） 表 6 20102012 年末公司有息债务情况（单位：亿元、%） 项目

49、项目 2012 年末2012 年末2011 年末 2011 年末 2010 年末2010 年末短期有息债务 37.35 11.12 12.08 长期有息债务 109.68 78.76 73.24 总有息债务 147.02 89.88 85.31 短期有息债务占总有息债务 25.40 12.38 14.15 总有息债务占负债比重 53.42 40.65 57.41 2012 年末，公司因并购武乡发电增加了银行借款，总有息债务规模同比大幅上升，仍然以长期有息债务为主。有息债务规模较快增加，未来利息负担进一步加大。从有息债务期限结构来看，公司未来到期有息债务期限分布相对分散， 还款主要集中在未来 1

50、2 年和未来 5 年以后，短期偿债压力比较适中。 表 7 截至 2012 年末公司有息债务期限结构（单位：亿元、%）表 7 截至 2012 年末公司有息债务期限结构（单位：亿元、%） 项目 项目 2013 年 2013 年 2014 年 2014 年 2015 年 2015 年 2016 年 2016 年 2017 2017 2017 年以后 2017 年以后 合计 合计 金额 37.3539.30 13.766.809.4840.33 147.02占比 25.4026.73 9.364.636.4527.43 100.002012 年末，公司所有者权益 176.03 亿元，同比增加 10.7