三钢闽光：2011年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013）.PDF

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1、 福建三钢闽光股份有限公司 2011 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013） 2? 公司盈利能力减弱。受钢材产品销售价格下滑等因素影响，公司全年收入同比减少，毛利水平降低，经营性业务呈现亏损状态。 ? 公司成本控制压力较大。目前公司生产所需的铁矿石、煤炭等主要原材料主要依靠外购，因而此类原材料价格的波动将加大公司的成本控制压力。 ? 公司资本性支出将增加。 公司将在 2013 年继续推进技改工程，随着三钢优质圆棒轧钢工程、焦化煤调湿分选与捣固工程的陆续开展，公司资本性支出将有所增加。 重大事项重大事项 福建三钢闽光股份有限公司 2011 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013） 3公

2、司拟收购关联方三明市三钢煤化工有限公司资产，收购计划已获得董事会审议通过，尚需等待国有资产监管部门审批 为优化工艺结构、 完善产业链、 提高经营效益，公司于 2013 年 5 月 9 日发布了关于拟收购三明市三钢煤化工有限公司（以下简称“煤化工公司” ）资产的公告。公告显示，煤化工公司与公司同受福建省三钢（集团）有限责任公司（以下简称“三钢集团” ）控制，其中，三钢集团对煤化工公司出资2,343 万元，持股比例为 85.70%。煤化工公司成立于 1998 年，主要产品为焦炉煤气、硫磺、粗苯、苯、甲苯、硫胺、建筑防水材料等。公司将以自有资金收购煤化工公司的全部固定资产及存货，收购资产定价基准日为

3、 2012 年 12 月 31 日。目前，该收购计划已获董事会审议通过，收购处于前期筹备阶段，资产评估尚待进行，收购事宜尚需等待国有资产监管部门审批。 中诚信证评认为，若此次资产收购计划顺利通过相关审批，公司将结束焦化系统有焦无化的历史，焦化方面的工艺结构将得到优化，产业链将得到延伸，经营效益有望得到一定提高。对于此次收购计划的后续进展，中诚信证评将保持持续关注。 行业分析行业分析 国内经济增速放缓，投资高增长受到抑制，下游用钢需求疲软 钢铁行业为典型的周期性行业，其发展与宏观经济发展的正相关性非常显著。2012 年，受国内外经济增幅放缓的影响，我国钢铁行业发展速度放慢。2012 全年，我国粗

4、钢产量为 7.17 亿吨，同比增长 3.1%，增速同比下降 5.8 个百分点。 图图 1：近年国内累计粗钢表观消费量与：近年国内累计粗钢表观消费量与 固定资产投资额增长趋势固定资产投资额增长趋势 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%2005200620072008200920102011累计粗钢表观消费量增速累计国内固定资产投资增速资料来源：国家统计局、中国钢铁工业协会，中诚信证评整理 中国的钢材消费主要来自建筑行业，其次是机械、汽车、造船等行业。从需求来看，受宏观政策调控、经济增速放缓等因素的影响，绝大多数上述行业的用钢需求已出现下滑。

5、建筑行业的钢材需求中，房地产需求超过 50%，是影响钢材需求的第一大行业。 2011 年从严从紧的房地产调控政策效果已初步显现，根据国家统计局公布的统计数据显示，截至 2012 年 12 月末，全国 70 个大中城市中，房价下降的城市 8 个，持平城市 8 个，上涨城市 54个，但环比价格上涨城市中涨幅均未超过 1.2%。2012 年，全国完成房地产开发投资 7.18 万亿元，同比增长 16.20%，增速较 111 月回落 0.50 个百分点，较 2011 年回落 11.90 个百分点；房屋新开工面积 17.73 亿平方米，较上年同期回落 7.30 个百分点。政府已多次表态“要坚持房地产调控政

6、策不动摇” ，并在 2013 年推出“国五条”等调控政策，这也意味着包括限购在内的调控政策在 2013 年继续执行，预计将对商品房的建设投入增速形成影响。 基础设施建设是带动整个机械行业需求的基础，近年来随着机械行业景气度的提高，该行业钢材需求量占比已上升到约 18.00%。不过，2011 年以来压实机械和挖掘、铲土运输机械月度销量增速不断下滑，2012 年 111 月，装载机、推土机、压路机、起重机等机械销量均同比下滑，整体来看，机械行业景气度呈下降态势。 汽车行业在购置税减免、汽车下乡政策退出后，于 2011 年 10 月 1 日开始实施节能补贴推广政策。根据新的节能补贴标准，可以享受政策

7、补贴的车型由原来的 427 个大幅缩减至 36 个，且现存的 36 个车型中大部分不是当前的主力消费车型， 使得政策的消费刺激作用大大减弱。2012 年，我国累计生产汽车 1,927.18 万辆，同比增长 4.60%，增幅较上年提高 3.80 个百分点； 全年销售汽车 1,930.64 万辆，同比增长 4.30%，增幅较上年提高 1.80 个百分点。同时，燃油价格的不断上涨、汽车使用成本提高也使得汽车消费市场前景不乐观。如果国民收入没有实质上的大幅度改善，中诚信证评预计我国汽车目前的产销规模将基本可以维持，但行业将进入低或负增长时代，这将令汽车行业对钢材的消费需求稳中有降，而对钢材的品质提出更

8、高要求。 2012 年，我国造船业景气度呈下滑态势。当年全国造船完工量为 6,021 万载重吨，同比下降21.45%；新承接船舶订单 2,041 万载重吨，同比下降 43.65%。从趋势看，短期内造船行业尚不具备好转条件，而由于新船订单持续下降，造船企业只能依靠手持订单生存，预计对钢材的需求量将持续下降。 产能过剩矛盾仍然突出， 钢材价格处于低位，钢铁行业后续发展压力较大 从供给看，虽然我国已加大力度淘汰落后产能，但由于年度计划淘汰产能规模有限且占比较小，加上中央与地方政府利益诉求不完全一致，中央淘汰目标制定与地方实际落实经常存在一定程度的脱节，效果显现较慢。而行业长期以来存在的同质化竞争激烈

9、、行业集中度低等问题短期内仍难以解决，这也为行业整体产能控制带来很大难度。根据公开资料显示，2012 年内有 38 座转炉投产，增加粗钢产能 4,500 万吨，若剔除淘汰落后产能，截至 2012 年底，全国炼钢产能约 9 亿吨，在下游需求不振的情况下，产能过剩矛盾将进一步加剧。另外，在产能过剩的背景下，出口的低迷加大了国内市场的压力，人民币升值压力犹存，钢铁企业出口成本进一步上升，再加上国家严控“两高一资”产品扩大出口以及受贸易保护因素影响等， 2013 年我国钢材出口难度依然较大，不利于国内市场的供需平衡。 钢材价格方面，2012 年钢材市场需求继续低迷，钢材价格处于低位运行的状态，整体价格

10、水平低于上年。2012 年 4 月中旬开始，市场出现连续大幅下降；至 12 月底，中国钢铁工业协会钢材综合价格指数为 105.3 点，较年初下降 15.2 个点，降幅为 12.60%。 中诚信证评认为，在房地产调控政策坚持不放松和下游需求增速放缓的影响下， 预计 2013年钢材价格难以出现大幅上涨。 图图 2：近年来我国部分钢材品种价格走势：近年来我国部分钢材品种价格走势 3,000.003,500.004,000.004,500.005,000.005,500.006,000.002011-02-122011-03-302011-05-182011-07-052011-08-192011-1

11、0-112011-11-252012-01-122012-03-022012-04-192012-06-062012-07-242012-09-072012-10-302012-12-17镀锌(0.5mm)槽钢(16#)螺纹钢(20mm）线材(6.5高线)热轧板卷(3.0mm)冷轧板卷(1.0mm) 资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理 中诚信证评认为，我国钢铁行业短期内仍将处于产能过剩、钢价低位运行的态势。但长期看，中国工业化和城镇化进程的推进将在今后相当长一段时间内持续，为钢铁行业未来良性发展奠定了坚实基础。随着钢铁资源的进一步整合以及行业发展方式逐步回归理性，中国钢铁行业的发展前景依然较

12、好。 中国钢铁企业铁矿石对外依存度较高，议价话语权不足，仍面临着较大的成本压力 随着中国钢铁行业的快速发展，行业对铁矿石的需求与日俱增，而由于我国自有铁矿石供给严重不足，导致了铁矿石对外依存度一直维持在 60%以上。根据海关总署发布的统计数据，2012 年，我国进口铁矿石 7.436 亿吨，较上年增加 8.40%；铁矿石对外依存度由上年的 65.6%提高至 71%。 从铁矿石定价机制来看，全球铁矿石生产能力高度集中，全球 75%的高品位铁矿石产量和贸易量都集中在巴西淡水河谷、力拓、必和必拓三大国际矿业巨头手中，使得铁矿石供应商谈判砝码较重，话语权较强。2012 年，欧债危机仍在持续，国际大宗商

13、品价格下降，我国铁矿石价格走低。但整体而言，铁矿石价格走势强于钢材价格，使得我国钢铁行业盈利水平降低。据中国工信部数据显示，2012福建三钢闽光股份有限公司 2011 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013） 4 年 80 家重点大中型钢铁企业销售利润率仅为0.04%。 图图 3：近年进口：近年进口 PB 粉价格走势粉价格走势 单位：元单位：元/湿吨湿吨 福建三钢闽光股份有限公司 2011 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013） 5 资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理 为改变铁矿石对外依存度较高的不利局面、改善钢铁行业的微利状况，近年来国内钢铁企业纷纷加大对矿石资源的掌控力度，加强

14、与海外矿山的合作，加速下游深加工产业链的整合，宝钢、武钢、鞍钢、沙钢、唐钢、马钢、包钢等企业纷纷参股或计划参股澳大利亚、巴西、加拿大等国的多家矿山企业。 同时，为发挥市场发现价格的作用，形成具有公信力的铁矿石价格形成机制，减少人为恶意炒作引发的铁矿石价格大幅波动，由包括宝钢、鞍钢、武钢、首钢、中钢、中化国际以及中信金属等国内13 家大型钢企及 13 家钢贸企业联合发起的北京国际矿业权交易所（以下简称“北矿所” ）于 2012 年1 月 16 日正式启动。淡水河谷、力拓、必和必拓、澳大利亚 FMG 公司等世界矿业巨头已加入北矿所的交易平台。从 2012 年 5 月 8 日开市至 11 月 20日

15、， 北矿所共收到申报 946 笔， 总申报数量 8,174.04万吨，总成交 42 笔，总成交数量 529.49 万吨，美元成交金额 5.50 亿美元， 人民币成交额 2,160 万元。由于买卖双方预期差异较大和铁矿石市场需求不振等因素影响，平台现阶段的成交较为平淡。中诚信证评将对中国铁矿石现货交易平台的运营效果及其对我国钢铁行业所带来的影响予以持续关注。 政府加大钢铁落后产能淘汰力度，扩大节能技术应用、推进产业结构升级 为改变中国钢铁行业面临的产能增长过快、布局不合理、淘汰落后产能进展缓慢等突出问题，近年来相关部门已出台一系列政策和措施。2012 年 2月 27 日，工信部发布工业节能“十二

16、五”规划 ，其中有不少内容涉及钢铁行业的淘汰落后工作。具体来看，到 2015 年钢铁行业单位工业增加值能耗要比 2010 年下降 18.00%；吨钢综合能耗需从 2010年的 605 千克标准煤/吨下降至 2015 年的 580 千克标准煤/吨，降幅达到 4.10%。根据工信部的规划，“十二五”期间还将加大淘汰落后高炉和电炉的力度，扩大节能技术的应用面。2012 年 9 月 3 日，工信部发布钢铁行业规范条件（2012 年修订） ，明确提出了严禁生产级螺纹钢筋、级螺纹钢筋（2013 年后） ，而目前级螺纹钢筋占市场份额60%左右，约为 1 亿吨。同时，提高了节能环保的门槛，要求吨钢二氧化硫排放

17、量不超过 1.63 千克，吨钢新水能耗不超过 4.10 立方米。 日照港:PB粉(61.5%)600.00900.001,200.002012-05-072012-06-042012-07-032012-07-312012-08-282012-09-252012-10-292012-11-282012-12-262013-01-242013-02-26日照港:PB粉(61.5%)随着国家加大淘汰落后产能、禁止落后产能转移、实施准入政策、对钢铁企业生产经营实施规范管理等宏观调控措施的实施，未来国内钢铁供给增速将有所下降，这有助于缓解钢铁行业产能过剩的压力，同时对推动行业产品结构调整、转变行业发展

18、方式、促进钢铁行业整体健康发展具有积极意义。但具体效果仍取决于政策的执行力度。 业务运营业务运营 2012 年，公司原材料采购成本下降，但铁矿石等主要材料以外部供应为主，公司面临着一定的原材料价格波动风险 公司生产所需的主要原材料主要包括铁矿石、焦炭、煤炭和废钢等。2012 年，公司采购铁矿石439.1 万吨，煤炭 107.6 万吨，焦炭 108.3 万吨，废钢 32.3 万吨。 表表 1：2012 年公司主要原材料采购情况年公司主要原材料采购情况 单位：万吨单位：万吨 2010 年年 2011 年年 2012 年年 铁矿石 521.5 540.4 439.1 煤炭 162.2 167.5 1

19、07.6 焦炭 75.9 83.4 108.3 生铁 73.3 69.7 61.7 废钢 16.2 80.7 32.3 数据来源：公司提供、中诚信证评整理 福建三钢闽光股份有限公司 2011 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013） 6铁矿石采购方面，2012 年，受下游市场需求疲软等因素影响，公司整体采购量下滑，全年公司采购铁矿石 439.1 万吨，同比降低 18.75%。其中，国内矿采购量为 226.7 万吨，同比减少 6.65%，约占全部矿石采购量的 51.63%；进口矿采购量为 212.4万吨（其中长协矿 159.3 万吨，贸易矿 53.1 万吨） ，同比减少 28.62%， 约占

20、全部矿石采购量的 48.37%。 公司国内矿一部分采购自三钢集团托管的潘洛铁矿和阳山铁矿，其余部分则采购自福建省的其他矿山和铁矿石贸易商。2012 年，公司从潘洛铁矿和阳山铁矿共采购铁矿石 54.13 万吨，约占同期铁矿石采购总量的 12.33%，可见，公司在铁矿石内供方面获得了股东一定的支持，但总体来看，公司铁矿石主要依靠外部采购，铁矿石价格波动将对公司经营造成较大影响。 表表 2：20112012 年公司铁矿石采购情况年公司铁矿石采购情况 单位：万吨、元单位：万吨、元/吨吨 项目项目 2011 2012 采购量采购量 均价均价 采购量采购量 均价均价 进口矿 297.6 1499.8 21

21、2.4 1161.19其中：贸易矿 36.8 1408.5 53.1 895.59国内矿 242.8 1178.3 226.7 948.76合计 540.4 1355.35 439.1 1051.54数据来源：公司提供、中诚信证评整理 公司焦炭的供应主要为自炼焦和外购两个渠道，2012 年，公司外购焦炭 108.3 万吨。公司目前的焦化厂产能为 90 万吨，2012 年产量为 86.45 万吨。同时，公司向关联方中国平煤神马集团天蓝能源发展有限公司、曲沃县闽光焦化有限公司等关联方分别采购了 26.21 万吨、24.60 万吨焦炭，分别约占外购总量的 24.20%和 22.71%。为进一步保证焦

22、炭供应，公司 2012 年出资 2,000 万元，取得中国平煤神马集团许昌首山焦化有限公司 6.87%股权，该企业主要从事焦炭生产经营、煤炭洗选经营等。总体而言，公司在焦炭采购上得到下属焦化厂和关联企业的支持，采购渠道较为稳定。 煤炭采购方面，公司采购渠道较为分散，主要以淮北矿业有限公司煤炭运销分公司、山东鑫燕山煤业有限公司、淮南矿业（集团）有限责任公司等作为重点供货单位，这些单位在精煤资源、质量以及运输均较有保证，为公司焦煤采购的稳定性提供了较大保证。2012 年公司共采购煤炭 107.6 万吨，其中淮北矿业有限公司煤炭运销分公司供应 18.21万吨，约占总采购量的 16.92%，为公司最大

23、的煤炭供应商。 总体而言，公司在原材料采购上得到了关联方的一定支持，但铁矿石等重要原材料自给率不足，主要依赖于外部采购，原材料价格波动将对公司生产经营造成较大影响。 2012 年公司产能得到扩张，建筑用钢产量继续提高，但随着技改工程的深入进行，公司债务压力将有所增大 公司拥有从焦化到轧制的整套较为完整产业链，生产的钢材产品主要涉及建筑用钢、金属制品用钢以及中板三大领域。截至 2012 年 12 月 31 日，公司的生铁、 钢及钢材的产能分别为 502 万吨、 560万吨和 502 万吨，全年生产生铁 457.33 万吨，同比增长 25.40%； 钢坯 517.57 万吨， 同比增长 15.63

24、%；生产钢材 492.04 万吨 （其中委托公司控股股东三钢集团加工生产中板 89.57 万吨） ，同比增长 13.31%。 公司主要产品为螺纹钢筋、钢筋混凝土用线材等建筑用钢材、拉拔用线材和冷镦铆螺用线材等金属制品用线材以及中板。2012 年，公司继续发展建筑用钢材等毛利率相对较高的产品，全年生产建筑用钢材 325.67 万吨，同比增加 17.13%；生产中板89.57 万吨， 较上年减少 5.90%；生产金属制品用线材 77.67 万吨，同比增长 27.33%。 表表 3：2012 年公司产量情况统计年公司产量情况统计 分产品分产品 2011 年年 2012 年年 产量（万吨）产量（万吨）

25、 产量（万吨）产量（万吨） 建筑用钢材 278.04 325.67 金属制品用线材 61.00 77.67 中板 95.19 89.57 合计 434.24 492.91 数据来源：公司提供、中诚信证评整理 2012 年，公司持续推进技改工程，通过自有资金、向国内银行融资及发行公司债券（第二期）等方式筹集资金，当年二炼钢技改工程、炼铁厂 4 号高炉大修工程、220 平方米烧结机工程、32,000 立方米制氧工程等技改工程顺利完工；三钢优质圆棒轧钢工程、焦化煤调湿分选与捣固工程稳步开展。同时， 公司投资 1.50 亿元参股鞍钢冷轧钢板 （莆田） 福建三钢闽光股份有限公司 2011 年公司债券（第

26、一期）跟踪评级报告（2013） 7有限公司，持股比例为 10.00%。鞍钢冷轧钢板（莆田）有限公司主要从事冷轧产品的生产，设计年产能为 100 万吨，目前其产品生产线尚处于建设期，企业尚未正式投产运营。 2013 年，公司计划进一步深化技改工程，预算技改投入 78,243 万元， 包括续建和新建项目 35,500万元，生产设备大修和技改 42,743 万元。对于资金的筹集，公司计划通过自有资金、产品销售的回笼资金及向国内银行融资等方式加以满足，预计其债务压力也因此将有所增大。 表表 4：截至：截至 2012 年年 12 月月 31 日公司主要在建工程统计日公司主要在建工程统计 分产品分产品 年

27、末金额 （万元）年末金额 （万元） 工程进度工程进度三钢优质圆棒轧钢工程 4,538.61 8.1% 焦化煤调湿分选与捣固工程 1,510.39 13.7% 数据来源：公司提供、中诚信证评整理 公司区位优势突出，然而受产品售价下滑影响，全年收入规模下降，毛利率同比降低，盈利空间收窄 作为福建省内最大的钢铁制造企业，公司区域市场优势突出，其产品主要销售市场在福建省内，金属制品用线材则主要销往省外。2012 年，公司销售钢材 506.98 万吨（其中销售中板 88.31 万吨） ，同比增长 15.36%。 2012 年，受市场环境影响，公司产品平均销售价格同比大幅下降，尽管全年销售数量较上年增加，

28、年度收入规模仍低于上年水平。公司当年实现营业收入 182.82 亿元，同比减少 5.19%，其中主营业务收入 174.80 亿元，同比下降 5.33%。价格下跌使得公司产品盈利空间收窄， 当期毛利率为 1.89%，较上年减少 2.70 个百分点。 分产品看，公司螺纹钢对营业收入和毛利率提升的贡献最大，2012 年公司螺纹钢销售收入为94.92 亿元，较上年同期增加 7.63%；毛利率为5.14%，同比下降 3.46 个百分点。其余产品毛利率也出现不同程度下滑，受此影响，公司整体毛利率水平被拉低。 表表 5：2012 年公司分产品情况统计年公司分产品情况统计 分产品分产品营业收入营业收入（亿元）

29、（亿元）营业收入营业收入 同比（同比（%） 毛利率毛利率（%） 毛利率毛利率 同比（同比（%）螺纹钢94.92 7.63 5.14 -3.46 钢筋混凝土线材16.94 -27.24 1.36 -3.1 金属制品用线材26.82 -9.53 0.51 -3.27 中板 30.75 -25.45 -7.21 -3.77 数据来源：公司定期报告、中诚信证评整理 整体来看，2012 年公司产能得到扩大，销量同比上升，但销售价格的下滑使得公司营业收入同比减少，产品盈利空间缩小。从后续发展前景来看，公司作为福建省最大的钢材生产企业，随着福建省尤其是海峡西岸经济区的建设，钢材产品存在较大的市场需求，这将对

30、公司长期业务发展及经营业绩形成支撑。但短期来看，目前钢铁行业景气度依然低迷，下游市场需求短期内大幅增长的可能性较低，将对公司的业绩表现形成一定制约。这些都使得公司偿债能力弱化，且短期内难有较大改善。 财务分析财务分析 以下分析基于经天健正信会计师事务所有限公司审计并出具的标准无保留意见的 20102011 年财务报告、经致同会计师事务所有限公司审计并出具的标准无保留意见的 2012 年财务报告，以及未经审计的 2013 年 1 季度合并财务报表。 资本结构 2012 年，随着技改工程的陆续完成，公司固定资产增长较为明显；同时，对鞍钢冷轧钢板（莆田）有限公司及中国平煤神马集团许昌首山焦化有限公司

31、的投资，使得长期股权投资增长较快；受此影响，公司非流动资产较上年增加。然而随着银行借款的归还和原材料价格的下降，公司货币资金和存货等流动性资产降幅较大，整体资产规模有所减少。 截至 2012 年 12 月 31 日， 公司资产规模为 87.53亿元，同比降低 2.98%。 受发行公司债券（第二期）的影响，公司长期债务增长较为迅速，同时，随着短期银行借款的归还，公司短期债务较上年减少，整体而言，公司总债务规模有所降低， 由 2012 年初的 41.81 亿元降至2012 年 12 月 31 日的 40.53 亿元。全年来看，公司 福建三钢闽光股份有限公司 2011 年公司债券（第一期）跟踪评级报

32、告（2013） 801000000002010201120122013.Q1亿元0%10%20%30%40%50%60%70%80%2345678负债总额基本与上年持平，年度亏损降低了净资产规模，资本结构稳健性有所下滑。截至 2012 年 12月 31 日，公司的资产负债率和总资本化比率分别为 68.72%和 59.69%，均较 2011 年有所增长。截至2013 年 3 月 31 日，随着短期银行借款的增加，公司总债务规模扩大至 45.09 亿元，资产负债率和总资本化比率提高至 69.77%和 62.00%。 长期债务短期债务所有者权益资产负债率长期资本化比率总资本化比率0510152025

33、30352010201120122013.Q1亿元-5.010.015.020.025.030.035.040.0短期债务长期债务长短期债务比图图 4：20102013.Q1 公司资本结构分析公司资本结构分析 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 表表 6：截至：截至 2012 年年 12 月月 31 日钢铁行业部分日钢铁行业部分 上市公司资本结构比较上市公司资本结构比较 亿元0501001502002502010201120122013.Q10%1%2%3%4%5%营业收入营业成本营业毛利率 总资产总资产 （亿元）（亿元） 资产负债率资产负债率（%） 总资本化总资本化 比率（比率（%）宝钢

34、股份 2143.57 45.26 29.55 鞍钢股份 1012.37 52.36 41.53 马钢股份 760.11 66.44 57.41 包钢股份 637.59 79.38 68.38 重庆钢铁 311.06 86.52 77.87 八一钢铁 143.26 74.39 66.23 凌钢股份 131.02 70.85 64.99 三钢闽光三钢闽光 87.53 68.72 59.69 杭钢股份 83.88 57.21 32.86 数据来源：中诚信资讯、中诚信证评整理 从债务结构看，公司 2012 年通过发行公司债券（第二期）补充流动资金，长期债务增长幅度较大。截至 2012 年 12 月 3

35、1 日，公司长期债务规模达到 12.94 亿元，同比增加 1.99 亿元。同时，公司当年偿还了部分短期银行借款，并不再以应付银行承兑汇票方式结算采购款，短期债务规模因此下降。受长期债务增加和短期债务规模收缩影响，公司债务结构继续优化。截至 2012 年 12 月 31 日，公司长期债务及短期债务分别为12.94亿元和27.60亿元， 长短期债务比 （短期债务/长期债务） 为 2.13。 图图 5：20102013.Q1 公司债务结构分析公司债务结构分析 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 整体而言，2012 年受公司债券（第二期）发行及短期银行借款归还等因素影响，公司债务结构得到优化，总债

36、务规模较上年下降。但主业的亏损使得净资产规模降低，资产负债率因此上升，资本结构稳健性有所下滑。 盈利能力 2012 年，受钢材销售价格下降影响，公司营业收入同比下降 5.19%，为 182.82 亿元；毛利率水平也相应下滑，2012 年毛利率为 1.89%，较上年减少2.70 个百分点。 分季度来看， 2012 年第一、 二、三、四季度，公司营业毛利率分别为 2.72%、3.30%、-3.75%和 4.58%，其中，第一季度受产品销售量价齐跌影响，毛利率相对较低；第二季度由于原材料成本价格跌幅大于钢材销售价格，毛利率略有回升；第三季度受产品售价下降等因素影响，收入成本呈现倒挂；第四季度，公司新

37、增产能的释放增加了钢材产量，带动收入增长，同时受益于第三季度高价原材料库存的消化，公司可以享受低价原材料优势，成本压力有所缓解，毛利率上升。2013 年第一季度，随着低价原材料的陆续消化，公司毛利率环比下降，第一季度毛利率为 4.00%。 图图 6：20102013.Q1 公司收入成本情况公司收入成本情况 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 福建三钢闽光股份有限公司 2011 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013） 9表表 7：截至：截至 2012 年年 12 月月 31 日钢铁行业部分日钢铁行业部分 上市公司盈利指标比较上市公司盈利指标比较 毛利率（毛利率（%） 三费收入占比（三费

38、收入占比（%）宝钢股份 8.75 4.75 鞍钢股份 2.72 8.01 马钢股份 2.10 4.29 包钢股份 7.63 5.90 重庆钢铁 0.30 11.27 八一钢铁 7.03 6.26 凌钢股份 2.63 5.50 杭钢股份 1.85 3.48 三钢闽光三钢闽光 1.89 3.16 数据来源：中诚信资讯、中诚信证评整理 期间费用方面，2012 年公司期间费用为 5.78亿元，较 2011 年增长 5.47%。其中，管理费用与上年基本持平，受销售量增加、运输费上涨等因素影响，销售费用同比上升；银行借款的偿还和债券利息的偿付，使得财务费用较上年增长。总体看，公司费用较上年提高，而营业收入

39、则有所下滑，公司当年三费收入占比上升至 3.16%。2013 年 1 季度，公司三费收入占比为 3.11%，费用控制能力尚可。 表表 8：20102013.Q1 公司三费收入比情况公司三费收入比情况 单位：亿元，单位：亿元，% 2010 年年 2011 年年 2012 年年 2013.Q1销售费用 0.46 0.43 0.52 0.16 管理费用 1.60 1.68 1.65 0.39 财务费用 2.15 3.37 3.61 0.95 三费合计 4.21 5.48 5.78 1.50 三费收入占比 2.63% 2.84% 3.16% 3.11% 数据来源：公司定期报告、中诚信证评整理 根据 2

40、013 年 1 月 15 日发布的公告显示，公司决定调整部分固定资产折旧年限，将原折旧年限为10 年的冶金工业设备类固定资产的折旧年限延长 3年。经公司财务部门初步测算，本次调整预计将减少计提 2013 年度折旧额 1.66 亿元，预计将增加公司2013年度净利润1.41亿元， 预计将增加公司2013年末所有者权益 1.41 亿元。同时，根据 2013 年 3月 15 日发布的公告，公司已通过高新技术企业复核，将有助于继续申请按 15%的税率缴纳企业所得税。 整体而言，市场景气度的低迷对公司业绩造成一定冲击，销售价格下滑使得公司盈利空间收窄，同时，期间费用的增长对利润造成一定程度的侵蚀，公司

41、2012 年业务经营呈现亏损。2013 年一季度，由于收入同比增长、部分固定资产折旧年限调整等原因，公司实现净利润 0.25 亿元。中诚信证评将对公司盈利能力的修复给予持续关注。 偿债能力 受经营性业务亏损影响， 2012 年公司偿债指标弱化，同期 EBITDA 利息保障倍数以及总债务/EBITDA 指标分别为 1.61 和 6.00。 与此同时， 2012年公司经营活动净现金流为-0.18 亿元， 同期经营活动净现金流利息保障系数和经营活动净现金流/总债务分别为-0.05 和-0.00，均较 2011 年下降。 表表 9：20102012 年公司偿债能力分析年公司偿债能力分析 单位：亿元单位

42、：亿元 2010 年年 2011 年年 2012 年年经营活动净现金流 4.71 5.16 -0.18 EBITDA 7.87 10.73 6.00 总债务/ EBITDA 3.85 3.90 6.75 EBITDA 利息保障系数3.34 3.03 1.61 经营活动净现金流/ 总债务 0.16 0.12 -0.00 经营活动净现金流利息保障系数 2.00 1.46 -0.05 数据来源：公司提供、中诚信证评整理 或有负债方面，截至 2012 年 12 月 31 日，公司无对外担保、资产抵押等重大或有事项。 银行授信方面，截至 2012 年 12 月 31 日，公司拥有银行授信额度 57 亿元

43、，其中已使用授信额度 31.76 亿元，尚未使用额度为 25.24 亿元，公司具有一定的备用流动性。 总体来看，2012 年，受行业景气低迷影响，公司收入下滑，偿债指标弱化。但就长期发展趋势而言，公司产品主要在福建省内销售，具有较为明显的区域优势，海峡西岸经济区建设产生的钢材需求将对公司长期发展形成支撑。综合以上，中诚信证评认为，公司偿债能力仍较强。 担保实力担保实力 福建省三钢（集团）有限责任公司为本期公司债提供了全额不可撤销的连带责任保证担保。 三钢集团是福建省最大的钢铁联合生产企业， 在福建省国有资产管理委员会的授权下经营管理其所属的国有资产。三钢集团的业务主要分为钢铁、焦炭、化工等板块

44、，2012 年三钢集团实现主营业务收入 268.66 亿元，其中钢材收入 237.65 亿元，在主营业务收入中占比为 88.46%， 钢铁是三钢集团主要收入来源。 图图 7：2012 年三钢集团主营业务收入构成情况年三钢集团主营业务收入构成情况 88.46%0.44%1.90%0.80%0.62%0.23%2.95%4.40%0.21%钢材锰钢坯商品房焦碳尿素三胺矿微粉焦油其他产品及劳务 福建三钢闽光股份有限公司 2011 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013） 10数据来源：公司提供、中诚信证评整理 钢铁业务方面，三钢集团的钢铁业务主要由子公司福建三钢闽光股份有限公司和福建三安钢铁有限

45、公司（以下简称“三安钢铁” ）来运营，此外，集团层面还有 130 万吨中厚板业务。截至 2012 年12 月 31 日，三钢集团生铁、钢和钢材的产能分别为 692 万吨、740 万吨和 722 万吨，受钢材市场景气度较低影响，同期产能释放情况一般。 除钢铁业务之外，集团还有焦炭业务和化工业务。焦炭业务方面，集团焦炭业务主要由子公司曲沃县闽光焦化有限责任公司运营， 目前焦炭产能 90万吨。 集团化工业务主要由子公司福建三钢 （集团）三明化工有限责任公司运营，其主要产品生产能力为总氨 32 万吨/年、 尿素 40 万吨/年、 三聚氰胺 1.38万吨/年、精甲醇 17 万吨/年、甲醛 5 万吨/年，

46、产量较为稳定。 从财务表现来看，2012 年，受营业成本上升等因素影响，三钢集团毛利水平同比降低，2012 年三钢集团毛利率为 5.03%，较上年微幅减少 2.42 个百分点。同时，受销售费用、财务费用等期间费用支出增加等因素影响，三钢集团当年实现净利润 0.33亿元，同比下降 94.37%。 资本结构方面，三钢集团及其子公司三钢闽光、三安钢铁通过融资租赁方式租入固定资产，使得集团总资产继续增加，截至 2012 年 12 月 31 日，三钢集团总资产规模为 218.08 亿元，较 2012 年期初增长 0.21%。 集团当年偿还了部分银行短期借款，并支付了较多的职工薪酬，负债规模同比下降1.2

47、0%，2012 年，集团资产负债率和总资本化比率分别达到 62.96%和 50.84%，分别较 2011 年降低0.90 个百分点和 0.71 个百分点。 从偿债指标看，2012 年集团总债务/EBITDA指标和经营活动净现金流/总债务分别为 4.56 和0.10，对债务本金保障一般；经营活动净现金流利息保障倍数为 1.44，现金流对利息支出保障程度一般。但同期，集团 EBITDA 利息保障倍数为 3.05，EBITDA 对利息支出的保障程度较高。 表表 10：20102012 年三钢集团偿债能力分析年三钢集团偿债能力分析 单位：亿元单位：亿元 2010 年年 2011 年年 2012 年年经

48、营活动净现金流 20.79 29.32 8.63 EBITDA 19.48 22.15 18.31 总债务/ EBITDA 3.34 3.78 4.56 EBITDA 利息保障系数5.82 3.98 3.05 经营活动净现金流/ 总债务 0.32 0.35 0.10 经营活动净现金流利息保障系数 6.21 5.27 1.44 数据来源：公司提供、中诚信证评整理 或有负债方面，截至 2012 年末，三钢集团对外担保余额为 11.57 亿元，担保比率为 14.32%。 总体看，三钢集团整体实力较强，其提供的全额不可撤销的连带责任保证担保能够对本次公司债券按期偿还提供保障。 结结 论论 中诚信证评维

49、持三钢闽光 2011 年公司债券 （第一期）的信用级别为 AA，同时下调公司主体信用等级至 AA，评级展望为稳定。 附一：福建三钢闽光股份有限公司股权结构图（截至附一：福建三钢闽光股份有限公司股权结构图（截至 2012 年年 12 月月 31 日）日） 福建三钢闽光股份有限公司福建三钢闽光股份有限公司 福建省三钢（集团）有限责任公司福建省三钢（集团）有限责任公司73.80%福建省冶金（控股）有限责任公司福建省冶金（控股）有限责任公司94.4906%30% 福建省闽光新型材料有限公司福建省闽光新型材料有限公司 福建三钢国贸有限公司福建三钢国贸有限公司 鞍钢冷轧钢板（莆田）有限公司鞍钢冷轧钢板（莆

50、田）有限公司 丰城新高焦化有限公司丰城新高焦化有限公司 21% 49%5.56%3% 萍乡焦化有限责任公司萍乡焦化有限责任公司 13.33%中国平煤神马集团许昌首山焦化有限公司中国平煤神马集团许昌首山焦化有限公司 6.87%10%中国平煤神马集团天蓝能源发展有限公司中国平煤神马集团天蓝能源发展有限公司100%福建省人民政府国有资产监督管理委员会福建天尊新材料制造有限公司福建省人民政府国有资产监督管理委员会福建天尊新材料制造有限公司 福建三钢闽光股份有限公司 2011 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013） 11 福建三钢闽光股份有限公司 2011 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（201